Informe de investigación de Messari 2026: análisis de siete tendencias clave de las criptomonedas

Título del artículo original: The Crypto Theses 2026
Autor del artículo original: Messari
Traducción: Peggy, BlockBeats

Nota del editor: En un contexto de sentimiento sombrío en 2025, pero con una aceleración de la entrada institucional, el informe «The Theses 2026» de Messari se centra en siete áreas fundamentales: el dinero cripto, TradFi, las cadenas, DeFi, la IA, DePIN y las aplicaciones para consumidores. En él se exponen sistemáticamente las narrativas clave y las tendencias estructurales que, en opinión de sus autores, seguirán teniendo un impacto significativo en los próximos años.

Este artículo es un extracto de «The Theses 2026» centrado en el contenido fundamental del dinero cripto, y destaca la lógica y los puntos de vista controvertidos de Messari sobre las propiedades monetarias de activos como BTC, ETH y ZEC, entre otros.

Introducción

¡Te damos la bienvenida a «The Theses 2026»!

Es posible que 2025 haya sido el año más divisivo de la historia del sector cripto. La valoración final que hagas de este año dependerá en gran medida de tu posición y de quién seas.

Si estás leyendo este informe en una oficina con vistas a Wall Street, quizá este haya sido el mejor año de la historia de las criptomonedas que hayas vivido; pero si estás en el otro extremo del espectro, como un veterano de las trincheras que pasa más de 12 horas al día pendiente de grupos de Telegram y Discord, puede que añores el pasado. Hay algo seguro: 2025 volvió a demostrar que la volatilidad de este sector es tan intensa como los gráficos de precios que observamos cada día.

Al echar la vista atrás a este año:

A principios de año presenciamos lo que, visto en retrospectiva, resultó ser el lanzamiento de token más emocionante de la historia: TRUMP. Aunque la expectación se desvaneció rápidamente, este lanzamiento se convirtió en una importante prueba de resistencia que permitió comprobar hasta dónde había avanzado la infraestructura on-chain.

El Gobierno más grande del mundo declaró oficialmente que Bitcoin es un activo único para almacenar valor y lo incorporó a sus reservas oficiales, dejando incluso margen para seguir acumulándolo en el futuro bajo la premisa de la «neutralidad presupuestaria». Hace apenas dos años, esto todavía parecía una quimera.

La crisis de identidad que había afectado a Ethereum durante dos años llegó por fin a su punto culminante, y el resultado fortaleció a Ethereum. Hoy, Ethereum está consolidando su posición como centro de adopción institucional.

Los DAC (custodios de activos digitales) se convirtieron en la palabra de moda del año, y la presión compradora conjunta de estas entidades impulsó toda la clase de activos hasta máximos históricos.

La innovadora GENIUS Act, la primera ley sobre criptomonedas de Estados Unidos que supone un hito, se ha firmado oficialmente. Esto sienta las bases para el mercado de stablecoins que, según prevé el secretario del Tesoro de EE. UU., podría llegar a expandirse hasta alcanzar billones de dólares.

El 10/10 se produjo el mayor evento de desapalancamiento de criptomonedas de la historia: muchos activos cayeron más de 50% en cuestión de minutos y algunos llegaron a cotizar brevemente a cero (literalmente). Después, los activos criptográficos registraron un rendimiento notablemente inferior al de clases de activos con las que históricamente habían mostrado una fuerte correlación, como el oro, la plata y las acciones.

Las empresas del futuro están naciendo on-chain. En términos de beneficios per cápita, Hyperliquid y Tether quizá ya se encuentren entre las empresas más rentables de la historia. Aplicaciones como Polymarket y pump.fun han logrado «cruzar el abismo» y entrar en la cultura general.

En medio de todo esto, Messari Research ha estado a tu lado para seguir las tendencias del sector. Hemos publicado dos informes de investigación fundamentales sobre las tendencias clave de las stablecoins y la IA; nuestra previsión de principios de 2024 sobre Hyperliquid se ha confirmado y hemos seguido de cerca su auge durante todo el año. A medida que el sector empieza a replantearse cómo deben valorarse los activos criptográficos, hemos publicado marcos de valoración que abarcan distintos ámbitos, como L1, cadenas públicas, DePIN y protocolos de préstamo, así como tipos de activos más especializados, como plataformas de lanzamiento y fondos de cobertura de IA.

Desde las políticas arancelarias de Trump y sus efectos indirectos en el mercado de criptomonedas hasta la manera en que la tokenización está transformando la industria de los objetos de colección, incluso llevando cartas Pokémon a la cadena, hemos mantenido un ritmo de investigación ágil. El equipo de Protocol Services de Messari se ha asociado con protocolos más de 150 para impulsar el sector con análisis objetivos.

La edición de este año de «The Theses» se divide en siete secciones fundamentales, centradas en el dinero cripto, TradFi, las cadenas, DeFi, la IA, DePIN y las aplicaciones para consumidores. En ellas profundizaremos en las narrativas y los temas clave que, en nuestra opinión, seguirán teniendo un impacto decisivo en los próximos años.

Tras las siete secciones fundamentales, hemos mantenido contenidos populares como Messari Analyst Picks y Messari Awards. La novedad de esta edición es Alumni Theses, que incluye artículos en profundidad de varios antiguos miembros de Messari que están a la vanguardia del impulso del sector. Por último, también ofrecemos un adelanto de un nuevo marco analítico en desarrollo: el Disruption Factor.

Las criptomonedas como pilar fundamental del sector: tema clave

Autores: AJC, Drexel Bakker, Youssef Haidar

Bitcoin se ha desvinculado por completo de otros activos cripto y, sin duda, es actualmente la forma de criptomoneda más dominante.

El rendimiento relativamente inferior de BTC durante la segunda mitad de este año se debe, en parte, a la presión vendedora de grandes tenedores que entraron pronto. No creemos que esto vaya a convertirse en un problema estructural a largo plazo, ya que se espera que la «narrativa monetaria» de BTC siga siendo sólida en un futuro previsible.

Las valoraciones de las L1 se están desvinculando cada vez más de sus fundamentos. Los ingresos de las L1 han caído considerablemente interanualmente y sus valoraciones se basan cada vez más en la expectativa de una «prima monetaria». Salvo contadas excepciones, prevemos que la mayoría de las L1 rendirán peor que BTC.

ETH sigue siendo el activo más controvertido. Las dudas sobre la captura de valor no han desaparecido del todo, pero el comportamiento del mercado durante la segunda mitad de 2025 sugiere que está dispuesto a considerarlo una criptomoneda similar a BTC. Si el mercado vuelve a una fase alcista en 2026, la DAT de Ethereum podría experimentar una «segunda vida».

ZEC está empezando a valorarse como una criptomoneda centrada en la privacidad, y ya no como una moneda de privacidad de nicho. En una época de vigilancia intensificada, dominio institucional y represión financiera, podría convertirse en un importante activo de cobertura complementario a BTC.

Cada vez más aplicaciones podrían optar por crear sus propios sistemas monetarios en lugar de depender del activo nativo de la red en la que operan. Las aplicaciones con características sociales y fuertes efectos de red son las que más probablemente emprendan este camino primero.

Introducción

En la apertura de «The Theses» de este año, nos centramos en el elemento más fundamental y crucial de la revolución cripto: el dinero. No es una coincidencia.

Cuando empezamos a planificar las tesis de este año, en verano, nunca imaginamos que el sentimiento del mercado se volvería tan marcadamente negativo.

En 11/2025, el Índice de Miedo y Codicia de las Criptomonedas cayó brevemente a 10 y entró en la zona de «miedo extremo». Antes de ese momento, solo hubo unas pocas ocasiones en la historia en las que el índice tocó o cayó por debajo de 10, concretamente durante:

- El colapso de Luna en mayo de 06/2022 y el periodo de contagio de 3AC

La cascada de llamadas de margen a gran escala de 05/2021

El desplome del mercado por la COVID-19 en 03/2020

Varias fases del mercado bajista de 2018–2019

En toda la historia del desarrollo del sector cripto, los momentos de pesimismo tan profundo en el mercado son muy poco frecuentes, y casi siempre se producen cuando el sector está realmente al borde del colapso y su futuro se pone seriamente en duda. Sin embargo, es evidente que la situación actual es distinta.

Ningún exchange importante ha huido con los fondos de sus usuarios; ningún esquema Ponzi descarado ha sido promocionado hasta alcanzar una valoración de cientos de miles de millones de dólares; y la capitalización de mercado general no ha caído por debajo del máximo del ciclo anterior.

Por el contrario, los activos cripto están siendo reconocidos por los más altos niveles del marco institucional mundial y se están integrando gradualmente. La SEC de EE. UU. ha declarado públicamente que, en un plazo de dos años, se espera que todos los mercados financieros estadounidenses estén on-chain; la oferta de stablecoins ha alcanzado un máximo histórico; y la narrativa de adopción que hemos reiterado durante la última década está empezando a hacerse realidad.

Y, sin embargo, a pesar de todo esto, el sentimiento en el sector cripto rara vez ha sido tan sombrío. Casi cada una o dos semanas circula por distintas plataformas una publicación de alguien convencido de haber desperdiciado su vida en el sector cripto, o de alguien que afirma que todo lo que se ha construido en él acabará siendo replicado, absorbido o capturado por las instituciones existentes.

Es precisamente en este marcado contraste entre el continuo deterioro emocional y el aumento de la adopción institucional cuando resulta más oportuno reexaminar el sector cripto desde sus principios fundamentales. Y el principio central que dio origen a este sector caótico pero fascinante es, en realidad, extremadamente sencillo: construir un sistema monetario superior y alternativo al sistema fiduciario existente.

Desde el nacimiento del bloque génesis de Bitcoin, este ideal ha quedado profundamente arraigado en el ADN del sector. En ese bloque se grabó deliberadamente una línea de información que más tarde se haría muy conocida: «The Times 03/Jan/2009 Chancellor on brink of second bailout for banks».

La importancia de estos orígenes reside en que, en algún momento inadvertido, muchas personas han olvidado el problema que las criptomonedas se crearon originalmente para resolver.

Bitcoin no surgió para ofrecer a los bancos un canal de liquidación más eficiente; no apareció para ahorrar unos pocos puntos básicos en las transferencias de divisas; y, desde luego, tampoco para alimentar una «tragaperras» de especulación con tokens perpetua y de emisión continua.

Su aparición fue, en esencia, una respuesta a un sistema monetario disfuncional.

