預測市場與新興原語：當前最大挑戰是什麼？

原文標題：《Jsquare 研報「預測市場與新興原語」》

原文來源：Jsquare Investment Team

預測市場（也稱為事件衍生性商品）是參與者根據未來事件的結果。在這些市場中，合約價格反映了大眾對某一事件發生機率的判斷。預測市場透過匯聚分散的訊息，讓大量獨立交易者共同形成高度準確的預測，往往比單一專家或傳統民調更具優勢。一種典型的形式是二元期權（binary option），如果事件發生則支付固定金額（例如 1 美元），否則支付 0 美元；因此，期權以美分計價的交易價格直接代表市場對事件發生機率的看法。

這種機制提供了一種即時更新的賠率指標，隨著新聞變化即時反映市場預期，使政治、體育、金融等事件的價格發現過程更加高效和連續。

預測市場的發展歷程

歷史上，像 Betfair（成立於 2000 年）這樣的博弈交易所開創了先例，讓用戶可以以點對點方式在體育賽事或政治結果上下注，而不必與莊家對賽事。早在 1988 年，像愛荷華電子市場（Iowa Electronic Markets）這樣的學術計畫就已經驗證了這個概念，透過小規模交易準確預測了美國大選結果。到了 2000 年代，總部位於愛爾蘭的 InTrade 成為廣受歡迎的政治及其他事件的真實貨幣市場，但由於監管問題，該平台在 2013 年被迫關閉。

早期的去中心化平台，例如 Augur（首個基於以太坊的預測協議，於 2018 年推出），展示了無需信任即可交易事件的潛力，在開放網路上提供二元、多選及標量市場。然而，Augur 的鏈上設計存在速度慢、流動性低和可用性差等問題，限制了其普及。近年來，新興平台如 Polymarket 更加重視用戶體驗（交易快速、介面簡潔）和低手續費，從而獲得了更廣泛的用戶認可。因此，預測市場在 2024 至 2025 年間逐漸進入主流，吸引了數十萬用戶，交易量達數十億美元。

交易量演變

現代預測市場經歷了從小眾到大規模發展的顯著成長。早期實例規模很小：1988 年的愛荷華電子市場的投資上限僅為 500 美元，但已證明其對美國大選預測的準確性。 2000 年代的網路交易所開始顯現真實交易量，例如 InTrade。到 2012 年美國大選時，InTrade 擁有超過 82,000 名用戶，光是該選舉的投注額就超過 2 億美元。 InTrade 的快速發展顯示了市場需求，但也引來了監管壓力——美國商品期貨交易委員會（CFTC）於 2012 年底起訴其營運未經註冊的交易所，導緻美國用戶被禁止使用該平台，最終平台關閉。

在運動博弈領域，Betfair 交易所（2000 年在英國推出）不斷累積流動性，到 2010 年代已成為全球最大的體育及政治事件預測市場。 2020 年美國總統選舉是 Betfair 的一個里程碑，僅針對該單一市場的配對投注額就超過 4.8 億英鎊。作為對比，6 億多美元的交易量遠超過以往的大選市場，顯示出每個選舉週期參與興趣持續上升的趨勢。

加密原生預測市場的交易量在 2020 年之前仍處於較小規模。 Augur 雖然在 2018 年上線並一度受到極大關注（其代幣完全稀釋估值（FDV）曾一度超過 10 億美元），但實際使用量始終有限，並受到以太坊高 Gas 費和復雜用戶體驗的限制。 Augur 的交易量最多也只有數百萬美元，且其市場流動性分散。

改變遊戲規則的是 Polymarket，該平台於 2020 年上線，專注於交易速度、用戶體驗和低門檻。 Polymarket 迅速崛起，成為加密預測市場的主導平台，尤其是在重大新聞事件期間表現突出。其交易活動在美國選舉週期內激增。例如，在 2024 年總統競選期間，Polymarket 的交易量在 2024 年 11 月單月就達到超過 25 億美元。截至 2024 年底，Polymarket 累計處理交易額約 90 億美元，擁有超過 30 萬用戶，使其成為迄今為止全球最大的預測市場。

