Ou face au retrait de la cote ? Une stratégie prise dans une « quadruple peine »

Titre original : "MicroStrategy Faces Trust Crisis: Risk of Index Removal, Coin Sale Buyback Incentive, Executive Sell-off"

Auteur original : Nancy, PANews

Le marché de la cryptomonnaie est en pleine tourmente, la faiblesse du Bitcoin entraînant un ralentissement général, accélérant le nettoyage de la bulle et laissant les investisseurs sur le qui-vive. En tant que référence importante sur la blockchain, la société phare de trésorerie d'actifs numériques (DAT) Strategy (MicroStrategy) fait face à de multiples pressions, telles qu'une convergence significative de la prime mNAV, une intensité réduite de stockage de Bitcoin, des ventes d'actions par les dirigeants et le risque de retrait d'indice, défiant la confiance du marché.

Strategy rencontre une crise de confiance, face à un retrait d'indice ?

Actuellement, le secteur DAT traverse son heure la plus sombre. Avec la baisse continue des prix du Bitcoin, les taux de prime de nombreuses sociétés DAT ont chuté, les cours des actions sont sous pression constante, l'augmentation des avoirs a ralenti, voire stagné, et les modèles économiques subissent un test de survie. Strategy n'est pas épargnée, tombant dans une crise de confiance.

Le mNAV (multiple de la valeur nette d'inventaire du marché) est l'un des indicateurs clés pour mesurer le sentiment du marché. Récemment, la prime mNAV de Strategy s'est rapidement contractée, atteignant presque un niveau critique. Selon les données de StrategyTracker, au 21 novembre, le mNAV de Strategy était de 1,2, étant même tombé en dessous de 1, une baisse d'environ 54,9 % par rapport au sommet historique de 2,66. En tant que plus grande et plus influente société DAT, le dysfonctionnement de la prime de trésorerie de Strategy a déclenché une panique sur le marché. La raison en est que la baisse du mNAV a affaibli la capacité de financement, forçant l'entreprise à émettre des actions pour diluer les capitaux propres des actionnaires existants, mettant la pression sur le cours de l'action, provoquant une baisse supplémentaire du mNAV, menant à un cercle vicieux.

Cependant, Greg Cipolaro, responsable mondial de la recherche chez NYDIG, a souligné que le mNAV, en tant qu'indicateur pour évaluer les sociétés DAT, a des limites et devrait même être retiré des rapports de l'industrie. Il estime que le mNAV peut être trompeur car son calcul ne prend pas en compte l'activité opérationnelle de l'entreprise ou d'autres actifs et passifs potentiels, et est généralement basé sur des hypothèses concernant les actions en circulation, ne couvrant pas la dette convertible non convertie.

La mauvaise performance boursière a également soulevé des inquiétudes sur le marché. Selon les données de StrategyTracker, au 21 novembre, la valeur totale du marché des actions MSTR de Strategy est d'environ 50,9 milliards de dollars, inférieure à la valeur totale du marché des près de 650 000 Bitcoin détenus (avec un coût de détention moyen de 74 433 $) à 66,87 milliards de dollars, ce qui signifie que le cours de l'action de l'entreprise a montré une "prime négative". Depuis le début de cette année, le cours de l'action MSTR a chuté de 40,9 %.

Cette situation a suscité des inquiétudes sur le marché quant à son exclusion d'indices tels que le Nasdaq 100 et le MSCI USA. JPMorgan Chase prévoit que si le fournisseur d'indices mondial MSCI retire Strategy de ses indices boursiers, les sorties de capitaux pourraient atteindre jusqu'à 2,8 milliards de dollars. Si d'autres plateformes crypto et fournisseurs d'indices suivent le mouvement, la sortie totale pourrait atteindre 11,6 milliards de dollars. Actuellement, MSCI évalue une proposition visant à exclure les entreprises dont l'activité principale est la détention de Bitcoin ou d'autres actifs crypto, et où ces actifs représentent plus de 50 % de leur bilan, une décision finale devant être prise d'ici le 15 janvier 2026.