Por tanto, para comprender realmente la situación actual del sector de las criptomonedas, debemos volver a la cuestión central de todo el sector: ¿por qué es importante el dinero cripto?

¿Por qué el dinero cripto?

Durante la mayor parte de la historia moderna, las personas han tenido pocas opciones reales, o ninguna, en cuanto a qué moneda utilizar. En el sistema monetario mundial actual, basado en monedas fiduciarias, las personas están efectivamente vinculadas a la moneda de su país y a las decisiones de su banco central.

Los países determinan en qué moneda cobras, ahorras y pagas impuestos. Tanto si esa moneda es inflacionaria como si se devalúa o se gestiona sistemáticamente de forma deficiente, estás sujeto a ella de manera pasiva.

Además, esta situación no cambia según el sistema político o económico: ya sea en una economía de libre mercado, un régimen autoritario o una economía en desarrollo, el patrón es casi siempre el mismo: la deuda pública es una vía de sentido único.

Durante el último cuarto de siglo, los niveles de deuda pública en relación con el PIB han aumentado significativamente en las principales economías del mundo. En las dos economías más grandes del planeta, Estados Unidos y China, la ratio de deuda de las administraciones públicas respecto al PIB ha aumentado un 127% y un 289%, respectivamente. Al margen de los sistemas políticos o de los cambios en los patrones de crecimiento, la expansión continua de la deuda pública se ha convertido en una característica estructural del sistema financiero mundial.

Cuando el ritmo de crecimiento de la deuda supera constantemente al de la producción económica, el coste suele recaer de forma más directa sobre los ahorradores. La inflación y los tipos de interés reales persistentemente bajos erosionan continuamente el poder adquisitivo de los ahorros en moneda fiduciaria, lo que, en esencia, transfiere riqueza de los ahorradores particulares al Estado.

El dinero cripto ofrece una alternativa a este sistema al separar el Estado de la moneda. A lo largo de la historia, cuando la inflación, los controles de capital o una regulación más estricta han favorecido sus intereses, los gobiernos han ajustado proactivamente las reglas monetarias. El dinero cripto devuelve la gobernanza monetaria a una red descentralizada, en lugar de dejarla en manos de una única entidad con autoridad.

En este proceso, vuelve a surgir la «elección de moneda»: los ahorradores pueden elegir un activo monetario que se ajuste mejor a sus valores, necesidades y preferencias, sin verse obligados a permanecer en un sistema que a menudo perjudica su salud financiera a largo plazo.

Por supuesto, esa elección solo tiene sentido si «la opción elegida realmente ofrece ventajas». El dinero cripto es precisamente una de esas opciones: su valor se basa en un conjunto de atributos que nunca habían coexistido antes.

Uno de los pilares del valor del dinero cripto es su política monetaria predecible y basada en reglas. Estas reglas no dependen del compromiso de ninguna institución, sino que son propiedades inherentes del software ejecutado por miles de participantes independientes. Cualquier cambio en las reglas requiere un amplio consenso, no la discreción de unos pocos, lo que hace extremadamente difícil modificar la política monetaria de forma arbitraria y repentina.

En marcado contraste con el sistema de moneda fiduciaria, donde la oferta monetaria suele expandirse pasivamente bajo presión política o económica, las reglas operativas del dinero cripto son abiertas y predecibles, y se hacen cumplir mediante un mecanismo de consenso inmune a las modificaciones clandestinas.

El dinero cripto también transforma de raíz la forma en que las personas protegen su patrimonio. En el sistema de moneda fiduciaria, la autocustodia real se ha vuelto poco práctica, y la mayoría de las personas tienen que depender de bancos u otros intermediarios financieros para guardar sus ahorros. Incluso los activos tradicionales no soberanos, como el oro, suelen acabar almacenados de forma centralizada en cámaras de custodia, lo que vuelve a introducir riesgos basados en la confianza.

En la práctica, esto significa que, cuando un custodio o un gobierno toma una decisión, tus activos pueden sufrir retrasos, restricciones o incluso quedar completamente inaccesibles.

El dinero cripto permite la propiedad directa y que las personas mantengan sus activos en autocustodia y los protejan sin depender de ninguna institución custodial. A medida que las restricciones financieras, desde los límites a las retiradas bancarias hasta los controles de capital, se vuelven más habituales en todo el mundo, esta capacidad cobra cada vez más importancia.

Por último, el dinero cripto está diseñado para un mundo digital y globalizado. Permite realizar transacciones transfronterizas de forma instantánea y por cualquier importe, sin necesitar autorización institucional. Esto lo diferencia considerablemente del oro, que es difícil de fraccionar, verificar y transportar, especialmente en operaciones transfronterizas.

En cambio, el dinero cripto permite realizar transferencias globales en cuestión de minutos, sin límites de escala y sin depender de intermediarios centralizados. Así, las personas pueden gestionar y utilizar libremente su patrimonio, independientemente de dónde estén o del entorno político en el que vivan.

En conjunto, la propuesta de valor del dinero cripto está bastante clara: ofrece a las personas libertad para elegir su moneda, establece reglas operativas predecibles, elimina los puntos únicos de fallo y permite que el valor circule globalmente sin restricciones. En un sistema en el que la deuda pública no deja de aumentar y los ahorradores soportan las consecuencias, el valor del dinero cripto no hará más que crecer.

Bitcoin: la criptomoneda más dominante

Bitcoin creó la categoría de las criptomonedas, así que es natural empezar por ella. Casi diecisiete años después, BTC sigue siendo el activo más grande y conocido de todo el sector.

Y, puesto que la naturaleza del dinero depende, en última instancia, del consenso social y no del diseño técnico en sí, para determinar si un activo tiene «estatus monetario» hay que ver si el mercado está dispuesto a asignarle continuamente una prima a largo plazo.

Medida según este criterio, la posición de BTC como criptomoneda líder ya está muy clara.

Esto se ha demostrado con mayor claridad en el comportamiento del mercado de BTC durante los últimos tres años. Desde 01/12/2022, BTC ha acumulado una subida de 429%, pasando de 17.200 $ a 90.400 $. Durante este periodo, Bitcoin ha alcanzado varios máximos históricos, el más reciente el 06/10/2025, cuando su precio llegó a 126.200 $.

Al inicio de este ciclo alcista, la capitalización de mercado de BTC, de aproximadamente 318.000 M $, no bastaba para situarlo entre los activos más grandes del mundo. Sin embargo, hoy su capitalización de mercado ha aumentado hasta 1,81 B $, lo que lo convierte en el noveno activo más grande del mundo. El mercado no solo ha recompensado a BTC con un precio más alto, sino que también lo ha impulsado hasta el nivel superior del sistema mundial de activos.

Pero el cambio más revelador es el rendimiento de BTC en relación con todo el mercado cripto. Históricamente, durante una fase alcista del mercado cripto, a medida que los fondos avanzan por la curva de riesgo hacia activos de mayor riesgo, la dominancia de Bitcoin (BTC.D) suele disminuir. Sin embargo, en este ciclo alcista centrado en BTC, ese patrón se ha invertido por completo.

Durante el mismo periodo de tres años, BTC.D ha subido de 36,6% a 57,3% (incluidas las stablecoins). Esto indica que BTC se está diferenciando claramente del mercado cripto en general.

Entre los quince principales activos de criptomonedas por capitalización de mercado el 01/12/2022, solo dos activos (XRP y SOL) superaron a BTC en esa etapa, y únicamente SOL lo hizo de forma significativa (con una subida de 888%, frente al aumento de 429% de BTC).

La mayoría de los demás activos del mercado se quedaron muy atrás. Muchos tokens importantes por capitalización de mercado apenas lograron mantener su valor durante el mismo periodo, o incluso registraron rendimientos negativos.
Entre ellos, ETH solo subió un 135%, BNB aumentó un 200% y DOGE, un 44%; mientras que activos como POL (-85%), DOT (-59%) y ATOM (-77%) siguen registrando fuertes caídas hasta hoy.

Este fenómeno es especialmente llamativo si se tiene en cuenta la escala de BTC. Como activo con una capitalización de mercado del orden del billón de dólares, en teoría su movimiento de precio requiere movilizar más capital, pero aun así ha superado a casi todos los tokens principales. Esto indica que existe una demanda compradora real y sostenida de BTC en el mercado, mientras que la mayoría de los demás activos se comportan más bien como «β»: solo siguen pasivamente la tendencia alcista cuando BTC impulsa a todo el mercado.

Uno de los principales motores de la presión compradora sostenida sobre BTC es la aceleración de su adopción por parte de inversores institucionales. La forma más representativa de entrada institucional en este ciclo es el ETF de Bitcoin físico.

La demanda de estos productos en el mercado parece casi insaciable. El iShares Bitcoin Trust (IBIT), lanzado por BlackRock, ha batido repetidamente récords históricos de ETF y se considera «el lanzamiento de ETF más exitoso de la historia».

Solo 341 días después de su listado, los activos bajo gestión (AUM) de IBIT alcanzaron 70.000 M $, superando en nada menos que 1.350 días el récord establecido por SPDR Gold Shares (GLD), una actuación histórica.

El impulso generado por los listados de ETF en 2024 se prolongó sin interrupciones hasta 2025. Hasta la fecha, los activos totales bajo gestión (AUM) de los ETF de Bitcoin han aumentado aproximadamente un 20% en lo que va de año, y sus tenencias han pasado de unos 1,1M BTC a 1,32M BTC. A los precios actuales, esto equivale a más de 120.000 M $ en Bitcoin en manos de estos productos, lo que representa más de 6% de la oferta máxima de BTC.

A diferencia de la caída gradual del interés después del lanzamiento inicial, la demanda de ETF se ha convertido en una fuente continua de presión compradora que acumula BTC de forma constante, independientemente de las condiciones del mercado.

Además, la participación institucional ya no se limita a los ETF. Las tesorerías de activos digitales (DAT) se convirtieron en compradores importantes en 2025, lo que reforzó aún más el papel de BTC como activo de reserva corporativo. Aunque Strategy, de Michael Saylor, ha sido durante mucho tiempo el ejemplo más destacado de acumulación corporativa de Bitcoin, ahora casi 200 empresas de todo el mundo tienen BTC en sus balances.

Si nos fijamos únicamente en las empresas cotizadas, en conjunto poseen unos 1,06M BTC, aproximadamente 5% de la oferta total de Bitcoin. De esa cantidad, Strategy posee 650.000 BTC, muy por delante de todas las demás empresas y con diferencia la mayor participación.

