نبرد تریلیون دلاری استیبل‌کوین: صرافی ارز دیجیتال بایننس دوباره مداخله می‌کند

عنوان اصلی: "نبرد تریلیون دلاری استیبل‌کوین، صرافی ارز دیجیتال بایننس دوباره مداخله می‌کند"

نویسنده اصلی: Lin Wanwan, Dongcha Beating

تا سال 2024، مجموع حجم معاملات آن‌چین استیبل‌کوین‌ها به 27.6 تریلیون دلار رسید که برای اولین بار از مجموع حجم ویزا و مسترکارت پیشی گرفت.

این رقم پنج سال پیش 300 میلیارد دلار و ده سال پیش نزدیک به صفر بود.

در 18 دسامبر، پروژه‌ای به نام United Stables نوع جدیدی از استیبل‌کوین $U را در دبی راه‌اندازی کرد. ذخایر آن نه به دلار آمریکا یا اوراق قرضه، بلکه ترکیبی از USDC، USDT و USD1 است. استفاده از یک استیبل‌کوین به عنوان وثیقه برای استیبل‌کوین دیگر، "عروسک روسی" (nested doll) نامیده می‌شود.

کیف پول بایننس اولین پلتفرمی بود که آن را ادغام کرد، با تایید رسمی BNB Chain و حمایت کامل PancakeSwap و Four.Meme.

پیامدهای این ساختار در جامعه ارز دیجیتال واضح است: بایننس شخصاً در حال مداخله است.

خود $U ممکن است ناچیز باشد. اما روندی که نشان می‌دهد: استیبل‌کوین‌ها از مرحله رشد وحشیانه به سمت چشم‌اندازی تکه‌تکه در حال حرکت هستند و نبرد جدیدی در حال شکل‌گیری است.

عصر استیبل‌کوین 1.0: انحصار پیشگامان

ماهیت استیبل‌کوین‌ها "دلار آن‌چین" است، جایی که کاربران 1 دلار آمریکا را نزد صادرکننده واریز کرده و 1 توکن دریافت می‌کنند که می‌تواند 24/7 در هر بلاک‌چین جهانی با تراکنش‌های فوری و کارمزد حداقل گردش کند.

در مقایسه با علی‌پی یا حواله‌های بانکی، مزیت اصلی استیبل‌کوین‌ها عدم نیاز به احراز هویت، عدم نیاز به حساب بانکی و عدم نیاز به مجوز نظارتی است. آدرس کیف پول تنها مانع ورود است.

در سال 2014، زمانی که تتر USDT را صادر کرد، کل ارزش بازار ارز دیجیتال کمتر از 5 میلیارد دلار بود. پنجره فرصتی که تتر از آن استفاده کرد این بود: بانک‌های سنتی به طور گسترده از ارائه خدمات به شرکت‌های ارز دیجیتال خودداری می‌کردند. برای کسانی که به دنبال نقد کردن سود خود بودند، تنها راه تبدیل دارایی‌های دیجیتال به USDT برای قفل کردن سود متصل به دلار بود.

ظهور USDT نه تنها به دلیل محصول عالی آن بود، بلکه به این دلیل بود که کاربران چاره دیگری نداشتند. این "انحصار غیرفعال" تا به امروز ادامه یافته است، به طوری که USDT تا دسامبر 2025 دارای ارزش بازاری در حدود 199 میلیارد دلار است و 60 درصد از سهم بازار استیبل‌کوین را در اختیار دارد.

در سال 2018، سیرکل با کوین‌بیس برای راه‌اندازی USDC همکاری کرد و بر کارت انطباق تمرکز کرد: انتشار گزارش‌های حسابرسی ذخایر ماهانه، نگهداری وجوه توسط موسسات مالی تحت نظارت و پذیرش چارچوب نظارتی اوراق بهادار ایالات متحده. پیام این بود که مدل جعبه سیاه تتر در نهایت با مشکل مواجه خواهد شد.

در سال 2022، ارزش بازار USDC زمانی به 70 درصد USDT نزدیک شد. وال استریت روی پیروزی نهایی اردوگاه انطباق شرط‌بندی کرد.

در مارس 2023، بانک سیلیکون‌ولی سقوط کرد و سیرکل 3.3 میلیارد دلار ذخیره در آنجا داشت. USDC برای مدت کوتاهی از قیمت 1 دلار جدا شد و به 0.87 دلار رسید، جایی که دارایی همیشه برابر با 1 دلار، 13 درصد از دست داد.

درسی که بازار گرفت این بود: انطباق یک امتیاز است اما یک خندق نیست. بانک‌ها سقوط خواهند کرد، مقررات تغییر خواهند کرد، مانع واقعی اثر شبکه‌ای است—وقتی پایگاه کاربر و نقدینگی شما به اندازه کافی بزرگ باشد، شما عملاً استاندارد هستید.

