Los pequeños ciervos viven junto al agua y la hierba

Autor: Zhou, ChainCatcher

Las tenencias de Bitcoin de Bitdeer se han reducido a cero.

Como una de las principales empresas mineras, llegó a tener más de 2.400 BTC en su punto álgido en noviembre del año pasado, y desde entonces ha ido aumentando continuamente su ritmo de venta, completando su liquidación a mediados de febrero, y ahora mantiene un ritmo de venta igual al de la minería.

Cabe destacar que el informe financiero de la empresa muestra que logró unos ingresos de 224,8 millones de dólares en el cuarto trimestre de 2025, un aumento interanual del 226 %; el beneficio neto alcanzó los 70,5 millones de dólares; la tasa hash total alcanzó los 71,0 EH/s, un aumento interanual del 229 % y la eficiencia minera mejoró significativamente de 30,4 J/TH a 17,9 J/TH.

Una empresa con un balance positivo y una tasa hash récord elige liquidar sus reservas de Bitcoin en este momento. Para entender esta operación, primero hay que volver a un hecho fundamental que durante mucho tiempo ha sido oscurecido por el mercado.

1. Acumular monedas siempre ha sido una minoría

Bitdeer nunca fue una institución que acumulara monedas movida por la creencia.

En sus primeros años, la empresa se adhirió a la lógica minera más simple: minar, vender y convertir en efectivo. El BTC no era un activo para ella, sino un producto.

Solo en los últimos dos años, a medida que el modelo de acumulación de MicroStrategy ganaba inmensa popularidad en los mercados de capitales, la lógica de valoración para las empresas mineras comenzó a ser reformada, y Bitdeer cambió brevemente a una narrativa de acumulación en línea con las tendencias de la industria.

Este seguimiento de tendencias no es raro en la industria, pero muy pocos han persistido verdaderamente.

El analista Tom Dunleavy de la firma de investigación de blockchain Messari publicó un conjunto de datos que muestran que, de enero a noviembre de 2025, diez empresas mineras principales cotizadas en bolsa, incluyendo Core Scientific, Riot, Marathon y Hut 8, minaron aproximadamente 40,700 BTC y vendieron alrededor de 40,300 BTC durante el mismo período, con un tasa de venta cercana al 99%.

Esto significa que estas empresas nunca han acumulado verdaderamente monedas.

Esta cifra revela la regla fundamental de supervivencia de la industria: la esencia de las empresas mineras es el arbitraje energético; Bitcoin es simplemente el intermediario a través del cual convierten la electricidad barata en ingresos, no una inversión a largo plazo en sus balances.

Recientemente, la creencia del mercado en la narrativa de acumulación se debió en parte al aumento continuo de los precios del BTC, lo que obscureció esta realidad: cuando los activos se aprecian, si vender se convierte en una cuestión de postura; pero cuando los precios caen por debajo de los costos de minería, vender monedas pasa de ser una cuestión de postura a un instinto de supervivencia.

Por lo tanto, la liquidación de Bitdeer esta vez es menos una traición a la creencia y más un retorno a su verdadera naturaleza. Esto ciertamente no es una señal de debilidad hacia Bitcoin; Wu Jihan mismo declaró en las redes sociales que tener un 0% de tenencia no significa que siempre será así.

Sin embargo, esta vez, las monedas vendidas no fueron para efectivo operativo, sino para el capital inicial para la transformación. Ese breve período de acaparamiento fue simplemente un interludio en el esfuerzo colectivo de la industria para contar una historia al mercado de capitales.

2. Triple presión: ¿Qué tan frío es el invierno para las empresas mineras?

Entender que acaparar monedas es una minoría permite una visión más clara de la situación actual de las empresas mineras. Lo que pesa en esta industria es un dilema de triple ajuste.

El primero es la presión de los costos después de la reducción a la mitad.

La reducción a la mitad en 2024 significa que las recompensas por bloque se reducen a la mitad, lo que reduce directamente a la mitad la producción unitaria de las empresas mineras, mientras que los costos de electricidad, la depreciación de las máquinas y los costos operativos permanecen sin cambios. Los precios de cierre de muchas máquinas mineras ya están cerca o incluso superan el precio actual de BTC, lo que significa que operarlas implica pérdidas, mientras que apagarlas desperdicia activos.

Dunleavy también señaló que la continua venta de BTC recién minado por los mineros constituye en sí misma una presión estructural a la baja sobre los precios. Cuanto más bajo es el precio, más monedas necesitan vender las empresas mineras; cuanto más venden, más difícil es que los precios se recuperen, formando así un círculo vicioso que se refuerza a sí mismo.

En segundo lugar, están las cifras alarmantes en los informes financieros.

Al abrir los informes anuales de las empresas mineras para 2025, casi sin excepción, muestran una estructura en la que los ingresos están aumentando, pero las pérdidas también están aumentando.

Los ingresos anuales de MARA Holdings crecieron de 656 millones de dólares a 907 millones de dólares, pero las pérdidas netas se dispararon a 1.310 millones de dólares, en comparación con una ganancia de 541 millones de dólares en el mismo período del año pasado.

Los ingresos de Hut 8 aumentaron de 162 millones de dólares a 235 millones de dólares, mientras que las pérdidas netas pasaron de una ganancia de 331 millones de dólares a una pérdida de 248 millones de dólares. Los ingresos anuales de TeraWulf crecieron de 140 millones de dólares a 169 millones de dólares, pero las pérdidas por acción del cuarto trimestre se expandieron de 0,21 dólares a 1,66 dólares.