Quizá el acontecimiento más decisivo de 2025 para distinguir claramente a BTC de otros activos cripto fue el establecimiento formal de la Reserva Estratégica de Bitcoin (SBR). La SBR confirmó institucionalmente el consenso que el mercado ya había alcanzado hacía tiempo: BTC no pertenece a la misma categoría que los demás activos cripto. Dentro de este marco, BTC se considera una materia prima monetaria estratégica, mientras que los demás activos digitales se agrupan en un fondo de activos distinto y se gestionan de forma convencional.

En el anuncio oficial, la Casa Blanca describió BTC como una «herramienta única para almacenar valor en el sistema financiero mundial» y lo comparó con el «oro digital». Y, aún más importante, la orden ejecutiva también encargó al Departamento del Tesoro que desarrollara posibles estrategias para futuras tenencias de BTC. Aunque todavía no se han realizado compras, la mera existencia de esta «opción política» ha enviado una señal clara: la formulación de políticas a nivel federal ha empezado a considerar BTC desde una perspectiva prospectiva de activo de reserva.

Cuando se pongan en marcha los planes de adquisición futuros, el estatus monetario de Bitcoin no solo se consolidará dentro del espacio de los activos cripto, sino que también se afianzará en todas las clases de activos.

¿Es BTC «dinero de calidad»?

Aunque BTC ha alcanzado una posición de liderazgo entre las distintas formas de dinero cripto, 2025 también ha suscitado una nueva ronda de debates sobre sus atributos monetarios. Según los criterios actuales, el oro sigue siendo el activo monetario no soberano más grande y el referente más importante para evaluar BTC.

En un contexto de crecientes tensiones geopolíticas y de mayores expectativas del mercado sobre una futura flexibilización monetaria, el oro ha registrado uno de sus mejores resultados anuales en décadas. En cambio, BTC no ha seguido la misma tendencia.

A pesar de que la ratio BTC/XAU alcanzó un máximo histórico en 12/2024, desde entonces ha retrocedido aproximadamente un 50%. Este retroceso resulta especialmente llamativo porque se produjo mientras el precio del oro en USD seguía alcanzando máximos históricos. En lo que va de año, el precio del oro ha subido más de 60%, hasta llegar a 4.150 $ por onza troy.

Con el valor total de mercado del oro cerca de 30 B $ y BTC representando solo una pequeña parte, esta divergencia plantea una pregunta legítima:

Si BTC no subió al mismo ritmo durante uno de los periodos más sólidos del oro, ¿hasta qué punto está afianzado su estatus de «oro digital»?

Si la tendencia del precio de Bitcoin no ha ido en línea con la del oro, el siguiente punto de referencia que debemos observar es su rendimiento frente a los activos de riesgo tradicionales. Históricamente, BTC ha mostrado cierta correlación con índices bursátiles en distintas etapas, como SPY y QQQ.

Por ejemplo, entre 04/2020 y 04/2025, el coeficiente de correlación móvil media a 90 días entre BTC y SPY fue de aproximadamente 0,52, mientras que su correlación con el oro fue relativamente menor, de 0,18. A partir de este patrón histórico, si el mercado bursátil en general se debilita, el rendimiento rezagado de BTC frente al oro podría parecer lógico.

Sin embargo, no es eso lo que ha sucedido. En lo que va de año, el oro (XAU) ha subido alrededor de un 60%, SPY ha subido un 17,6%, QQQ ha subido un 21,6%, mientras que BTC ha caído un 2,9%. Teniendo en cuenta que la capitalización de mercado de BTC es mucho menor que la del oro y la de los principales índices bursátiles, y que su volatilidad es mayor, su notable rendimiento inferior respecto a estos activos de referencia en 2025 ha suscitado inevitablemente dudas sobre su narrativa como reserva de valor.

En un contexto en el que el oro y las acciones alcanzan máximos históricos, el historial de correlación de BTC podía llevar a pensar que seguiría una trayectoria similar, pero la realidad ha demostrado lo contrario. ¿Por qué?

En primer lugar, cabe señalar que este rendimiento inferior no se ha mantenido durante todo el año, sino que se trata de un cambio relativamente reciente. A fecha de 14/08/2025, la rentabilidad absoluta de BTC en lo que va de año todavía supera la de XAU, SPY y QQQ. Su debilidad relativa solo empezó a aparecer gradualmente en octubre. Lo que realmente merece atención no es cuánto tiempo ha durado el rendimiento inferior, sino su magnitud.

Aunque puede haber varios factores que hayan contribuido a este resultado, creemos que el más importante es el cambio en el comportamiento de los grandes tenedores que entraron pronto. Con la institucionalización de BTC durante los últimos dos años, su estructura de liquidez ha cambiado sustancialmente. La profundidad y los mercados regulados creados a través de canales como los ETF permiten ahora a los grandes tenedores vender sin provocar un impacto drástico en el mercado, algo que era casi imposible en ciclos anteriores.

Para muchos de estos tenedores, esta es la primera vez que disponen de una oportunidad realista para materializar sus beneficios de forma ordenada y con un impacto reducido.

Tanto los numerosos relatos del mercado como los datos on-chain ofrecen pruebas suficientes de que algunos tenedores que llevaban mucho tiempo inactivos están aprovechando esta oportunidad para reducir su exposición.

A principios de este año, Galaxy Digital ayudó a un inversor de la «era Satoshi» a vender 80.000 BTC. Esta operación representó aproximadamente 0,38% de la oferta total de Bitcoin y procedía íntegramente de una sola entidad.

Un volumen de esta magnitud basta para ejercer una presión bajista considerable sobre el precio en cualquier entorno de mercado.

Las métricas on-chain de Bitcoin también muestran una tendencia similar. Desde 2025, algunas de las direcciones más grandes y con tenencias más antiguas —las que poseen entre 1.000 y 100.000 BTC— han mantenido en conjunto una posición vendedora neta. A principios de año, estas direcciones poseían en conjunto unos 6,9M BTC, casi un tercio de todos los Bitcoin en circulación, y han seguido liberando monedas al mercado durante todo el año.

En concreto, las direcciones con entre 1.000 y 10.000 BTC han registrado desde principios de año una salida neta acumulada de 417.300 BTC (-9% en lo que va de año), mientras que las direcciones con entre 10.000 y 100.000 BTC también han experimentado una salida neta adicional de 51.700 BTC (-2% en lo que va de año).

A medida que Bitcoin se institucionaliza cada vez más y un número creciente de transacciones y flujos de fondos pasa a canales off-chain, el valor informativo de los propios datos on-chain irá disminuyendo gradualmente. No obstante, al analizar estos datos on-chain junto con acontecimientos del mercado como la «venta de BTC por parte de un inversor de la era Satoshi», sigue habiendo motivos de sobra para concluir que en 2025, especialmente durante la segunda mitad del año, los grandes tenedores que entraron pronto han mantenido en conjunto una posición vendedora neta.

Esta liberación de oferta coincide con una desaceleración notable de la presión compradora fundamental que impulsó el precio de BTC durante los dos últimos años. Las entradas de las operaciones de ajuste de demanda institucional (DAT) cayeron significativamente en octubre; fue la primera vez desde 2025 que la entrada neta mensual de las DAT quedó por debajo de 1.000 M $. Al mismo tiempo, los ETF spot de Bitcoin, que habían sido compradores netos durante todo el año, se convirtieron en vendedores netos a partir de octubre.

Cuando estas dos grandes fuentes de demanda estable muestran señales de debilidad en un periodo breve, el mercado debe hacer frente a la presión vendedora concentrada de los grandes tenedores que entraron pronto, al tiempo que se debilita la demanda compradora. La combinación de estas dos fuerzas ejerce naturalmente una presión considerable sobre el precio.

Entonces, ¿hay motivos para preocuparse? ¿Se ha refutado la «monetización» de Bitcoin debido a su reciente rendimiento inferior?

En nuestra opinión, no. Como dice el viejo refrán: «En tiempos de incertidumbre, amplía tu horizonte temporal». Basarse únicamente en unos tres meses de debilidad no basta para rechazar de forma concluyente la tesis a largo plazo de BTC. Históricamente, BTC ha atravesado periodos más prolongados de rendimiento inferior y, aun así, no solo se ha recuperado, sino que también ha alcanzado nuevos máximos frente al dólar y al oro. El rendimiento inferior actual supone un revés, pero no lo consideramos un problema estructural.

De cara a 2026, la situación se vuelve aún más compleja. A medida que BTC se considera cada vez más un activo macroeconómico, disminuye la importancia de los marcos analíticos tradicionales (como el «ciclo de cuatro años»). El rendimiento de BTC dependerá más de las variables macroeconómicas, por lo que las preguntas realmente clave son:

¿Seguirán los bancos centrales acumulando oro?

¿Seguirán acelerándose las tendencias bursátiles impulsadas por la IA?

¿Despedirá Trump a Powell?

En ese caso, ¿presionará Trump al nuevo presidente de la Reserva Federal para que empiece a comprar BTC?

Es extremadamente difícil predecir estas variables y no pretendemos tener respuestas definitivas.

Pero sí confiamos en la trayectoria monetaria a largo plazo de BTC. A lo largo de muchos años, incluso décadas, esperamos que BTC siga apreciándose en términos monetarios, tanto frente al dólar como frente al oro. En última instancia, este juicio puede resumirse en una pregunta: «¿Es el dinero cripto una forma de moneda superior?».

Si la respuesta es sí, la dirección a largo plazo de BTC resulta evidente.

Más allá de BTC: ¿cómo debemos ver las L1?

BTC ha consolidado claramente su posición como el dinero cripto líder, pero no es el único activo cripto con una prima monetaria. Las valoraciones de algunos tokens de capa 1 (L1) también reflejan cierto grado de prima por sus atributos monetarios o, al menos, incluyen expectativas de que puedan obtener una prima monetaria en el futuro.

Actualmente, la capitalización de mercado total del mercado cripto ronda 3,26 B $. De esa cantidad, BTC representa aproximadamente 1,8 B $; de los 1,45 B $ restantes, unos 830.000 M $ se concentran en distintos tokens L1 alternativos. En conjunto, alrededor de 2,63 B $, o aproximadamente 81% del capital del mercado cripto, se asigna a activos que el mercado ya considera dinero o que cree que podrían recibir una prima monetaria en el futuro.

