Desglose de la valoración de PUMP: Desmontando el mito del «wash trading» en los datos on-chain: ¿de dónde proviene realmente el descuento?

Título original del artículo: «Resumen semanal de IOSG | Análisis de la valoración de $PUMP: «Desmontando la teoría del «wash trading» basada en datos de la cadena de bloques: ¿de dónde proviene realmente el descuento?»

Autor del artículo original: Max Wong, IOSG Ventures

Introducción

Pump.fun se lanzó a principios de 2024 como una plataforma de lanzamiento de memes sin permisos en Solana, que permite a cualquiera crear e intercambiar tokens en cuestión de segundos mediante un mecanismo de curva de vinculación. El proyecto comenzó como un experimento de nicho, pero pronto se convirtió en una de las aplicaciones más rentables de la cadena de bloques pública.

Entre 2024 y 2025, los ingresos diarios del protocolo de Pump.fun siguieron igualando o incluso superando a los de Hyperliquid, y el mercado de los memes en el que opera presenta, por naturaleza, una marcada ciclicidad, lo que hace que esta cifra sea aún más destacable. El token nativo $PUMP se emitió mediante una ICO de 600 millones de dólares a un precio de 0,004 dólares, con un valor de capitalización total (FDV) de 4000 millones de dólares.

En los últimos meses, los ingresos alcanzaron un máximo histórico y el valor del token se duplicó, pero el precio actual de $PUMP ronda los 0,0019 dólares, lo que supone una caída de aproximadamente el 80 % con respecto al máximo histórico de 0,086 dólares (lo que correspondía a un valor de capitalización total de 86 000 millones de dólares). La capitalización bursátil actual ronda los 679 millones de dólares, con un valor de mercado (FDV) de 1.900 millones de dólares. La diferencia entre la evolución de los ingresos y la valoración es evidente.

Este informe describe la evolución del producto y la estrategia de ecosistema de Pump.fun, analiza si sus ingresos están inflados y evalúa si la valoración actual se debe a una discrepancia en el precio o a una rebaja razonable que refleja los riesgos reales.

Cartera de productos

Pump.fun ya no es solo una plataforma de lanzamiento. Desde finales de 2024, ha comenzado a expandirse hacia negocios periféricos, diversificando sus fuentes de ingresos y reforzando su control sobre el tráfico especulativo en la cadena.

Launchpad (producto principal)

El primer producto, que también fue el punto de partida para dar a conocer la marca. Cualquiera puede lanzar un token pagando una pequeña cuota.

PumpSwap

PumpSwap es el AMM DEX desarrollado por Pump.fun, lanzado en marzo de 2025, con un objetivo muy claro: recuperar las comisiones de graduación que antes iban a parar a Raydium (Raydium cobra 6 SOL por cada token de graduación). Tras una actualización de las tarifas en mayo de 2025, el protocolo cobra un 0,05 % por transacción, los proveedores de liquidez reciben un 0,20 % y el emisor del token obtiene un 0,05 %.

Entre sus características se incluyen: crear un fondo de liquidez para cualquier token de forma gratuita, añadir liquidez a fondos ya existentes y cotizar tokens en la plataforma de negociación PumpSwap.

Terminal de bombeo

Padre pasó a llamarse Terminal tras ser adquirida por Pump.fun, y se posiciona como una plataforma de trading profesional que actualmente admite Solana, BNB, Base y ETH.

Similar a las características de otros terminales: Trenches (ver tokens con migraciones próximas o nuevas), interfaz personalizada, sniping y compra instantánea, estrategia de carteras múltiples y detector de estafas de tipo «rug pull».

Pumplive

Pumplive es la función de retransmisión en directo de la plataforma, donde los creadores de contenido pueden asociar un token al crear una retransmisión en directo.

La lógica se basa en el concepto de «editor como plataforma de intercambio», similar a los modelos de Parti y Kick/stake.com: los emisores pretenden impulsar el volumen de operaciones, ya que se llevan una parte de las comisiones totales; los titulares de tokens buscan un mayor volumen de operaciones y una mayor presión compradora. Cuanto más transmita el creador de contenido, más activo se vuelve el token, lo que se traduce en un mayor volumen de operaciones.

