گفتگو با بنیانگذار پنترا: بیت کوین به سرعت فرار رسیده است، دارایی‌های سنتی عقب مانده‌اند

نویسنده اصلی: پادکست سرمایه‌گذار ارشد با ویلفرد فراست

ترجمه اصلی: بلاک چین Baihua

در این مصاحبه، ویلفرد فراست دومین گفتگوی عمیق خود را با دن مورهد، بنیانگذار پنترا کپیتال، انجام داد. آنها در مورد موقعیت چرخه بیت کوین پس از یک عقب‌نشینی ۵۰ درصدی از اوج خود، چگونگی ایجاد تضادهای ثروت بین نسلی توسط کاهش ارزش پول فیات و اینکه چرا این دور از "پول هوشمند" در واقع آخرین دور ورود است، بحث کردند.

خلاصه نکات برجسته

• بیشتر سرمایه‌گذاران نهادی هنوز سهمی معادل ۰.۰٪ در بلاکچین دارند، به معنای واقعی کلمه صفر.
• این طلا نیست که به بالاترین قیمت خود رسیده، بلکه ارز فیات است که به پایین‌ترین قیمت تاریخی خود رسیده است.
• شاید این اولین بار در تاریخ باشد که «پول هوشمند» آخرین نفری است که وارد معامله می‌شود.
• میانگین سنی خریداران خانه برای اولین بار در ایالات متحده از ۲۸ سال به ۴۰ سال کاهش یافته است.
• ما با یک نقطه عطف نسلی روبرو هستیم که در آن واحد پول و ملت از هم جدا می‌شوند.
• به احتمال زیاد استیبل کوین‌ها ظرف یک دهه نیمی از سپرده‌های بانکی را به خود اختصاص خواهند داد.
• بیت کوین به سرعت فرار رسیده است و من هیچ عاملی را نمی‌بینم که بتواند این فرآیند را مختل کند.
• اگر هیچ آشنایی با بلاکچین ندارید، به نوعی، در حال فروش استقراضی این روند هستید.

۰۱. «هنوز هم نامتقارن‌ترین تجارت تاریخ»

میزبان: دفعه‌ی پیش که اینجا بودید، به منطق کلان ارزهای دیجیتال پرداختیم. اولین باری که بیت کوین خریدید، قیمت فوق‌العاده پایینی داشت؟

دن مورهد: ۶۵ دلار

مجری: ۶۵ دلار، در مقایسه با قیمت امروز که حدود ۶۶۰۰۰ دلار است، انگار دو دنیای متفاوت است. در آن قسمت، شما بیت کوین را به عنوان «نامتقارن‌ترین تجارت تاریخ» توصیف کردید. آیا امروز هم همچنان به آن دیدگاه پایبند هستید؟

دن مورهد: بله، من هنوز هم به این موضوع اعتقاد دارم. در طول دوران حرفه‌ای‌ام، به دنبال فرصت‌های نامتقارن بوده‌ام که در آن‌ها پتانسیل سود بسیار بیشتر از ریسک ضرر باشد. بیت‌کوین و فضای گسترده‌تر ارزهای دیجیتال، قوی‌ترین عدم تقارنی را که تا به حال دیده‌ام، نشان می‌دهند.

در روزهای اول، به دیگران می‌گفتم: ممکن است اصل پولتان را کاملاً از دست بدهید، بنابراین بیشتر از آنچه که می‌توانید از دست بدهید، سرمایه‌گذاری نکنید. اما در عین حال، شما به طور بالقوه می‌توانید ۵ برابر، ۱۰ برابر یا حتی هزاران برابر سرمایه‌گذاری خود سود کسب کنید.

دلیل خوش‌بینی من این است که ما هنوز در مراحل بسیار اولیه هستیم. بیشتر سرمایه‌گذاران نهادی هنوز سهمی ۰.۰ درصدی در بلاکچین و ارزهای دیجیتال دارند. به معنای واقعی کلمه صفر. تا زمانی که ریسک نزولی در مقایسه با حجم عظیم دارایی‌های مالی جهانی ناچیز باشد، و پتانسیل صعودی، تعریف مجدد کل سیستم پولی باشد، این عدم تقارن از بین نخواهد رفت.

