¿Por qué la mayoría de las criptomonedas están diseñadas para ser activos no de reinversión?

Título original: Tether se retira de sus ambiciones de financiación de 20.000 millones de dólares tras la oposición de los inversores
Autor original: Jill R Shah, Financial Times
Traducción: Peggy, BlockBeats

Nota del editor: En el contexto de un mercado volátil, este artículo se centra en una pregunta fundamental: si los activos criptográficos tienen un verdadero mecanismo de capitalización para crear riqueza a largo plazo. La autora contrasta los tokens con el capital tradicional, señalando que la mayoría de los tokens se asemejan a "activos de rendimiento" altamente volátiles, carentes de capacidades de reinversión y asignación de capital. La verdadera acumulación de valor a menudo proviene de empresas que aprovechan la tecnología blockchain y stablecoin infraestructura para reducir costos y mejorar la eficiencia.

Esto no es una negación de la tecnología blockchain, sino un examen pragmático de la situación actual tokenómica estructura. Es más probable que el capital fluya hacia el capital de las empresas con flujo de caja y capacidades de capitalización antes de que los protocolos puedan retener y capitalizar el valor como las corporaciones. La conclusión principal del artículo es clara: la tecnología primero proliferará, y la riqueza pertenece a aquellos que son los primeros en convertir la tecnología en una máquina de acumulación.

El siguiente es el texto original:

Estoy escribiendo estas palabras mientras el mercado de las criptomonedas sufre una ronda de colapso. Bitcoin bajó brevemente a $60k, Solana volvió a visitar el rango de precios de la liquidación de FTX de ese año, y Ethereum osciló alrededor de $1800. No voy a profundizar en los argumentos de los "perma bears" aquí.

Este artículo se centra en una pregunta más fundamental: ¿por qué los tokens no logran lograr un crecimiento compuesto?

Por supuesto, los precios se recuperarán de aquí. Algunos dirán que estoy "bailando sobre una tumba". Es probable que el argumento principal quede eclipsado por las fluctuaciones de precios a corto plazo. Pero digamoslo de todos modos.

En los últimos meses, he estado enfatizando (incluso si eso significaba ser etiquetado como un "centrista"): fundamentalmente, los activos criptográficos están sobrevalorados; la Ley de Metcalfe no es suficiente para respaldar los niveles de valoración actuales; la adopción y el precio pueden continuar divergiendo durante muchos años.

"Estimados LPs, stablecoin volumen de operaciones ha crecido 100 veces, pero nuestro rendimiento solo ha sido de 1,3 veces. Gracias por su confianza y paciencia."

¿Cuál es la réplica más fuerte y más común?

"Eres demasiado pesimista. No entiendes en absoluto lo que representan los tokens. Este es un paradigma completamente nuevo."

Tengo muy claro lo que representa un token. El problema reside precisamente aquí.

Máquina de Compounding

Berkshire Hathaway tiene una capitalización de mercado de alrededor de $1,1 billones.

Esto no se debe a que Buffett sincronice el mercado perfectamente cada vez, sino porque se acumula.

Cada año, Berkshire reinvierte el dinero ganado en nuevos negocios, amplía los márgenes de beneficio, adquiere competidores, mejora el valor intrínseco por acción. El precio es solo el resultado, alcanzando inevitablemente a medida que el motor económico subyacente continúa creciendo.

Esta es la esencia de la equidad. Es un reclamo sobre una "máquina de reinversión".

La administración obtiene beneficios, realiza la asignación de capital: invierte en crecimiento, reduce costos, compra acciones.

Cada decisión correcta se convierte en la base de la siguiente, acumulándose de manera incremental.

$1 acumulándose anualmente al 15% durante 20 años = $16.37

$1 acumulándose anualmente al 0% durante 20 años = $1

La equidad convierte $1 de beneficio en $16. Los tokens convierten una tarifa de $1 en una tarifa de $1.

Sacando la Máquina

Cuando un fondo de capital privado (PE) adquiere una empresa que genera $5 millones en flujo de caja libre anual, ¿qué sucede internamente?

Año 1: FCF de $5 millones. La administración reinvierte: I+D, canales de tesorería de stablecoin, pago de deudas. Tres decisiones.

Año 2: Estas decisiones comienzan a dar frutos, el FCF se convierte en $5.75 millones.

Año 3: Las ganancias siguen llegando en el siguiente conjunto de decisiones, el FCF se convierte en 6,6 millones de dólares.

Este es un negocio que crece al 15 % de forma compuesta.

5 millones de dólares se convierten en 6,6 millones de dólares, no por la exuberancia del mercado, sino porque alguien está tomando decisiones de asignación de capital, y cada ronda de decisiones se alimenta de la siguiente.

