Nomura interpreta: ¿Por qué es optimista sobre las películas de liberación de MLCC en Japón?

TL;DR
· Nomura espera que la demanda de películas de liberación de MLCC crezca a una tasa compuesta anual (CAGR) de aproximadamente 10% entre 2025 y 2028, y otorga a Lintec una calificación de compra.
· Los servidores de IA requieren más MLCC multicapa de alta gama, y las películas de liberación están limitadas en las etapas de recubrimiento de pasta, impresión y apilamiento.
· Las empresas japonesas tienen más del 80% de la cuota de mercado, pero la presión de precios y el ritmo de expansión seguirán limitando la elasticidad de los resultados en 2026.

El 2 de julio, Nomura Securities publicó un informe de investigación que conecta la demanda de servidores de IA con un segmento de materiales en Japón: las películas de liberación de MLCC. La firma estima que la demanda de este material crecerá a una tasa compuesta anual de aproximadamente 10% entre 2025 y 2028, y otorga a Lintec una calificación de "compra" con un precio objetivo de 7850 yenes.

Los MLCC son condensadores cerámicos multicapa de montaje en superficie que se utilizan en gran medida en sistemas electrónicos como servidores, fuentes de alimentación y placas base. Con el aumento de la capacidad y el consumo de energía de los servidores de IA, se requiere más MLCC multicapa de alta capacidad y alta fiabilidad. Cuantas más capas, mayores son los requisitos de suavidad, limpieza y estabilidad de las películas de liberación utilizadas en el proceso de producción.

Los protagonistas de esta cadena son principalmente las empresas de materiales japonesas. Según las estimaciones de Nomura, las empresas japonesas tienen más del 80% de la cuota de mercado global de películas de liberación de MLCC, con Lintec alrededor del 37% y Toyobo alrededor del 32%. Lintec está más cerca de la demanda de recubrimiento de alta gama, Toyobo está expandiendo su producción, y Toray se centra más en la etapa de película base en la cadena de suministro.

La demanda de servidores de IA impulsa la necesidad de películas de liberación

Las películas de liberación no son un componente final de los MLCC, pero aparecen en pasos clave en la fabricación de MLCC.

Durante la producción de MLCC, los fabricantes deben primero recubrir la película de liberación con pasta dieléctrica, secar y luego proceder a la impresión de electrodos internos y apilamiento. En el proceso mostrado en los materiales de IR de Toray, se pueden ver pasos como "Slurry Casting", "Inner electrode printing", "Release film" y "Base PET film". Si la superficie de la película de liberación no es lo suficientemente lisa, puede afectar la precisión de impresión de los electrodos y la estabilidad entre capas.

El cambio que traen los servidores de IA es que tanto la cantidad como las especificaciones de los MLCC de alta gama están aumentando simultáneamente. TrendForce mencionó el 17 de junio que las plataformas de IA ASIC y aceleradores están impulsando la demanda de MLCC de alta gama, con un aumento notable en el uso de algunas especificaciones, y advirtió que el riesgo de un suministro ajustado aumentará en la segunda mitad de 2026. Esta evaluación externa no puede verificar directamente que la CAGR de la demanda de películas de liberación sea de aproximadamente 10%, pero respalda la dirección de la demanda de "servidores de IA impulsando MLCC de alta gama".

Diagrama del proceso de producción de MLCC, mostrando el papel de las películas de liberación desde el recubrimiento de pasta dieléctrica hasta la impresión de electrodos internos y el apilamiento.

Los números clave proporcionados por Nomura son que la CAGR de la demanda de películas de liberación de MLCC será de aproximadamente 10% entre 2025 y 2028. Para un segmento de materiales maduro, este crecimiento no es bajo, especialmente en un contexto donde la electrónica de consumo no está experimentando un crecimiento generalizado, y los servidores de IA se han convertido en la principal fuente de incremento.

Sin embargo, el crecimiento de la demanda no equivale a la elasticidad general de los resultados de la empresa. Según el informe, el negocio relacionado con las películas de liberación de MLCC representa aproximadamente el 7% de los ingresos de Lintec y alrededor del 17% de su beneficio operativo; en Toyobo, representa aproximadamente el 6% de los ingresos y el 13% del beneficio operativo; en Toray, representa aproximadamente el 1% de los ingresos y el 3% del beneficio operativo. Esto indica que aunque este negocio tiene un margen de beneficio relativamente alto, no es el único determinante de los ingresos de una gran empresa de materiales.

Proporción de ventas, peso de beneficios operativos y márgenes de negocio de las películas de liberación de MLCC en varias empresas: Lintec 7%/17%/18%, Toyobo 6%/13%/16%, Toray 1%/3%/15%.

Lintec y Toyobo suman cerca del 70% de la cuota de mercado

El mercado de películas de liberación de MLCC tiene una alta concentración.

Bajo el enfoque de productos finales después del recubrimiento, Lintec tiene una cuota de mercado de aproximadamente 37%, Toyobo alrededor del 32%, Mitsui Chemicals aproximadamente 12% y otros fabricantes alrededor del 19%. Lintec y Toyobo juntas ya representan cerca del 70% de la cuota de mercado.

La ventaja de Lintec radica principalmente en su capacidad de recubrimiento de alta gama. Obtiene la película base de proveedores externos, luego realiza el procesamiento de recubrimiento de liberación y la entrega a los clientes de MLCC. En aplicaciones de alta gama como los servidores de IA, Lintec tiene más probabilidades de beneficiarse directamente del aumento en la demanda de MLCC multicapa.