۰۲. چرخه چهار ساله دوباره درست از آب درآمد

میزبان: آخرین ضبط ما در ۱۲ اکتبر بود و زمان‌بندی جالبی داشت. حدود ۶ اکتبر، ارزهای دیجیتال به اوج موقت خود رسیدند و پس از آن با کاهش قیمت مواجه شدند. از آن زمان، بیت کوین حدود ۵۰ درصد کاهش یافته است. به عنوان کسی که چندین دوره قاعدگی را تجربه کرده است، این افت را چگونه تفسیر می‌کنید؟

دن مورهد: هر چیزی که بخواهد دنیا را تغییر دهد، با هیاهو و نوسانات زیادی همراه خواهد بود. خوش‌بینی در قله‌ها بی‌داد می‌کند و بدبینی در پایین‌ترین نقاط غالب است. پنترا ۱۳ سال است که عمیقاً درگیر این صنعت است و چهار دوره کامل چهار ساله را تجربه کرده است. این چرخه‌ها در واقع بسیار منظم و حتی قابل پیش‌بینی هستند.

وقتی در ماه اکتبر همدیگر را ملاقات کردیم، اتفاقاً نزدیک به اوجی بودیم که دو یا سه سال پیش پیش‌بینی می‌کردیم. بر اساس مدل‌های سه چرخه اول، انتظار داریم بیت کوین حدود آگوست ۲۰۲۵ به اوج موقت دیگری برسد. در حالی که ما امیدوار بودیم این بار نتایج متفاوتی ببینیم، مانند سیاست‌های جدید دولت که چرخه را می‌شکند، اما در نگاه به گذشته، الگوهای چرخه‌ای بار دیگر خود را نشان داده‌اند. بازار ۵۰ درصد عقب‌نشینی کرده است. زیاد به نظر می‌رسد، اما در مقایسه با چرخه‌های قبلی که افت‌ها اغلب ۸۵٪ بودند، این بار در واقع بسیار خفیف‌تر است. بازار هنوز هم ممکن است نیاز داشته باشد حدود یک سال تا رسیدن به کف قیمت باقی مانده، که با الگوهای گذشته سازگار است.

میزبان: اون موقع به نظر بدبین نمیومدی. آیا فکر می‌کنید این چرخه در نهایت مانند قبل ۷۵ تا ۸۰ درصد کاهش خواهد یافت؟

دن مورهد: این یک سوال کلیدی است. من در آن زمان چنین افت بزرگی را پیش‌بینی نمی‌کردم زیرا عوامل مثبت زیادی وجود داشت. اما بازار ریتم خاص خودش را دارد. می‌خواهم به این نکته اشاره کنم که در اوج‌های قبلی، قیمت‌ها از خط روند لگاریتمی بلندمدت فاصله زیادی داشتند و یک مسیر سهموی دیوانه‌وار را نشان می‌دادند. برای مثال، در سال ۲۰۱۳، قیمت در چهار ماه منتهی به اوج خود، ده برابر افزایش یافت. این بار، قیمت آن افزایش شدید را نشان نداد؛ بلکه تقریباً به سطوح سال ۲۰۲۱ بازگشت.

بنابراین من معتقدم که قیمت فعلی احتمالاً در محدوده پایین قرار دارد. اگرچه ممکن است شش تا هشت ماه طول بکشد تا به کف قیمت برسید ، اگر افق سرمایه‌گذاری چهار تا پنج ساله دارید، اکنون موقعیت بسیار جذابی است.

میزبان: قیمت فعلی حدود ۶۶۰۰۰ دلار است. بسیاری از تحلیلگران تکنیکال می‌گویند که ۶۰،۰۰۰ دلار یک سطح حمایت کلیدی است و اگر شکسته شود، می‌تواند تا ۲۵،۰۰۰ دلار کاهش یابد. آیا موافقید؟

دن مورهد: من در تحلیل تکنیکال مهارت ندارم. ما هرگز سعی نمی‌کنیم معاملات را در بازه زمانی بسیار کوتاه مدت انجام دهیم. رویکرد ما در مدیریت سرمایه‌ها بیشتر شبیه سرمایه‌گذاری خطرپذیر است، با چشم‌اندازی ۵، ۱۰ یا حتی ۲۰ ساله. از این زاویه، قیمت فعلی در حال حاضر کاملاً ارزان است.