قانون بقای عصر استیبل‌کوین 1.0 فقط یکی بود: مزیت پیشگام بودن از همه چیز بزرگتر است.

سه چرخش بایننس

صرافی ارز دیجیتال مرکز ترافیک دنیای ارز دیجیتال است و استیبل‌کوین واحد حساب برای معاملات است. هر کس استیبل‌کوین اصلی را کنترل کند، قدرت قیمت‌گذاری را در دست دارد. بایننس نمی‌توانست این موقعیت را از دست بدهد.

در سال 2019، بایننس با شرکت امانی تحت نظارت نیویورک، Paxos، برای صدور BUSD همکاری کرد. این یک استیبل‌کوین منطبق بود که توسط اداره خدمات مالی نیویورک تنظیم می‌شد و به ارزش بازار 16 میلیارد دلار رسید، که تنها پس از USDT و USDC قرار داشت.

BUSD زمانی 40 درصد از حجم معاملات بایننس را تشکیل می‌داد. این ابزار اصلی بایننس برای ایجاد "حق ضرب" خود بود.

در فوریه 2023، SEC یک اخطاریه Wells برای Paxos صادر کرد و BUSD را به عنوان یک اوراق بهادار ثبت‌نشده متهم کرد. در همان روز، اداره خدمات مالی نیویورک به Paxos دستور داد تا ضرب BUSD جدید را متوقف کند. نه ماه بعد، بنیان‌گذار بایننس CZ در ایالات متحده اعتراف به گناه کرد و بایننس 4.3 میلیارد دلار جریمه پرداخت کرد.

یک دارایی استیبل‌کوین 16 میلیارد دلاری تحت سرکوب نظارتی از بین رفت.

پاسخ بایننس سریع بود. مدت کوتاهی پس از توقف BUSD، شرکت First Digital مستقر در هنگ‌کنگ FDUSD را معرفی کرد که به طور تصادفی در بازه زمانی رژیم صدور مجوز دارایی‌های مجازی هنگ‌کنگ راه‌اندازی شد. FDUSD به سرعت به یکی از استیبل‌کوین‌های اصلی در پلتفرم بایننس تبدیل شد، اگرچه دو طرف هرگز به طور عمومی همکاری خود را تایید نکردند.

از BUSD به FDUSD یک حرکت غیرفعال برای بقا بود؛ از FDUSD به $U یک استقرار فعال بود.

منطق طراحی U با دو مورد قبلی کاملاً متفاوت است: مستقیماً با USDT، USDC یا USD1 رقابت نمی‌کند، بلکه همه آنها را در استخر ذخیره خود می‌گنجاند. به نوعی، U یک "استیبل‌کوینِ استیبل‌کوین‌ها" یا یک "ETF استیبل‌کوین" است.

درس بایننس این است: استیبل‌کوینی که به یک چارچوب نظارتی واحد متکی است، همیشه خط حیاتش توسط دیگران کنترل می‌شود.

ورود خانواده رئیس‌جمهور

قابل توجه‌ترین دارایی در ذخیره U، USD1 است.

در مارس 2025، خانواده ترامپ استیبل‌کوین USD1 را از طریق World Liberty Financial صادر کردند. همانطور که به طور عمومی فاش شد، نهادهای مرتبط با خانواده ترامپ 60 درصد سهام شرکت مادر را در اختیار دارند و 75 درصد از سود خالص را دریافت می‌کنند. خود ترامپ به عنوان "مدافع اصلی ارز دیجیتال" خدمت می‌کند و پسرانش اریک و دونالد کوچک به عنوان "سفیران Web3" فعالیت می‌کنند.

تا دسامبر 2025، خانواده ترامپ بیش از 1 میلیارد دلار سود از این پروژه به دست آورده بودند.

دو ماه پس از صدور USD1، اولین تراکنش بزرگ خود را دریافت کرد: صندوق ثروت ملی ابوظبی MGX مبلغ 20 میلیارد دلار در بایننس سرمایه‌گذاری کرد، با USD1 به عنوان ابزار پرداخت.

این نشان‌دهنده بزرگترین پرداخت ارز دیجیتال در تاریخ بود که فوراً به یک استیبل‌کوین تازه متولد شده یک "تایید واقعی" 2 میلیارد دلاری داد.

تا دسامبر، USD1 دارای ارزش بازاری در حدود 2.7 میلیارد دلار بود که در رتبه هفتم در میان استیبل‌کوین‌ها قرار گرفت و به یکی از سریع‌ترین استیبل‌کوین‌های در حال رشد تبدیل شد.

اکنون، USD1 در ذخیره U گنجانده شده است، که به معنای یک زنجیره ضمنی از منافع است: حجم معاملات اکوسیستم بایننس تا حدی به موارد استفاده USD1 تبدیل می‌شود؛ موارد استفاده USD1 تا حدی به درآمد خانواده ترامپ تبدیل می‌شود.

