El círculo se duplicó en un mes, ¿en qué está apostando el mercado?

Autor: 0x2333

En junio del año pasado, Circle salió a bolsa a 31 dólares por acción. Dos semanas después, el precio de las acciones alcanzó un máximo de 299 dólares. Luego, volvió a caer hasta los 50 dólares, lo que supone una caída de más del 80 %. Luego, en febrero de este año, se publicó el informe financiero y, en dos semanas, se duplicó, alcanzando hoy los 111 dólares.

Durante el mismo período, Bitcoin cayó un 40 %. El precio de las acciones de Circle se ha desacoplado del mercado de las criptomonedas.

«Se está observando ese tipo de desacoplamiento».

La caída a 50 dólares no es difícil de entender dentro del círculo.

En septiembre y octubre de 2025, la Reserva Federal recortó dos veces el tipo de interés de referencia en 25 puntos básicos, hasta situarlo en el 3,75 %. El rendimiento de las reservas siguió la misma tendencia, y los datos del tercer trimestre mostraron que el rendimiento de las reservas unitarias en USD decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased decreased

¿Cuánto significan estos 96 puntos básicos? Circle calculó en su prospecto que, por cada 100 puntos básicos que recorta la Reserva Federal, la pérdida anual de ingresos por intereses es de unos 618 millones de dólares. La mitad de la pérdida se vería compensada por la disminución de los costes de distribución, lo que daría lugar a una pérdida neta de unos 300 millones de dólares. Pero esto es solo un cálculo estático, suponiendo que la escala del USDC permanece sin cambios. En 2025, la Reserva Federal recortó los tipos de interés en un total de 75 puntos básicos, y solo esta variable le restó casi 200 millones de dólares a los ingresos anuales de Circle.

Pero eso no es todo. Existe un acuerdo de reparto de ingresos entre Circle y Coinbase. Todos los ingresos por reservas generados por el USDC mantenido en la plataforma Coinbase pertenecen a Coinbase, mientras que la parte fuera de la plataforma se divide a partes iguales entre las dos empresas. En el cuarto trimestre, los ingresos totales por reservas ascendieron a 733 millones de dólares, con unos costes de distribución de 461 millones, lo que dejó a Circle con unos ingresos netos por reservas de 273 millones. Los ingresos no relacionados con intereses ascendieron a 37 millones de dólares, menos del 5 % de los ingresos totales.

Esta estructura es la razón fundamental por la que el precio de las acciones de Circle ha caído de 299 a 50 dólares. Las reducciones de tipos comprimen los rendimientos de las reservas, y la estructura fija de reparto de ingresos con Coinbase significa que Circle se encuentra en una situación intermedia, con un límite máximo claro en cuanto a los ingresos que puede recaudar y un límite mínimo claro en cuanto a los beneficios que puede retener.

Sin embargo, el 25 de febrero, tras la publicación del informe financiero, las acciones de Circle se dispararon un 35 %.

El beneficio por acción fue de 0,43 dólares, mientras que los analistas esperaban 0,16 dólares. No se trataba de un pequeño golpe, sino de una bofetada en toda regla. Pero lo que impulsó la revalorización no fueron solo las cifras de este informe trimestral, sino un hecho estructural más amplio que este informe permitió al mercado ver por primera vez.

En 2025, la capitalización total del mercado de criptomonedas cayó más de un 40 % desde su máximo. Durante este tiempo, la circulación del USDC aumentó un 72 %, alcanzando los 75 300 millones de dólares, un récord histórico. La capitalización bursátil total de las stablecoins también superó los 314 000 millones de dólares durante el mismo periodo, lo que también supone un récord histórico.

No se trataba de un viento a favor en un mercado alcista, sino de un viento en contra en un mercado bajista.

Las implicaciones de esto para la lógica de precios de Circle son fundamentales. Anteriormente, el marco de valoración del mercado para CRCL lo trataba como un beneficiario del ciclo criptográfico: en un mercado alcista, todo el mundo opera con USDC y la escala crece; en un mercado bajista, la actividad en cadena disminuye y la escala se reduce. La lógica de Coinbase es la siguiente: el volumen de operaciones lo es todo, y en un mercado bajista, los ingresos por comisiones caen en picado.