Kalshi 是一家獲得 CFTC（美國商品期貨交易委員會）監管批准的預測市場交易所，於 2021 年上線。在完全符合美國監管框架的情況下仍能快速成長，十分值得關注。下圖展示了 Kalshi 的名義交易量成長曲線。

該領域面臨的最大挑戰

儘管取得了進展，預測市場仍面臨若干長期存在的挑戰，阻礙其達到傳統金融市場的地位。

1. 監管不確定性與法律障礙

迄今為止，最重大的障礙是監管問題。在許多司法管轄區，真實資金參與的預測市場在法律上被視為賭博或未註冊的金融交易所。加密平台早期嘗試透過離岸營運或作為去中心化協議來規避這些監管，但也因此遭受處罰（例如 Polymarket 於 2022 被 CFTC 處以 140 萬美元罰款，並被禁止向美國用戶提供服務）。全球範圍內，不同司法管轄區立場各異：有些國家（如英國透過 Betfair）允許受監管的交易所進行特定事件投注，而有些國家則完全禁止公共事件押注。這種零散的法律環境造成了不確定性，迫使許多預測市場項目不得不在灰色地帶運營，或採取區域封鎖的方式上線。即使聯邦監管機構態度出現鬆動（值得注意的是，CFTC 在 2025 年 9 月發布了一份不行動函，允許 Polymarket 的一家關聯公司在美國合法運營事件市場），州級法規仍可能橫加阻礙——近期 Robinhood 試圖進軍事件市場，卻被內華達、新澤西等州的監管機構叫停。

2. 流動性與市場深度

要讓市場能產出準確的機率定價，並吸引真正的投資者，充足的流動性是前提。大多數預測市場除了少數標誌性事件外往往難以維持足夠的流動性。我們經常看到交易量短暫飆升後迅速下滑——例如，Polymarket 在 2024 年美國大選結果揭曉後，用戶活躍度和交易量在一夜之間暴跌了 84%，因為交易者在大事件結束後紛紛離場。規模較小或小眾的市場則更容易出現買賣價差過大、參與度低等問題，使市場不僅容易受到操縱，也讓交易者缺乏參與興趣。

3. 預言機與結算挑戰

由於預測市場圍繞現實世界事件展開，因此需要可靠的機制來確定事件結果。去中心化市場嘗試了多種方案，但各有問題。 Augur 的模式依賴 REP 代幣持有者報告結果，並透過分叉機制解決爭議。儘管該模式去中心化，但在爭議事件中可能需要數週才能結算，而且理論上如果惡意行為者持有大量 REP，市場可能受到操控。新一代系統則採用 optimistic 預言機或外部資料來源，例如 Polymarket 利用 UMA 的 optimistic 預言機，這表示結果被提交後即被預設為真實，除非在設定的時間視窗內被質疑。這種方式加快了大多數結算速度，但仍依賴一組可信的質疑者，如果數據本身不明確，也可能出現問題。中心化平台（如 PredictIt、Betfair、Kalshi）則通常透過內部團隊決策或預設新聞來源來決定結果，但這同樣存在信任風險。

可能湧現的新原語

為了突破當前的限制，預測市場項目正在試驗新的原語和機制。

1. 預測衍生性商品市場

一個明顯的趨勢是在預測市場之上創造衍生性商品，使交易者可以像交易股票期貨或選擇權一樣，以槓桿方式押注事件結果。在傳統金融中，衍生性商品市場的規模通常遠大於現貨市場，因此將此概念引入預測市場，可能顯著提升整體交易量與流動性。

2. 高級自動化做市商與流動性機制

預計將會出現專為事件市場量身定制的改進版做市原語。標準的恆定乘積做市商（AMM）雖能提供基礎流動性，但對二元預測市場而言並不理想，因為其資本效率較低，且在大額交易時容易出現高滑點。未來更有可能部署新的 AMM 公式，例如動態集中流動性（dynamic concentrated liquidity）或經過調整的 LMSR（對數市場評分規則）等模型進行改進後的變體。