Iniciativas relacionadas con los ecosistemas

Desde la salida a bolsa, Pump.fun cuenta con aproximadamente 1000 millones de dólares en reservas de efectivo y sigue impulsando nuevas líneas de productos (como la adquisición de Padre), al tiempo que lleva a cabo varias iniciativas:

Pumpfund

El 19 de enero de 2026 se puso en marcha un hackatón BiP (Build in Public) dotado con 3 millones de dólares. Tomando como referencia una valoración de 10 millones de dólares, se destinan 250 000 dólares a cada uno de los 12 proyectos. Los criterios de selección se inclinan por una selección impulsada por el mercado y basada en la atención del público, sin pasar por el proceso tradicional de evaluación de capital riesgo.

Fundación «El vaso lleno»

El GFF es un plan de inyección de liquidez puesto en marcha en agosto de 2025. Se han invertido aproximadamente 1,7 millones de dólares (2.022 SOL) en 10 tokens (entre ellos, Tokabu [21,3 %], House [20,6 %], USDUC, NEET, MASK, FART, etc.) a través de 5 carteras transparentes, dando prioridad a los proyectos con una alta participación de la comunidad.

Proyecto Ascend

Un programa de incentivos para creadores que se pondrá en marcha en 2025, cuya característica principal son unas comisiones dinámicas y escalonadas para los creadores (del 0,95 % al 0,05 %), con el objetivo de multiplicar por diez los ingresos de los creadores y agilizar el proceso de solicitud del CTO (Community Takeover).

Métricas combinadas (todos los productos)

En la siguiente tabla se resumen tres líneas de productos. Las cifras de 2025 son datos reales, mientras que las de 2026 representan las tasas de funcionamiento previstas.

En la actualidad, alrededor del 32,7 % de los ingresos totales procede de productos ajenos a Launchpad, lo que muestra los primeros indicios de diversificación de los ingresos.

En la actualidad, alrededor del 32,7 % de los ingresos totales de la plataforma proviene de productos ajenos a Launchpad, lo que pone claramente de manifiesto su éxito inicial a la hora de diversificar sus ingresos y buscar el crecimiento en otras áreas.

▲ Gráfico del volumen de operaciones de Pumpfun

▲ Gráfico del volumen de operaciones de Pumpswap

▲ Gráfico del volumen de operaciones de Padre/Pump Terminal

¿Está Pump.fun inflando el volumen de operaciones?

Los fundamentos superficiales de $PUMP pueden parecer sólidos, pero la pregunta clave es: ¿Refleja el volumen de operaciones realmente la actividad económica real, o está inflado por los usuarios y los bots?

Análisis de correlación de volúmenes

La lógica es sencilla: en un mercado natural, los volúmenes de Launchpad y PumpSwap deberían estar correlacionados positivamente con un desfase temporal. La participación activa en Launchpad es señal de un interés especulativo genuino, y parte de los fondos se canalizan hacia PumpSwap a través del mecanismo de graduación para respaldar la negociación tras la cotización.

Si se producen operaciones ficticias en gran medida, esta relación se romperá. El volumen de Launchpad está inflado artificialmente, la graduación de los tokens se basa en una actividad de negociación ficticia y, al entrar en PumpSwap, no hay compradores reales. El resultado es un aumento del volumen de Launchpad y un volumen estancado o en descenso de PumpSwap, lo que da lugar a una correlación cercana a cero o negativa.

La combinación de señales más ilustrativa: Aumento de la tasa de graduación (más titulares de tokens que alcanzan artificialmente el umbral de la curva), mientras que el volumen de negociación de un solo token en PumpSwap se encuentra en un nivel bajo y está disminuyendo rápidamente, y la profundidad de liquidez de PumpSwap no ha aumentado en consonancia con el número de tokens de graduación.

Datos desde enero de 2026 hasta la actualidad:

(Los dos primeros datos son atípicos debido a las comisiones de PumpSwap y a los ajustes en la política de los proveedores de liquidez, por lo que no se incluyeron en el análisis de correlación)

Conclusiones:

El volumen de operaciones de Launchpad se mantiene muy estable, oscilando entre 4.000 y 5.700 millones de dólares estadounidenses a lo largo de ocho semanas (un margen de aproximadamente el 40 %). Dado el gran número de operadores de agrupación y de «wash trading» que mantienen el nivel mínimo de volumen, esto no es de extrañar.

PumpSwap muestra una mayor fluctuación, oscilando entre 35 000 y 58 000 millones de dólares durante el mismo periodo (un rango de aproximadamente el 60 %), impulsada principalmente por el aumento de la demanda de operaciones con «memes» a mediados de enero y por las medidas adicionales de incentivos para el equipo; sin embargo, Launchpad no registró un aumento equivalente en el volumen.

r = 0,579, correlación positiva moderada. Para un tamaño de muestra de n = 8, se requiere un valor de r > 0,63 cuando p < 0,05; aunque no se alcanzó el umbral de significación, la dirección y la intensidad de la relación concuerdan con la hipótesis del crecimiento orgánico.