Cependant, le risque d'exclusion de Strategy est relativement faible pour le moment. Par exemple, l'indice Nasdaq 100 subit un ajustement de la capitalisation boursière chaque année le deuxième vendredi de décembre, où les 100 premiers sont conservés, les positions 101–125 doivent avoir été dans le top 100 l'année précédente pour être conservées, et tout ce qui dépasse 125 est inconditionnellement supprimé. Strategy se situe toujours dans la fourchette de sécurité, se classant dans le Top 100 en termes de capitalisation boursière, et les rapports financiers récents montrent une base solide. De plus, plusieurs investisseurs institutionnels, dont l'Arizona State Retirement System, Renaissance Technologies, le Florida Retirement System, le Canada Pension Plan Investment Board, Swedbank et la Banque nationale suisse, ont divulgué des avoirs en actions MSTR dans leurs rapports du troisième trimestre, ce qui a soutenu la confiance du marché dans une certaine mesure.

Cependant, le ralentissement récent de l'activité d'achat de Strategy a été interprété par le marché comme un manque de "munitions", surtout depuis que le rapport du troisième trimestre a montré que sa trésorerie et ses équivalents de trésorerie ne s'élèvent qu'à 54,3 millions de dollars. Depuis novembre, Strategy n'a acquis qu'un total de 9 062 Bitcoin, nettement moins que les 79 000 acquis au cours de la même période l'année dernière, bien que cela soit également influencé par la hausse du prix du Bitcoin. L'acquisition principale ce mois-ci provient d'un achat récent de 8 178 BTC, les autres transactions impliquant principalement quelques centaines de Bitcoin.

Pour lever des fonds supplémentaires, Strategy a commencé à chercher un financement sur le marché international et a introduit un nouvel instrument de financement, des actions privilégiées perpétuelles (avec un taux de dividende élevé de 8-10 %). Récemment, l'entreprise a levé environ 710 millions de dollars en émettant ses premières actions privilégiées perpétuelles libellées en euros, STRE, pour soutenir ses initiatives stratégiques et son plan de réserve de Bitcoin. Il convient de noter que l'entreprise a actuellement six obligations convertibles en circulation, avec des dates d'échéance allant de septembre 2027 à juin 2032.

De plus, les actions des dirigeants internes ont également accru l'attention du marché. Strategy a divulgué dans son rapport financier que le vice-président exécutif de Strategy, Weiming Shao, démissionnera le 31 décembre 2025, et depuis septembre de cette année, il a vendu pour 19,69 millions de dollars d'actions MSTR via cinq transactions. Cependant, ces ventes ont été effectuées dans le cadre d'un plan de trading 10b5-1 préétabli. De telles ventes sont exécutées selon un plan de trading 10b5-1 prédéfini. Selon les règles de la SEC américaine, les plans de trading 10b5-1 permettent aux initiés de l'entreprise de négocier des actions sur la base de règles d'achat ou de vente prédéterminées (y compris des quantités, des prix ou des calendriers spécifiés) pour réduire les risques juridiques liés aux délits d'initiés.

Risque de dette surestimé dans l'analyse multipartite, pression significative sur les investisseurs à prime élevée

Face au ralentissement du marché crypto et aux multiples préoccupations concernant le modèle économique DAT, le fondateur de Strategy, Michael Saylor, a réitéré le concept "HODL" dans une publication, exprimant son optimisme quant à la récente baisse du prix du Bitcoin, restant haussier pour l'avenir, et soulignant même que Strategy ne vendra pas ses avoirs à moins que le Bitcoin ne tombe en dessous de 10 000 $ pour stimuler la confiance du marché.