3. 互通性原語

隨著生態系的成熟，預測市場平台與其他 DeFi 協定之間的互通性將成為重要發展方向。例如，將預測市場的結果代幣（outcome tokens）用作借貸協議中的抵押品——換言之，用戶可以依據其投注組合的可計算預期價值，抵押這些代幣來借出穩定幣。此外，還可能出現分級（tranche）或指數型結構化產品：透過發行代表一籃子結果代幣的指數代幣（類似「預測版 ETF」），可以在二級市場中自由交易，或用於對某個主題進行廣泛押注。

預測市場投資機會

1. 衍生性商品市場

建立在預測市場之上的衍生性商品市場可能是該領域的下一階段趨勢。這類項目包括圍繞事件結果的永續合約、選擇權或其他槓桿化金融工具。其核心概念很簡單：在成熟金融體系中，衍生性商品交易量遠超過現貨，預測市場在未來也有望呈現類似的成長路徑。

· Gondor：預測市場交易者的 DeFi 借貸協議。透過允許用戶在不平倉 Polymarket 持股的情況下抵押其頭寸借貸，為預測市場交易者釋放流動性。用戶存入 YES/NO 份額作為抵押品，獲得穩定幣貸款；協議根據市場機率動態調整 LTV（質押率）並觸發自動清算，為週期較長的事件市場提升資本效率。

· D8X：一個專為槓桿化預測市場打造的新一代鏈上期貨協定。 D8X 推出了基於訂單簿的事件結果永續合約，將加密預測市場與高槓桿交易相結合。 D8X 專注於解決 $0–$1 事件合約的獨特波動性問題，旨在為從政治選舉到體育賽事等各類事件釋放衍生性商品交易量，並將「事件槓桿交易」視為預測市場產業的自然演進方向。

· dYdX：領先的去中心化永續合約交易所 dYdX 也正在進入事件市場領域。其 V4 升級將在獨立應用鏈上開放無許可的二元事件市場上架，允許用戶透過永續合約對真實世界事件進行槓桿交易。為此，dYdX 引入了共享流動性池 MegaVault 和鏈上預言機機制以支持事件結算

· Aura：為事件結果提供槓桿交易的協議。讓使用者透過永續風格的合約對現實世界敘事（選舉、體育、加密事件）進行方向性槓桿交易。 Aura 原生建構於 Hyperliquid 之上，利用其統一保證金體系實現深度流動性和低延遲撮合，同時存取 Polymarket 的資料作為結算參考來源。

· Polyindex：預測市場指數協議，允許用戶創建由多個 Polymarket 事件合約組成的 ERC-20 指數代幣。指數創建者選擇一組事件 ID 並設定權重，協議會持續同步 Polymarket 的市場價格、流動性與事件結果。用戶只需持有單一代幣，即可獲得一籃子事件的風險敞口；當底層事件陸續結算時，指數也會自動完成結算。

2. 無需許可的市場創建

預測市場最強大的成長槓桿在於允許任何人無需中間人即可創建和交易新市場。此類項目為用戶生成的事件市場提供基礎設施，從政治和加密價格到小眾社區預測均可覆蓋。這釋放了指數級的創新空間，類似於 Uniswap 在 DeFi 中實現的流動性民主化。透過降低市場部署門檻，這些協議能夠遠超越任何中心化預測平台的規模，將每個敘事、事件或資料來源轉化為可交易的市場。

· Augur：一個於 2018 年推出的開創性協議，它驗證了用戶創建預測市場的概念。 Augur V2 支持從選舉到運動等各類市場，無需中心化審批，到 2025 年累計交易量超過 1 億美元。然而，其早期版本在使用者體驗和流動性方面存在挑戰，為後續更優解決方案的發展鋪平了道路。

· The Clearing Company：由前 Polymarket 團隊成員於 2025 年創立，致力於打造一個受監管的鏈上交易所，用於無需許可的事件合約交易。其目標是將去中心化特性與法律合規性結合，使任何人都可以創建面向散戶的事件市場。

· Melee Markets：一家近期獲得融資的新創公司，採用創新方式建構用戶生成市場。在 Melee 平台上，「任何人都可以創造關於任何事物的市場」，從客觀事件結果到基於觀點的問題皆可涵蓋。其創新在於"病毒式市場"機制，獎勵在熱門問題上早期下注的人，將預測的確定性與社交代幣的成長潛力相結合。

