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告別「空氣」投資：用這6大指標幫助你選擇爆款專案

By: blockbeats|2026/01/08 17:30:06
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原文標題：如何使用 DeFi 指標評估加密貨幣
原文作者：Patrick Scott，Dynamo DeFi
原文編譯：深潮 TechFlow

過去，加密資產的分析大多圍繞圖表、炒作周期和敘事展開。然而，隨著行業逐漸成熟，實際表現比空頭承諾更為重要。你需要一個過濾器，幫助你從繁瑣的信息中提煉出真正有價值的信號。

幸運的是，這個過濾器已經存在，它被稱為鏈上基本面（Onchain Fundamentals）。

鏈上基本面為 DeFi（去中心化金融）相較於傳統金融（TradFi）提供了結構性優勢。這不僅是「DeFi 將勝出」的诸多原因之一，也是每個想要投資這個行業的人必須理解的核心。

在過去的四年裡，我一直沉浸在 DeFi 數據指標的研究中，最初是作為一名研究員，後來加入了 DefiLlama 團隊工作。這篇文章總結了我在這段時間裡學到的一些最有用的分析框架，希望能幫助你開始使用這些工具。

告別「空氣」投資：用這6大指標幫助你選擇爆款專案

來源: https://defillama.com/?stablecoinsMcap=true&dexsVolume=true

為什麼 DeFi 指標很重要？

鏈上數據不僅僅是評估加密資產的一次突破，更是整個金融數據領域的一次革命。

試想一下，傳統投資者是如何評估公司的：他們需要等待季度財報的發布。而現在，甚至有人提出將財報發布頻率從每季度改為每半年一次。

相比之下，DeFi 協議的財務數據是實時可用的。像 DefiLlama 這樣的網站每天甚至每小時都會更新相關數據。如果你想按分鐘追踪收入，你甚至可以直接查詢區塊鏈數據來實現（雖然過於細緻化的數據可能意義不大，但你確實有這個選擇）。

這無疑是一次透明度的革命性突破。當你購買一家上市公司的股票時，你依賴的是管理層通過會計師審核後發布的財務數據，這些數據通常會有數周甚至數月的延遲。而當你評估一個 DeFi 協議時，你直接讀取的是實時發生在不可篡改的賬本上的交易記錄。

當然，並非每個加密項目都有值得追踪的基本面數據。例如，很多「梗幣」（Memecoins）、只有一份白皮書和一個 Telegram 群的「空氣項目」，在這些情況下，基本面分析並無太大幫助（儘管像持幣人數這樣的其他指標可能提供一些參考）。

但對於那些能產生費用、累積存款並將價值分配給代幣持有者的協議來說，它們的運行會留下數據痕跡，這些數據可以被追踪和分析，往往早於市場敘事的形成。

例如，Polymarket 的流動性已經增長了數年，這一趨勢早在預測市場成為熱點之前就已經開始顯現。

資料來源：https://defillama.com/protocol/polymarket

HYPE 代幣去年夏天的價格爆發性增長，源於其持續的高收入表現。

資料來源：https://defillama.com/protocol/hyperliquid?tvl=false&revenue=true&fees=false&groupBy=monthly

這些指標早已暗示了未來的走向，你只需要知道在哪裡尋找。

核心指標解析

讓我們從 DeFi 投資中需要了解的核心指標開始。

TVL（總鎖倉量，Total Value Locked）

TVL 衡量的是存入某個協議智能合約中的資產總價值。

· 對於借貸平台來說，TVL 包括抵押品和提供的資產。

· 對於去中心化交易平台（DEX），TVL 指的是流動性池中的存款。

· 對於區塊鏈網路，TVL 是部署在該網路上所有協議的總鎖倉量。

来源: https://defillama.com/

在传统金融（TradFi）中，TVL 类似于资产管理规模（AUM，资产管理规模）。对冲基金通过报告 AUM 来展示客户托付给他们的资金总额。而 TVL 的作用类似，它反映了用户存入协议的资金总量，表明了用户对该协议智能合约的信任程度。

不过，多年来 TVL 这一指标也受到了不少批评，其中一些批评是有道理的。

· TVL 不衡量活动量。 一个协议可能拥有数十亿美元的存款，但几乎不产生任何费用。

· TVL 与代币价格高度相关。如果 ETH 价格下跌 30%，所有持有 ETH 的协议 TVL 都会同比下降，即使没有发生实际提款。

由于大多数 DeFi 存款是波动性代币，TVL 很容易受到价格波动的影响。因此，精明的观察者会结合美元净流入（USD Inflows）和 TVL 来区分价格变化与实际存款活动。美元净流入通过计算每种资产在连续两天之间的余额变化（乘以价格）并将其汇总得出。例如，一个 100% 锁仓在 ETH 中的协议，如果 ETH 价格下跌 20%，其 TVL 会下降 20%，但美元净流入为 $0。

