После ажиотажа с фиксацией прибыли: крипто-маркетмейкеры погружаются на «глубину»

Оригинальное название статьи: «Прощание с низами, крипто-маркетмейкеры встречают взросление»
Автор оригинальной статьи: Ада, DeepTech TechFlow

В дискурсе о криптовалюта маркетмейкеры всегда кажутся стоящими на вершине пищевой цепочки. Их рассматривают как «победителей системного уровня», стоящих в одном ряду с криптобиржа, которых аутсайдеры представляют как тех, кто не берет на себя направленный риск, а действует как «доильный аппарат», извлекающий прибыль из каждого колебания рынка.

Однако, когда вы действительно входите в эту индустрию, вы видите другую и жестокую картину: некоторые ликвидируются за одну ночь в экстремальных рыночных условиях, некоторые уходят в унынии из-за одной ошибки в контроле рисков, а многие другие вынуждены перепроектировать всю свою бизнес-модель на фоне сокращения прибыли вдвое, провальных ценовых войн и дефицита качественных активов.

Дни крипто-маркетмейкеров далеко не так гламурны, как представлялось.

За последние два года эта индустрия пережила тихую, но кровавую чистку. Поскольку сверхприбыли отступают, а регулирование ужесточается, возможности комплаенса, системы управления рисками и технологическое накопление заменили прошлую смелость и серые операции, став новым порогом выживания. Это больше не игра в «кто не рискует, тот не пьет шампанского», а скорее долгосрочное, профессиональное соревнование на выживание с низкой маржой ошибки.

В ходе углубленных интервью с несколькими топовыми маркетмейкерами возникло весьма последовательное суждение: сегодняшние крипто-маркетмейкеры — это больше не просто «поставщики ликвидность», а эволюционировавшая гибридная форма «инвестор вторичного рынка + риск-менеджер + инфраструктура».

По мере того как прилив отступает, конкуренция возвращается к рациональности, риски полностью обнажаются, кто выходит из игры? Кто может остаться за столом?

От «низового арбитража» к «высокой институционализации»

Если мы вернемся в 2017 год, современное понятие «крипто-маркетмейкер» практически отсутствовало.

Тогда маркетмейкинг был больше похож на ажиотаж серого арбитража. Заимствование монет, выход на рынок, пополнение, возврат монет... распродажа фишек, когда ликвидность была в изобилии, и медленное поглощение фишек в период длинного хвоста. Границы между криптобиржа, проектами и маркетмейкерами были крайне размыты, а такие практики, как манипулирование ценами и фиктивная торговля, считающиеся серьезными преступлениями в традиционных финансах, были нормой в то время.

Однако время безжалостно устраняет эту модель.

Консенсусное суждение, данное несколькими респондентами, заключается в том, что маркетмейкеры в 2017 году полагались на смелость и информационную асимметрию; в то время как сегодняшние маркетмейкеры полагаются на системы, контроль рисков и комплаенс.

Суть перемен заключается не в простом «обновлении тактики», а в фундаментальном сдвиге в базовой структуре индустрии. В прошлом то, «играли ли по правилам» маркетмейкеры, могло быть моральным выбором; теперь это вопрос жизни и смерти.

Партнер по инвестициям Klein Labs Джозеф сообщил, что весь его текущий бизнес должен вращаться вокруг «аудируемости». Стандартизация контрактов, финансовые аудиты, детали транзакций и отчеты о доставке перешли из разряда «опциональных» в «настройки по умолчанию». В результате расходы на комплаенс сейчас составляют от 30% до 50% от общих операционных расходов.

По мере ускорения процесса комплаенса торговых платформ, прозрачности путей финансирования проектов и мейнстримизации регуляторных нарративов, логика выживания маркетмейкеров была вынуждена перестроиться. Старая низовая модель «черного ящика + ориентация на результат» систематически вытесняется.

Очевидным сигналом является то, что все больше маркетмейкеров начинают включать «Регулирование прежде всего» в свой бренд-нарратив, больше не избегая этой темы.

Трансформация ролей столь же глубока. В низовую эпоху маркетмейкеры были просто исполнителями, проекты предоставляли средства и токен, а маркетмейкеры отвечали за обеспечение ликвидность. Сегодня маркетмейкеры больше похожи на младших партнеров.

«То, берем ли мы проект на борт, стало решением, похожим на инвестиционное решение. Фундаментальные показатели проекта, структура обращения, конфигурация торговой платформы, диапазон волатильности — все это оценивается количественно заранее», — сказал Джозеф. «Проекты, которые не входят в топ-1000 по рыночная капитализация, могут даже не претендовать на обсуждение».