۰۳. چرا بیت کوین همیشه اولین جایی است که ضربه می‌خورد؟

میزبان: چرا بیت کوین همیشه در بین دارایی‌های ریسک‌پذیر، «کیسه بوکس» است؟ وقتی شاخص‌های نزدک و S&P 500 به اوج خود می‌رسند، ارزهای دیجیتال اغلب اولین ارزهایی هستند که به فروش می‌رسند. آیا این وضعیت تا ابد ادامه خواهد داشت؟

دن مورهد: این یک مشاهده‌ی بسیار زیرکانه است. در مورد آن فکر کنید: اگر یک شوک بزرگ خارج از ساعات معاملاتی از دوشنبه تا جمعه رخ دهد، نمی‌توانید سهام خود را بفروشید. در همین حال، ارزهای دیجیتال تنها بازار با نقدینگی بالا در جهان هستند که به ۲ تریلیون دلار رسیده و در تمام طول سال ۲۴ ساعته و ۷ روز هفته باز هستند.

وقتی بحران‌های ژئوپلیتیکی رخ می‌دهند، موسسات می‌خواهند فوراً میزان ریسک‌پذیری خود را کاهش دهند و بیت‌کوین تنها دارایی است که می‌توانند آن را در لحظه نقد کنند. این امر منجر به تحمل فشار فروش بیش از حد در کوتاه مدت می‌شود. اما توجه داشته باشید که اگرچه همبستگی در لحظات "سقوط ناگهانی" افزایش می‌یابد، اما در درازمدت، همبستگی بین بیت‌کوین و S&P 500 در واقع بسیار پایین و در حدود 0.1 تا 0.2 است. در طول سال‌ها، ارزهای دیجیتال به طور مستقل در حال افزایش قیمت بوده‌اند، در حالی که دارایی‌های سنتی ممکن است فقط در حال نوسان باشند.

۰۴. این طلا نیست که به اوج‌های جدید رسیده، بلکه ارز فیات است که به پایین‌ترین حد تاریخی خود رسیده است

میزبان: بیایید در مورد طلا صحبت کنیم. در طول ۱۲ ماه گذشته، طلا ۵۵ درصد افزایش یافته است، در حالی که بیت کوین ثابت مانده است. آیا این موضوع، روایت بیت کوین به عنوان «طلای دیجیتال» را متزلزل می‌کند؟

دن مورهد: طلا یک دارایی جالب و «سنتی» است. به صورت دوره‌ای در معرض دید عموم قرار می‌گیرد. قبل از سال ۲۰۲۵، ETF های طلا برای چندین سال متوالی شاهد خروج خالص سرمایه بودند، در حالی که سرمایه‌ها به ETF های بیت کوین سرازیر می‌شدند. اما تا سال ۲۰۲۵، مردم ناگهان متوجه شدند که دلار در حال کاهش ارزش است و این فوریت باعث شد که سرمایه‌ها دوباره به سمت طلا سرازیر شوند.

اما من از زاویه دیگری به این موضوع نگاه می‌کنم: این طلا یا املاک و مستغلات نیستند که به اوج‌های جدید رسیده‌اند، بلکه ارز فیات است که به پایین‌ترین حد تاریخی خود رسیده است. با ادامه‌ی چاپ پول، مقدار ارز فیات مورد نیاز برای خرید مقدار ثابتی از دارایی‌ها، ناگزیر افزایش خواهد یافت. اصطلاح «پوند» در ابتدا به معنای یک پوند نقره خالص بود، اما اکنون برای خرید همان وزن نقره باید صدها اسکناس از کیف پول خود بیرون بیاورید. دولت‌ها می‌توانند به طور نامحدود پول چاپ کنند و این هسته اصلی تجارت کاهش ارزش پول است.

میزبان: آیا ما در حال حاضر در یک چرخه کاهش ارزش شگفت‌آور نیستیم؟

دن مورهد: کاملاً. فدرال رزرو «ثبات قیمت» را به صورت کاهش ۲ درصدی ارزش پول در سال تعریف می‌کند، که به خودی خود پوچ و بی‌معنی است. پایداری باید صفر باشد. حتی اگر فقط سالی ۲ درصد از ارزش پول کاسته شود، قدرت خرید یک فرد در طول زندگی‌اش تقریباً ۹۰ درصد کاهش می‌یابد. من معتقدم مردم دارند به این درک می‌رسند که باید مقدار ثابتی از دارایی‌های فیزیکی، چه سهام، طلا یا ارزهای دیجیتال، را نگه دارند.