Por tanto, tanto si eres trader, inversor, gestor de asignación de capital o desarrollador, es crucial entender cómo el mercado concede o retira la prima monetaria de una divisa. En el sector cripto hay pocos factores más influyentes en el nivel de valoración de un activo que la disposición del mercado a percibirlo como «dinero». Precisamente por eso, prever hacia dónde se dirigirán las futuras primas monetarias es posiblemente la variable individual más importante a la hora de construir una cartera de activos en este sector.

Como ya hemos señalado, prevemos que en los próximos años BTC seguirá ganando cuota de mercado al oro y a otros activos no soberanos utilizados para almacenar valor. Pero surge una pregunta: ¿qué papel tendrán las L1 en todo esto?

¿La marea creciente hará subir todos los barcos o, a medida que BTC «cubra la brecha» con el oro, se desviará parte de la prima monetaria de otras L1?

En primer lugar, es necesario analizar la situación actual de las valoraciones de las L1. Las cuatro L1 mejor clasificadas por capitalización de mercado son ETH (3,612 B $), XRP (1,301 B $), BNB (1,206 B $) y SOL (746.800 M $), con una capitalización de mercado total de 6,866 B $, lo que representa aproximadamente 83% de todo el sector de las L1 alternativas.

Después de las cuatro primeras, hay una brecha clara en las valoraciones (por ejemplo, TRX tiene una capitalización de mercado de aproximadamente 266.700 M $), pero la escala total sigue siendo considerable. Incluso AVAX, la L1 que ocupa el puesto 15 por capitalización de mercado, supera una valoración de 50.000 M $.

Es importante subrayar que la capitalización de mercado de una L1 no equivale a su prima monetaria implícita. La lógica predominante para valorar actualmente las L1 puede clasificarse principalmente en tres categorías:
(i) prima monetaria,
(ii) valor económico real (REV), y
(iii) demanda de seguridad económica.

Por tanto, la capitalización de un proyecto no solo se deriva de que el mercado lo considere «dinero», sino que es el resultado de la combinación de varias lógicas de valoración.

A pesar de la existencia de distintos marcos de valoración en competencia, el mercado valora cada vez más las L1 desde la perspectiva de la «prima monetaria» y no desde la de los «ingresos». En los últimos años, la ratio precio/ventas (P/S) general de todas las L1 con una capitalización de mercado más de 1.000 M $ ha aumentado lentamente de unas 200x a 400x. Sin embargo, esta cifra superficial puede resultar engañosa, ya que incluye a TRON y Hyperliquid.

En los últimos 30 días, TRX y HYPE aportaron 51% de los ingresos de la muestra, pero su capitalización de mercado conjunta solo representó 4%. Estos dos activos redujeron considerablemente el nivel general de la ratio P/S.

Una vez eliminados estos dos valores atípicos, la realidad queda muy clara: mientras los ingresos siguen disminuyendo, la valoración de las L1 continúa aumentando. La ratio P/S ajustada muestra una tendencia continuamente ascendente:

30/11/2021: 40x

30/11/2022: 212x

30/11/2023: 137x

30/11/2024: 205x

30/11/2025: 536x

Desde la perspectiva del REV (valor económico real), una posible explicación es que el mercado esté descontando por adelantado las expectativas de crecimiento de los ingresos futuros. Sin embargo, resulta difícil respaldar esta explicación al analizar los fundamentos. Si utilizamos como muestra el mismo conjunto de L1 (excluyendo de nuevo TRON y Hyperliquid), sus ingresos han disminuido casi todos los años, con una única excepción:

2021: 123.300 M $

2022: 48.900 M $ (un descenso interanual del 60%)

2023: 27.200 M $ (un descenso interanual del 44%)

2024: 35.500 M $ (un crecimiento interanual del 31%)

2025: 17.000 M $ (anualizado, un descenso interanual del 52%)

En nuestra opinión, la explicación más sencilla y directa es que estas valoraciones están impulsadas principalmente por la prima monetaria, y no por los niveles de ingresos actuales o previstos.

Un análisis más detallado del rendimiento superior de SOL revela que la revalorización de su precio podría incluso ser inferior al crecimiento de los fundamentos de su ecosistema. Durante el mismo periodo en que SOL superó a BTC en un 87%, los fundamentos de Solana experimentaron un crecimiento explosivo: el TVL de DeFi aumentó un 2.988%, las comisiones crecieron un 1.983% y el volumen trading de DEX se disparó un 3.301%. Según cualquier criterio razonable, desde 01/12/2022, el tamaño del ecosistema de Solana se ha multiplicado entre 20 y 30 veces.

Sin embargo, SOL, el activo fundamental que sustenta y refleja este crecimiento, solo ha superado a BTC en un 87%.

Vuelve a leer esa frase.

Para que una L1 genere rendimientos excedentes significativos frente a BTC, su ecosistema no solo tiene que crecer un 200%–300%; debe crecer un 2.000%–3.000% para ofrecer un rendimiento relativo de dos dígitos altos.

A partir de todo lo anterior, creemos que, aunque las valoraciones de las L1 siguen basándose en la expectativa de una «prima monetaria potencial futura», la confianza del mercado en esas expectativas se está erosionando silenciosamente. Al mismo tiempo, la confianza del mercado en la prima monetaria de BTC no ha flaqueado; de hecho, podría decirse que su liderazgo se está ampliando.

Además, aunque el dinero cripto no necesita técnicamente comisiones por transacción ni ingresos para respaldar su valoración, estas métricas son fundamentales para las L1. A diferencia de BTC, la narrativa de las L1 depende en gran medida del desarrollo de su ecosistema —aplicaciones, usuarios, capacidad de procesamiento y actividad económica— para «respaldar» el valor de el token.
Sin embargo, si el uso del ecosistema de una L1 cae interanualmente y esto se refleja en un descenso de las comisiones por transacción y de los ingresos, el token pierde su ventaja competitiva única frente a BTC. Sin un crecimiento económico real, al mercado le resultará cada vez más difícil aceptar las narrativas de estas monedas cripto de capa 1.

De cara al futuro, no creemos que esta tendencia vaya a invertirse en 2026 ni después. Salvo muy pocas excepciones potenciales, prevemos que las L1 alternativas seguirán cediendo cuota de mercado a BTC. Sus valoraciones están impulsadas principalmente por las expectativas de futuras primas monetarias y, a medida que el mercado comprenda gradualmente que BTC es el candidato más convincente a dinero cripto entre todos los activos, esas valoraciones seguirán contrayéndose.

Aunque Bitcoin se enfrentará a desafíos en los próximos años, estos problemas están demasiado lejos o dependen demasiado de variables desconocidas como para respaldar actualmente la prima monetaria de otras L1. Para estas, la carga de la prueba ha cambiado: frente a BTC, sus narrativas ya no son lo bastante convincentes, ni pueden apoyarse a largo plazo en el repunte del sentimiento general del mercado para justificar sus valoraciones.

Contraargumento: ¿por qué las L1 podrían seguir compitiendo con BTC?

Aunque no esperamos que las L1 superen a BTC a corto plazo, también sería un error dar por hecho que su prima monetaria acabará convergiendo inevitablemente a cero. Es poco probable que el mercado asigne valoraciones de miles de millones de dólares a activos sin una lógica subyacente. El hecho de que esas valoraciones puedan mantenerse indica que los inversores creen que algunas L1 podrían asegurarse una posición duradera en el ecosistema más amplio del dinero cripto.

En otras palabras, aunque BTC ha consolidado claramente su posición como el activo criptográfico dominante, algunas L1 todavía podrían hacerse un hueco monetario propio a largo plazo si Bitcoin no logra resolver varios desafíos estructurales en el futuro.

La amenaza cuántica

La posible amenaza más inmediata para el estatus monetario de BTC es la denominada «amenaza cuántica». Si los ordenadores cuánticos alcanzan un nivel de potencia suficiente, podrían llegar a romper el algoritmo de firma digital de curva elíptica (ECDSA) que utiliza Bitcoin, lo que permitiría a los atacantes obtener las claves privadas a partir de las claves públicas. En teoría, esto pondría en peligro todas las direcciones cuyas claves públicas se hayan expuesto en la cadena, incluidas las direcciones reutilizadas y los antiguos UTXO generados antes de que se generalizaran las mejores prácticas.

Según los cálculos de Nic Carter, aproximadamente 4,8M BTC (alrededor del 23% de la oferta total) se encuentra en direcciones con claves expuestas y, en teoría, es vulnerable a un ataque cuántico. De esa cantidad, unos 1,7M BTC (el 8% de la oferta total) están en direcciones p2pk antiguas, que casi con toda seguridad contienen «monedas perdidas» pertenecientes a titulares fallecidos, inactivos o que ya no controlan sus claves privadas. Este subconjunto de activos constituye actualmente el problema más difícil y sin resolver.

Si la computación cuántica supone un riesgo real, Bitcoin tendrá que introducir esquemas de firma resistentes a la computación cuántica. Si no completa esta transformación, el valor monetario de BTC se desplomaría, hasta el punto de invertir el conocido dicho: «Tener las claves quizá no signifique tener las monedas». Por ello, creemos que la red de Bitcoin acabará actualizándose inevitablemente para hacer frente a la amenaza cuántica.

El verdadero reto no es la actualización en sí, sino cómo gestionar estas «monedas perdidas». Incluso si se introducen nuevos formatos de dirección resistentes a la computación cuántica, es probable que estas monedas permanezcan inmóviles indefinidamente y sigan siendo vulnerables a largo plazo. En la actualidad, se debaten principalmente dos posibles vías:

No hacer nada: con el tiempo, cualquier entidad con capacidad cuántica podría apoderarse de estas monedas, lo que devolvería al mercado hasta un 8% de la oferta, probablemente en manos de titulares distintos de los originales. Esto deprimiría casi con total seguridad el precio de BTC y debilitaría la confianza del mercado en sus propiedades monetarias.

Destruir directamente estas monedas: una vez alcanzada una altura de bloque predeterminada, hacer que estas monedas vulnerables no puedan gastarse, retirándolas de forma permanente de la oferta. Sin embargo, esta solución también implica importantes contrapartidas: vulnera el principio histórico de resistencia a la censura de Bitcoin y puede sentar un precedente peligroso: que se pueda «votar» para hacer desaparecer monedas.

