Tras duplicar sus beneficios, ¿cuánto más "dividendo de guerra" puede reclamar Circle?

Título original: Volviendo al círculo

Autor original: Thejaswini MA, Despacho de fichas

Traducción original: Noticias de Bitpush

Existe un tipo de empresas que tienden a prosperar cuando el mundo está convulso: contratistas de defensa, sindicatos petroleros, mineros de oro. Estos son los tópicos habituales, ya que los modelos de negocio son inherentemente inestables y ese riesgo ya está contemplado en los precios.

El círculo no debería estar en esta categoría. Su token fue diseñado para estar siempre vinculado a 1 USD. La estabilidad es la esencia misma de su producto.

Sin embargo, el precio de las acciones de Circle se ha disparado desde los 49,90 dólares del 5 de febrero hasta los 123 dólares actuales, más del doble en tan solo cinco semanas. Mientras tanto, el mercado general de criptomonedas se mantiene un 44% por debajo de su máximo alcanzado en octubre del año pasado.

Una empresa cuyo producto está diseñado para lograr la estabilidad de precios se ha convertido en la inversión más rentable del mercado a medida que el mundo se vuelve más incierto.

Este artículo explicará las razones que hay detrás de este fenómeno, así como la desconexión entre la verdadera naturaleza de Circle y los precios actuales del mercado.

¿De qué trata realmente Circle? (Volvamos a lo básico)

Si eliminamos la marca, la narrativa de pagos y las conversaciones sobre infraestructura, lo que queda es: Circle posee bonos del Tesoro estadounidense.

Cada dólar USDC en circulación está respaldado por un dólar mantenido en bonos del gobierno estadounidense a corto plazo. Los intereses de esta deuda corresponden a Circle. Esto representa aproximadamente el 90% de los ingresos de la empresa en cualquier trimestre. Una vez que veas esto, el modelo de negocio no es complicado: Circle es un fondo del mercado monetario emisor de stablecoins.

Esto significa que un indicador clave para los ingresos de Circle es la tasa de fondos federales. Cuando los tipos de interés son altos, la rentabilidad de los bonos también lo es, y Circle gana más por cada USDC en circulación. A medida que bajan los tipos de interés, también bajan los ingresos. Todo lo demás es solo ruido.

Estas son las reacciones en cadena que llevaron a un repunte del 150% desde el mínimo de febrero:

Según @finance.yahoo , el conflicto con Irán ha provocado un aumento de los tipos de interés de alrededor del 35% desde el 28 de febrero. Una variación superior a los 100 dólares implica un pánico excesivo, y un pánico excesivo implica una reacción precipitada de la Reserva Federal si recorta las tasas. La decisión de mantener los tipos de interés sin cambios el 18 de marzo nunca estuvo realmente en duda. Ya antes de la guerra, el indicador CME FedWatch mostraba una probabilidad superior al 90% de que los tipos de interés se mantuvieran sin cambios.

Lo que realmente ha cambiado es la guerra de expectativas de este año. Antes del conflicto, el mercado ya había descontado dos recortes de 25 puntos básicos en 2026. Tras el conflicto, esa expectativa se redujo a una sola y se pospuso hasta después de septiembre. La probabilidad de que no haya recortes en 2026 se duplicó. Al mantenerse los tipos de interés elevados durante un período prolongado, la reserva de bonos cíclicos continúa generando rendimientos. Mayor rentabilidad significa mayores ingresos, y mayores ingresos significan precios de las acciones más altos. Estalló la guerra y un emisor de stablecoins se convirtió en el beneficiario. Esto nunca estuvo en los planes de nadie.

Fondo: La opción de compra de Circle en febrero, con un precio de 49 dólares, básicamente apostaba en contra de los recortes de tipos de interés.

En aquel entonces, el mercado ya anticipaba múltiples recortes de tipos de interés por parte de la Reserva Federal en 2026, lo que reduciría directamente los ingresos por divisas de Circle. Cálculo aproximado: Con el nivel actual de suministro de USDC de 79.000 millones de dólares, cada recorte de 25 puntos básicos le costaría a Circle entre 40 y 60 millones de dólares en ingresos anualizados. Un recorte doble eliminaría casi 100 millones de dólares en ingresos brutos para finales de año. La guerra dejó obsoleto este cálculo de la noche a la mañana.

