تتجاوز حيازات سايلور من البيتكوين حيازات بلاك روك، فكيف تعمل "آلة تمويل البيتكوين" هذه STRC؟

عنوان المقال الأصلي: "تجاوزت حيازات البيتكوين شركة بلاك روك، كيف أصبحت STRC بمثابة "طابعة النقود 2.0" الاستراتيجية؟"
المصدر الأصلي: ديب تيك فلو

إن القدرة على التمويل لا تساوي مسار التنفيذ، فقدرة البيتكوين على التعاون هي المتغير الحقيقي.

في 20 أبريل، نشر سايلور لقطة شاشة على تويتر، تُظهر متتبع حيازات البيتكوين الخاص بشركة Strategy، مع التعليق "فكر بشكل أكبر".

وبعد مرور 24 ساعة، تم الكشف عن الإجابة: 34,164 بيتكوين، بقيمة 2.54 مليار دولار، بمتوسط ​​سعر شراء قدره 74,395 دولارًا لكل بيتكوين. ثالث أكبر صفقة فردية في التاريخ وأكبر عملية شراء أسبوعية هذا العام.

لكن الأهم من ذلك، رقم آخر: 815,061.

هذا هو إجمالي حيازات شركة Strategy من البيتكوين حتى 19 أبريل. على الجانب الآخر من المحيط الأطلسي، يمتلك صندوق IBIT التابع لشركة بلاك روك، وهو أكبر صندوق متداول في البورصة للبيتكوين الفوري في العالم، 802,823 بيتكوين.

تجاوزت حيازات شركة سايلور من عملة البيتكوين رسمياً حيازات شركة بلاك روك.

منطقان، آلتان

لفهم أهمية هذا الأمر، نحتاج أولاً إلى فهم كيف جمعت هاتان المؤسستان عملة البيتكوين.

صندوق IBIT التابع لشركة بلاك روك هو أداة تضخيم. وهي تستمد الأموال من المستثمرين الأفراد والمؤسسات في السوق، وتحولها إلى قوة شرائية بالبيتكوين. شهدت منصة IBIT في الأسبوع الماضي تدفقًا صافيًا للداخل بقيمة حوالي 900 مليون دولار، أي ما يعادل إضافة حوالي 12000 بيتكوين. إن الحد الأقصى لهذه الآلية هو معنويات السوق - تتدفق الأموال إلى الداخل خلال السوق الصاعدة وتتدفق إلى الخارج خلال السوق الهابطة، متتبعة تقلبات السوق.

الاستراتيجية أمر مختلف تماماً. إنها لا تنتظر وصول الأموال؛ بل تبادر إلى تمويل عمليات شراء البيتكوين.

بالنظر إلى تفاصيل عملية الشراء البالغة قيمتها 2.54 مليار دولار، يكشف هيكل التمويل ما يلي: 21,795,389 سهمًا من الأسهم الممتازة لشركة STRC، بقيمة نقدية قدرها 2.176 مليار دولار؛ 2,165,000 سهمًا من الأسهم العادية، بقيمة نقدية قدرها 366 مليون دولار.

85% تأتي من شركة STRC، و15% تأتي من الأسهم العادية لشركة MSTR.

ما هو STRC؟ "طابعة النقود 2.0" لسايلور

يمكن تقسيم تاريخ استراتيجية تجميع البيتكوين إلى حقبتين.

من عام 2020 إلى عام 2024، اعتمدت على السندات القابلة للتحويل. من خلال إصدار سندات قابلة للتحويل بدون فوائد أو بفوائد منخفضة للمستثمرين المؤسسيين، والحصول على أموال لشراء البيتكوين، والمراهنة على أن سعر البيتكوين سيرتفع بأكثر من تكلفة الدين. كان هذا النهج فعالاً ولكنه كان له حدود. للسندات القابلة للتحويل تواريخ استحقاق، وكان على كل إصدار أن يأخذ في الاعتبار فترة السماح. إذا تدهورت بيئة أسعار الفائدة، فإن المساحة ستضيق. كانت المشكلة الأساسية هي أن دائني السندات القابلة للتحويل كانوا حاملي سندات، وليسوا مؤمنين بالبيتكوين، وكانوا في نهاية المطاف بحاجة إلى استرداد رأس مالهم.

بحلول نهاية عام 2025، طرحت شركة Strategy أسهم STRC، وهي أسهم ممتازة دائمة، بقيمة اسمية ثابتة قدرها 100 دولار أمريكي وأرباح متغيرة. يكمن السر في كلمة "دائم"، حيث لا يوجد تاريخ استحقاق، ولا حاجة لسداد رأس المال، فقط دفعات أرباح مستمرة. وصف سايلور نفسه ذلك بأنه "لحظة آيفون" للشركة.

