Quel est l'impact des changements dans les investissements en IA à l'étranger ?

Auteur : Zhongjin Dots

Résumé

Récemment, les dépenses en capital pour l'IA à l'étranger continuent d'augmenter considérablement, exerçant un impact d'entraînement sur l'économie chinoise à travers la chaîne industrielle mondiale de l'IA. D'une part, la construction de centres de données et d'infrastructures d'IA à l'étranger stimule la demande de serveurs, de modules optiques, de PCB, d'équipements de communication et de pièces connexes, soutenant ainsi les exportations de produits chinois ; d'autre part, la croissance des commandes à l'étranger améliore également les prévisions de revenus des entreprises de la chaîne industrielle de l'IA en Chine, entraînant ainsi des investissements d'expansion et ayant un effet d'entraînement sur la formation de capital fixe. En regardant vers 2027, selon les attentes du marché, les dépenses en capital pour l'IA à l'étranger devraient continuer à croître, mais le taux de croissance d'une année sur l'autre pourrait ralentir par rapport aux niveaux élevés de 2026. Si la croissance des dépenses en capital pour l'IA à l'étranger ralentit, quel impact marginal cela aura-t-il sur l'économie chinoise ?

I. Les dépenses en capital pour l'IA à l'étranger continuent d'augmenter, mais le taux de croissance pourrait ralentir à partir du quatrième trimestre 2026

Nous nous concentrons principalement sur l'impact des changements dans les dépenses en capital pour l'IA aux États-Unis. Au deuxième trimestre 2026, les dépenses en capital des cinq principaux fournisseurs de cloud, à savoir Amazon, Alphabet, Microsoft, Meta et Oracle, ont augmenté de 86,5 % par rapport à l'année précédente, poursuivant une tendance d'expansion rapide (voir graphique 1). Cependant, selon les prévisions consensuelles de FactSet, les dépenses en capital pour l'IA à l'étranger, représentées par les fournisseurs de cloud, devraient continuer à croître, mais le taux de croissance d'une année sur l'autre pourrait ralentir à partir du quatrième trimestre 2026. Nous pensons qu'en plus de l'effet de base élevé, le ralentissement pourrait également être lié à la visibilité croissante des contraintes de financement, de gouvernance physique et de sécurité.

Graphique 1 : Les prévisions du marché indiquent un ralentissement du taux de croissance des dépenses en capital pour l'IA à l'étranger au quatrième trimestre de cette année

Note : Les dépenses en capital pour l'IA à l'étranger pour le troisième trimestre 2026 et au-delà sont des prévisions consensuelles de FactSet.

Source : FactSet, Département de recherche de Zhongjin ;

Premièrement, avec l'expansion rapide du stock de capital, le retour sur investissement des entreprises et les contraintes de financement deviennent progressivement plus fortes. Au cours des deux dernières années, les dépenses en capital des fournisseurs de cloud ont connu une expansion rapide, ce qui a exercé une pression sur le flux de trésorerie disponible (voir graphique 2), augmentant ainsi la dépendance au financement externe. Dans un contexte où les taux d'intérêt à long terme restent relativement élevés et où les spreads de crédit de certains fournisseurs de cloud augmentent, la hausse des coûts de financement pourrait encore augmenter le seuil de rentabilité pour les nouveaux investissements. Parallèlement, le stock de capital important formé précédemment signifie également que la pression d'amortissement augmentera à l'avenir. Alors que la commercialisation de l'IA doit encore être concrétisée, l'écart récent entre le ROIC et le WACC s'est également réduit (voir graphique 3), ce qui pourrait amener les entreprises à passer d'une stratégie axée sur la puissance de calcul et l'échelle à une attention accrue à la validation du retour sur investissement, entraînant ainsi un ralentissement de la croissance des dépenses en capital pour l'IA.