یک بازی عمیق‌تر، تحقق سرمایه سیاسی است. پس از بازگشت ترامپ به کاخ سفید، SEC تحقیقات در مورد چندین پروژه ارز دیجیتال، از جمله پرونده‌های مربوط به سان یوچن، سرمایه‌گذار اصلی World Liberty Financial را به حالت تعلیق درآورد. وزیر خزانه‌داری بنت در اجلاس ارز دیجیتال کاخ سفید بیانیه روشنی داد: "ما از استیبل‌کوین‌ها برای حفظ وضعیت دلار به عنوان ارز ذخیره جهان استفاده خواهیم کرد."

استیبل‌کوین‌ها دیگر فقط ابزارهای مالی نیستند؛ آن‌ها در حال تبدیل شدن به وسایلی برای منابع سیاسی هستند.

منطق عروسک روسی

وثیقه‌گذاری یک استیبل‌کوین با استیبل‌کوین دیگر ممکن است زائد به نظر برسد. با این حال، سه ملاحظه اساسی پشت این طراحی وجود دارد.

تنوع‌بخشی به ریسک. آسیب‌پذیری USDT در ذخایر غیرشفاف آن نهفته است؛ آسیب‌پذیری USDC در اتکای بیش از حد آن به سیستم بانکی ایالات متحده نهفته است، همانطور که در حادثه بانک Silvergate مشهود است؛ آسیب‌پذیری USD1 در پیوندهای عمیق آن با سرنوشت سیاسی دونالد ترامپ نهفته است. نگهداری هر یک از آن‌ها به تنهایی شما را در معرض ریسک خاص آن قرار می‌دهد. با ترکیب هر سه، از نظر تئوری، ریسک می‌تواند پوشش داده شود.

تجمع نقدینگی. نقطه درد بازار استیبل‌کوین، تکه‌تکه شدن نقدینگی است. USDT استخر نقدینگی خود را دارد، USDC استخر نقدینگی خود را دارد و وجوه در ده‌ها زنجیره عمومی و صدها پروتکل defi-119">دیفای پراکنده شده‌اند. $U تلاش می‌کند این استخرهای ایزوله را به هم متصل کند و به کاربران یک دروازه نقدینگی واحد ارائه دهد.

ارتقای روایت. بعد رقابتی استیبل‌کوین 1.0 "چه کسی شفاف‌تر است" و "چه کسی منطبق‌تر است" بوده، روایتی که یک دهه است وجود دارد. $U تلاش می‌کند یک چارچوب روایی جدید ارائه دهد: "یک ارز تسویه حساب طراحی شده برای عصر هوش مصنوعی" و "پشتیبانی از انتقال‌های امضای بدون گس".

البته، انتقال‌های بدون گس بخشی از استاندارد EIP-3009 هستند که از سال 2020 وجود داشته و قبلاً توسط USDC پشتیبانی می‌شد. بنابراین، "بومی هوش مصنوعی" بودن یک برچسب فراگیر است؛ هر استیبل‌کوین آن‌چین می‌تواند توسط قراردادهای هوشمند فراخوانی شود و به پرداخت‌های ماشین به ماشین دست یابد. تمایز واقعی $U نه در فناوری، بلکه در اکوسیستم و معماری تجمع آن نهفته است.

البته، یک ساختار تودرتو همچنین به معنای انتقال ریسک است؛ اگر یک لایه با مشکل مواجه شود، همه لایه‌ها تحت تأثیر قرار می‌گیرند.

اگر USDT روزی با فروپاشی مواجه شود، $U به صفر سقوط نخواهد کرد، اما قطعاً ضربه خواهد خورد: ذخایر کاهش می‌یابد، بازخریدها به طور ناگهانی افزایش می‌یابد و خطر جدا شدن از قیمت افزایش می‌یابد.

به اصطلاح "تنوع‌بخشی به ریسک" دقیق‌تر است که به عنوان "تنوع‌بخشی به شدت تأثیر نقاط شکست واحد" توصیف شود، که اطمینان حاصل می‌کند که اگر هر دارایی اساسی با مشکل مواجه شود، دارندگان همه چیز را از دست نمی‌دهند. این شکلی از تفکر بدترین سناریو است تا طراحی بدون ریسک.

از منطقه خاکستری تا بازی ژئوپلیتیک

2025 اولین سال نظارتی استیبل‌کوین‌ها است.