Pero los datos de 2025 invalidaron este marco. El crecimiento del USDC no se detuvo en el mercado bajista; no solo no se detuvo, sino que se aceleró.

El director ejecutivo de Circle, Allaire, dijo en la conferencia sobre resultados: «Se está observando ese tipo de desacoplamiento». Se refería a la desvinculación entre el BTC y las monedas estables. Pero la frase que no terminó era que el uso de las monedas estables está pasando de ser una unidad de precios para el comercio de criptomonedas a convertirse en la infraestructura de liquidación para los pagos globales.

El motor ya no es la demanda especulativa, sino que un grupo de participantes que nunca había aparecido en el espacio criptográfico está empezando a entrar. Visa anunció que ampliaría el alcance de las liquidaciones en USDC, permitiendo a los Estados Unidos... Los emisores de tarjetas Visa completarán las liquidaciones con USDC fuera del horario bancario habitual. Mastercard siguió su ejemplo y JPMorgan lanzó varios productos relacionados con el USDC el año pasado. Intuit anunció una asociación con Circle para ofrecer pagos programables de bajo coste a sus decenas de millones de clientes empresariales y particulares, y Polymarket completó una migración a gran escala utilizando USDC como su principal activo de liquidación.

No se trata de usuarios nativos de criptomonedas que depositan y retiran dinero. Se trata de instituciones financieras tradicionales que incorporan el USDC en sus canales de liquidación de pagos. Estos dos casos de uso corresponden a lógicas de valoración completamente diferentes. El primero sigue el ciclo criptográfico, mientras que el segundo sigue la escala de los pagos globales. El mercado global de pagos transfronterizos asciende a aproximadamente 150 billones de dólares anuales, y el volumen de transacciones en cadena de USDC durante un trimestre es de 11,9 billones de dólares, lo que supone un aumento interanual del 247 %. Estos dos números no se pueden comparar directamente, pero el mercado está empezando a valorar Circle utilizando el segundo marco.

Ley GENIUS y un billete de entrada puro

Hay un dicho que circula ampliamente en el círculo: «Si tu argumento es que las stablecoins se comerán los pagos globales, CRCL es la apuesta más directa. COIN es un conglomerado que también se beneficia del reparto de ingresos del USDC; ambos son herramientas diferentes que corresponden a narrativas diferentes.

Esta declaración explica por qué $CRCL pudo moverse de forma independiente mientras que el precio de las acciones de Coinbase se mantuvo estancado. Coinbase opera como una plataforma de intercambio, un monedero, una cadena base y una custodia institucional, siendo el USDC solo una de sus muchas líneas de negocio. Circle solo hace una cosa: emitir y distribuir USDC. Si quieres apostar por el sector de las stablecoins, el único objetivo puro disponible en el mercado es uno.

Esta lógica se hizo más evidente tras la aprobación de la Ley GENIUS.

En julio de 2025, se implementó la ley, que establecía el primer marco regulatorio federal para las monedas estables, exigiendo a los emisores que cumplieran con la normativa mantener el 100 % de efectivo o bonos del Estado a corto plazo para respaldar las reservas y someterse a auditorías periódicas. El día en que se aprobó la Ley GENIUS, $CRCL subió un 34 %. El mercado entendió esta señal. Esto no solo supuso una ventaja en materia de cumplimiento normativo, sino también una barrera regulatoria entre el USDC y el USDT, una línea que Tether no puede cruzar a corto plazo.

Los datos de JPMorgan confirmaron esta valoración, mostrando que, tras la aprobación de la ley, el mercado global de las stablecoins creció un 19 %, con un aumento de la cuota de mercado del USDC del 24 % a principios de año al 25,5 %, mientras que Tether cayó del 67,5 % al 60,4 %. Las cifras relativas al volumen de transacciones en cadena son aún más directas: El USDC superó al USDT en el cuarto trimestre, capturando alrededor del 50 % del volumen de transacciones en cadena de monedas estables, lo que supone la primera vez en años que Tether ha sido superado en este aspecto.