· Kash：一個社交原生的預測協議，將「閃電預測市場」直接嵌入社交資訊流中，讓用戶無需跳轉即可對新聞事件、敘事熱點或爆款內容進行預測下注。每個市場持續 24 小時，並自動以 USDC 結算。 Kash 透過免 Gas 交易和 AI 驅動的熱點事件自動產生大幅降低交互門檻，使每個社交趨勢時刻都能轉化為可交易的市場事件。

· XO Market：一個無需許可的信念市場平台，任何人都可以即時創建、交易和結算二元事件市場。平台基於主權 Rollup 架構，以確保高速、透明的交易體驗。同時引入了自適應流動性曲線和去中心化仲裁機制，確保無論是基於事實的事件，還是基於社交敘事的事件，都能獲得公平的結算。

3. 預測市場運動博弈

運動博弈是全球最大的博弈市場之一，如今正迎來新的挑戰。投資運動預測項目可以切入龐大的運動迷使用者群體，他們本身就具有強烈、穩定的投注意願。其獨特賣點很明確：預測市場 24/7 全天候運營，以穩定幣即時結算，並且不會鎖定你的頭寸（你可以在比賽結束前退出你的下注）。

· SX Network (SX Bet)：最早的去中心化運動遊戲平台之一，成立於 2019 年。 SX Bet 最初運行在以太坊上，後來遷移到基於 Arbitrum 的獨立鏈 SX Chain。它採用點對點的投注交易模式，用戶可以彼此對沖賠率（甚至允許跨多個比賽的串列投注）。截至目前，該模式已實現超過 3.5 億美元的累積投注量。 SX 還引入了原生代幣（$SX）和"投注挖礦"獎勵，讓獲勝的投注者能夠賺取代幣並參與平台治理——這實際上讓社區「成為莊家」，而不是一個中心化的博弈公司。

· BetDEX：一個去中心化體育博弈交易所，由前 FanDuel 高管於 2021 年聯合創立。 BetDEX 透過 Monaco 協議構建在 Solana 上，於 2022 年底推出，旨在區塊鏈上提供類似 Betfair 的全球體驗（低費用、高速度、所有投注即時結算）。值得一提的是，它是第一個獲得完整博弈牌照的 Web3 體育博弈平台——2022 年 11 月，BetDEX 在馬恩島取得了體育博弈交易所的完整牌照，允許其在批准的地區合法運營在線博弈。

· Aver：一個基於 Solana 的去中心化博弈交易所，於 2022 年中正式上線，此前完成了 750 萬美元的種子輪融資，投資方包括 Jump Trading 和 Susquehanna。 Aver 使用完全鏈上的訂單簿（而非 AMM）來撮合體育和其他事件的投注，帶來接近 Web2 平台的低延遲交易體驗。其投注流程中的訂單撮合、結果結算和獎勵發放均由 Solana 智能合約執行，用戶始終自主管理資金，每場賽事結束後即可將收益即時提取到個人錢包。

· Frontrunner：一個較新的去中心化運動預測市場，專注於美國運動和電子競技。 Frontrunner 的平台（測試網於 2022 年底推出）以類似股票市場的形式呈現體育博弈：用戶透過交易介面在 NFL、NBA 和英超等聯賽中買賣球隊或球員的"股份」。平台計劃推出類似 ETF 的指數化市場（例如一籃子球隊）並支持穩定幣投注。 Frontrunner 建構在 Injective（一個基於 Cosmos 的區塊鏈）上，以實現零 Gas 費用，並利用其內建訂單簿模組進行撮合。

· Divvy：一個基於 Solana 的體育博彩協議，允許用戶直接透過加密錢包對主要體育賽事結果進行投注，所有投注均由去中心化智能合約託管，以便在結算時實現即時、無需信任的支付。其獨特之處在於，它採用了社區驅動的流動性池作為投注的對手方，用戶可以向該資金池提供資金，從而充當莊家角色，隨時間推移賺取莊家利潤的一部分。

計畫生態圖

引用資料來源：

coinshares.com

betting.betfair.com

medium.com