Диалог с основателем Pantera: Биткойн достиг скорости бегства, традиционные активы остаются позади

Автор оригинала: The Master Investor Podcast с Уилфредом Фростом

Оригинальный текст: Baihua Blockchain

В этом интервью Уилфред Фрост провел вторую подробную беседу с Дэном Морехедом, основателем Pantera Capital. Они обсудили позиционирование Биткойна в цикле после снижения на 50% от своего пика; как девальвация фиатной валюты создает конфликты богатства между поколениями; и почему этот раунд «умных денег» на самом деле последний, кто входит.

Основные моменты

• Большинство институциональных инвесторов по-прежнему имеют позицию 0,0% в блокчейне, буквально ноль.
• Это не золото достигло нового максимума, а фиатная валюта упала до исторического минимума.
• Возможно, впервые в истории "умные деньги" последними входят в торговлю.
• Средний возраст покупателей недвижимости впервые в США увеличился с 28 до 40 лет.
• Мы стоим на пороге генерационного перелома, когда валюта и нация расходятся.
• Совсем скоро стейблкоины, вероятно, займут половину банковских вкладов в течение десятилетия.
• Биткойн достиг скорости выхода из гравитационного поля, и я не могу найти никаких факторов, которые могли бы сорвать этот процесс.
• Если вы не имеете отношения к блокчейну, в некотором смысле, вы проигрываете этой тенденции.

01. "Все еще самая асимметричная торговля в истории"

Организатор: В прошлый раз, когда вы были здесь, мы погрузились в макрологику криптовалют. Какая была поразительно низкая цена, по которой вы впервые купили Bitcoin?

Дэн Морхед: $65.

Ведущий: $65 по сравнению с сегодняшней ценой около $66 000, это как два разных мира. В той передаче вы назвали Bitcoin «самой асимметричной сделкой в истории». Вы до сих пор придерживаетесь этого мнения?

Дэн Морхед: Да, я до сих пор так считаю. На протяжении всей своей карьеры я искал асимметричные возможности, когда потенциал роста намного превышает риск снижения. Биткойн и более широкий криптопространство представляют собой самую сильную асимметрию, которую я когда-либо видел.

В первые дни я говорил другим: вы можете полностью потерять свой капитал, поэтому не инвестируйте больше, чем можете позволить себе потерять. Но в то же время вы можете потенциально получить 5x, 10x или даже в тысячи раз больше своих инвестиций.

Причина моего оптимизма в том, что мы все еще находимся на очень ранних стадиях. У большинства институциональных инвесторов доля в блокчейне и криптовалютах все еще составляет 0,0%. Буквально ноль. Пока риск снижения по сравнению с огромным объемом глобальных финансовых активов ничтожен, а потенциал роста может переопределить всю денежную систему, эта асимметрия не исчезнет.

02. Четырехлетний цикл снова подтвердился

Организатор: Наша последняя запись была 12 октября, и выбор времени был интересным. Примерно 6 октября криптовалюты достигли временного пика, после чего последовало снижение. С тех пор Bitcoin упал примерно на 50%. Как человек, который прошел через несколько циклов, как вы интерпретируете это падение?

Дэн Морхед: Любые попытки изменить мир будут сопровождаться большим ажиотажем и волатильностью. На пиках царит оптимизм, а на локальных минимумах - пессимизм. Pantera глубоко вовлечена в эту индустрию уже 13 лет и прошла через четыре полных четырехлетних цикла. Эти циклы на самом деле очень регулярны и даже предсказуемы.

Когда мы встречались в октябре, мы оказались рядом с пиком, который мы предсказывали два или три года назад. На основе моделей из первых трех циклов мы ожидаем, что биткоин достигнет еще одного временного пика примерно в августе 2025 года. Хотя мы надеялись увидеть разные результаты на этот раз, например, что новая политика правительства нарушит цикл, оглядываясь назад, циклические закономерности снова сбылись. Рынок снизился на 50%. Это звучит как много, но по сравнению с предыдущими циклами, когда падения часто составляли 85%, на этот раз это на самом деле гораздо мягче. Рынку все еще может понадобиться примерно год, чтобы достичь дна, что соответствует прошлым тенденциям.