Pero Tether no se dio por vencido. Tras la aprobación de la Ley GENIUS, Tether lanzó USAT, en colaboración con Anchorage Digital y Cantor Fitzgerald, para diseñar reservas específicamente de acuerdo con los estándares GENIUS. El director ejecutivo de USAT, Bo Hines, es un antiguo asesor de criptomonedas de la Casa Blanca. Actualmente, la circulación de USAT es de unos 20 millones de dólares, lo que es casi insignificante en comparación con los 75 300 millones de dólares de USDC, pero Tether cuenta con la mayor red de usuarios de stablecoins a nivel mundial, y Cantor Fitzgerald aporta sus relaciones con Wall Street, lo que no es una combinación que deba subestimarse.

Mientras tanto, también están entrando en escena una serie de nombres que nunca antes habían aparecido en el sector de las monedas estables. Fidelity emitió FIDD, que opera en Ethereum, con reservas estándar 100 % GENIUS, dirigido a instituciones y minoristas. Según se informa, Robinhood y Revolut están desarrollando sus propias monedas estables. JPMorgan y US Bancorp están ampliando sus planes relacionados con las monedas estables. Tras adquirir Bridge, Stripe incorporó canales de liquidación de monedas estables a su flujo de pagos anual de 1,9 billones de dólares. El secretario del Tesoro Bessent afirmó que el mercado estadounidense de monedas estables podría alcanzar los 3,7 billones de dólares a finales de esta década. Los 75 300 millones de dólares actuales del USDC representan menos del 3 % de esa cifra.

La Ley GENIUS abrió la puerta no solo a Circle, sino a todo el sistema financiero tradicional. La ventaja de ser el primero en llegar es real: la compatibilidad nativa con 30 cadenas de bloques, los estrechos vínculos con Visa y JPMorgan, y los años de infraestructura API empresarial acumulada no son cosas que los nuevos participantes puedan replicar en solo un par de años. Bernstein fijó un precio objetivo de 190 dólares, citando la ventaja competitiva y las barreras competitivas de la pila tecnológica.

Pero la profundidad del foso es algo que nadie sabe hasta que se realizan pruebas de presión reales. También hay una pregunta que rara vez se discute directamente en el círculo: El contrato de reparto de ingresos entre Circle y Coinbase tiene una duración determinada, y en la próxima ronda de renegociación, las bazas de Coinbase no serán menores que las actuales, ya que la proporción de USDC en su plataforma pasará del 5 % en 2022 al 22 % actual. El resultado de las negociaciones afectará directamente a la cantidad que Circle podrá retener realmente del crecimiento del USDC.

23 000 millones de dólares apostados por una historia que aún no ha sucedido.

Gran parte de la valoración actual de Circle proviene de una historia que aún no ha sucedido.

Allaire dedicó una parte considerable de la conferencia sobre resultados a hablar de las necesidades de pago de los agentes de IA. Al ejecutar tareas autónomas, los agentes de IA requieren pagos pequeños, de alta frecuencia y entre zonas horarias, llamar a API, adquirir potencia informática y completar liquidaciones transfronterizas. Allaire se refirió a este escenario como la «economía de las máquinas», argumentando que cuando el número de agentes de IA supere al de usuarios humanos, los principales usuarios de la infraestructura de pago ya no serán los seres humanos, sino las máquinas.

Estas necesidades crean fricciones en los sistemas de pago tradicionales. Las tarjetas de crédito tienen restricciones en cuanto al horario comercial, requieren autorización manual y la estructura de comisiones mínimas hace que los pagos inferiores a 0,01 dólares sean económicamente inviables. Stripe cobra un mínimo de 0,30 $ más un 2,9 %, mientras que las comisiones transfronterizas de Visa y Mastercard oscilan entre el 1,5 % y el 3 % de media, y las transferencias bancarias no funcionan los fines de semana.

El USDC no tiene ninguna de estas limitaciones técnicas; opera las 24 horas del día, los 7 días de la semana, se liquida en cadena y, en cadenas de alta velocidad como Solana, el coste por transacción es inferior a 0,001 dólares, con Arc apuntando a 0,00001 dólares. Circle ha desarrollado específicamente una infraestructura de pago dirigida a los agentes de IA, y la red de pruebas Arc ya está en funcionamiento. No se trata de una mejora «ligeramente más barata», sino de una diferencia de magnitud en toda la estructura de costes.