Причина проста. Низкокачественный проект может съесть весь годовой бюджет риска маркетмейкера. В этом смысле маркетмейкинг — это больше не просто «бизнес по обслуживанию комиссий», а долгосрочная игра, сосредоточенная вокруг риска.

Конечно, низовой арбитраж не исчез полностью, но был маргинализирован.

В темных углах индустрии все еще существуют высокорискованные операции в серой зоне, но их сложность масштабирования возрастает, а пространство для выживания сильно ограничено. Когда торговые платформы, команды проектов и рыночные настроения предпочитают «стабильную ликвидность», игроки, которые сами не играют по правилам, становятся системным риском.

В сегодняшней сфере крипто-маркетмейкинга «игра по правилам» впервые перешла от морального сдерживания к ключевому конкурентному преимуществу.

Сверхприбыли исчезают

По сравнению с прошлым бычий рынок, команды проектов значительно сократили распределение бюджета на маркетмейкеров. «Данные показывают, что в этом году некоторые проекты даже сократили бюджет токен на 50% по сравнению с предыдущим раундом», — заявил Винсент, директор по информационным технологиям Kronos Labs.

Но это не просто проблема «сокращения бюджета»; более глубокая движущая сила исходит от эволюции мышления первой стороны (команды проекта).

Понимание маркетмейкерского бизнеса командами проектов значительно улучшилось. Они начали понимать пространство прибыли маркетмейкеров, больше не удовлетворяясь расплывчатыми обязательствами по ликвидность, а требуя количественных KPI, четкой логики доставки и глубокого объяснения эффективности использования каждого фонда.

Короче говоря, меньше средств, выше требования.

Столкнувшись с этим давлением, топовые маркетмейкеры не стали слепо вступать в ценовую войну. Винсент подчеркнул, что маркетмейкинг — это индустрия, которая ценит системы, контроль рисков и опыт. Как только котировки падают ниже стоимости покрытия риска, маркетмейкеры столкнутся не с эрозией прибыли, а с кризисом выживания. Поэтому, когда соотношение риск-вознаграждение несбалансировано, они предпочтут отказаться.

Это означает, что рынок не был полностью пронизан «игроками с низкими ценами»; вместо этого он отфильтровал группу выживших, которые держат линию.

Еще одно текущее явление: качественные клиенты в дефиците, а долгохвостые проекты не приносят прибыли.

Риль из ATH-Labs заявил: «Количество проектов, которые действительно имеют ценность для маркетмейкинга, гораздо меньше, чем количество маркетмейкеров на рынке». Многие долгохвостые проекты из-за отсутствия глубины или подверженности арбитражу, даже если они соответствуют критериям маркетмейкинга, с трудом генерируют устойчивую прибыль.

Это привело к типичной ситуации «высокий спрос, низкое предложение»: топовые маркетмейкеры сосредоточены на качественных проектах, в то время как малые и средние команды могут только спиралевидно вращаться внутри маржинальных проектов с тонкой прибылью и чрезвычайно высокими рисками.

В этом контексте маркетмейкерский бизнес эволюционирует из простого «центра прибыли» в «точку входа в отношения». Многие маркетмейкеры рассматривают маркетмейкинг как ступеньку для долгосрочного сотрудничества, позволяющую им войти в казначейства проектов, OTC торговлю, структурированные продукты и даже стать отправными точками для консультаций по вторичному рынку или управления активами.

Другими словами, истинная прибыль все чаще заключается не в «комиссии за маркетмейкинг», а в последующих структурах. Это также объясняет, почему многие маркетмейкеры, которые все еще активны, одновременно расширяются в инвестиции, управление активами, консалтинг и другие направления бизнеса. Они не трансформируются; вместо этого они ищут «пространство для продления жизни» для уже сжатого основного бизнеса.

Переформатирование индустрии: Разделение стола

В предыдущем цикле конкуренция маркетмейкеров в основном происходила за одним столом, с теми же торговыми платформами, теми же формами продуктов и теми же показателями ликвидность.

Однако в этом году этот стол разделяется.

Появление ончейн-маркетмейкинга, деривативов, токенизация акций и других новых треков систематически меняет конкурентный ландшафт маркетмейкеров.