Организатор: Тогда вы не казались медведями. Думаете, этот цикл в конечном итоге упадет на 75–80%, как раньше?

Дэн Морхед: Это ключевой вопрос. Тогда я не предсказывал такого сильного падения, потому что было много положительных факторов. Но у рынка свой ритм. Я хочу отметить, что на предыдущих пиках цены были далеки от долгосрочной логарифмической линии тренда, демонстрируя безумную параболическую траекторию. Например, в 2013 году цена выросла в десять раз за четыре месяца, предшествовавшие пику. На этот раз цена не демонстрировала такой крайней перегрева; она просто примерно вернулась к уровням 2021 года.

Поэтому я считаю, что текущая цена, вероятно, находится в нижнем диапазоне. Хотя для достижения дна может потребоваться еще шесть-восемь месяцев, если у вас горизонт инвестирования от четырех до пяти лет, то сейчас это очень привлекательная позиция.

Организатор: Текущая цена составляет около 66 000 долларов. Многие технические аналитики утверждают, что 60 000 долларов - это ключевой уровень поддержки, и если он прорвется, цена может упасть до 25 000 долларов. Вы согласны?

Дэн Морхед: Я не силен в техническом анализе. Мы никогда не пытаемся совершать сделки в ультракоротком периоде. Наш подход к управлению фондами больше похож на венчурный капитал, с перспективой в 5, 10 или даже 20 лет. С этой точки зрения, текущая цена уже довольно низкая.

03. Почему Биткойн всегда первым получает удар?

Организатор: Почему Биткойн всегда является «мешком для ударов» среди рисковых активов? Когда Насдак и S&P 500 достигают пика, криптовалюты часто первыми распродаются. Будет ли эта ситуация продолжаться вечно?

Дэн Морхед: Это очень проницательное наблюдение. Подумайте об этом: если серьезный шок произойдет вне торговых часов с понедельника по пятницу, вы не сможете продать акции. Тем временем криптовалюта - это единственный рынок с высокой ликвидностью в мире, который достиг $2 триллионов и открыт 24/7 круглый год.

Когда возникают геополитические кризисы, учреждения хотят немедленно снизить уровень риска, и Биткойн становится единственным активом, который они могут реализовать в режиме реального времени. Это приводит к тому, что в краткосрочной перспективе на него оказывается чрезмерное давление со стороны продавцов. Но обратите внимание, что, хотя корреляция резко возрастает в моменты "молниеносного обвала", в долгосрочной перспективе корреляция между Bitcoin и S&P 500 на самом деле очень низкая, около 0,1–0,2. На протяжении многих лет криптовалюты движутся вверх независимо, в то время как традиционные активы могут просто держаться на плаву.

04. Не золото достигает новых максимумов, а фиатные валюты опускаются до исторических минимумов

Организатор: Давайте поговорим о золоте. За последние 12 месяцев золото выросло на 55%, в то время как биткоин остался на прежнем уровне. Разрушает ли это представление о биткоине как о "цифровом золоте"?

Дэн Морхед: Золото - это интересный актив в «старом стиле». Периодически оно попадает в поле зрения общественности. До 2025 года ETF на золото на самом деле демонстрировали чистый отток средств в течение нескольких лет подряд, в то время как средства хлынули в ETF на Bitcoin. Но к 2025 году люди внезапно осознали, что доллар ускоряет девальвацию, и эта срочность заставила средства вернуться в золото.

Но я думаю об этой проблеме с другой точки зрения: это не золото или недвижимость достигают новых максимумов, а фиатная валюта бьет исторические минимумы. По мере того, как печатные станки продолжают работать, количество фиатных денег, необходимых для покупки фиксированного количества активов, неизбежно будет продолжать расти. Термин "фунт" изначально представлял собой один фунт чистого серебра, но теперь вам нужно вытащить сотни купюр, чтобы купить тот же вес серебра. Правительства могут печатать деньги в неограниченном количестве, и это является основой торговли девальвацией.

Организатор: Разве мы сейчас не находимся в удивительном цикле девальвации?

Дэн Морхед: Абсолютно. Федеральная резервная система определяет «ценовую стабильность» как девальвацию на 2% в год, что само по себе абсурдно. Стабильность должна быть нулевой. Даже если девальвация составляет всего 2% в год, покупательная способность человека сократится почти на 90% за всю жизнь. Я считаю, что люди начинают осознавать, что им необходимо держать фиксированное количество твердых активов, будь то акции, золото или криптовалюты.