Mark Palmer, analista de Benchmark-StoneX, lo expresó sin rodeos: «Los agentes de IA necesitan una moneda programable que pueda integrarse directamente en los flujos de trabajo del software, sin largos plazos de liquidación», mientras que la infraestructura de las organizaciones de tarjetas está diseñada para procesos de pago humanos, no para máquinas.

La rapidez con la que se actúa a nivel de protocolo demuestra lo real que es esta exigencia.

En mayo de 2025, Coinbase lanzó el protocolo x402, utilizando el código de estado HTTP 402, que llevaba mucho tiempo inactivo, para habilitar los pagos automáticos para los agentes de IA, lo que permite a los servidores solicitar directamente pagos en USDC antes de responder a las solicitudes, sin necesidad de autorización manual. Cinco meses después, x402 procesó más de 100 millones de pagos. Google lanzó AP2 (Protocolo de pago de agentes) y OpenAI está probando internamente «Instant Checkout» en ChatGPT, con una capa de liquidación subyacente que combina Stripe y pistas de monedas estables. No se trata de documentos técnicos, sino de infraestructuras que ya están funcionando en entornos de producción.

Los datos de Visa proporcionaron un punto de referencia para percibir la magnitud. En noviembre de 2025, el volumen mensual de Visa a través de liquidaciones con monedas estables se anualizó en unos 3500 millones de dólares, cifra que había aumentado hasta los 4500 millones de dólares anualizados en enero de 2026. En comparación con el volumen total anual de transacciones de Visa, que asciende a unos 16 billones de dólares, esta cifra es prácticamente insignificante. Sin embargo, el cambio de dirección es más notable que el valor absoluto, ya que la propia Visa está ampliando esta línea de negocio. El director ejecutivo de Coinbase, Brian Armstrong, también hizo la misma valoración a principios de marzo, afirmando que «pronto, el número de agentes de IA que inician transacciones superará al de los humanos».

Los datos ilustran claramente la distancia entre la narrativa y la realidad.

El volumen total de transacciones de x402 en los últimos 30 días fue de 24 millones de dólares, con la participación de 94 000 compradores y 22 000 vendedores. Durante el mismo período, el tamaño del mercado mundial del comercio electrónico se estimó en 6,88 billones de dólares. McKinsey estima que el uso real actual de las monedas estables en los pagos es de unos 390 000 millones de dólares al año, de los cuales unos 226 000 millones corresponden al comercio entre empresas (B2B) y una cantidad aún menor al comercio minorista. Los datos del BCE muestran que las transferencias minoristas orgánicas representan alrededor del 0,5 % del flujo total de monedas estables.

Circle registró una pérdida neta de 70 millones de dólares durante todo el año 2025. El lanzamiento de la red principal Arc está previsto para 2026 y actualmente se encuentra todavía en fase de prueba. Los ingresos por AI y no relacionados con intereses durante el año representaron en conjunto menos del 5 % de los ingresos totales.

Gartner prevé que la economía de los agentes de IA alcanzará los 30 billones de dólares en 2030, y Bessent prevé que el mercado de las monedas estables alcanzará los 3,7 billones de dólares a finales de esta década. Si estas cifras son ciertas, la escala actual de circulación de USDC de Circle, que asciende a 75 300 millones de dólares, es solo el punto de partida. Sin embargo, desde el volumen de transacciones mensual de 24 millones de dólares de x402 hasta la economía de agentes de 30 billones de dólares, hay un camino que nadie ha recorrido antes.

La capitalización bursátil de 23 000 millones de dólares apuesta por que esta carretera se completará.

Circle salió a bolsa el pasado mes de junio a 31 dólares, alcanzó un máximo de 299 dólares dos semanas después, luego volvió a caer a 50 dólares y ahora se ha duplicado de nuevo. Dentro de esta curva, hay una pregunta que nunca ha sido respondida realmente: ¿Qué tipo de empresa es Circle en definitiva?

¿Se trata de un negocio de arbitraje de tipos de interés, una infraestructura de monedas estables que cumple con la normativa o la capa de liquidación de la economía de la IA? Allaire dijo: «Se está observando ese tipo de desacoplamiento», pero adónde conduce ese desacoplamiento es otra cuestión.