مبدأ عمله الميكانيكي هو كالتالي:

طرحت شركة ستراتيجي أسهم شركة STRC في السوق بسعر 100 دولار للسهم الواحد. تلقى المشترون التزاماً: الحصول على توزيعات أرباح سنوية متغيرة، مع تعديل معدل توزيعات الأرباح ديناميكيًا بناءً على سعر السوق لشركة STRC، بهدف الحفاظ على استقرار سعر STRC دائمًا حول القيمة الاسمية البالغة 100 دولار. استلمت شركة "ستراتيجي" هذه الأموال واستخدمتها كلها لشراء عملة البيتكوين.

يوجد هنا تصميم مثبت تلقائي. إذا انخفض سعر سهم STRC إلى أقل من 100 دولار، فهذا يعني أن السوق يعتبر توزيعات الأرباح الحالية غير جذابة بما فيه الكفاية، لذلك تقوم الاستراتيجية برفع توزيعات الأرباح لإعادة السعر إلى وضعه الطبيعي؛ وإذا ارتفع سعر سهم STRC فوق 100 دولار، مما يشير إلى ارتفاع الطلب بشكل مفرط، فإن الاستراتيجية تخفض توزيعات الأرباح لكبح العلاوة. يتم دائمًا تقسيم السعر حول القيمة الاسمية، وتبقى نافذة إصدار شركة Strategy مفتوحة.

في الأسبوع الماضي، بلغ حجم التداول اليومي الأقصى لشركة STRC 750 مليون دولار، بمتوسط ​​حجم تداول يومي يزيد عن 300 مليون دولار، لتصبح بذلك تقريبًا السهم المفضل الأكثر سيولة في السوق الأمريكية. لكن السيولة سطحية فقط. تعتمد القوة الدافعة الحقيقية لهذه الآلة على ثلاثة شروط يجب استيفاؤها في وقت واحد للحفاظ عليها.

الشرط الأول: يجب الحفاظ على قيمة STRC الاسمية عند 100 دولار.

هذا هو المفتاح المادي للنظام بأكمله. لا تقوم شركة Strategy بإصدار أسهم جديدة بشكل فعال إلا عندما يساوي سعر STRC 100 دولار. إن إصدار العملات بأقل من قيمتها الاسمية يعني أن شركة Strategy تبيع قدرتها التمويلية بخصم، وتشتري فعلياً عملة البيتكوين بأموال تم الحصول عليها بخصم 10٪، مما يؤدي على الفور إلى تدهور هيكل التكلفة.

في مارس من هذا العام، انخفض سعر سهم شركة STRC إلى ما دون قيمته الاسمية لثلاثة أيام متتالية. لم تتوقف عجلة الدوران، لكن شركة ستراتيجيا اضطرت إلى زيادة توزيعات الأرباح، باستخدام تكلفة تمويل أعلى لخفض السعر.

الشرط الثاني: يجب أن يكون للسهم العادي لشركة MSTR نسبة سعر إلى القيمة الدفترية (mNAV) أكبر من 1.

الهدف النهائي للاستراتيجية ليس شراء البيتكوين، بل زيادة نسبة "البيتكوين لكل سهم".

عندما تتجاوز القيمة السوقية لشركة MSTR القيمة السوقية لعملة البيتكوين التي تمتلكها (mNAV> 1)، فإن إصدار الأسهم العادية لشراء البيتكوين يكون فعالاً من حيث التكلفة. إنها عملية استبدال الأوراق المالية بعلاوة مقابل الأصول الحقيقية، مما يزيد من قيمة البيتكوين لكل سهم، وهو ما يفيد المساهمين الحاليين. لكن بمجرد أن ينخفض ​​صافي قيمة الأصول (mNAV) إلى أقل من 1، ينعكس المنطق تمامًا: يتحول إصدار الأسهم العادية إلى تصفية بخصم، ومع كل سهم جديد يتم إصداره، ينخفض ​​مبلغ البيتكوين لكل سهم، ويصبح التخفيف ضررًا حقيقيًا. بعد الإعلان عن عملية الشراء هذه، انخفض مؤشر MSTR فعليًا بنسبة 2.5٪، مع استقرار مؤشر mNAV عند حوالي 1.0، مما يجعله القراءة الأكثر حساسية على هذا الجهاز في الوقت الحالي.

الشرط الثالث: لا يمكن أن يستمر سعر البيتكوين في الانخفاض.

هذا هو الشرط الأساسي والمتغير الأكثر صعوبة للتحوط ضده.