Persisten durante 20 años, 5 millones de dólares se convertirán en 82 millones de dólares.

Ahora, observemos lo que sucede internamente en un protocolo con un acuerdo de tarifa anual de 5 millones de dólares:

Año 1: tarifa de 5 millones de dólares, distribuida a los apostadores. Se acabó.

Año 2: Tal vez otros 5 millones. Si los usuarios se quedan. No lo harán.

Año 3: Depende de si todavía hay alguien en el casino.

Nada se acumula. Debido a que el Año 1 en realidad no reinvirtió, no hay un volante del Año 3. Los subsidios y las subvenciones están lejos de ser suficientes.

El token fue diseñado de esta manera

Esto no es un accidente, sino una estrategia legal.

Volviendo a 2017–2019, la SEC estaba persiguiendo todo lo que "parecía un valor". Casi todos los abogados que asesoran a los equipos de protocolo dirían lo mismo: no permitas que el token se parezca a una acción.

Por lo tanto, surgió todo este conjunto de principios de diseño:

Sin reclamación de flujos de efectivo: evita parecer dividendos

Sin gobernanza sobre la entidad de Labs: evitar parecer derechos de accionista

Sin ganancias retenidas: evitar parecer un tesoro corporativo

Staking Las recompensas se enmarcan como "participación en la red" — no como rendimientos

Este diseño funcionó. La mayoría de los tokens lograron evitar ser clasificados como valores. Pero al hacerlo, también evitaron cualquier mecanismo que pudiera generar una acumulación.

Toda la clase de activos fue diseñada intencionalmente para ser incapaz de hacer la única cosa que realmente crea riqueza a largo plazo.

Labs posee acciones, tú posees "intereses"

Casi todos los protocolos importantes tienen una empresa con fines de lucro de Labs a su lado.

Labs es responsable de: codificación, control del frontend, propiedad de la marca, mantenimiento de asociaciones empresariales

¿Y qué obtienen los tenedores de tokens? Votaciones de gobernanza + un reclamo fluctuante de tarifas.

El patrón es el mismo en todas partes: Labs se lleva el talento, la propiedad intelectual, la marca, los contratos empresariales, la toma de decisiones estratégicas; los tenedores de tokens obtienen un "interés" fluctuante con el uso de la red y un derecho a voto sobre propuestas que a Labs le importan cada vez menos.

No es sorprendente.

Cuando alguien adquiere un ecosistema de protocolo (como Circle adquiriendo al equipo de Axelar), están comprando la equidad de Labs, no los tokens.

Porque la equidad se acumula, los tokens no.

El agnosticismo regulatorio inevitablemente llevará a resultados distorsionados.

¿Qué es lo que realmente posee?

Quítese la narrativa, quítese la volatilidad de los precios y observe lo que un titular de tokens realmente recibe.

Tome ETH como ejemplo: apueste ETH, gane un 3–4% anualmente, los ingresos provienen del cronograma de inflación de la red que se ajusta dinámicamente con la participación en la apuesta. Más apostadores, menos rendimiento; menos apostadores, mayor rendimiento.

¿Qué es esto? Un cupón de tasa flotante vinculado por las reglas del protocolo.

Esto no es capital. Es deuda.

Sí, el ETH podría pasar de $3,000 a $10,000. Pero los bonos basura pueden duplicarse en una compresión de diferencial. Esto no lo convierte en capital.

La verdadera pregunta es: ¿cómo crece su flujo de caja y a través de qué mecanismo?

Equidad: la gestión reinvierte y genera intereses compuestos

Crecimiento = ROIC × Tasa de reinversión

Participa en un motor económico en expansión

Token: Flujo de caja = Utilización de la red × Tasa de comisión × Tasa de participación en el staking

Recibe un cupón que fluctúa con la demanda de espacio en bloque, sin reinversión, sin motor de capitalización, volatilidad de precios que te hace creer que tienes equidad.

La estructura económica deja claro: estás sosteniendo un ingreso fijo, solo con una volatilidad del 60-80 %.

Esta es la peor de ambas situaciones.

Cronometrar la Ley de Potencia frente a Capitalizar la Ley de Potencia

Por eso, en su estado actual, los tokens no pueden acumular valor de manera sostenible, no pueden capitalizarse. El mercado se está dando cuenta de esto.

No es estúpido, por lo que comienza a cambiar hacia activos de capital nativos de criptomonedas: primero DAT (más adelante hablaremos de esto), luego estas empresas que realmente aprovechan la tecnología para ahorrar costes, aumentar los ingresos y obtener beneficios.