Graphique 2 : La part des dépenses en capital des cinq principaux fournisseurs de cloud par rapport au flux de trésorerie opérationnel augmente

Source : FactSet, Département de recherche de Zhongjin

Graphique 3 : Le ROIC et le WACC des fournisseurs de cloud se rapprochent progressivement

Source : FactSet, Bloomberg, Département de recherche de Zhongjin

Deuxièmement, les contraintes physiques commencent à limiter la vitesse de mise en œuvre des projets. L'expansion des centres de données impose des exigences plus élevées en matière de capacité du réseau électrique, de prix de l'électricité, de ressources en eau et de terres (voir graphique 4). Depuis 2025, des controverses autour de l'utilisation de l'électricité et de l'eau pour les centres de données et des coûts communautaires ont augmenté dans certaines régions des États-Unis, et des mesures telles que la suspension des approbations et l'augmentation des exigences d'admission ont été mises en place pour renforcer les contraintes, ce qui a contraint la vitesse d'expansion des projets de centres de données. L'expansion des infrastructures d'IA à l'étranger pourrait donc faire face à une pression de "demande forte, mais projets limités".

Graphique 4 : L'expansion des centres de données impose des exigences plus élevées en matière d'approvisionnement électrique

Source : IEA, Département de recherche de Zhongjin

Troisièmement, les risques de gouvernance en matière de sécurité pourraient entraîner un ralentissement des dépenses en capital. Avec l'amélioration rapide de la capacité de l'IA à accomplir des tâches complexes de manière autonome, le nombre d'événements à risque dans la pratique augmente également. L'importance et l'urgence de la gouvernance de la sécurité de l'IA augmentent en parallèle. Récemment, le PDG d'Anthropic, Dario Amodei, a suggéré de ralentir modérément la vitesse d'amélioration des capacités des modèles de pointe, afin de laisser plus de temps pour l'évaluation par des tiers et la prévention des risques. Si des initiatives similaires se traduisent par des exigences de coordination ou de réglementation dans l'industrie, les cycles d'entraînement des modèles de pointe pourraient s'allonger, ce qui constituerait une contrainte marginale sur la demande de puissance de calcul pour l'entraînement.

II. Canaux d'exportation : le ralentissement des dépenses en capital pour l'IA à l'étranger pourrait réduire l'impact sur le PIB des exportations

Si les dépenses en capital pour l'IA à l'étranger ralentissent, quel impact cela aura-t-il sur l'économie chinoise ? Nous pensons que l'impact le plus direct provient des exportations. La construction de centres de données à l'étranger nécessite une grande quantité de serveurs, de modules optiques, de PCB, d'équipements réseau et de composants électroniques, dans lesquels la chaîne d'approvisionnement chinoise a une forte participation. Par conséquent, la dernière montée des investissements en IA à l'étranger et l'amélioration des exportations chinoises présentent une synchronisation assez évidente.

D'après les données trimestrielles, nous constatons que le taux de croissance des dépenses en capital pour l'IA à l'étranger devance d'environ un trimestre les exportations chinoises et les exportations de produits de la chaîne de l'IA (voir graphique 5). Nos calculs montrent qu'une augmentation de 10 points de pourcentage des dépenses en capital pour l'IA à l'étranger entraîne une augmentation d'environ 2,8 points de pourcentage des exportations de produits de la chaîne de l'IA en Chine, avec un coefficient de transmission d'environ 0,28. Selon les prévisions actuelles, les dépenses en capital des principaux fournisseurs de cloud pour l'IA pourraient passer de 89,9 % en 2026 à 38,6 % en 2027, soit une baisse d'environ 51,3 points de pourcentage, ce qui correspond à un taux de croissance des exportations de produits de la chaîne de l'IA en Chine qui reste positif, mais pourrait ralentir d'environ 10 points de pourcentage. Cependant, nous prévoyons que les dépenses en capital pour l'IA à l'étranger devraient encore afficher une croissance positive l'année prochaine, ce qui continuera d'avoir un certain impact sur les exportations de la chaîne de l'IA en Chine, bien que la contribution soit inférieure à celle de cette année.

Graphique 5 : Le taux de croissance des dépenses en capital pour l'IA à l'étranger devance d'environ un trimestre les exportations chinoises

Note : Les dépenses en capital pour l'IA à l'étranger pour le troisième trimestre 2026 et au-delà sont des prévisions consensuelles de FactSet.