На уровне нарратива ончейн-маркетмейкинг часто называют «открытым, децентрализованным», но на практике барьеры для входа растут, а не падают. Неопределенность реальной ликвидность, ограничения среды исполнения и нормализованные риски смарт контракт делают это совершенно другой кривой обучения, а не простой задачей.

По сравнению с ончейн-маркетмейкингом, маркетмейкинг деривативов демонстрирует противоположные характеристики. Он имеет высокий барьер для входа, но как только он установлен, ров очень глубокий.

В маркетмейкинге деривативов рынок контрактов имеет чрезвычайно строгие требования к контролю рисков и управлению позициями, что делает маркетмейкинг деривативов естественным образом склонным к институтам с большим размером капитала, более богатым опытом контроля рисков и более зрелыми системами. На этом треке у новых игроков есть возможности, но маржа ошибки чрезвычайно мала.

Что касается токенизации акций, хотя это рассматривается как ключевой нарратив, соединяющий традиционные финансы, он все еще находится на ранних стадиях на уровне маркетмейкинга. Основная проблема заключается в сложности структур хеджирования и расчетов, что заставляет большинство маркетмейкеров занимать позицию «сначала исследование, осторожное участие».

Другими словами, это трек с чрезвычайно высоким потенциалом, но еще не сформировавший стабильную модель маркетмейкинга.

С точки зрения Риля, эти новые типы треков маркетмейкинга не только переформатируют структуру индустрии, но и являются источником их давления инноваций. Хотя клиентская база уменьшилась, им все еще нужно быстро адаптироваться к постоянно появляющимся новым рыночным трендам и предоставлять проектам лучшие стратегии маркетмейкинга.

«Индустрия маркетмейкинга движется от «единого рынка» к структурированной экосистеме «параллельных мульти-треков». Конкуренция между маркетмейкерами смещается от «гомогенизированной конкуренции» к дифференциации возможностей по трекам», — заявил Риль.

Ров крипто-маркетмейкеров

По мере того как сверхприбыли отступают, роли смещаются, а треки дифференцируются, реальность становится все более ясной: конкуренция между маркетмейкерами больше не о том, кто агрессивнее, а о том, кто с меньшей вероятностью совершит ошибки.

На данном этапе то, что действительно их отличает, — это не одно преимущество, а целый набор трудновоспроизводимых системных возможностей.

Эти системные возможности включают стабильную торговую систему, строгую систему управления рисками, сильные исследовательские возможности, комплаенс и аудируемость, которые все вместе выстраивают систему доверия крипто-маркетмейкеров.

Джозеф сообщил, что кредитные расходы и расходы на комплаенс, потраченные на создание этой системы доверия, в настоящее время являются самыми большими расходами. Хотя индустрия крипто-маркетмейкинга уже является высококонкурентным рынком, для новичков установление консенсуса и репутации, а также работа с рисками могут не обязательно быть более опытными, чем у давно существующих маркетмейкеров.

Крипто-рыночная чистка 11 октября 2025 года была подтверждением. Винсент заявил, что это событие отразило то, что скорость распространения рычагов и ликвидации уже намного быстрее, чем традиционные механизмы реагирования на контроль рисков; индустрия ускоряет дифференциацию, команды с недостаточной инфраструктурой и возможностями контроля рисков будут устранены, а рынок будет эволюционировать в сторону большей концентрации и институционализации.

«Маркетмейкинг — это теперь системная инженерия. Команды, которые могут действительно выжить в долгосрочной перспективе, — это не те, кто избегает риска один раз, а те, кто с самого начала предполагает, что чистка обязательно произойдет, и готовится к ней», — сказал Винсент.

В целом, истинный ров поставщика ликвидность заключается в том, чтобы «быть трудно фатально ошибиться» в нескольких ключевых точках. Это привело к тому, что может показаться контринтуитивным результатом: самые успешные поставщики ликвидность — самые сдержанные, институционализированные и систематизированные.

По мере того как рынок переходит в фазу интенсивной конкуренции и институционализации рисков, крипто-поставщики ликвидность больше не являются просто «краевыми арбитражерами», а критически важной, но тесно связанной фундаментальной ролью в крипто-финансовой системе.

Их логика выживания теперь все ближе к традиционным финансам, работая с той же точностью, что и гиганты высокочастотной торговли Уолл-стрит, но в «темном лесу», который никогда не спит, с волатильностью в десять раз выше, чем у Nasdaq, и открытым для торговли 24/7.

Это не просто возвращение к традиционным финансам, а эволюция видов в экстремальных условиях.

Ссылка на оригинальную статью