La creación de riqueza en criptomonedas sigue la "ley del poder en función del tiempo".

Los que ganan dinero compran temprano y venden con precisión. Mi cartera de inversión personal funciona de esta manera también, por algo lo llamamos inversión líquida.

La creación de riqueza en acciones sigue la "ley del poder en función de la capitalización".

Buffett no ajustó el momento de la compra de Coca-Cola, compró y luego capitalizó durante 35 años.

En el mundo de las criptomonedas, el tiempo es tu enemigo: si esperas demasiado, las ganancias se evaporan. Alta curva de inflación, baja circulación, alta FDV, oferta insuficiente, saturación del espacio de bloques, todo erosiona los rendimientos.

Hyperliquid es una de las pocas excepciones.

En las acciones, el tiempo es tu aliado: cuanto más tiempo mantengas un activo que genera rendimientos compuestos, más matemáticas trabajarán a tu favor.

Las criptomonedas recompensan a los operadores, las acciones recompensan a los tenedores.

Sin embargo, la realidad es que los tenedores ricos son mucho más numerosos que los operadores ricos.

Por qué "Solo compra ETH" no es la respuesta

La razón por la que vuelvo a mostrar estos números es porque cada LP pregunta: "¿Entonces, ¿por qué no comprar solo ETH?"

Busca una verdadera máquina de generar rendimientos compuestos: Danaher, Constellation Software, Berkshire.

Luego busca el gráfico de ETH.

Las empresas que generan rendimientos compuestos, con una curva estable que se inclina hacia arriba, a medida que el motor crece cada año.

ETH: Aumento, caída, aumento de nuevo, caída de nuevo.

El rendimiento acumulativo final depende completamente de cuándo entras, cuándo sales.

Ambas gráficas pueden terminar en el mismo lugar eventualmente.

Pero: uno te deja dormir, el otro exige que seas un profeta. "HODL derrota al cronometraje", todo el mundo lo entiende. La pregunta es: ¿puedes realmente aguantar?

Las acciones lo hacen mucho más fácil: el flujo de caja fija el precio, los dividendos te pagan por esperar, las recompras se compondrán mientras las mantengas

Los mercados de criptomonedas, sin embargo, son brutales: las comisiones sangran; las narrativas cambian; sin suelo, sin rendimiento; solo fe (HODL)

Prefiero ser un tenedor que un profeta.

Este comercio

Si un token no puede generar intereses compuestos y la capitalización es el mecanismo central de la creación de riqueza, entonces la conclusión ya está escrita.

Internet creó billones de dólares en valor. ¿Hacia dónde fluyó finalmente ese valor?

No en TCP/IP, no en HTTP ni en SMTP.

Estos protocolos son todos bienes comunes: extremadamente importantes, extremadamente útiles, pero con un retorno invertido escaso en la propia capa del protocolo.

El valor fluye finalmente hacia Amazon, Google, Meta, Apple, aquellos que se basan en los protocolos y pueden generar intereses compuestos de manera sostenible.

El mundo de las criptomonedas está haciendo eco de este verso.

Las stablecoins se están convirtiendo en el "TCP/IP del dinero"

Las stablecoins se están convirtiendo en el TCP/IP del mundo monetario: extremadamente útiles, ampliamente adoptadas, pero el propio protocolo puede que no capture el valor de manera proporcional.

Tether es una empresa de propiedad de acciones, no un protocolo. La respuesta está ahí.

Las que realmente se convertirán en "máquinas de acumulación" son las empresas que integran las stablecoins en sus operaciones: utilizan las stablecoins para reducir la fricción de los pagos, mejorar el capital de trabajo y reducir los costos de divisas.

Para un director financiero, si cambiar a stablecoin para los pagos transfronterizos ahorra 3 millones de dólares anuales, esos 3 millones de dólares pueden reinvertirse en ventas, productos o el pago de deudas. Esos 3 millones de dólares se acumularán.

¿Y qué pasa con el protocolo que facilitó la transferencia? Cobró una tarifa. No se acumula.

La teoría del "Protocolo Gordo" está siendo desacreditada por el mercado

La teoría del "Protocolo Gordo" que se creía antes: el valor capturado en la capa del protocolo criptográfico superaría el de la capa de la aplicación.

Siete años después, mirando la realidad: L1 ocupa aproximadamente el 90% del valor total del mercado, pero su cuota de comisiones cayó de ~60% a ~12%; las aplicaciones generaron aproximadamente el 73% de las comisiones, pero solo representan menos del 10% de la valoración

El mercado no es tonto. Pero aún se aferra a la narrativa del “Protocolo Graso” por inercia.