Cómo comenzó la subida repentina de precios

Si bien la evolución de los tipos de interés impulsó el precio de las acciones, el repunte inicial se debió a una presión sobre las posiciones.

Antes de la publicación de los resultados del cuarto trimestre el 25 de febrero, aproximadamente el 17,8% de las acciones en circulación de Circle estaban en posiciones cortas. Los fondos de cobertura habían acumulado elevados índices de recompra. Su argumento era que las tarifas acabarían bajando, los ingresos nacionales se reducirían y los ingresos de esta empresa no dependían de una tarifa mínima. Fundamentalmente, este era un argumento difícil de refutar.

Además, Circle reportó una ganancia por acción (EPS) de 0,43 dólares a principios de año, mientras que el consenso del mercado era de 0,16 dólares. Los ingresos ascendieron a 7.700 millones de dólares, frente a una previsión de 7.490 millones. El volumen de transacciones de USDC en la cadena de bloques se aproximó a los 12 billones de dólares trimestralmente, lo que supone un aumento interanual del 247 %. Los pantalones cortos estaban cubiertos. Las acciones se dispararon un 35% en un solo día. Según 10x Research, los fondos de cobertura estimaron pérdidas de 500 millones de dólares en sus posiciones cortas ese día. Posteriormente, la guerra tomó el relevo del informe de ganancias.

Emisión de Coinbase

Aquí hay una parte a la que se hace referencia en una actualización.

Circle registró pérdidas de 70 millones de dólares en 2025, no obtuvo ganancias. Si bien tuvo un buen desempeño en el cuarto trimestre, este año ha sido difícil. Para entender por qué, es necesario comprender su relación con Coinbase, el hecho más significativo y subestimado del negocio de Circle.

Cuando se lanzó USDC en 2018, Circle y Coinbase formaron un consorcio para gestionarlo. El consorcio se disolvió en 2023, otorgando a Circle el control total de la emisión de USDC. Sin embargo, Coinbase conservó la fuente de ingresos.

Coinbase se quedaba con el 100% de los intereses de las reservas de USDC mantenidas en su plataforma, repartiendo el resto de los ingresos a partes iguales con Circle. En 2024, en virtud de este acuerdo, 908 millones de dólares del coste total de distribución de Circle, que ascendió a 10.100 millones de dólares, fueron donados efectivamente a Coinbase.

Aproximadamente, por cada dólar que Circle tenía en sus fondos, 54 centavos fueron a parar a una empresa que ni emite el token ni gestiona las reservas. A principios de 2025, Coinbase controlaba el 22% del suministro total de USDC, frente al 5% en 2022. Cuanto más crece el USDC en la plataforma Coinbase, más aumentan los pagos dentro del mismo círculo.

Según informa @q4cdn.com, esta colaboración se renueva automáticamente cada tres años y Circle no puede rescindirla unilateralmente. El resultado de la próxima renegociación tendrá un impacto directo en el margen de beneficio de Circle. En el cuarto trimestre de 2025, solo el coste de distribución se disparó hasta los 461 millones de dólares, lo que supone un aumento del 52 % con respecto al año anterior.

La actual pérdida neta de 70 millones de dólares se debe a una compensación en acciones de 424 millones de dólares relacionada con la salida a bolsa, lo que hace que las cifras generales parezcan peores que la situación real del negocio. Sin embargo, la actividad empresarial en sí misma sigue enfrentándose a un problema de costes estructurales que ningún entorno de tipos de interés puede aliviar por completo.

El mercado valora a Circle como una infraestructura, pero su estado de resultados revela que se trata de una herramienta de negociación de tarifas lastrada por elevados costes de distribución. Ambas posturas pueden coexistir. Simplemente siguen lógicas de precios diferentes, y el mercado actualmente está optando por la "mejor versión" de ambas simultáneamente.

Por qué esto es más que una simple operación macroeconómica.

