Directeur des investissements de Bitwise : Ne vous inquiétez pas, MicroStrategy ne vendra pas de Bitcoin

Titre original : No, Virginia, Strategy Is Not Going To Sell Its Bitcoin

Auteur original : Matt Hougan, Directeur des investissements chez Bitwise
Traduction originale : Luffy, Foresight News

Récemment, ma boîte de réception a été inondée de questions concernant MicroStrategy, l'entreprise détenant des réserves de Bitcoin. Plus précisément, les principales préoccupations sont :

1. MicroStrategy sera-t-il retiré de l'indice MSCI, entraînant une vente forcée de ses assets ?

2. MicroStrategy sera-t-il contraint de vendre le Bitcoin qu'il détient ?

Analysons ces questions une par une.

Association Between MSCI Index and MicroStrategy

Le 10 octobre, MSCI a annoncé qu'il envisageait de retirer des entreprises comme MicroStrategy, qui sont des sociétés de trésorerie en crypto-actifs (DAT), de ses indices investissables. C'est significatif car environ 17 000 milliards de dollars d'actifs sont indexés sur ces indices. JPMorgan a estimé que si MicroStrategy est retiré de l'indice, les fonds indiciels pourraient être contraints de vendre jusqu'à 2,8 milliards de dollars d'actions MSTR.

Vous vous demandez peut-être pourquoi MSCI prend cette mesure. Leur point de vue est que les entreprises comme MicroStrategy, qui sont des sociétés de trésorerie en crypto-actifs, ressemblent davantage à des holdings qu'à des sociétés opérationnelles. Les indices investissables de MSCI excluent déjà les holdings comme les sociétés d'investissement immobilier, et comme la plupart des activités des sociétés de trésorerie en crypto-actifs consistent uniquement à acheter et à détenir des crypto-actifs, MSCI estime qu'elles ne devraient pas être incluses dans l'indice. Après des discussions avec les clients, MSCI annoncera sa décision finale le 15 janvier.

Je ne peux pas prédire la décision finale de MSCI. En tant que chercheur chevronné dans le domaine des indices, ayant été rédacteur en chef de la revue académique "Index Journal" pendant une décennie, je vois deux possibilités. Michael Saylor et d'autres ont fortement soutenu que MicroStrategy est une véritable société opérationnelle, non seulement avec une activité logicielle robuste, mais également engagée dans une ingénierie financière complexe autour du Bitcoin. Cet argument est logique, et je suis personnellement d'accord avec ses caractéristiques commerciales. Cependant, rien n'est gravé dans le marbre, et je peux aussi imaginer certaines institutions ayant le point de vue opposé. Compte tenu de la controverse entourant les sociétés de trésorerie en crypto-actifs et de l'intention actuelle de MSCI de les exclure, j'estime la probabilité que MicroStrategy soit retiré de l'indice à au moins 75 %.

Cependant, je ne pense pas que le retrait de l'indice aura un impact significatif sur son action. L'échelle de vente de 2,8 milliards de dollars peut sembler substantielle, mais d'après mes années d'observation des événements d'inclusion et d'exclusion d'indices, l'impact réel est souvent plus faible que prévu et sera digéré par le marché à l'avance. Par exemple, lorsque MicroStrategy a été ajouté à l'indice Nasdaq 100 en décembre dernier, les fonds suivant cet indice ont dû acheter pour 2,1 milliards de dollars d'actions MSTR, et pourtant le cours de l'action a à peine fluctué.

Je pense que la légère baisse du cours de l'action MSTR depuis le 10 octobre est en partie due au fait que le marché a déjà intégré l'attente d'être "retiré de l'indice". Cependant, à ce stade, il est peu probable que le cours de son action connaisse une volatilité significative.

À long terme, la valeur de MSTR dépend de son exécution stratégique plutôt que du fait que les fonds indiciels soient contraints de détenir ses actions.

MicroStrategy's Bitcoin Holdings

Une autre question est de savoir si MicroStrategy vendra ses Bitcoin. La logique de l'inquiétude des baissiers est la suivante :

· MicroStrategy est retiré de l'indice MSCI ;

· Le cours de son action s'effondre, tombant bien en dessous de la valeur nette d'inventaire (NAV) ;

· Finalement contraint de vendre ses Bitcoin.