Siguiente capítulo: Equidad potenciada por la criptografía

La siguiente etapa de la criptografía estará definida por la equidad potenciada por la criptografía: usuarios propietarios, generación de flujo de caja, equipo directivo

Ser capaz de aprovechar la tecnología de la criptografía para reducir costos, aumentar los ingresos y acelerar la acumulación

Estas empresas superarán a los tokens por mucho en el largo plazo.

Piense en esta mezcla: Robinhood, Klarna, NuBank, Stripe, Revolut, Western Union, Visa, BlackRock

Esta "canasta de empresas" que supera a una "canasta de tokens" es casi determinante.

La razón es simple: estas empresas tienen bases reales: flujo de caja, activos, clientes, los tokens no. Cuando los tokens apuestan a los ingresos futuros a un múltiplo muy alto, el lado negativo es brutal.

Apueste a la propia tecnología. Sé muy selectivo con los tokens. Muy optimista con las acciones de las empresas que pueden multiplicar esta ventaja de infraestructura.

La parte más incómoda

Todos los esfuerzos para "arreglar" este problema confirman inadvertidamente este punto.

Una vez que los DAO comiencen a intentar una verdadera asignación de capital (MakerDAO comprando tesorerías, configurando SubDAO, nombrando equipos de dominio), están recreando lentamente la gobernanza corporativa.

Cuantos más protocolos quieran componerse, más tendrán que empezar a parecerse a una empresa. Los DAT, los envoltorios de acciones tokenizadas no resuelven el problema. Simplemente crean un reclamo de segunda capa sobre los mismos flujos de efectivo, compitiendo con el token nativo. El envoltorio no hace que el protocolo sea más computable; simplemente desplaza los intereses económicos de los "tenedores de tokens que no poseen DAT" a los "tenedores de DAT".

Burn ≠ Buyback.

La quema de ETH es más como un termostato con una temperatura establecida.

Las recompras de Apple están leyendo el tiempo, tomando decisiones.

Lo que realmente puede componerse es la asignación inteligente de capital. Las reglas no se componen. Las decisiones sí.

La regulación, irónicamente, es la variable más interesante

Por qué los tokens no se compondrán hoy fundamentalmente: El protocolo no puede funcionar como una empresa. No puede formalizarse, no puede retener ganancias, no puede hacer compromisos ejecutables con los tenedores de tokens.

La "Ley GENIUS" ha demostrado: El Congreso puede incorporarlas al sistema financiero sin sofocar los tokens.

Cuando tengamos un marco por primera vez que permita a los protocolos utilizar "herramientas de asignación de capital de nivel empresarial", ese será el catalizador más grande en la historia de las criptomonedas, más grande que un ETF.

Hasta entonces, el dinero inteligente fluirá hacia el capital. Y la "brecha de composabilidad" solo crecerá año tras año.

Esto no es pesimista con respecto a la cadena de bloques

Permíteme ser claro sobre una cosa: Las cadenas de bloques son sistemas económicos. Son inmensamente poderosas y se convertirán en los raíles fundamentales para los pagos digitales y el "comercio basado en agentes".

Estamos construyendo una cadena en Inversion precisamente porque creemos profundamente en esto.

El problema no es técnico. El problema está en la tokenómica. Las redes de hoy se construyen en torno a la "transferencia de valor" en lugar de la "acumulación de valor".

Esto cambiará. La regulación evolucionará, la gobernanza madurará y, eventualmente, habrá un protocolo que aprenda a retener y reinvertir valor como un gran negocio.

Cuando llegue ese día, los tokens serán económicamente equivalentes al patrimonio. La máquina de capitalización realmente funcionará.

No apuesto a que este futuro no ocurrirá. Apuesto a que aún no ha ocurrido.

Hasta que llegue ese día, invertiré en empresas que se capitalicen más rápido con criptomonedas.

Podría equivocarme con el momento.

La criptomoneda es un sistema altamente adaptable, y ese es uno de sus atributos más valiosos. Pero no necesito tener toda la razón.

Solo necesito tener la dirección correcta: la máquina de capitalización prevalecerá a largo plazo.

Esa es la belleza de la capitalización.

Como dijo Munger: "Es notable cuántas ventajas a largo plazo han obtenido personas como nosotros al tratar de no ser estúpidas de manera consistente, en lugar de tratar de ser muy inteligentes".

La criptografía hace que la infraestructura sea barata. La riqueza fluirá hacia aquellos que aprovechen esta infraestructura barata para obtener rendimientos.

Internet nos enseñó esta lección hace 25 años.

Ahora es el momento de actuar.

Invierte.

——Santiago

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