این تجارتِ کاهش ارزش، ویژگی‌های نسلیِ آشکاری نیز دارد. چاپ گسترده پول، قیمت دارایی‌ها را افزایش داده و به نفع نسل مسن‌تر که از قبل صاحب ملک و سهام هستند، تمام شده است، در حالی که تحرک رو به بالای نسل جوان را تحت فشار قرار داده است. میانگین سنی خریداران خانه برای اولین بار در ایالات متحده از ۲۸ سال به ۴۰ سال کاهش یافته است. از آنجایی که آنها نمی‌توانند از طریق مسیرهای سنتی ثروت جمع کنند، روی آوردن نسل جوان به ارزهای دیجیتال یک انتخاب بسیار منطقی است. اگر به منحنی‌های رشد دستمزد و رشد قیمت مسکن از سال ۱۹۹۰ نگاه کنید، متوجه خواهید شد که این شکاف به طرز عجیبی بزرگ شده است.

۰۵. جدایی پول و ملت

میزبان: چگونه مناقشات ژئوپلیتیکی منطق ارزهای دیجیتال را تغییر می‌دهند؟

دن مورهد: جنگ همیشه تورم مداوم به همراه دارد. اما مهمتر از آن، ما شاهد «جدایی ارز و ملت» هستیم. در دوران باستان، پول رایج طلا بود که طبیعتاً مستقل از دولت بود. بعدها، دولت‌ها حق چاپ پول را در انحصار خود گرفتند، اما معلوم شد که آن را به خوبی مدیریت نکردند.

در دهه آینده، مردم به تدریج متوجه خواهند شد که ارز نیازی به تأیید ملی ندارد. درگیری‌های ژئوپلیتیکی این روند را آشکارتر کرده‌اند - جهان در حال قطبی شدن است. اگر شما کشوری هستید که به اردوگاه ایالات متحده تعلق ندارید، یا اگر نگران هستید که دارایی‌هایتان تحریم یا مسدود شود، به دارایی‌ای نیاز خواهید داشت که تحت کنترل هیچ کشور واحدی نباشد. چین زمانی بخش زیادی از ذخایر ارزی خود را در آمریکا سرمایه‌گذاری کرده بود. اوراق قرضه خزانه داری، که در شرایط فعلی بین المللی ریسک پذیرتر می شود. بیت‌کوین، به عنوان یک دارایی مستقل از سیستم بانکی و سیستم تحریم، در مواقع درگیری حتی ارزشمندتر می‌شود.

۰۶. «پول هوشمند» در واقع آخرین گزینه‌ای است که وارد می‌شود

میزبان: در حال حاضر واقعاً چند نفر ارز دیجیتال دارند؟ آیا تعداد زیادی موقعیت شغلی بزرگ نهادی واقعی در سطح جهان وجود دارد؟

دن مورهد: هنوز خیلی کم. اگرچه سیصد تا چهارصد میلیون نفر در سراسر جهان ارزهای دیجیتال دارند، اما اکثر آنها موقعیت‌های کوچکی دارند که بیشتر برای «سرگرمی» است. با این حال، من معتقدم که طی یک دهه، به دلیل گسترش تلفن‌های هوشمند (با ۴ میلیارد کاربر در سطح جهان)، اکثر مردم از ارزهای دیجیتال استفاده خواهند کرد. نقل و انتقالات بین مرزی آن سریع، تقریباً رایگان و بدون نیاز به اجازه کسی است.

شاید این اولین بار در تاریخ باشد که «پول هوشمند» آخرین نفری است که وارد معامله می‌شود. در ۴۰ سال گذشته، تمام فرصت‌های سرمایه‌گذاری که دیده‌ام معمولاً شامل این بوده که وال استریت ابتدا گوشته را دریافت کرده و سرمایه‌گذاران خرد در نهایت ته مانده‌ها را برداشته‌اند. این بار، اوضاع کاملاً برعکس شده است و سرمایه‌گذاران حقیقی پیشتاز آن هستند. من صحنه را با بسیاری از غول‌های سرمایه‌گذاری جایگزین که صدها میلیارد دلار را مدیریت می‌کنند، به اشتراک گذاشته‌ام، که بسیاری از آنها چیزی در مورد بیت‌کوین نمی‌دانند.