Эта торговля девальвацией также имеет четкие характеристики поколений. Массовая эмиссия денег привела к росту цен на активы, что принесло пользу старшему поколению, которое уже владеет недвижимостью и акциями, в то время как это ограничило возможности для социального роста молодого поколения. Средний возраст покупателей недвижимости впервые в США увеличился с 28 до 40 лет. Поскольку они не могут накапливать богатство традиционными способами, для молодого поколения очень рациональным выбором становится обращение к криптовалютам. Если вы посмотрите на кривые роста заработной платы и цен на жилье с 1990 года, вы обнаружите, что разрыв стал абсурдно большим.

05. Отделение валюты и нации

Организатор: Как геополитические конфликты меняют логику криптовалют?

Дэн Морхед: Война всегда приводит к устойчивой инфляции. Но что еще более важно, мы являемся свидетелями «разделения валюты и нации». В древности валютой было золото, которое естественным образом было независимо от правительства. Позже правительства монополизировали право печатать деньги, но оказалось, что они не справляются с этим хорошо.

В следующее десятилетие люди постепенно поймут, что валюта не нуждается в национальном одобрении. Геополитические конфликты сделали эту тенденцию более очевидной — мир становится поляризованным. Если вы страна, которая не принадлежит к лагерю США, или если вы беспокоитесь о том, что ваши активы могут быть заблокированы или заморожены, вам нужен актив, который не контролируется ни одной страной. Китай когда-то вложил значительную часть своих валютных резервов в США Казначейские облигации, которые становятся более рискованными в текущих международных условиях. Биткойн, как актив, независимый от банковской системы и системы санкций, становится еще более ценным в периоды конфликтов.

06. "Умные деньги" на самом деле входят в игру последними

Организатор: Сколько людей действительно владеют криптовалютами прямо сейчас? Есть ли много настоящих крупных институциональных позиций по всему миру?

Дэн Морхед: Все еще очень мало. Хотя в мире насчитывается от трех до четырех сотен миллионов человек, владеющих криптовалютами, у большинства из них небольшие позиции, которые скорее для "развлечения". Однако я считаю, что в течение десятилетия, благодаря распространению смартфонов (с 4 миллиардами пользователей по всему миру), большинство людей будут использовать криптовалюты. Их трансграничные переводы быстры, почти бесплатны и не требуют чьего-либо разрешения.

Возможно, впервые в истории "умные деньги" последними входят в торговлю. За последние 40 лет все инвестиционные возможности, которые я видел, обычно предполагали, что Уолл-стрит получает мясо первым, а розничные инвесторы собирают крошки в конце. На этот раз ситуация полностью изменилась, и лидируют индивидуальные инвесторы. Я выступал на одной сцене со многими титанами альтернативных инвестиций, управляющими сотнями миллиардов долларов, многие из которых ничего не знают о Биткоине.

Вот почему я так оптимистичен —эти умные, богатые институциональные фонды в конечном итоге войдут на рынок. В настоящее время Coinbase уже включена в индекс S&P 500. Если вы не имеете отношения к блокчейну, в некотором смысле, вы проигрываете этой тенденции.

07. Изменение политики с враждебной на благоприятную

Организатор: Изменение отношения нового правительства является важной переменной в этом цикле. Как вы оцениваете текущую политическую обстановку?

Дэн Морхед: Это огромный попутный ветер. Предыдущая администрация занимала враждебную позицию по отношению к блокчейну, преследуя Coinbase и принимая жесткие меры против Ripple. Текущее правительство готово развивать эту отрасль. Хотя темпы законодательного прогресса всегда вызывают разочарование, честно говоря, то, что США Конгресс уделяет время обсуждению таких тем, как «структура рынка стейблкоинов» сам по себе указывает на качественное изменение статуса отрасли.