Afortunadamente, es poco probable que la computación cuántica suponga una amenaza real para Bitcoin a corto plazo. Aunque las predicciones varían considerablemente, incluso las estimaciones más agresivas suelen situar el primer periodo de riesgo posible en torno a 2030. Teniendo en cuenta este calendario, no esperamos avances sustanciales en la cuestión cuántica en 2026. Sigue siendo un asunto de gobernanza a largo plazo, no un reto de ingeniería inminente.

La evolución a más largo plazo es aún más difícil de evaluar. La principal cuestión sin resolver es la siguiente: ¿cómo gestionará finalmente la red las monedas inactivas que no puedan migrarse a formatos de dirección resistentes a la computación cuántica? No podemos saber qué camino elegirá Bitcoin, pero estamos convencidos de que la red acabará tomando una decisión favorable a la preservación y maximización del valor de BTC.

En realidad, puede considerarse que estos dos enfoques principales persiguen el mismo objetivo: el primero mantiene la resistencia a la censura, pero a costa de introducir una posible nueva oferta; el segundo sacrifica parte del discurso de resistencia a la censura, pero evita que BTC acabe en manos de actores ilícitos.

Sea cual sea el camino elegido finalmente, la cuestión cuántica representa un verdadero reto de gobernanza a largo plazo. Si la computación cuántica se convierte en una amenaza real y Bitcoin no se actualiza, BTC dejará de tener estatus monetario; y, una vez que esto ocurra, las criptomonedas alternativas con una estrategia más sólida frente a la computación cuántica podrían hacerse con la prima monetaria que antes disfrutaba BTC.

Falta de programabilidad

Otra limitación estructural de la red Bitcoin es su falta de programabilidad general. Bitcoin optó deliberadamente por un diseño que no es Turing completo, con un lenguaje de scripting cuya funcionalidad está estrictamente limitada, lo que restringe la complejidad de la lógica de las transacciones on-chain.
A diferencia de otros ecosistemas, donde los smart contracts pueden validar y ejecutar de forma nativa condiciones de firma complejas, Bitcoin actualmente no puede verificar directamente mensajes externos, y resulta difícil lograr una colaboración entre cadenas con poca confianza sin recurrir a infraestructura off-chain.

Por este motivo, resulta casi imposible crear de forma nativa en Bitcoin L1 toda una categoría de aplicaciones, como los DEX, los derivados on-chain y las herramientas de privacidad, entre otras.

Aunque algunos defensores sostienen que este diseño ayuda a reducir la superficie de ataque y preserva la sencillez de Bitcoin como moneda, es innegable que una parte considerable de los titulares de BTC quiere acceder a un entorno programable. En el momento de redactar este artículo, se habían puenteado 370,300 BTC (aproximadamente 33.640 M $) a otras redes. De ellos, 365,000 BTC (alrededor del 99% de todos los BTC transferidos entre cadenas) dependen de soluciones de custodia o introducen supuestos de confianza. En otras palabras, para utilizar BTC en un ecosistema más expresivo, los usuarios están reintroduciendo, en realidad, todo el conjunto de riesgos que Bitcoin se diseñó originalmente para eliminar.

Dentro del ecosistema Bitcoin, los intentos de abordar este problema —incluidas las sidechains federadas, las primeras soluciones L2 y los mecanismos multifirma de baja confianza— no han reducido de forma sustancial la dependencia de supuestos de confianza críticos. Los usuarios sí quieren utilizar BTC en un entorno más programable, pero, al no existir un método entre cadenas verdaderamente trustless, a menudo tienen que conformarse con instituciones de custodia centralizadas.

A medida que el volumen de BTC sigue creciendo y este se comporta cada vez más como un activo macroeconómico, la demanda de «cómo utilizar BTC de forma eficiente» no hará más que aumentar. Ya sea utilizar BTC como garantía, recurrir a préstamos, intercambiarlo por otros activos o interactuar con sistemas financieros más expresivos y programables, los usuarios quieren, por naturaleza, algo más que simplemente conservar la moneda: quieren poder utilizarla.

Sin embargo, con el diseño actual de Bitcoin, todos estos casos de uso introducirían un riesgo de cola considerable, porque utilizar BTC en un entorno programable o apalancado exige casi inevitablemente ceder la custodia de los activos a un intermediario centralizado.

Por estos motivos, creemos que, en última instancia, la red Bitcoin tendrá que admitir estos casos de uso mediante un hard fork, para hacerlos posibles de forma trustless y sin permisos. No creemos que esto implique que Bitcoin deba transformarse en una plataforma de smart contract; en su lugar, una opción más razonable podría ser introducir nuevos opcodes, como OP_CAT, para lograr la interoperabilidad y la componibilidad de BTC entre cadenas sin necesidad de confiar en terceros.

OP_CAT resulta prometedor porque solo requiere un cambio relativamente pequeño en la capa de consenso para poder habilitar el movimiento de BTC entre distintas cadenas sin necesidad de confiar en terceros. No se trata de transformar Bitcoin en una plataforma de smart contracts, sino de introducir un opcode relativamente sencillo que, utilizado junto con Taproot y las primitivas Script existentes, permita a Bitcoin ejecutar y restringir directamente las condiciones de gasto en la capa base.

Esta capacidad permitirá crear puentes entre cadenas de BTC sin necesidad de confiar en terceros y sin depender de custodios, mecanismos de federación ni conjuntos externos de validadores, abordando así el riesgo central del problema actual: estos riesgos son precisamente los que han provocado que hoy cientos de miles de BTC estén envueltos en activos bajo custodia.

A diferencia de la amenaza cuántica, la falta de programabilidad de Bitcoin no supone un riesgo para la supervivencia de su condición de dinero. Aun así, limita el tamaño del mercado al que BTC puede llegar como dinero cripto. La demanda de una «moneda programable» ya es evidente: actualmente, más de 370.000 BTC (aproximadamente el 1,76% de la oferta total) están bloqueados en entornos entre cadenas, y la escala de los activos desplegados en el ecosistema DeFi ha superado 120.000 M $.

Con la expansión continua del ecosistema cripto y el traslado de cada vez más actividades financieras on-chain, esta demanda no hará más que crecer. Sin embargo, la realidad es que actualmente Bitcoin no ofrece una vía trustless para que BTC participe de forma segura en el ecosistema programable. Si el mercado acaba considerando inaceptables los riesgos asociados, los activos de L1 programables como ETH, SOL y otros serán los principales beneficiarios de esta demanda.

Presupuesto de seguridad

El último problema estructural al que se enfrenta Bitcoin es su presupuesto de seguridad. Se lleva más de una década debatiendo este tema y, aunque existe un desacuerdo considerable en el mercado sobre su gravedad, siempre ha sido una de las cuestiones más controvertidas en torno a la integridad monetaria de Bitcoin a largo plazo.

En esencia, el presupuesto de seguridad se refiere a la compensación total que reciben los mineros por mantener la seguridad de la red, compuesta actualmente principalmente por dos elementos: las recompensas por bloque y las comisiones por transacción. Como la recompensa por bloque se reduce a la mitad aproximadamente cada cuatro años, Bitcoin acabará dependiendo principalmente de las comisiones por transacción y, en un futuro más lejano, por completo de ellas para incentivar a los mineros a seguir protegiendo la red.

En un momento dado, durante el auge de popularidad de Ordinals y Runes, el mercado pareció vislumbrar una posibilidad: que depender únicamente de las comisiones por transacción bastara para compensar a los mineros y mantener la seguridad de la red. En 04/2024, los ingresos por comisiones de las transacciones on-chain alcanzaron 281,4 M $, el segundo nivel mensual más alto de la historia. Sin embargo, apenas un año y medio después, los ingresos por comisiones de transacción se desplomaron. De hecho, las comisiones por transacciones on-chain en 11/2025 ascendieron tan solo a 4,87 M $, el nivel mensual más bajo desde 12/2019.

Aunque la fuerte caída de las comisiones por transacción resulta alarmante, no implica necesariamente un riesgo inmediato. La recompensa por bloque de Bitcoin sigue ofreciendo un incentivo considerable a los mineros y continuará haciéndolo durante las próximas décadas. Incluso en 2050, la red seguirá añadiendo aproximadamente 50 BTC a la semana, una emisión que aún representa una cantidad importante para los mineros. Mientras la recompensa por bloque siga siendo la principal fuente de ingresos de los mineros, es poco probable que la seguridad de la red se vea amenazada.
Sin embargo, cada vez parece menos probable que las comisiones por transacciones on-chain sustituyan por completo a la recompensa por bloque.

Conviene señalar que el debate sobre el presupuesto de seguridad no se limita a la sencilla cuestión de si «las comisiones pueden sustituir por completo a la recompensa». Las comisiones no tienen que igualar el nivel actual de la recompensa; solo deben superar el coste de lanzar un ataque creíble. Ese coste es imposible de calcular con precisión y puede cambiar considerablemente a medida que avancen las tecnologías de minería y evolucione el mercado energético.

Si los costes de minería disminuyen mucho en el futuro, también se reducirá el nivel mínimo necesario de comisiones. Este cambio podría producirse en varios escenarios: en uno moderado, las mejoras graduales de los ASIC y un acceso más barato a fuentes de energía renovable infrautilizadas reducirían los costes marginales de los mineros; en uno extremo, avances energéticos como la comercialización de la fusión nuclear controlada o la energía nuclear de coste muy bajo podrían provocar una reducción de varios órdenes de magnitud en los precios de la electricidad, alterando radicalmente la estructura económica necesaria para mantener la potencia de hash.

Aunque reconozcamos que hay demasiadas variables para calcular con precisión el presupuesto de seguridad de Bitcoin y determinar qué nivel de seguridad es «necesario», sigue siendo imprescindible considerar un escenario hipotético: que, en última instancia, la recompensa de los mineros no sea suficiente para garantizar económicamente la seguridad de la red. En tal escenario, el mecanismo de incentivos que sustenta la «neutralidad trustless» de Bitcoin empezaría a debilitarse y la seguridad de la red dependería cada vez más de las expectativas sociales, en lugar de restricciones económicas exigibles.

Una posibilidad es que algunos participantes —como exchanges, custodios, Estados nación o grandes titulares— opten por minar con pérdidas para proteger los activos de los que dependen. Sin embargo, aunque esta «minería defensiva» podría mantener técnicamente la seguridad de la red, también podría socavar el consenso social en torno a BTC como moneda. Si los usuarios empiezan a creer que BTC depende de la acción coordinada de unas pocas grandes entidades para mantener su seguridad, su neutralidad monetaria y, por consiguiente, su prima monetaria podrían verse sometidas a presión.