Cette logique peut sembler plausible, mais malheureusement, elle ne tient pas la route. Si le cours de l'action MSTR tombe en dessous de la valeur nette d'inventaire, cela ne déclenchera pas la vente de ses Bitcoin. Vous pouvez vous référer aux réglementations pertinentes et le calculer vous-même.

La dette de MicroStrategy n'a que deux obligations de performance clés : l'une consiste à payer environ 800 millions de dollars d'intérêts annuels, et l'autre consiste à effectuer la conversion ou l'extension lorsque certains instruments de dette arrivent à échéance.

Il n'y a pas lieu de s'inquiéter des paiements d'intérêts à court terme. L'entreprise détient actuellement 1,4 milliard de dollars en espèces, assez pour couvrir facilement un an et demi d'intérêts.

De même, la conversion de la dette n'est pas un problème à court terme. Le premier lot d'instruments de dette n'arrivera à échéance qu'en février 2027, et l'échelle n'est que d'environ 1 milliard de dollars, ce qui est une goutte d'eau dans l'océan pour MicroStrategy, qui détient 600 milliards de dollars en Bitcoin.

Si le cours de l'action MSTR continue de baisser, les initiés feront-ils pression sur l'entreprise pour qu'elle vende ses Bitcoin ? La probabilité est extrêmement faible. Michael Saylor lui-même contrôle 42 % du pouvoir de vote, ce qui rend difficile de trouver quelqu'un plus attaché à la valeur à long terme du Bitcoin que lui. Lorsque le cours de l'action MSTR était décoté en 2022, il n'a did pas vendu ses Bitcoin.

Je comprends pourquoi les vendeurs à découvert sont friands de faire monter la narration de l'apocalypse de MicroStrategy. Si MicroStrategy était contraint de vendre 60 milliards de dollars de Bitcoin en une seule fois, l'impact sur l'ensemble du marché du Bitcoin serait dévastateur, équivalent à deux ans d'entrées dans un ETF Bitcoin. Mais étant donné que l'entreprise n'a aucune dette arrivant à échéance avant 2027 et que la trésorerie est suffisante pour couvrir les paiements d'intérêts prévisibles, ce scénario extrême est impossible. Nous devrions également examiner la situation actuelle sous un angle plus macro : au moment de la rédaction de cet article, le prix du Bitcoin est d'environ 92 000 $, en baisse de 27 % par rapport à son sommet historique, mais toujours 24 % plus élevé que le coût moyen de détention de Bitcoin de MicroStrategy (74 436 $). Le soi-disant "jour du jugement dernier" n'est rien d'autre que des paroles sans fondement.

Conclusion

Si vous êtes vraiment préoccupé par quelque chose dans l'industrie de la cryptocurrency, il y a en fait plusieurs points qui méritent l'attention. Par exemple, je suis légèrement inquiet de la progression du projet de loi sur la structure du marché au niveau du Congrès, mais à mesure que les agences gouvernementales reprennent leurs opérations normales, je pense que l'avancement du projet de loi s'accélérera ; je suis également préoccupé par le fait que certaines petites sociétés de garde de crypto-actifs mal gérées pourraient faire faillite ; en même temps, je prévois que les sociétés de garde de crypto-actifs n'augmenteront pas de manière significative leurs avoirs en Bitcoin en 2026, ce qui signifie que le marché perdra une source importante de demande récente.

Mais concernant MicroStrategy :

· Il n'y a pas lieu de s'inquiéter de la décision de MSCI affectant le cours de l'action de MicroStrategy, car l'impact réel est bien moindre que ce que la plupart des gens attendaient, et il a très probablement déjà été absorbé par le marché ;

· Il n'existe actuellement aucun mécanisme raisonnable qui forcerait la vente de Bitcoin à court terme, donc ce scénario ne se produira pas.

Une croyance inébranlable dans le Bitcoin a un coût : lorsque le marché connaît de la volatilité, il est important de rester calme et patient. Personne ne comprend cela mieux que Saylor et MicroStrategy, car ils reconnaissent également le revers de cette patience. À long terme, cet engagement finira par rapporter des rendements substantiels.

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