Что касается стейблкоинов, это революция, которая разворачивается поэтапно. В настоящее время стейблкоины, возможно, еще не полностью выплачивают проценты, но это всего лишь вопрос времени. Стейблкоины съедают рынок банковских вкладов. В настоящее время объем стейблкоинов составляет около 400 миллиардов долларов, в то время как банковские вклады составляют 17 триллионов долларов. (Примечание редактора: По состоянию на март 2026 года общая рыночная стоимость стейблкоинов составляет около 300-320 миллиардов долларов, согласно данным нескольких платформ, таких как DefiLlama и CoinDesk.) В ближайшее десятилетие стейблкоины, вероятно, займут половину банковских вкладов, поскольку они доступны 24/7 на мобильных телефонах, предоставляя гораздо более качественный сервис по сравнению с традиционными банками.

08. Появятся ли стратегические резервы биткоина?

Организатор: Вы также обращаете внимание на компании, занимающиеся управлением цифровыми активами, такие как MicroStrategy. Как вы думаете, правительства создадут стратегические резервы биткоина в будущем?

Дэн Морхед: Я думаю, что это очень вероятно. У США уже есть определенный объем резервов цифровых активов, большая часть которых поступает из конфискаций правоохранительными органами. И теперь они больше не продают эти активы и могут даже начать их накапливать. Страны, связанные с США, последуют этому примеру по стратегическим причинам, в то время как страны, противостоящие США, будут покупать их в оборонительных целях. Для продвижения через политический механизм потребуется время, но тенденция необратима.

09. Почему Solana?

Организатор: В конкурентной борьбе между сетями первого уровня, почему вы особенно оптимистично настроены в отношении Solana?

Дэн Морхед: Мы долгосрочно удерживаем Bitcoin, но Bitcoin сосредоточен на хранении стоимости и не может обрабатывать высокочастотную торговлю с десятками тысяч транзакций в секунду. Solana разработана для высокой производительности, она дешевле и быстрее, подходит для сложных сценариев применения, таких как игры и высокочастотная торговля. В интернете есть Google и Facebook; в пространстве блокчейна также будет несколько основных сетей первого уровня. Биткойн - это золото, а Солана может быть цифровой дорогой.

10. Индекс Nasdaq упал на 12%, Биткойн - на 50%, разве это разумно?

Организатор: Индекс Nasdaq упал на 12,5% по сравнению с пиком, а Биткойн - на 50%. Разумна ли эта раз disconnect?

Дэн Морхед: Я думаю, это очень неразумно. В настоящее время оценки акций находятся на исторических максимумах, с очень низкими страховыми премиями, в то время как процентные ставки остаются высокими, что означает, что акции очень дороги по сравнению с облигациями.

Сектор ИИ также показывает признаки перегрева, при этом оценки многих компаний в области ИИ значительно превышают трендовые линии.

В отличие от этого, криптовалюта находится на 50% ниже своей долгосрочной трендовой линии. С точки зрения распределения активов, криптовалюта в настоящее время находится в очень привлекательной перепроданной зоне. Даже если Nasdaq продолжит снижаться в будущем, я считаю, что криптовалюты покажут лучшие результаты за двухлетний период.

11. «Я не могу найти никаких факторов, которые могли бы сорвать этот процесс»

Организатор: Чем отличается ваш настрой сейчас от того, что был у вас во время медвежьих рынков 2014 и 2018 годов?

Дэн Морхед: Совершенно другим. В первые дни у меня были моменты холодного пота, я переживал, что весь эксперимент рухнет из-за взлома или репрессивных мер со стороны регуляторов. Но после краха Mt. Gox, нескольких отступлений на 85% и неустанного внимания со стороны регуляторов, эта индустрия не только выжила, но и стала сильнее. Она достигла скорости бегства.

Организатор: Есть ли какое-либо событие, которое могло бы заставить вас полностью отказаться от своего оптимистичного взгляда?

Дэн Морхед: Несколько лет назад я составил длинный список рисков, включая безопасность хранения, взломы и регуляторную неопределенность. Но, оглядываясь назад, большинство из этих рисков были решены. Хотя никто не может гарантировать, что завтра не произойдут непредвиденные события, логически я не могу найти никаких факторов, которые могли бы сорвать этот процесс. Глобальная денежная система на основе смартфонов - это неизбежное направление развития человеческого общества. При 4 миллиардах пользователей смартфонов по всему миру финансовая инклюзивность, принесенная блокчейном, гораздо важнее, чем обмен фотографиями в социальных сетях.