Otro escenario, igualmente posible, es que ninguna entidad esté dispuesta a asumir pérdidas para mantener la red. En ese caso, Bitcoin podría enfrentarse al riesgo de un ataque del 51%. Aunque un ataque del 51% no destruiría Bitcoin permanentemente (cadenas PoW como Ethereum Classic y Monero han sobrevivido a ataques del 51%), sin duda plantearía serias dudas sobre la seguridad de Bitcoin.

Con tantos factores inciertos que determinan el presupuesto de seguridad de Bitcoin a largo plazo, nadie puede ofrecer una respuesta definitiva sobre la evolución del sistema dentro de varias décadas. Esta incertidumbre no supone una amenaza tangible para BTC, pero sí crea un riesgo de cola a largo plazo que el mercado debe valorar. Desde esta perspectiva, la prima monetaria que conservan algunos activos L1 también puede entenderse como una cobertura frente al acontecimiento de probabilidad extremadamente baja de que «se cuestione la seguridad económica de Bitcoin a largo plazo».

El debate sobre ETH: ¿es dinero cripto?

Entre los principales criptoactivos, ninguno ha suscitado un debate tan prolongado y constante como ETH. Aunque la posición de BTC como dinero cripto dominante apenas se cuestiona, el papel de ETH dista mucho de estar definido.

Algunos consideran que ETH es el único activo, aparte de BTC, con atributos monetarios no soberanos fiables, mientras que otros ven ETH más como un «negocio» cuyos ingresos disminuyen, cuyos márgenes de beneficio se reducen y que se enfrenta a la competencia de L1 más rápidas y baratas.

Este debate pareció alcanzar su punto álgido durante el primer semestre de este año. En marzo, XRP superó brevemente a ETH en valoración totalmente diluida (FDV) (cabe señalar que la oferta de ETH ya está totalmente en circulación, mientras que actualmente solo circula aproximadamente el 60% de la oferta de XRP).

El 16/03, la FDV de ETH rondaba 227.650 M $, mientras que la FDV de XRP alcanzó 239.230 M $, un resultado que casi nadie habría considerado posible un año antes. Posteriormente, el 08/04/2025, el tipo de cambio ETH/BTC cayó por debajo de 0.02 por primera vez desde 02/2020. En otras palabras, se había borrado por completo todo el rendimiento superior de ETH frente a BTC durante el ciclo anterior.

En ese momento, el sentimiento del mercado en torno a ETH se había desplomado hasta sus niveles más bajos en años.

Lo peor es que la evolución del precio solo es una parte del problema. A medida que sigue creciendo el ecosistema competitivo, la cuota de Ethereum en las comisiones por transacciones de L1 ha ido disminuyendo de forma constante. Solana recuperó terreno en 2024, mientras que Hyperliquid irrumpió en 2025; juntas, comprimieron la cuota de Ethereum en comisiones hasta el 17%, situándola en el cuarto puesto entre todas las L1, un marcado contraste con el primer puesto que ocupaba un año antes y una caída en picado.

Las comisiones no son el único indicador relevante, pero sin duda señalan con claridad hacia dónde se desplaza la actividad económica. Actualmente, Ethereum se enfrenta al entorno competitivo más intenso de toda su historia.

Sin embargo, la historia ha demostrado repetidamente que los cambios de tendencia más importantes del mercado cripto suelen producirse en los momentos de mayor pesimismo. Cuando ETH se considera ampliamente un «activo fallido» y el mercado lo abandona, muchos de los «problemas» que se le atribuyen ya están plenamente descontados en el mercado.

En 05/2025 aparecieron las primeras señales de un pesimismo excesivo en el mercado. Desde entonces, tanto la relación ETH/BTC como el precio de ETH en USD han experimentado un notable cambio de tendencia. La relación ETH/BTC subió desde un mínimo de 0.017 en abril hasta 0.042 en agosto, un aumento del 139%; al mismo tiempo, ETH pasó de 1.646 $ a 4.793 $ durante el mismo periodo, con una subida acumulada del 191%. Este impulso alcanzó su máximo el 24/08, cuando ETH marcó un nuevo máximo histórico de 4.946 $.

Tras este ciclo de reajuste de precios, el mercado fue tomando conciencia poco a poco de que la trayectoria general de ETH había cambiado y apuntaba a una nueva fortaleza. Los cambios en el liderazgo de la Ethereum Foundation (que se analizan más adelante en este documento), junto con la aparición de tesorerías de activos digitales centradas en ETH, aportaron al mercado un nivel de certidumbre y confianza que había faltado de forma evidente durante el último año.

Antes de este repunte, la divergencia entre BTC y ETH era especialmente evidente en sus respectivos mercados de ETF. El lanzamiento del ETF spot de ETH en 07/2024 registró inicialmente entradas de capital muy débiles. En los primeros seis meses, su entrada neta acumulada fue de tan solo 24.100 M $, un resultado bastante discreto en comparación con el rendimiento récord del ETF spot de BTC.

Sin embargo, con la recuperación de ETH, las preocupaciones sobre los flujos de capital de los ETF dieron un giro completo. Durante el año siguiente, el ETF spot de ETH captó un total de 97.200 M $, mientras que el ETF de BTC recibió entradas de 217.800 M $ en el mismo periodo. Teniendo en cuenta que la capitalización de mercado de BTC es casi cinco veces mayor que la de ETH, la diferencia entre las entradas de capital de ambos fue de tan solo 2.2 veces, muy por debajo de las expectativas del mercado.

En otras palabras, al ajustar las cifras por capitalización de mercado, la demanda del ETF de ETH fue en realidad superior a la del ETF de BTC, lo que supone un giro radical respecto a la narrativa anterior de que «las instituciones no tienen un interés sustancial en ETH». En determinadas etapas, ETH incluso superó a BTC en todos los frentes.

Entre 26/05 y 25/08, las entradas de capital en el ETF de ETH alcanzaron 10.200 M $, superando los 9.790 M $ del ETF de BTC durante el mismo periodo. Fue el primer periodo claramente definido en el que la demanda institucional se inclinó hacia ETH.

Desde la perspectiva de los emisores de ETF, BlackRock consolidó aún más su posición dominante en este mercado. A finales de 2025, BlackRock tenía 3,7M ETH, lo que representaba aproximadamente el 60% de todo el mercado de ETF spot de ETH. Esta cifra suponía un aumento del 241% respecto a finales de 2024, el mayor crecimiento anual entre todos los emisores.

En conjunto, los ETF spot de ETH tenían 6,2M ETH a finales de año, aproximadamente el 5% de la oferta total de ETH.

Detrás del fuerte repunte de ETH, el cambio más importante fue la aparición de tesorerías de activos digitales (DAT) centradas en ETH. Las DAT aportaron a ETH una fuente de demanda estable y repetible hasta entonces inédita, con un efecto de anclaje en los precios que ni las narrativas ni el capital especulativo podían lograr. Si el movimiento del precio de ETH marcó un punto de inflexión visible, fue la acumulación continuada de las DAT la que sustentó el profundo cambio estructural que lo provocó.

Las DAT han tenido un impacto significativo en el precio de ETH. A lo largo de todo 2025, las DAT aumentaron en conjunto sus tenencias de ETH en aproximadamente 4,8M ETH, equivalente al 4% de la oferta total de ETH. Entre ellas, la DAT de ETH más agresiva es Bitmine, dirigida por Tom Lee (BMNR), una empresa dedicada originalmente a la minería de Bitcoin que empezó a trasladar su tesorería y estructura de capital a ETH en 07/2025. Entre julio y noviembre, Bitmine acumuló 3,63M ETH, que representaban el 75% de las tenencias de todas las DAT, y se convirtió en el líder indiscutible del sector.

Pese al potente cambio de tendencia de ETH, este rally acabó perdiendo fuerza. Para 30/11, ETH había caído desde el máximo de agosto hasta 2.991 $, un nivel no solo muy inferior al máximo de este rally, sino también por debajo del anterior máximo histórico del ciclo, 4.878 $. En comparación con abril, la situación general de ETH había mejorado considerablemente, pero este rebote no eliminó las preocupaciones estructurales que dieron origen a la tesis bajista. Si algo cambió, fue que el debate en torno a ETH se volvió más intenso que nunca.

Entre los argumentos favorables, ETH presenta muchas similitudes con BTC durante la consolidación de Bitcoin como activo de reserva: las entradas de capital en los ETF ya no son débiles; las tesorerías de activos digitales se han convertido en una fuente de demanda sostenida; y, aún más importante, cada vez más participantes del mercado empiezan a considerar ETH un activo especial, distinto de otros tokens L1. Para algunos, ya forma parte del mismo marco monetario que BTC.

Sin embargo, siguen vigentes las principales preocupaciones que afectaban a ETH al comienzo del año. Los fundamentales de Ethereum aún no se han recuperado por completo; su cuota de las comisiones por transacciones de L1 sigue viéndose reducida por competidores fuertes como Solana y Hyperliquid; y la actividad on-chain en la capa base sigue muy por debajo del máximo del ciclo anterior. Mientras tanto, pese al fuerte rebote de ETH, BTC se ha mantenido claramente por encima de su máximo histórico, mientras que ETH aún no ha recuperado su antiguo máximo. Incluso en los meses en los que ETH tuvo su mejor rendimiento, una parte considerable de los titulares vio la subida de precio como una oportunidad para vender y obtener liquidez, no como una confirmación de la narrativa monetaria a largo plazo.

La cuestión central de este debate no es si Ethereum tiene «valor», sino cómo lo obtiene: ¿cómo deriva el activo ETH su valor de la red Ethereum?

En el ciclo anterior, el mercado solía dar por hecho que ETH captaría valor directamente del éxito de Ethereum. Esta era una parte fundamental de la narrativa de «Ultrasound Money»: a medida que Ethereum se volviera más útil, la red quemaría una cantidad considerable de ETH, convirtiéndolo en un activo deflacionario portador de valor.

Hoy podemos afirmar con bastante seguridad que las cosas no evolucionarán como se había previsto. Los ingresos de Ethereum por comisiones han caído drásticamente, sin señales claras de recuperación; además, su principal fuente de crecimiento actual —los RWA y la participación institucional— utiliza principalmente el dólar estadounidense como moneda base, no ETH.