La diferencia de Toyobo es que posee tanto la capacidad de película base como de recubrimiento. Según la información pública de la empresa, su nueva instalación de películas de liberación en Utsunomiya ya ha sido completada y está en funcionamiento, y los materiales para inversores mencionan que comenzará la producción comercial en la primavera de 2025, alcanzando la plena producción a finales del año fiscal 3/26. El informe de Nomura establece el tercer trimestre de 2026 como el punto de inicio de la producción completa. Si la capacidad se libera según lo planeado, Toyobo tendrá la oportunidad de asumir más demanda de alta gama después de 2027.

Toray se encuentra en una posición más upstream. Tiene más del 50% de la cuota de mercado en la venta externa de películas base de MLCC. Según la información pública de IR, la nueva línea de producción de Toray en Gifu comenzará a operar en febrero de 2026; según el informe de Nomura, la capacidad relacionada se incrementará a 1.6 veces la original, y aún habrá espacio para el crecimiento de las ventas posteriores.

Cuota de mercado de películas de liberación de MLCC: Lintec 37%, Toyobo 32%, Mitsui Chemicals 12%, otros 19%.

Esto también determina que el incremento de materiales impulsado por los servidores de IA no se distribuirá equitativamente. Lintec se beneficia más directamente de la demanda de alta gama, Toyobo se convierte en un retador de cuota después de liberar capacidad, y Toray se beneficia del crecimiento en las ventas externas de películas base.

Detrás del precio objetivo de 7850 yenes, Lintec también enfrenta presión de capacidad

En cuanto a los objetivos específicos, Nomura tiene la postura más clara sobre Lintec, otorgándole una calificación de "compra" y un precio objetivo de 7850 yenes. El informe utiliza un precio de acción de 7110 yenes a partir del 1 de julio, y un múltiplo de ganancias esperado de 17.8 veces para 2026.

En la misma tabla de valoración, Toyobo tiene una calificación de "neutral" y un precio objetivo de 1800 yenes; Toray también tiene una calificación de "neutral" y un precio objetivo de 1170 yenes; uno de los líderes de MLCC, Murata Manufacturing, también tiene una calificación de "compra" y un precio objetivo de 6000 yenes. Estos precios objetivos y criterios de valoración provienen del informe de Nomura y no son expectativas consensuadas del mercado público.

La debilidad de Lintec también radica en su capacidad. Nomura advierte que si la empresa no avanza en la expansión de capacidad a tiempo, podría estar cerca de la plena producción para 2027. Si la demanda relacionada con los servidores de IA sigue aumentando, la oferta podría no satisfacer los pedidos, lo que podría hacer que parte de la cuota se desplace hacia competidores como Toyobo.

La oportunidad de Toyobo proviene de aquí. Después de liberar capacidad, si la demanda del sector se mantiene en un crecimiento anual de aproximadamente 10%, la nueva capacidad puede traducirse en un aumento de cuota; pero si la demanda no cumple con las expectativas, el nuevo suministro también podría aumentar la presión sobre los precios y la utilización de capacidad.

La expansión de capacidad de Toray en películas base parece más una solución para el cuello de botella upstream. Dado que las películas de liberación de MLCC requieren una alta suavidad en la superficie de la película base, el aumento de la capacidad de suministro de la película base ayudará a respaldar a los fabricantes de recubrimiento en la expansión de sus envíos. Sin embargo, el negocio relacionado de Toray contribuye poco a los ingresos y beneficios del grupo, lo que dificulta cambiar la valoración general por sí solo.

El volumen está en aumento, pero los precios no necesariamente subirán

No se trata de una simple historia de "aumento de demanda, aumento de precios, aumento de acciones". Las principales limitaciones están en los precios y el ritmo de expansión.

Nomura estima que existe un riesgo de caída en el precio de las películas de liberación de MLCC en 2026. Con la liberación de nueva capacidad de Toyobo y el aumento de la capacidad de películas base de Toray, la oferta en la industria aumentará, y los precios no necesariamente seguirán el aumento de la demanda. El informe también considera que la expansión general de capacidad sigue siendo moderada, y se espera que la utilización de capacidad no disminuya drásticamente, por lo que la probabilidad de una caída significativa en los precios es baja, y los fabricantes de materiales seguirán beneficiándose principalmente del crecimiento en los envíos.

Este juicio requiere dos premisas: que la demanda de MLCC multicapa para servidores de IA continúe cumpliéndose y que la nueva capacidad no supere significativamente el crecimiento de la demanda de alta gama. Si el gasto de capital final se desacelera o los fabricantes de MLCC entran en ajustes de inventario, el crecimiento de la demanda de películas de liberación podría ser inferior al 10% mencionado en el modelo de Nomura.

La divergencia más realista radica en la ejecución de la empresa. Si Lintec retrasa su expansión de capacidad, podría perder parte de los pedidos de alta gama; si Toyobo no logra captar suficiente demanda después de la expansión, podría enfrentar presión sobre precios y utilización; aunque Toray tiene una alta cuota en películas base, su negocio relacionado tiene un peso limitado en el grupo.

Los servidores de IA han llevado a las películas de liberación de MLCC, un pequeño segmento de materiales, al frente del mercado, pero la realización de resultados aún depende de si los pedidos de MLCC de alta gama pueden seguir aumentando y si la expansión de capacidad de las empresas japonesas coincide adecuadamente, y no se convierten prematuramente en una nueva presión de suministro.