El fenómeno del aumento de los ingresos sin aumentar la ganancia aparece simultáneamente en varias empresas líderes, lo que indica que esto no es un problema de gestión, sino una compresión cíclica estructural en la industria.

Las fluctuaciones del valor razonable de los activos acumulados penetran directamente en el estado de pérdidas y ganancias, lo que hace que los números del balance sean particularmente poco atractivos. Mientras tanto, las empresas siguen intercambiando deuda por transformación: Hut 8 lanzó un plan de financiamiento de cajeros automáticos de $1,000 millones y firmó un acuerdo de crédito con Coinbase por hasta $400 millones; Cipher Digital completó tres rondas de financiamiento por un total de $3,730 millones.

Finalmente, el entorno macro ha cambiado.

Trump aumentó los aranceles globales, las incertidumbres geopolíticas continúan escalando y los activos de riesgo están generalmente bajo presión, con Bitcoin cayendo por debajo de $65,000.

La firma de análisis de criptomonedas QCP señaló que los precios de Bitcoin están significativamente por debajo del costo promedio de minería, y priorizar la liquidez sobre el acaparamiento ya no es una elección estratégica, sino una limitación de la realidad.

La liquidación de Bitdeer y el inicio de Cango de vender una pequeña cantidad de BTC para operaciones, cuando se toman en conjunto, esbozan el perfil de reducción de riesgos de la industria.

3. Vivir para morir: La apuesta de la transformación

En el contexto de una presión triple simultánea, las empresas mineras tienen una sola salida: la transformación, aprovechando los activos de infraestructura acumulados desde la minería de Bitcoin para abrir una nueva fuente de ingresos.

La IA y la computación de alto rendimiento se han convertido en la próxima carta en la que la industria apuesta colectivamente.

La lógica no es difícil de entender. Las empresas mineras poseen un gran número de contratos de electricidad a bajo precio y terrenos escalables para centros de datos, que son precisamente los recursos más escasos para la infraestructura de computación de IA. Cambiar de la potencia de computación minera de márgenes bajos al arrendamiento de potencia de computación de IA de márgenes altos parece ser un trato rentable en el papel.

Bitdeer está promoviendo vigorosamente su máquina minera desarrollada internamente Sealminer, sus servicios en la nube de IA y su negocio de computación de alto rendimiento; Cipher ha cambiado su marca de Minería a Digital, señalando una transformación de la plataforma; varias empresas están compitiendo para asegurar contratos de electricidad a largo plazo y a bajo precio con la esperanza de establecer un foso estructural en el lado del costo de la energía.

Sin embargo, la realidad del progreso es mucho más conservadora que la narrativa.

Tomemos el caso de TeraWulf; los ingresos de la empresa por HPC en el cuarto trimestre fueron de solo $9,7 millones, lo que representa menos del 30% de los ingresos totales de $35,8 millones, y una disminución significativa con respecto al tercer trimestre.

Adquirir clientes para el negocio de IA, obtener contratos y aumentar la capacidad de producción toman tiempo, mientras que la presión de la deuda y la dilución del capital son realidades inmediatas.

El resultado de esta apuesta de transformación depende de si la nueva empresa puede realmente escalar antes de que la deuda madure.

Curiosamente, durante el mismo período en que BTC cayó casi un 17% en un mes, las acciones de muchas empresas mineras subieron en contra de la tendencia. Por ejemplo, TeraWulf aumentó un 31% durante el mes, Cipher subió un 8%, Hut 8 un 6% y Core Scientific se mantuvo básicamente estable.

Este desacople refleja una reevaluación por parte del mercado de capitales: las empresas mineras han sido durante mucho tiempo uno de los sectores con las tasas de ventas en corto más altas por parte de los fondos de cobertura, y el impulso al alza puede provenir en parte de la cobertura de las ventas en corto.

Esto indica que el mercado está comenzando a ver estas empresas como posibles portadoras de infraestructura de computación de IA en lugar de como amplificadores del apalancamiento del precio de Bitcoin.

En el futuro, su criterio de juicio puede dejar de basarse en cuánto BTC se posee, sino más bien en quién ha bloqueado la electricidad de bajo precio a más largo plazo, cuyos activos de centros de datos tienen el mayor potencial para la transformación de la IA y cuyo balance puede soportar los dolores de la transformación.

Conclusión

Las empresas mineras nunca han sido las creyentes más devotas de Bitcoin; son los participantes de la industria más racionales. Cuando la minería es rentable, minan; cuando acaparar monedas puede respaldar las valoraciones, eligen acaparar; cuando vender monedas puede proporcionar los recursos para la transformación, venderán sin dudarlo. Esta es la lógica básica de los negocios.

Lo que realmente vale la pena cuestionar es la siguiente pregunta: cuando la historia de la transformación de IA/HPC esté completamente valorada por el mercado de capitales, ¿qué pueden ofrecer estas empresas para respaldar la próxima ronda de valoración? Si para entonces los precios de Bitcoin se han recuperado mientras el negocio de la transformación aún es inmaduro, ¿comenzarán a contar la historia del acaparamiento aquellas empresas mineras que liquidaron hoy?

Los ciclos se repiten, las narrativas se mantienen frescas. Pero en cada invierno, sobrevivir siempre es más importante que creer.