En este contexto, el valor de ETH dependerá de su capacidad para captar valor de forma «indirecta» a partir del éxito de Ethereum. Sin embargo, en comparación con la captura de valor directa y mecanicista, la incertidumbre de la captura indirecta es mucho mayor. Depende de una expectativa: a medida que siga creciendo la importancia de Ethereum a nivel sistémico, más usuarios y capital optarán por considerar ETH dinero cripto y una reserva de valor.

Sin embargo, a diferencia de los mecanismos de captura directa de valor, este proceso no ofrece garantías. Depende por completo de las preferencias sociales y las creencias colectivas, algo que no es un defecto en sí mismo (en un apartado anterior se explicó que BTC acumuló valor exactamente de esta manera), pero también significa que el rendimiento del precio de ETH ya no está directamente ligado a la actividad económica de Ethereum de forma determinista.

En última instancia, todos estos factores devuelven el debate sobre ETH a su tensión central. Es posible que ETH esté acumulando cierta prima monetaria, pero esta siempre queda por detrás de Bitcoin y subordinada a él. Una vez más, el mercado ve ETH como una exposición apalancada a la narrativa monetaria de Bitcoin, no como un activo monetario independiente.

En 2025, la correlación móvil a 90 días entre ETH y BTC se mantuvo casi siempre entre 0.7 y 0.9, mientras que su beta móvil se disparó hasta máximos de varios años, superando en ocasiones 1.8. Esto significa que la volatilidad de ETH ha superado notablemente a la de BTC, pero su tendencia de precios sigue dependiendo en gran medida de BTC.

Esta distinción es sutil, pero extremadamente importante. Actualmente, la correlación monetaria de ETH se está consolidando porque la narrativa monetaria de Bitcoin sigue siendo sólida. Mientras el mercado siga creyendo que Bitcoin es una reserva de valor no soberana, algunos participantes marginales estarán dispuestos a extrapolar esa creencia a ETH.

Y si Bitcoin sigue fortaleciéndose en 2026, ETH también tendrá una vía relativamente clara para reducir aún más la distancia con BTC.

Las DAT de Ethereum aún se encuentran en las primeras etapas de su ciclo de vida y, hasta ahora, han acumulado ETH principalmente mediante financiación de capital. Sin embargo, en el nuevo mercado alcista cripto, estas entidades podrían explorar más instrumentos de estructura de capital y replicar el camino seguido para aumentar la exposición a BTC mediante estrategias que incluyen bonos convertibles y acciones preferentes.

Por ejemplo, una DAT como BitMine podría emitir deuda convertible con tipos de interés bajos junto con capital preferente de mayor rendimiento, y utilizar los fondos captados para comprar ETH directamente. A continuación, estos ETH podrían ponerse en staking para generar rendimientos continuos. Con supuestos razonables, los ingresos del staking podrían compensar parcialmente los gastos fijos por intereses y dividendos, lo que permitiría a la tesorería seguir acumulando ETH cuando las condiciones del mercado fueran favorables y aumentar el apalancamiento de su balance.

Se prevé que esta «segunda vida» de las DAT de Ethereum se convierta en otra fuerza que mantenga la elevada beta de ETH frente a BTC en 2026, siempre que se reanude un mercado alcista más amplio de BTC.

Desde una perspectiva fundamental, el mercado sigue considerando que la prima monetaria de ETH depende de la existencia de BTC. ETH aún no se ha convertido en un activo monetario con una base macroeconómica independiente; se parece más a un beneficiario secundario del consenso monetario en torno a BTC. La reciente recuperación de ETH refleja que una pequeña parte de los participantes marginales empieza a verlo como un activo más próximo a BTC, en lugar de un token L1 corriente. Sin embargo, incluso en una fase de fortaleza relativa, la confianza del mercado en ETH sigue dependiendo de que la propia narrativa de BTC continúe vigente.

En resumen, la narrativa monetaria de ETH ya no está hecha añicos, pero dista mucho de estar resuelta. En la estructura actual del mercado, dada la elevada beta de ETH frente a BTC, ETH tiene un potencial alcista considerable mientras siga desarrollándose la lógica central de BTC; además, la demanda estructural de las DAT y las tesorerías corporativas sí le aporta potencial de crecimiento. Sin embargo, en el futuro previsible, la trayectoria monetaria de ETH seguirá dependiendo de BTC. Hasta que ETH muestre una correlación y una beta menores con BTC —algo que nunca ha ocurrido durante un periodo prolongado—, su prima siempre operará a la sombra de BTC.

Zcash: ¿una cobertura frente a BTC?

Entre todos los criptoactivos distintos de BTC y ETH, ZEC fue el que experimentó el cambio más significativo en su percepción monetaria en 2025. Durante años, ZEC permaneció fuera del núcleo del dinero cripto y se consideró una moneda de privacidad de nicho, no un verdadero activo monetario. Sin embargo, a medida que aumentan las preocupaciones por la vigilancia y se acelera la institucionalización de Bitcoin, la privacidad vuelve a considerarse un atributo monetario fundamental, y deja de ser una preferencia ideológica marginal.

Bitcoin ya ha demostrado que una moneda digital no soberana puede funcionar a escala mundial, pero no ha conservado los atributos de privacidad a los que estamos acostumbrados al utilizar dinero en efectivo. Cada transacción se difunde en un registro público totalmente transparente, lo que permite a cualquiera rastrearla mediante un explorador de bloques. Esto crea una paradoja: una herramienta concebida originalmente para debilitar el control estatal ha creado, sin quererlo, un panóptico financiero.

Mediante la criptografía de conocimiento cero, Zcash combina la política monetaria de Bitcoin con las características de privacidad del dinero en efectivo. Ningún otro activo digital puede ofrecer una garantía de privacidad tan probada y determinista como el último pool protegido de Zcash. En nuestra opinión, el mercado está reevaluando la posición de ZEC frente a BTC a partir de esta característica: lo considera una forma de dinero cripto con propiedades ideales y posiciona a ZEC como cobertura frente al auge de los Estados de vigilancia y la institucionalización de Bitcoin.

En lo que va de año, ZEC ha subido un 666% frente a BTC, ha alcanzado una capitalización de mercado de 7.000 M $ y ha superado brevemente a XMR en valor de mercado, convirtiéndose en la moneda de privacidad más valiosa. Esta fortaleza relativa indica que el mercado está valorando ZEC como una forma viable de dinero cripto privado, junto con XMR.

La privacidad en Bitcoin

Es muy poco probable que Bitcoin adopte una estructura similar a un «pool protegido», por lo que no es válida la idea de que Bitcoin acabará absorbiendo la propuesta de valor de Zcash. Bitcoin es conocido por su cultura extremadamente conservadora, que prioriza la reducción de la superficie de ataque y la preservación de la integridad monetaria mediante la osificación. Incorporar funciones de privacidad en el protocolo exigiría modificar la arquitectura central de Bitcoin e introduciría riesgos, como errores de inflación que podrían comprometer su integridad monetaria. Zcash está dispuesto a asumir este riesgo porque la privacidad es su propuesta de valor central.

La implementación de criptografía de conocimiento cero en la capa base también afectaría a la escalabilidad de la blockchain: para evitar el doble gasto, habría que introducir anuladores y notas hash, lo que daría lugar a preocupaciones a largo plazo por la «sobrecarga de estado». Los anuladores formarían una lista que solo crecería, generando un coste de recursos cada vez mayor para ejecutar nodos. Exigir a los nodos que almacenen un conjunto de anuladores extenso y en continuo crecimiento debilitaría la descentralización de Bitcoin**, ya que el umbral operativo de los nodos aumentaría con el tiempo.

Como ya se ha mencionado, antes de que existiera cualquier L2 de Bitcoin con un soft fork que no preservara la privacidad (como OP_CAT), ninguna L2 de Bitcoin podía alcanzar un nivel de privacidad como el de Zcash y, al mismo tiempo, heredar la seguridad de Bitcoin. En la práctica, solo había tres opciones:

Introducir un intermediario de confianza (modelo de federación);

Aceptar largos periodos de retirada con interacción (modelo BitVM);

Delegar la ejecución y la seguridad íntegramente en un sistema independiente (Sovereign Rollup).

Mientras no cambien estas condiciones, no existe una vía práctica que preserve la seguridad de Bitcoin y, al mismo tiempo, consiga la privacidad de Zcash. Aquí reside también el valor de ZEC como dinero cripto centrado en la privacidad.

Hacer frente a la compensación de las CBDC

La llegada de las monedas digitales de bancos centrales (CBDC) refuerza aún más la importancia de la privacidad. La mitad de los países del mundo ya están estudiando las CBDC o las han lanzado. Las CBDC son programables, lo que significa que la autoridad emisora no solo puede rastrear cada transacción, sino también controlar cómo, cuándo y dónde se utilizan los fondos. Incluso se puede programar el dinero para que solo pueda utilizarse en determinados comercios o zonas geográficas.

Aunque esto pueda sonar a fantasía distópica, la instrumentalización del sistema financiero no es una mera conjetura, sino una realidad que ya se ha producido:

Nigeria (2020): durante las protestas #EndSARS contra la brutalidad policial, el Banco Central de Nigeria congeló las cuentas bancarias de varios organizadores destacados de las protestas y de organizaciones feministas, lo que obligó al movimiento a depender de las criptomonedas para mantener sus actividades.

Estados Unidos (2020–2025): organismos reguladores y grandes bancos, alegando «riesgo reputacional» en lugar de cuestiones de seguridad y solvencia, han excluido del sistema bancario a sectores que operaban legalmente, pero eran impopulares desde el punto de vista político. Esta tendencia llegó a tal extremo que la Casa Blanca ordenó una revisión; en su estudio sobre la exclusión bancaria de 2025, la Office of the Comptroller of the Currency (OCC) documentó restricciones sistemáticas que afectaban a sectores como el petróleo y el gas, las armas de fuego y el contenido para adultos, además de la industria de las criptomonedas.

Canadá (2022): durante las protestas del «Convoy de la Libertad», el Gobierno canadiense invocó la Ley de Emergencias para congelar, sin orden judicial, las cuentas bancarias y de criptomonedas de los manifestantes y de pequeños donantes. La Real Policía Montada de Canadá incluso incluyó en una lista negra 34 direcciones de wallets de criptomonedas autocustodiadas e indicó a todos los exchanges regulados que dejaran de prestarles servicios. Este episodio demuestra que las democracias occidentales también están dispuestas a utilizar el sistema financiero para reprimir la disidencia política.