La oferta de USDC alcanzó recientemente un máximo histórico de 79.000 millones de dólares, mientras que el mercado general de criptomonedas se desplomó un 44% desde octubre. Este crecimiento divergente merece ser tenido en cuenta. Durante las caídas del mercado, los activos especulativos suelen bajar. El crecimiento de USDC se ha mantenido gracias a que la gente lo utiliza para mover fondos, en lugar de usarlo únicamente como una apuesta especulativa.

Durante el conflicto con Irán, la demanda de dólares estadounidenses en Oriente Medio aumentó considerablemente debido a la falta de fiabilidad del sistema bancario tradicional. Cuando se bloquearon los canales habituales, la gente recurrió a ellos para realizar transferencias transfronterizas. Este es el rendimiento de la infraestructura de pagos bajo presión: su frecuencia de uso aumenta en lugar de disminuir.

Los datos de la transacción lo confirman. Solo en febrero, USDC procesó un volumen de transacciones ajustado de aproximadamente 1,26 billones de dólares, en comparación con los 514 mil millones de dólares de USDT. Tether (USDT) aún tiene una capitalización de mercado de 184 mil millones de dólares, mientras que USDC se sitúa en 79 mil millones de dólares. En términos de oferta total, ambos son incomparables. Pero el nivel actual de fondos de USDC ya supera al de USDT.

Como muestra @visaonchainanalytics, "oferta inactiva" y "liquidación activa" son conceptos distintos. Anteriormente, la aplicación indicaba dónde la gente guardaba sus billetes; por la noche, muestra qué tipo de billete utilizan cuando necesitan transferir dinero.

Druckenmiller hizo algunos comentarios relacionados esta semana. En una entrevista con Morgan Stanley grabada el 30 de enero y publicada el jueves, predijo que el sistema de pagos global funcionaría con stablecoins durante 10 a 15 días al año y se refirió a las criptomonedas como "una solución en busca de un problema".

El inversor macroeconómico más fiable del mundo divide este ámbito en dos: las stablecoins son la base, y todo lo demás busca una razón de ser. Este marco proporciona un respaldo a la tesis alcista.

Depósito de infraestructura

Los activos tokenizados han crecido de alrededor de 1.500 millones de dólares a principios de 2023 a alrededor de 26.500 millones de dólares en la actualidad. Muchos de estos productos (incluido BUIDL de Belld Holdings, un fondo de bonos gubernamentales tokenizados con más de 2.000 millones de dólares en activos) dependen de USDC para la suscripción, el reembolso y el procesamiento de liquidaciones.

El mercado de predicciones procesó un volumen de transacciones superior a los 22.000 millones de dólares en 2025, liquidadas en su mayoría a través de USDC (exclusivamente Polymarket). Actualmente, Visa ofrece más de 130 tarjetas vinculadas a stablecoins respaldadas por moneda fiduciaria en más de 50 países a nivel mundial, con un volumen de liquidación anual de alrededor de 4.600 millones de dólares.

Circle está construyendo la infraestructura que sustenta todo esto. La red Circle Payments conecta a 55 instituciones financieras con un volumen de procesamiento anualizado de 5.700 millones de dólares, lo que permite a los bancos y proveedores de pagos convertir USDC transfronterizos y liquidar directamente en monedas locales.

Arc es la cadena de bloques de capa 1, propiedad de Circle, diseñada para brindar soporte completo a los sistemas institucionales. Este sistema es independiente de la infraestructura de liquidación de Ethereum o Solana. Si bien Ethereum y Solana actualmente tienen un impacto mínimo en los ingresos, ambas son opciones estratégicas para el futuro en caso de que bajen las tasas de interés.

La escala del sistema de IA es relativamente pequeña, pero estructuralmente interesante. Los datos publicados en marzo por el responsable global de gastos de Circle muestran que, en los últimos 9 meses, el contrato inteligente de IA ha completado 140 millones de pagos por un total de 43 millones de dólares. El 98,6% de las transacciones se liquidaron en USDC, con un tamaño medio de transacción de 0,31 dólares. Actualmente existen más de 400.000 contratos inteligentes de IA con capacidad de gasto. Si bien la cantidad en dólares aún es pequeña, la tendencia es innegable.