تتكون الميزانية العمومية لشركة Strategy بالكامل تقريبًا من عملة البيتكوين، بتكلفة شراء تبلغ 6.156 مليار دولار، وهو ما يتوافق مع القيمة السوقية الحالية للحيازة، والتي تمثل تقريبًا نقطة التعادل.

بمجرد أن يظل سعر البيتكوين أقل من متوسط ​​السعر البالغ 75,527 دولارًا لفترة طويلة، سيحدث شيئان في وقت واحد: ستتقلص صافي أصول شركة Strategy، وسيضعف التصنيف الائتماني لشركة STRC، وسيتساءل المستثمرون "ما إذا كانت هذه الشركة قادرة على الاستمرار في دفع الأرباح"، وستبدأ أسهم STRC في الانخفاض إلى ما دون قيمتها الاسمية، مما يؤدي بدوره إلى تفعيل الشرط الأول.

بعبارة أبسط: تحتاج هذه الآلة إلى أن يبقى سعر البيتكوين عند مستوى يقنع السوق بأن "أصول شركة ستراتيجي قادرة على تغطية التزاماتها".

يصف تقرير صادر عن شركة تحليل سوق رأس المال NYDIG هذا الهيكل بأنه حلقة تغذية راجعة ذاتية التعزيز: تحافظ STRC على القيمة الاسمية ← تمول الاستراتيجية عمليات شراء البيتكوين ← تتوسع الميزانية العمومية لأصول البيتكوين ← يتعزز الدعم الائتماني لشركة STRC ← يستمر الإصدار. عندما تتحقق الشروط الثلاثة جميعها، تدور دولاب الموازنة بشكل أسرع فأسرع. عندما يضعف أي شرط من الشروط، فإن عجلة الموازنة لا تتوقف على الفور ولكنها تبدأ في استهلاك الاحتياطيات، وزيادة الأرباح الموزعة، وتقليل إصدار الأسهم العادية، والاعتماد على القدرة التمويلية المتبقية، والمقامرة على عودة سعر البيتكوين قبل استنفاد الاحتياطي.

شهدت هذه الصفقة التي بلغت قيمتها 25.4 مليار دولار أمريكي جمع معظم الأموال وإنفاقها خلال يومين فقط، يومي الاثنين والثلاثاء. 25 مليار دولار أمريكي أُنفقت في يومين، من الإصدار إلى التنفيذ. إن مثل هذه السرعة في السوق المفتوحة أمر نادر الحدوث. إنه دليل على الحالة الصحية لعجلة الموازنة، مما يدل على أنه عندما يتم استيفاء الشروط الثلاثة جميعها، يمكن أن تتجاوز سرعة تشغيل الآلة أي خيال.

السؤال المُلح

ومع ذلك، فإن هذه الآلة لا تخلو من المخاطر، وطبيعة هذه المخاطر أكثر دقة مما يتصوره معظم الناس.

أشارت أبحاث BitMEX سابقًا في تقرير لها إلى أن المخاطر المرتبطة بـ STRC "أكبر من مخاطر سندات الخزانة الأمريكية قصيرة الأجل"، ولكن العبارة الأكثر دقة هي: إن مخاطر STRC لا تكمن في ما إذا كانت الاستراتيجية ستتخلف عن السداد، ولكن في من يتحمل الخسائر بمجرد تباطؤ عجلة الدوران.

الجواب هو حاملو شهادات الترخيص قصيرة الأجل (STRC). يمكن للاستراتيجية أن تقلل من توزيعات الأرباح دون التسبب في تخلف قانوني عن السداد، وهو فرق جوهري بين الأسهم الممتازة الدائمة والسندات. مع تخفيضات الأرباح، ينخفض ​​سعر سهم STRC إلى ما دون قيمته الاسمية، ويواجه المستثمرون خسائر ورقية، لكن الاستراتيجية لا تفلس.

يوجه هذا الهيكل ضغط السوق نحو المستثمرين بدلاً من المصدرين. هذا هو ذكاء سايلور والسبب في أنه يُشار إليه على أنه "مهندس مالي" بدلاً من مجرد "متحمس للبيتكوين".

حسابات سايلور الحالية هي: تجميع مليون بيتكوين بحلول نهاية عام 2026. لا يزال لديه فارق يبلغ حوالي 185000 بيتكوين. مع إصدار STRC الحالي (194.6 مليار دولار) وإصدار الأسهم العادية MSTR (26.7 مليار دولار) لدعم هذا الهدف، فإن الهدف لا يبدو بعيدًا من وجهة نظر التمويل.

ومع ذلك، فإن القدرة على التمويل لا تعني بالضرورة وجود مسار للتنفيذ. إن تعاون البيتكوين هو المتغير الحقيقي.

رابط المقال الأصلي