尽管如此，当 TVL 同时以美元和代币形式呈现，并与活动或生产力指标结合使用时，仍然具有价值。TVL 依然是衡量协议信任度和整个 DeFi 规模的重要工具。只是不要将其误认为是完整的评估标准。

费用、收入与持币者收入

在 DeFi 中，这些术语的定义与传统会计中有所不同，可能会让人感到困惑。

· 费用（Fees）： 从用户的角度来看，费用指的是你使用协议时支付的成本。例如，当你在 DEX 上进行交易时，你需要支付交易费。这个费用可能完全归流动性提供者所有，也可能部分归协议所有。费用代表了用户支付的总额，无论最终流向如何。在传统金融中，这相当于总收入（Gross Revenue）。

· 收入（Revenue）： 收入指的是協議的收益份額。也就是說，在使用者支付的所有費用中，協議實際保留了多少？這些收入可能流向協議的金庫、團隊或代幣持有者。收入不包括分配給流動性提供者的費用，可以將其視為協議的總收入（Gross Income）。

· 持幣者收入（Holders Revenue）： 這是一個更為狹隘的定義，僅追蹤那些通過回購、銷毀費用或直接質押分紅分配給代幣持有者的收入部分。在傳統金融中，這類似於股息和股票回購的結合。

這些區別在估值中至關重要。某些協議可能產生了大量費用，但由於幾乎所有費用都分配給了流動性提供者，最終收入卻少得可憐。

DefiLlama 目前已經為許多協議發布了完整的收入報表。這些報表基於鏈上數據自動更新，將收入分解為不同專案，並以標準會計語言重新定義這些指標。

來源：https://defillama.com/protocol/aave

這些收入報表還配有資金流向可視化圖表，展示了資金從使用者流入協議，再分配到各利益相關方的全過程。如果你想深入了解特定專案的經濟模式，這些信息非常值得探索。

來源：https://defillama.com/protocol/aave

交易量（Volume）

交易量用於追蹤交易活動的規模。

· DEX 交易量：統計去中心化交易平台（DEX）上的所有交易對換。

· 永續合約交易量（Perp Volume）：統計所有永續合約交易平台上的交易總量。

来源: https://defillama.com/pro/97i44ip1zko4f8h

交易量是衡量整体加密市场参与度的一个关键指标。当人们积极使用数字资产时，他们会进行交易。交易量的激增通常与市场的兴趣变化相关联，无论是市场狂热的上涨还是恐慌性的抛售。

相比于之前的周期，永续合约的交易量显著增长。在 2021 年，永续合约交易平台的存在感还十分有限。而如今，像 Hyperliquid、Aster 和 Lighter 这样的平台每天的交易量已达数十亿美元。由于该领域的快速增长，与过去的历史数据进行对比意义有限。比如，将当前的永续合约交易量与 2021 年的数据相比，只能说明这个领域得到了扩张，而无法提供更多有价值的信息。

在某一类别中，相较于绝对交易量，市场份额的变化趋势更为重要。例如，一个永续合约 DEX 的市场份额从 5% 增长到 15%，即使其绝对交易量有所下降，也表明其市场地位在实际提升。DefiLlama 的自定义仪表盘库中提供了许多市场份额图表，值得一看。

未平仓合约（Open Interest）

未平仓合约是指未平仓或未被强制平仓的衍生品合约的总价值。对于永续合约 DEX 而言，未平仓合约代表了所有尚未关闭或清算的头寸。

来源: https://defillama.com/open-interest

未平仓合约（Open Interest）是衡量衍生品平台流动性的重要指标。它反映了当前活跃的永续合约头寸中部署的总资本量。

在市场波动期间，该指标可能会迅速崩溃。一场大规模的强制平仓潮可能会在数小时内将未平仓合约抹去。通过追踪此类事件后的恢复情况，可以观察一个平台是否能够重新吸引流动性，还是资金已经永久迁移至其他平台。

穩定幣市值（Stablecoin Market Cap）

對於區塊鏈網路而言，穩定幣市值是指部署在該網路上的所有穩定幣的總價值。

來源：https://defillama.com/stablecoins/chains

穩定幣市值是衡量資本流入的重要指標。與受代幣價格波動影響的 TVL 不同，穩定幣代表的是用戶通過跨鏈橋真正注入到鏈上的美元（或等值美元）。例如，當某條鏈上的穩定幣市值從 30 億美元增長到 80 億美元，這意味著有 50 億美元的真實資本流入了該生態系統。