En una época en la que se puede programar una moneda para limitar la conducta individual, ZEC ofrece una clara «opción de salida». Sin embargo, la importancia de Zcash va más allá de eludir las CBDC: cada vez se convierte más en una herramienta necesaria para proteger al propio Bitcoin.

Contrarrestar la «captura» de Bitcoin

Como han señalado defensores influyentes como Naval Ravikant y Balaji Srinivasan, Zcash es una póliza de seguro para preservar la visión de libertad financiera de Bitcoin.

Bitcoin se está centralizando rápidamente en torno a entidades centralizadas. En conjunto, los exchanges centralizados (alrededor de 3M BTC), los ETF (alrededor de 1,3M BTC) y las empresas cotizadas (829,192 BTC) poseen aproximadamente 5,1M BTC, cerca del 24% de la oferta total, que actualmente están bajo la custodia de terceros.

Esta concentración implica que aproximadamente el 24% de la oferta total de BTC está expuesta al riesgo de confiscación regulatoria, una situación que recuerda mucho a las circunstancias que facilitaron la confiscación del oro por parte del Gobierno estadounidense en 1933. En aquel momento, Estados Unidos promulgó la Orden Ejecutiva 6102, que obligaba a los ciudadanos a entregar oro más de 100 $ a la Reserva Federal, a cambio de 20,67 $ por onza troy en moneda fiduciaria. La aplicación de esta política no se basó en la fuerza, sino en los nodos de «cuello de botella» del sistema bancario.

En el caso de Bitcoin, el mecanismo de aplicación es prácticamente idéntico. Los reguladores no necesitan tener tus claves privadas para confiscar esta oferta del 24%; solo necesitan tener jurisdicción legal sobre los custodios. En este escenario, al Gobierno le bastaría con emitir órdenes de cumplimiento dirigidas a instituciones como BlackRock y Coinbase. Debido a sus obligaciones legales y regulatorias, estas empresas se verían obligadas a congelar y entregar los BTC bajo su custodia. De la noche a la mañana, casi una cuarta parte de la oferta de Bitcoin podría quedar «nacionalizada» de facto sin necesidad de modificar código alguno. Aunque se trata de un escenario extremo, no puede descartarse por completo.

Además, la transparencia de la blockchain implica que la autocustodia por sí sola ya no es una defensa suficiente. Cualquier BTC retirado de un exchange o una cuenta de corretaje con KYC podría correr el riesgo de ser reclamado, ya que su «rastro documental» puede acabar conduciendo al Gobierno hasta el destino final del activo.

Los titulares de Bitcoin pueden romper esta cadena de custodia intercambiando sus BTC por Zcash y creando un «espacio de aislamiento» entre los activos y los sistemas de vigilancia. Una vez que los fondos entran en el pool de privacidad (pool protegido), su dirección de recepción final aparece como un «agujero negro» criptográfico para los observadores externos. Los reguladores pueden seguir el movimiento de los fondos que salen de la red Bitcoin, pero no pueden ver su destino final, lo que vuelve estos activos invisibles para el aparato de vigilancia nacional.
Por supuesto, repatriar activos al sistema bancario nacional sigue siendo un obstáculo real, pero los propios activos tienen resistencia a la censura y son difíciles de rastrear activamente. Es importante destacar que la solidez de este anonimato depende por completo de la seguridad operativa: reutilizar direcciones o adquirir activos a través de un exchange con KYC dejará un rastro de vinculación permanente antes de entrar en el pool de privacidad.

El camino hacia el encaje producto-mercado

La demanda de criptomonedas centradas en la privacidad siempre ha existido; el reto de Zcash en el pasado era que no ofrecía a los usuarios una experiencia adaptada a sus necesidades. Durante años, el protocolo se ha visto lastrado por un elevado consumo de memoria, largos tiempos de generación de pruebas y configuraciones de escritorio complejas y pesadas, lo que hacía que las transacciones privadas fueran lentas y difíciles de utilizar para la mayoría.

Sin embargo, recientemente se han producido una serie de avances en la infraestructura que están eliminando sistemáticamente estas barreras y allanando el camino para la adopción de Zcash por parte de los usuarios.

La actualización Sapling redujo los requisitos de memoria en un 97% (hasta unos 40 MB) y acortó en un 81% el tiempo necesario para generar pruebas de conocimiento cero (hasta unos 7 segundos), allanando el camino para las transacciones privadas en dispositivos móviles.

Aunque Sapling supuso un avance importante en la velocidad de las transacciones, la configuración de confianza ha sido siempre una preocupación persistente en la comunidad de privacidad. Con la introducción de Halo 2, Orchard elimina por completo la dependencia de Zcash de una configuración de confianza, logrando una ausencia total de confianza desde el punto de vista criptográfico. Al mismo tiempo, Orchard también introdujo las direcciones unificadas, que integran el pool transparente y el pool protegido en una misma dirección de recepción, por lo que los usuarios ya no tienen que cambiar manualmente entre distintos tipos de dirección.

Estas mejoras arquitectónicas se reflejan finalmente en Zashi, la wallet móvil lanzada por Electric Coin Company en 03/2024. Gracias al diseño abstracto de las direcciones unificadas, Zashi reduce el proceso, antes complejo, de realizar transacciones privadas a unos pocos toques en la pantalla y convierte por primera vez la «privacidad» en la experiencia de usuario (UX) predeterminada, en lugar de una carga adicional.

Una vez eliminadas las barreras de UX, la distribución y las vías de adquisición siguen siendo un problema importante. Antes, los usuarios todavía tenían que recurrir a exchanges centralizados (CEX) para depositar o retirar ZEC desde sus wallets. La integración de NEAR Intents elimina eficazmente esta dependencia. Gracias a NEAR Intents, los usuarios de Zashi pueden intercambiar directamente BTC, ETH y otros activos compatibles por ZEC protegido, sin interactuar con ningún CEX en todo el proceso. Además, NEAR Intents permite utilizar ZEC protegido como fuente de fondos para pagar a cualquier dirección en 20 blockchains con cualquier activo compatible.

En conjunto, estas medidas permiten que Zcash evite importantes obstáculos históricos, se conecte directamente a la liquidez global y satisfaga de verdad las necesidades del mercado actual.

Perspectivas de futuro

Desde 2019, ZEC ha mostrado una clara tendencia descendente en su correlación móvil con BTC, que ha pasado de un máximo de 0.90 a un mínimo reciente de 0.24. Al mismo tiempo, la beta móvil relativa de ZEC frente a BTC ha alcanzado un máximo histórico, lo que indica que, a medida que disminuye la correlación entre ambos, ZEC amplifica los movimientos de precio de BTC. Esta divergencia sugiere que el mercado empieza a asignar una prima propia a las características de privacidad de Zcash.

De cara al futuro, esperamos que el rendimiento de ZEC esté impulsado principalmente por esta «prima de privacidad», es decir, por el valor que el mercado atribuye al anonimato financiero en un entorno de vigilancia creciente y de expansión de las herramientas del sistema financiero mundial.

Creemos que es extremadamente improbable que ZEC supere a BTC. Bitcoin se ha consolidado como la forma más fiable de dinero cripto gracias a su mecanismo de oferta transparente y a su auditabilidad incuestionable. En cambio, Zcash, como moneda de privacidad, conlleva inevitablemente ciertas contrapartidas inherentes. Para ofrecer privacidad, Zcash cifra su registro; aunque esto sacrifica auditabilidad, también introduce un riesgo teórico de errores de inflación, es decir, una inflación de la oferta que podría producirse dentro del pool de privacidad y ser difícil de detectar a tiempo, un problema que el registro transparente de Bitcoin evita expresamente.

Aun así, ZEC puede ocupar un nicho propio, independiente de BTC. No abordan el mismo problema, sino que corresponden a distintos casos de uso dentro del sistema del dinero cripto:
BTC se posiciona como dinero cripto sólido que prioriza la transparencia y la seguridad;
ZEC se posiciona como dinero cripto privado que prioriza la confidencialidad y la privacidad financiera.

En este sentido, el éxito de ZEC no depende de desplazar a BTC, sino de complementar los atributos que BTC no ofrece deliberadamente.

2026: aparición del dinero de aplicación

Esperamos que el «dinero de aplicación» siga ganando terreno en 2026. Se trata de un activo monetario diseñado específicamente para un caso de uso concreto de una aplicación, cuyo objetivo no es funcionar como moneda universal, como BTC o los tokens L1, sino servir al sistema económico interno de una única aplicación.

Para entender por qué las monedas específicas para aplicaciones son viables en un entorno criptográfico, primero debemos repasar dos principios fundamentales sobre el «dinero»:

El valor del dinero proviene de los bienes y servicios que se pueden adquirir con él;

Cuando el coste de cambiar entre distintos sistemas monetarios es elevado, los participantes tienden de forma natural a converger en un estándar monetario común.

Históricamente, el dinero surgió en un principio como una herramienta para almacenar el valor generado mediante la actividad económica. Como la mayoría de los bienes y servicios son perecederos o están limitados en el tiempo, el dinero permite conservar el poder adquisitivo y facilitar intercambios futuros. Es esencial subrayar que el dinero no posee valor intrínseco; su valor depende de lo que se pueda comprar con él en un contexto económico determinado.

A medida que las economías se expanden y se interconectan, los distintos sistemas monetarios suelen seguir una distribución de ley de potencias y acaban convergiendo en un único estándar dominante. Esta convergencia se debe a los elevados costes de fricción asociados al cambio entre sistemas monetarios, como las liquidaciones lentas, la falta de liquidez, la asimetría informativa, la dependencia de intermediarios y las dificultades físicas para transferir fondos a través de las fronteras. En estas condiciones, los efectos de red del dinero refuerzan la moneda más aceptada, lo que hace cada vez menos eficiente mantener un estándar monetario independiente.

El sistema criptográfico cambia radicalmente esta dinámica. Reduce de forma considerable las fricciones mencionadas y permite crear sistemas monetarios más pequeños y específicos para aplicaciones en un entorno de baja fricción. Los usuarios pueden entrar y salir de distintos sistemas monetarios sin incurrir en costes elevados. Por tanto, las aplicaciones ya no tienen que depender de un sistema monetario universal, sino que pueden construir sus propios sistemas monetarios a nivel de aplicación, internalizar el valor generado por sus actividades económicas internas y retenerlo dentro del sistema.

En 2025 ya se habían presentado varias pruebas de concepto viables para este sistema monetario a nivel de aplicación; los casos más representativos son Virtuals y Zora.

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