در ژوئن، سیرکل در NYSE عمومی شد، با قیمت IPO 31 دلار، در روز اول در 69 دلار بسته شد، به ارزش بازار 200 میلیارد دلار نزدیک شد و به "اولین سهام استیبل‌کوین" تبدیل شد. در همان ماه، سنای ایالات متحده "قانون GENIUS" را با 68 رأی تصویب کرد و برای اولین بار یک چارچوب نظارتی فدرال برای استیبل‌کوین‌ها ایجاد کرد. مقررات MiCA اتحادیه اروپا به طور کامل اجرایی شد و سیستم‌های صدور مجوز به طور متوالی در هنگ‌کنگ، ژاپن و سنگاپور معرفی شدند.

در طول دهه گذشته، استیبل‌کوین‌ها در یک منطقه خاکستری وجود داشتند که آژانس‌های نظارتی فاقد مبنای مداخله بودند. اکنون، با حجم تراکنش‌هایی که از بزرگترین شبکه‌های پرداخت جهان پیشی گرفته است، هیچ دولتی نمی‌تواند دیگر وانمود به نادانی کند.

داده‌ها نشان می‌دهد: 34 درصد از بزرگسالان در ترکیه USDT را برای پوشش در برابر کاهش ارزش لیر نگه می‌دارند؛ نزدیک به سه دهم حواله‌های مهاجران نیجریه از طریق استیبل‌کوین‌ها تکمیل می‌شود؛ متخصصان فناوری آرژانتین معمولاً حقوق خود را به USDC دریافت می‌کنند تا از تورم ارز محلی دور بزنند. در این کشورها، استیبل‌کوین‌ها به "دلار سایه" واقعی تبدیل شده‌اند.

پایه سلطه دلار آمریکا نه در توانایی فدرال رزرو برای چاپ پول، بلکه در اینرسی قیمت‌گذاری تسویه تجارت جهانی به دلار نهفته است. اگر استیبل‌کوین‌ها به زیرساخت پرداخت فرامرزی نسل جدید تبدیل شوند، کنترل استیبل‌کوین‌ها به معنای کنترل سلطه دلار آمریکا در عصر دیجیتال است.

این منطق عمیق پشت ورود خانواده ترامپ به این حوزه است و همچنین دلیل اینکه "قانون GENIUS" توانست به اجماع نادر دو حزبی دست یابد: در واشنگتن، استیبل‌کوین‌ها دیگر یک موضوع خاص در جامعه ارز دیجیتال نیستند، بلکه یک منبع استراتژیک هستند که به منافع ملی مربوط می‌شود.

نقطه عطف

اینکه آیا $U موفق خواهد شد یا خیر، هنوز مشخص نیست. ارزش بازار در گردش فعلی آن در مقایسه با نزدیک به 200 میلیارد دلار USDT و نزدیک به 80 میلیارد دلار USDC ناچیز است.

اما این نشان‌دهنده یک الگوی جدید از رقابت استیبل‌کوین است.

در عصر 1.0، رقابت یک نبرد انفرادی بود: تتر با مزیت پیشگام بودن انحصار ایجاد کرد، سیرکل تلاش کرد از انطباق برای به دست آوردن سهم بازار استفاده کند و بایننس از طریق BUSD برای قدرت قیمت‌گذاری رقابت کرد. مسئله اصلی رقابت "چه کسی می‌تواند زنده بماند" بود.

در عصر 2.0، رقابت شامل اتحادها است. پی‌پل PYUSD را صادر کرد، ripple-4608">ریپل RLUSD را معرفی کرد، رابین‌هود با Galaxy Digital و Kraken برای تشکیل اتحاد USDG همکاری کرد. غول‌های مالی سنتی، بازیگران بومی ارز دیجیتال، سرمایه دولتی و نیروهای سیاسی همگی پیوسته‌اند.

مسئله اصلی جدید به "چه کسی می‌تواند افراد بیشتری را دور هم جمع کند" تبدیل شده است.

استراتژی $U تجمع از طریق "عروسک‌های روسی" است: نه دشمنی با هیچ طرفی، بلکه تبدیل همه به "دارایی اساسی" خود. قصد بایننس ایجاد یک "تمرکززدایی متمرکز" است: استفاده از یک معماری تجمعی برای پراکنده کردن ریسک‌های نظارتی در حالی که کنترل بر اکوسیستم اصلی حفظ می‌شود.

این نبرد صدها مکتب فکری نتیجه نهایی ندارد. تعادل نظارتی هنوز در حال نوسان است، مرزهای فناوری هنوز در حال گسترش هستند و متغیرهای سیاسی هنوز در حال انباشته شدن هستند.

یک چیز قطعی است: استیبل‌کوین‌ها از یک نمایش جانبی ارز دیجیتال به یک زیرساخت حیاتی سیستم مالی جهانی تبدیل شده‌اند. با حجم معاملات سالانه 27 تریلیون دلار، این برای اینکه هر کسی که آن را دست کم می‌گیرد، هزینه بپردازد، کافی است.

Original Article Link