Documento de la Universidad de la Pizza

Investigadores de la Universidad de Pizza llevaron a cabo un análisis exhaustivo en cadena de Pump.fun Launchpad, que abarcó todas las transacciones de 655 770 tokens emitidos entre septiembre y octubre de 2025, diferenciando entre operaciones realizadas por bots y por humanos a través de los metadatos del registro de transacciones de Solana.

Cuatro de las conclusiones se refieren directamente al tema de las transacciones falsas.

Las grandes aportaciones de capital son el factor que mejor predice la graduación

El indicador más fiable para predecir la graduación es la rápida acumulación de SOL a través de transacciones pequeñas pero de gran valor. La mediana de las graduaciones completadas con éxito solo requirió unas 457 transacciones, lo que supuso aproximadamente 4,4 minutos desde la creación del token hasta la graduación. Este patrón (inversiones de grandes cantidades y baja frecuencia procedentes de diferentes carteras) concuerda con la especulación humana coordinada (manipulaciones en grupos de Telegram, promoción por parte de influencers) o con operaciones de «pump and dump», y no con operaciones de lavado de volumen de alta frecuencia realizadas por bots. En cambio, las monedas dominadas por bots acumulan numerosas transacciones de pequeño importe y luego se estancan antes de alcanzar su máximo potencial.

El auge de los bots, en realidad, frena la graduación

Tras las primeras etapas de la curva, la actividad de los robots ha reducido sistemáticamente la probabilidad de que se produzca la graduación de tokens. En aquella época, para graduarse era necesario acumular unos 85 créditos dentro de la curva. Aunque cabría esperar una tasa de graduación más alta en el caso de los tokens de robots activos debido al «front-running», los datos muestran lo contrario.

La razón es de carácter estructural: Una vez finalizada la emisión, la curva de bonos pasa de ser una reserva virtual a una reserva real del AMM, lo que provoca una caída significativa de la profundidad efectiva de la liquidez. Vender antes de la graduación (aprovechando la liquidez que ofrece la reserva virtual) es más rentable que vender después de la graduación.

El estudio también reveló que, en septiembre de 2025, cada uno de los diez principales emisores de tokens lanzó más de 2000 tokens en un mes, y que cada token experimentó secuencias de venta iniciadas por grupos de carteras —anómalas desde el punto de vista estadístico— antes de alcanzar el umbral de graduación. Los operadores de arbitraje y los bots «sniper» se posicionaron con antelación, vendiendo en masa a medida que la demanda minorista se disparaba debido al repunte de la curva.

Conclusión del artículo: La mayoría de los bots de la plataforma son «frontrunners», que obtienen beneficios a costa de los operadores humanos al entrar y salir del mercado, y no son «wash traders» que intentan alcanzar el umbral de graduación. Los bots acumulan un gran volumen de acciones mediante operaciones de front-running y luego las venden a los inversores minoristas cuando se acerca la fecha de vencimiento. Esto es distinto del «wash trading».

El flujo neto de SOL sigue siendo positivo, lo que es estructuralmente incompatible con el wash trading

En el artículo se calculó el flujo neto de SOL para todo el conjunto de datos (el SOL total utilizado en la curva menos el SOL total extraído de las ventas). Durante el mes analizado, el ecosistema retuvo en total unos 160 000 SOL (aproximadamente 32 millones de dólares estadounidenses a precios de septiembre de 2025).

Esto constituye un eficaz mecanismo de control contra las operaciones ficticias: El volumen de operaciones circulares entre carteras asociadas daría lugar a un flujo de capital neto cercano a cero, ya que las compras y las ventas se compensan entre sí. La retención neta de 32 millones de dólares estadounidenses es estructuralmente incompatible con volúmenes de negociación circulares a gran escala, lo que indica una afluencia continua de capital minorista externo real hacia el Launchpad, con una pérdida por comisión del 1,25 % por operación que genera ingresos para el protocolo.

Las conclusiones del artículo coinciden con nuestro análisis de correlación del volumen de operaciones: Una parte importante del volumen de operaciones en Launchpad la generan los operadores de arbitraje y los «snipers» mediante tácticas de «ramp-and-dump», lo que crea un volumen de referencia, pero no constituye «wash trading». La diferencia fundamental radica aquí: El «wash trading» da lugar a unos ingresos netos del protocolo nulos (debido a la compensación de comisiones entre carteras asociadas), mientras que el «ramp-and-dump» genera comisiones reales por operación (procedentes de contrapartes minoristas reales que pagan comisiones a la plataforma). Los 390 millones de dólares estadounidenses estimados en ingresos recurrentes anuales (ARR) confirman que la plataforma está monetizando el volumen real de operaciones minoristas mediante tácticas de «ramp-and-dump» en el ecosistema, en lugar de fabricar métricas falsas.