Source : FactSet, Wind, Département de recherche de Zhongjin

III. Canaux d'investissement : l'impact du ralentissement de la demande extérieure est relativement plus retardé

La demande en IA à l'étranger, en plus de stimuler directement les exportations, pourrait également influencer davantage les investissements dans la chaîne industrielle de l'IA en augmentant les commandes et le taux d'utilisation des capacités des entreprises de la chaîne industrielle de l'IA en Chine. Par conséquent, l'impact des dépenses en capital pour l'IA à l'étranger sur les investissements domestiques est essentiellement un effet d'investissement induit par la demande extérieure.

Nous avons construit un indicateur d'investissement lié à la demande extérieure pour la chaîne industrielle de l'IA en utilisant les données des entreprises cotées en A-shares, en pondérant les investissements en immobilisations des entreprises par leur part de revenus provenant de l'étranger. Nos calculs montrent que les variations des dépenses en capital pour l'IA à l'étranger ont un délai de transmission plus long sur les investissements dans la chaîne industrielle de l'IA en Chine, avec un décalage d'environ un an (voir graphique 6), et un coefficient de transmission d'environ 0,49. Cela correspond également à la logique économique selon laquelle les entreprises ont besoin d'un certain temps pour obtenir des commandes à l'étranger, confirmer les lacunes de capacité, puis agrandir les usines et acquérir des équipements.

Graphique 6 : Les dépenses en capital pour l'IA à l'étranger devancent d'environ un an les investissements dans la chaîne industrielle de l'IA

Note : Nous avons construit un indicateur d'investissement lié à la demande extérieure pour la chaîne industrielle de l'IA en pondérant les investissements en immobilisations des entreprises par leur part de revenus provenant de l'étranger. Note : Les dépenses en capital pour l'IA à l'étranger pour le troisième trimestre 2026 et au-delà sont des prévisions consensuelles de FactSet.

Source : FactSet, Wind, Département de recherche de Zhongjin

En ce qui concerne l'impact marginal sur la croissance économique, contrairement au canal d'exportation, en raison du délai de transmission des investissements, le soutien à l'investissement domestique provenant de la forte croissance des dépenses en capital pour l'IA à l'étranger en 2026 pourrait encore se prolonger jusqu'en 2027. Selon nos calculs actuels, nous prévoyons que, à mesure que le ralentissement des dépenses en capital pour l'IA à l'étranger se transmet progressivement, la contribution aux investissements domestiques pourrait diminuer par rapport à la période précédente d'ici 2028.

En résumé, en ce qui concerne les canaux d'impact, le ralentissement des dépenses en capital pour l'IA à l'étranger n'a pas d'impact synchronisé sur l'économie chinoise : le canal d'exportation réagit rapidement, tandis que le canal d'investissement réagit avec un retard. Par conséquent, nous prévoyons qu'en 2027, l'impact principal pourrait d'abord se manifester par un affaiblissement de l'entraînement des exportations, tandis que les investissements d'expansion résultant des commandes à l'étranger précédentes continueront de former un certain tampon, et d'ici 2028, l'impact retardé du canal d'investissement pourrait progressivement se manifester.

Enfin, il convient de noter que nos calculs relèvent d'une analyse statique d'équilibre partiel, visant principalement à identifier l'impact des variations de la demande en IA à l'étranger. Si les dépenses en capital pour l'IA à l'intérieur du pays continuent d'augmenter rapidement, en particulier si les investissements des fournisseurs de cloud nationaux, dans les infrastructures de calcul et les remplacements nationaux continuent d'expansion, cela pourrait constituer un certain contrepoids au ralentissement de la demande à l'étranger. De plus, si le taux de pénétration de l'IA dans les activités des entreprises augmente, les estimations des investissements en IA domestiques basées sur les fournisseurs de cloud pourraient être sous-estimées, et la résilience réelle des investissements dans la chaîne industrielle de l'IA pourrait également être plus forte que les résultats calculés dans cet article, qui ne reposent que sur les variations de la demande à l'étranger.

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