Pendant ce temps, le marché a également fourni diverses analyses de Strategy. Matrixport a souligné que Strategy reste l'une des entreprises bénéficiaires les plus représentatives de ce marché haussier du Bitcoin. Le marché s'inquiète depuis longtemps de savoir si l'entreprise sera forcée de vendre ses avoirs en Bitcoin pour rembourser sa dette. Sur la base de la structure actuelle de l'actif-passif et de la répartition de l'échéance de la dette, son évaluation suggère que la probabilité d'être "forcé de vendre du Bitcoin pour rembourser la dette" à court terme est relativement faible et n'est pas la principale source de risque actuelle. Les plus pressés actuellement sont les investisseurs qui sont entrés à un stade de prime élevée. La plupart des financements de Strategy ont eu lieu lorsque le cours de l'action était proche du sommet historique de 474 $ et que la valeur nette d'inventaire (NAV) par action était à son apogée. À mesure que la NAV diminue progressivement et que la prime se réduit, le cours de l'action a également reflué de 474 $ à 207 $, amenant les investisseurs qui sont entrés à un niveau de prime élevé plus tôt à faire face à des pertes latentes importantes. Par rapport à l'augmentation actuelle du prix du Bitcoin, le cours actuel de l'action de Strategy a considérablement reflué par rapport à son sommet précédent, rendant sa valorisation relativement plus attrayante, et l'attente d'une inclusion dans l'indice S&P 500 en décembre existe toujours.

L'analyste crypto Willy Woo a analysé plus avant le risque de dette de Strategy et a exprimé des vues "très sceptiques" sur sa liquidation dans un marché baissier. Dans un tweet, il a déclaré que la dette de Strategy est principalement composée d'obligations senior convertibles, qui peuvent être remboursées à l'échéance en espèces, en actions ordinaires ou une combinaison des deux. Parmi celles-ci, Strategy a environ 1,01 milliard de dollars de dette arrivant à échéance le 15 septembre 2027. Woo a estimé que pour éviter d'avoir à vendre du Bitcoin pour rembourser la dette, le cours de l'action de Strategy doit être supérieur à 183,19 $ d'ici là, ce qui équivaut approximativement à un prix du Bitcoin d'environ 91 502 $.

Le fondateur et PDG de CryptoQuant, Ki Young Ju, estime également que la probabilité de faillite de Strategy est extrêmement faible, déclarant : "MSTR ne peut faire faillite que si un petit astéroïde frappe la Terre. Saylor ne vendra jamais de Bitcoin à moins que les actionnaires ne l'exigent, comme il l'a souligné à plusieurs reprises publiquement."

Ki Young Ju a souligné que même si Saylor devait vendre ne serait-ce qu'un seul Bitcoin, cela ébranlerait l'identité fondamentale de MSTR en tant que "société de trésorerie Bitcoin", déclenchant une double spirale de la mort des prix du Bitcoin et des actions MSTR. Par conséquent, les actionnaires de MSTR espèrent non seulement que la valeur du Bitcoin reste forte, mais attendent également de Saylor qu'il continue d'employer diverses stratégies de liquidité pour faire monter les prix de MSTR et du Bitcoin ensemble.

Abordant les préoccupations du marché concernant le risque de dette, il a expliqué plus en détail que la majorité de la dette de Strategy est sous forme d'obligations convertibles, et que ne pas atteindre le prix de conversion n'implique pas de risque de liquidation. Cela signifie simplement que les obligations doivent être remboursées en espèces, et MSTR a plusieurs moyens de faire face aux échéances de dette à venir, y compris le refinancement, l'émission de nouvelles obligations, l'obtention de prêts garantis ou l'utilisation du flux de trésorerie opérationnel. Le défaut de conversion ne déclenche pas la faillite ; c'est une partie normale de l'échéance de la dette et n'est pas liée à la liquidation. Bien que cela ne signifie pas que le cours de l'action de MSTR restera toujours élevé, la croyance qu'ils vendraient du Bitcoin pour stimuler le cours de l'action ou feraient faillite en conséquence est totalement absurde. Même si le Bitcoin devait tomber à 10 000 $, Strategy ne ferait pas faillite ; le pire scénario n'impliquerait qu'une restructuration de la dette. De plus, MSTR pourrait également choisir d'utiliser le Bitcoin comme garantie pour lever des liquidités, bien que cela entraînerait un risque de liquidation potentiel, servant donc de dernier recours.

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