Si los contratos inteligentes de IA necesitan potencia informática, acceso a datos y llamadas a API para interactuar y realizar pagos frecuentes de importes inferiores al céntimos, también necesitan herramientas para la liquidación instantánea y las transferencias de coste casi nulo. Circle ha introducido recientemente los pagos Nano, diseñados para satisfacer esta necesidad: admiten pagos submicro en USDC de hasta 0,000001 dólares, recursos fuera de la cadena y liquidaciones por lotes. La red de prueba ya admite 12 cadenas, incluidas Arbitrum, Base y la cadena nativa de Ethereum.

Por eso, el mercado está dispuesto a pagar 123 dólares por acción por Circle: una empresa que se encuentra en la intersección de las finanzas tokenizadas, los contratos inteligentes de IA, los pagos transfronterizos y los mercados de predicción, con el escrutinio regulatorio de la Ley GENIUS y la probable aprobación de la Ley CLARITY antes del verano. Bernstein ha fijado un precio objetivo de 190 dólares, mientras que Clear Street apunta a 136 dólares. Harbor Global, la firma más optimista de Wall Street, tiene un precio objetivo de hasta 280 dólares.

La persistente contradicción

Aquí quiero hablar con franqueza sobre un punto que los inversores optimistas suelen pasar por alto.

La rentabilidad de Circle depende de mantener una tasa de interés alta. Esta no es una condición permanente. La Reserva Federal acabará bajando los tipos de interés. En ese momento, el rendimiento de las reservas de bonos del Tesoro que respaldan a USDC se reducirá, y los ingresos por intereses de Circle también disminuirán.

Circle está al tanto de esto. Ha estado expandiendo sus tarifas de transacción, servicios empresariales, red de pagos y Arc, negocios que no dependen de un entorno de tasas de interés para operar. Sin embargo, en la actualidad, estas fuentes de ingresos aún son de pequeña escala. La extracción de intereses sigue siendo la práctica dominante.

Por lo tanto, encontrará estas dos lógicas coexistiendo en el mismo precio de las acciones, pero no son la misma apuesta.

La tesis fundamental plantea que el USDC está en camino de convertirse en una verdadera plataforma de pagos. Un mecanismo regulado, transparente y deseoso de integrarse profundamente en las finanzas tradicionales, independientemente de los tipos de interés, genera una gran resistencia. Este argumento está respaldado por datos: volúmenes de transacciones digitalizadas, integraciones, el marco de Druckenmiller y la caracterización que hace Maguire de las stablecoins como la capa base de la infraestructura financiera global.

Si este argumento es válido, entonces Circle parece barata en cualquier entorno de tipos de interés porque su mercado potencial es todo el sistema de pagos global.

Por otro lado, la tesis de la negociación de tipos de interés considera a Circle como una apuesta apalancada a favor de "tipos de interés más altos y a largo plazo", y el precio de las acciones ya refleja la expectativa de que la Reserva Federal nunca volverá a recortar los tipos. Si este es el principal factor que influye en el precio, entonces cada futura bajada de tipos de interés de la Reserva Federal supone un obstáculo, y el precio de las acciones ya ha descontado los fundamentos bajo tipos de interés normalizados.

Ambos puntos de vista están incluidos en el precio. La guerra dificulta discernir qué versión de los hechos está adoptando el mercado.

Esto puede ser lo más útil que hay que entender sobre CRCL (el símbolo bursátil de Circle) actualmente. No se trata de si subirá a 190 dólares, sino de si estás invirtiendo en "infraestructura", una "deuda nacional convertida en revendedor con buena capacidad para contar historias". Se trata, en primer lugar, de una postura a largo plazo; y luego, de un colapso en el momento en que Powell cambie de opinión.

Actualmente, mantener a ambas partes con vida es valioso. El dólar está haciendo el trabajo más difícil que debe hacer. Y en el espacio entre ambos escenarios reside la verdadera esencia de esta empresa: descubrió cómo crear una moneda de internet denominada en dólares, pero ahora ha descubierto cómo sobrevivir cuando el dólar ya no rinde un 5%.

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