به همین دلیل است که من اینقدر خوشبین هستم— این صندوق‌های نهادی هوشمند و ثروتمند سرانجام وارد بازار خواهند شد. در حال حاضر، کوین‌بیس در شاخص S&P 500 گنجانده شده است. اگر هیچ آشنایی با بلاکچین ندارید، به نوعی، در حال فروش استقراضی این روند هستید.

۰۷. تغییر سیاست از خصمانه به مطلوب

میزبان: تغییر نگرش دولت جدید، متغیر مهمی در این چرخه است. فضای سیاسی فعلی را چگونه ارزیابی می‌کنید؟

دن مورهد: این یک باد موافق عظیم است. دولت قبلی موضع خصمانه‌ای نسبت به بلاکچین اتخاذ کرد، به کوین‌بیس حمله کرد و ریپل را سرکوب نمود. دولت فعلی مایل به ایجاد این صنعت است. اگرچه سرعت پیشرفت قانونگذاری همیشه ناامیدکننده است، صادقانه بگویم، این واقعیت که ایالات متحده کنگره وقت خود را صرف بحث در مورد موضوعاتی مانند «ساختار بازار استیبل کوین» می‌کند. خود نشان دهنده یک تغییر کیفی در وضعیت صنعت است.

در مورد استیبل کوین‌ها، این انقلابی است که به صورت مرحله‌ای در حال وقوع است. در حال حاضر، ممکن است استیبل کوین‌ها هنوز به طور کامل سود پرداخت نکنند، اما این فقط مسئله زمان است. استیبل کوین‌ها در حال بلعیدن بازار سپرده‌های بانکی هستند. در حال حاضر، مقیاس استیبل کوین‌ها حدود ۴۰۰ میلیارد دلار است، در حالی که سپرده‌های بانکی ۱۷ تریلیون دلار است. (یادداشت سردبیر: طبق گزارش چندین پلتفرم داده مانند DefiLlama و CoinDesk، تا مارس ۲۰۲۶، ارزش کل بازار استیبل کوین‌ها حدود ۳۰۰ تا ۳۲۰ میلیارد دلار است.) در دهه آینده، به احتمال زیاد استیبل کوین‌ها نیمی از سپرده‌های بانکی را به خود اختصاص خواهند داد، زیرا به صورت 24 ساعته و 7 روز هفته روی تلفن‌های همراه در دسترس هستند و در مقایسه با بانک‌های سنتی، تجربه بسیار بهتری ارائه می‌دهند.

۰۸. آیا ذخایر استراتژیک بیت کوین از راه خواهند رسید؟

میزبان: شما همچنین به شرکت‌های خزانه‌داری دارایی‌های دیجیتال، مانند MicroStrategy، توجه می‌کنید. آیا فکر می‌کنید دولت‌ها در آینده ذخایر استراتژیک بیت‌کوین ایجاد خواهند کرد؟

دن مورهد: به نظر من احتمال وقوع این اتفاق خیلی زیاد است. ایالات متحده در حال حاضر دارای مقیاس مشخصی از ذخایر دارایی‌های دیجیتال است که بیشتر آنها از توقیف‌های نیروهای انتظامی حاصل می‌شود. و اکنون آنها دیگر این دارایی‌ها را نمی‌فروشند و حتی ممکن است شروع به انباشت کنند. کشورهای متحد آمریکا به دلایل استراتژیک از این الگو پیروی خواهند کرد، در حالی که کشورهای مخالف آمریکا به دلایل دفاعی از آن پیروی خواهند کرد. پیشبرد این امر از طریق سازوکار سیاسی زمان‌بر خواهد بود ، اما این روند برگشت‌ناپذیر است.