Tokenómica

Recompra

Actualmente, The Pump Foundation destina el 100 % de los ingresos de toda su línea de productos a la recompra de $PUMP en el mercado abierto. Desde el anuncio de la recompra del 100 % de los ingresos el 15 de julio de 2025, en un plazo de ocho meses:

Se ha recomprado el 27 % del suministro en circulación, lo que supone el 9,6 % del suministro total.

Comparación: Desde que se inició el programa de recompra en noviembre de 2024, Hyperliquid solo ha quemado el 4,1 % del suministro total (aproximadamente el 12,3 % del suministro en circulación).

Teniendo en cuenta los precios y los ingresos actuales, el índice de liquidación de la circulación anualizado se sitúa cerca del 45 %.

Estructura de suministro y desbloqueo

Suministro total: 1 000 000 000 000 PUMP

Oferta en circulación: 430 000 000 000 (43 %)

Periodo de bloqueo restante: Aproximadamente el 58 % del suministro total

Principales eventos de desbloqueo: En curso: 12 % (a fecha de julio, un 2 % mensual para la comunidad y los incentivos) Julio de 2026: Pago inicial del 8,25 %, y después un 0,68 % mensual durante 36 meses

Análisis de valoración

Si el análisis del «wash trading» se confirma, $PUMP está infravalorado, lo que ofrece un potencial alcista asimétrico.

El descuento se basa en tres aspectos:

· El mercado duda de la sostenibilidad de los ingresos

El mercado considera que el volumen total de operaciones de la plataforma Pump.fun es de carácter especulativo, cíclico y está vinculado a actividades de «memes» a corto plazo. Los inversores consideran que la rentabilidad actual es temporal. Con el ratio PER actual, las recompras de acciones tienen un efecto positivo en los márgenes desde el punto de vista financiero, pero esto no se tiene en cuenta en el modelo de valoración, ya que se parte de la hipótesis de que los ingresos se reducirán de forma significativa. El debate no gira en torno a si Pump.fun es rentable en este momento, sino a si seguirá siéndolo dentro de 24 meses.

· Brecha en la cobertura institucional

Entrevistamos a 15 fondos de cobertura y de capital riesgo de primer nivel para conocer su opinión sobre $PUMP. De los 15, solo uno realiza un seguimiento activo de $PUMP mediante un análisis ascendente. La mayoría de las instituciones no han elaborado modelos para la nueva gama de productos, no han desglosado los ingresos por línea de productos y no han sometido a pruebas de estrés la sostenibilidad del volumen de transacciones.

La falta de cobertura ha creado un vacío informativo, en el que los precios se rigen más por la percepción del mercado que por el análisis financiero. Por el contrario, $HYPE cuenta con un mayor respaldo institucional, una mayor cobertura de análisis y un posicionamiento de producto más claro, lo que justifica un múltiplo de valoración más alto y estable.

Además, se produce un efecto que se refuerza a sí mismo: los activos relacionados con la infraestructura de los memes se clasifican automáticamente como especulativos y a corto plazo, y el comportamiento de los operadores sigue esta tendencia. El mercado necesita tiempo y datos a lo largo de varios ciclos para actualizar este marco cognitivo. La contracción de las valoraciones podría persistir hasta que los ingresos de Pump resistan un retroceso generalizado del mercado de las criptomonedas y se amplíe la cobertura institucional, independientemente del flujo de caja actual.

El fideicomiso de gestión aún no se ha constituido

Las preocupaciones de los inversores se centran en: una visión a largo plazo más allá del meme, la disciplina en la asignación de capital, la ejecución de la hoja de ruta de productos y la transición de un crecimiento viral a una economía de plataforma sostenible.

Por lo general, el mercado asigna múltiplos de valoración más bajos a las plataformas de alto crecimiento dirigidas por sus fundadores hasta que estas demuestran su resistencia ante las fluctuaciones del mercado, demostrando así que el crecimiento puede traducirse en una economía de plataforma sostenible. Hasta que Pump demuestre una diversificación continua de sus ingresos y una ejecución sólida a través de productos como PumpSwap y Pump Terminal, es probable que este descuento se mantenga.

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