自 2023 年 10 月以來，大約 1800 億美元以穩定幣的形式流入了加密市場。其中的一部分不可避免地進入了 DeFi，推動了 TVL 增長、交易量增加以及費用生成。穩定幣流動類似於一個國家經濟中的資本流入，穩定幣供應的增加意味著新資金的進入，而供應的減少則表明資本的流出。

應用收入與應用費用（App Revenue & App Fees）

應用收入和應用費用是鏈級別的指標，統計的是部署在該鏈上的所有應用所產生的收入和費用，但不包括穩定幣、流動性質押協議以及 Gas 費用。

我將其視為區塊鏈的「GDP」，它展示了該生態系統中實際發生的經濟活動規模。

收入指標是最難伪造的數據之一，因為它需要用戶真正花費資金。這使得它成為判斷 DeFi 生態系統活動水平的高信號指標。

需要注意的是，你不能基於應用收入進行估值，因為基於與資產無直接關聯的收入來估值是沒有意義的。應用收入和應用費用更適合用來診斷一條鏈是否在增長，而不是用來評估它的價值。

如何有效解讀這些指標？

理解單個指標是第一步，但要有效利用它們，需要一個分析框架。我傾向使用以下三步分析方法：

1. 優先關注持續、穩定的增長。

2. 同時追蹤存量指標和流量指標。

3. 考慮代幣解鎖和激勵機制的影響。

1. 優先關注持續、穩定的增長

那些收入圖表中出現短暫飆升後又迅速崩潰的協議，無法體現可持續的價值創造。我見過無數協議在某一週創下收入記錄，但一個月後便銷聲匿跡。

真正重要的是在較長時間範圍內的穩定增長。例如，一個協議的月收入從 50 萬美元逐步增長到 200 萬美元，歷時六個月，這表明其增長是可持續的。而一個協議如果某週收入突然飆升至 500 萬美元，但隨後迅速跌至 30 萬美元，則可能只是昙花一現的異常現象。

在加密行業，時間的流逝比傳統市場快得多。在這裡，一個月的持續增長大致相當於傳統市場中的一個季度。如果一個協議的收入在六個月內持續增長，可以將其視為一家連續六個季度收益增長的公司。這種表現是值得關注的。

2. 同時追蹤存量和流量指標

· 存量指標（Stock Metrics）：如 TVL（總鎖倉量）、未平倉合約（Open Interest）、穩定幣市值、財政金庫等，告訴你有多少資金被存入協議中。

· 流量指標（Flow Metrics）：如費用（Fees）、收入（Revenue）、交易量（Volume）等，告訴你協議中的實際活動量。

兩者同樣重要。

活動量更容易被伪造。例如，一個協議可以通過激勵措施或刷交易（Wash Trading）來人为提高交易量，而這種臨時的激增現象並不罕見。而流動性卻很難製造出來。要讓用戶真正存入資金並長期留存，需要協議具備實際的效用或提供有吸引力的收益。

在評估任何協議時，至少選擇一個存量指標和一個流量指標進行分析。例如：

· 對於永續合約 DEX，可以選擇未平倉合約和交易量。

· 對於借貸協議，可以選擇 TVL 和費用。

· 就區塊鏈而言，您可以選擇穩定幣市值和應用收入。

如果這兩類指標都顯示出增長，說明協議確實在擴展。如果只有活動量指標在增長，而流動性停滯不前，則需要深入分析，可能存在人为操控。如果只有流動性增長，而活動量停滯不前，可能說明存款主要來自少數「巨鯨」。

3. 考慮代幣解鎖和激勵措施

代幣解鎖會產生抛售壓力。協議每週釋放的歸屬代幣中，總會有一部分被出售。如果沒有其他來源的需求來抵消這種抛售，代幣價格就會下跌。

在投資之前，請檢查代幣的解鎖計劃。一個流通量已經達到 90% 的協議，未來的稀釋壓力很小。而流通量只有 20%，且三個月後將迎來大規模解鎖的協議，其投資風險則完全不同。

同樣，高收入的協議如果發放的代幣激勵超過從性收入，其高收入數據看起來就不那麼令人印象深刻了。DefiLlama 通過「收益（Earnings）」指標對此進行追踪，該指標從收入中扣除了激勵成本。例如，一個協議可能每年產生 1000 萬美元的收入，但卻發放了 1500 萬美元的代幣獎勵。

雖然激勵措施是早期推動協議增長的有效策略，並且在協議生命周期的初期通常是必要的，但它們確實會產生抛售壓力，而這種壓力需要被其他需求所抵消。

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