۰۹. چرا سولانا؟

میزبان: در رقابت بین لایه ۱ها، چرا شما به طور خاص به سولانا خوشبین هستید؟

دن مورهد: ما بیت‌کوین را به‌صورت بلندمدت نگه می‌داریم، اما بیت‌کوین بر ذخیره‌سازی ارزش تمرکز دارد و نمی‌تواند معاملات با فرکانس بالا با ده‌ها هزار تراکنش در ثانیه را مدیریت کند. سولانا برای عملکرد بالا طراحی شده است، ارزان‌تر و سریع‌تر است و برای سناریوهای کاربردی پیچیده مانند بازی و معاملات با فرکانس بالا مناسب است. اینترنت گوگل و فیس‌بوک را دارد؛ فضای بلاک چین نیز چند لایه اول اصلی خواهد داشت. بیت‌کوین طلا است، در حالی که سولانا ممکن است بزرگراه دیجیتال باشد.

۱۰. (یا: ۱۰.) آیا کاهش ۱۲ درصدی شاخص نزدک و ۵۰ درصدی قیمت بیت‌کوین منطقی است؟

میزبان: شاخص نزدک (Nasdaq) از اوج خود ۱۲.۵ درصد کاهش یافته است، در حالی که بیت کوین (Bitcoin) ۵۰ درصد کاهش یافته است. آیا این قطع ارتباط منطقی است؟

دن مورهد: به نظرم خیلی غیرمنطقیه. در حال حاضر، ارزش سهام در بالاترین حد تاریخی خود قرار دارد و صرف ریسک بسیار پایینی دارد، در حالی که نرخ بهره همچنان بالاست، به این معنی که سهام نسبت به اوراق قرضه بسیار گران هستند.

بخش هوش مصنوعی نیز نشانه‌هایی از رونق بیش از حد را نشان می‌دهد، به طوری که ارزش‌گذاری بسیاری از شرکت‌های هوش مصنوعی بسیار فراتر از خطوط روند است.

در مقابل، قیمت ارزهای دیجیتال ۵۰ درصد پایین‌تر از خط روند بلندمدت خود است. از دیدگاه تخصیص دارایی، ارزهای دیجیتال در حال حاضر در محدوده فروش بیش از حد بسیار جذابی قرار دارند. حتی اگر شاخص نزدک (Nasdaq) در آینده به روند نزولی خود ادامه دهد، من معتقدم که ارزهای دیجیتال در یک بازه زمانی دو ساله عملکرد بهتری خواهند داشت.

۱۱. (یا: ۱۱.) «من هیچ عاملی را که بتواند این روند را مختل کند، پیدا نمی‌کنم.»

میزبان: طرز فکر شما الان چه تفاوتی با زمانی که در بازارهای نزولی سال‌های ۲۰۱۴ و ۲۰۱۸ بودید، دارد؟

دن مورهد: کاملاً متفاوت. در روزهای اول، لحظاتی عرق سرد بر تنم نشست، نگران بودم که کل آزمایش به دلیل هک یا سخت‌گیری‌های نظارتی از هم بپاشد. اما پس از تجربه فروپاشی کوه ... Gox، چندین عقب‌نشینی ۸۵ درصدی و بررسی‌های بی‌وقفه نظارتی، این صنعت نه تنها پابرجا ماند، بلکه قوی‌تر هم شد. به سرعت فرار رسیده است.

میزبان: آیا رویدادی وجود دارد که بتواند باعث شود شما کاملاً از دیدگاه صعودی خود دست بکشید؟

دن مورهد: چند سال پیش، فهرست بلندی از خطرات، از جمله امنیت امانت، هک و عدم قطعیت نظارتی، تهیه کردم. اما اکنون که به گذشته نگاه می‌کنیم، بیشتر آن خطرات برطرف شده‌اند. در حالی که هیچ کس نمی‌تواند تضمین کند که فردا اتفاقات غیرمنتظره‌ای رخ نخواهد داد، منطقاً نمی‌توانم هیچ عاملی را پیدا کنم که بتواند این روند را مختل کند. یک سیستم پولی جهانی مبتنی بر گوشی‌های هوشمند، مسیر اجتناب‌ناپذیر جامعه بشری است. با وجود ۴ میلیارد کاربر تلفن هوشمند در سراسر جهان، شمول مالی که توسط بلاکچین به ارمغان می‌آید، بسیار مهم‌تر از اشتراک‌گذاری عکس در رسانه‌های اجتماعی است.