Pourquoi le dépôt de titres tokenisés de la DTCC est une "innovation à moitié"

Image DTCC. Source=DTCC/ X

1. Lancement du service de tokenisation de la DTCC

Le 28 octobre, la DTCC (Dépôt de titres des États-Unis) a lancé son service de tokenisation. Jusqu'à présent, il n'y avait que des nouvelles sur les préparatifs de la DTCC pour la tokenisation, mais cela est désormais devenu une réalité.

Le lancement du service de tokenisation de la DTCC est lié à la lettre de non-action (No-Action Letter) émise par la SEC (Securities and Exchange Commission) des États-Unis en décembre dernier. La SEC a déclaré qu'elle ne sanctionnerait pas la DTCC tant qu'elle respecterait certaines conditions pour opérer un service de tokenisation de titres de manière limitée.

Restrictions sur les titres tokenisés : La tokenisation est autorisée uniquement pour les titres composant l'indice Russell 1000, les obligations du Trésor américain et les ETF suivant des indices majeurs.

Pas de valeur de garantie/compensation : Bien que les titres tokenisés puissent être utilisés comme garantie, la DTCC ne reconnaît pas la valeur de ces tokens dans son système existant.

Conditions de détention/transfert : Les titres tokenisés ne peuvent être transférés qu'entre des portefeuilles enregistrés auprès de la DTC.

Pouvoir de la DTCC : La DTCC a le droit de récupérer ou de transférer des tokens en cas de perte, de vol ou de transfert incorrect.

Durée : S'applique pendant trois ans à partir de la date de lancement du service initial.

Le fait que la DTCC, une entreprise clé du marché des titres américain, ait effectivement lancé un service de tokenisation de titres est une nouvelle très encourageante pour l'industrie de la blockchain. Cependant, en examinant le contenu de la lettre de non-action de la SEC, il est douteux que la tokenisation puisse réellement apporter une valeur significative par rapport au système financier existant.

2. Qu'est-ce qui change ?

Le processus de fonctionnement du service de tokenisation de la DTCC, appelé DTS, est le suivant :

• Les institutions participantes enregistrent leur portefeuille numérique auprès du DTS.

• Les institutions participantes demandent la conversion de titres détenus dans leur compte DTC en tokens.

• La DTC effectue les vérifications et contrôles nécessaires.

• Les droits sur les titres sont transférés du compte de l'institution participante vers le compte numérique intégré de la DTC.

• Un token correspondant aux droits sur les titres transférés est émis et envoyé au portefeuille numérique de l'institution participante.

• En résumé, les institutions financières peuvent émettre des droits sur les titres qu'elles détiennent sous forme de tokens sur la blockchain.

L'objectif de la tokenisation des titres par le DTS est de se concentrer sur le transfert de garanties entre institutions financières plutôt que sur une négociation active sur le marché boursier, et des améliorations telles que celles-ci peuvent être attendues :

Heures d'opération : Bien que les demandes de conversion de tokens DTS ne soient possibles que les jours de semaine de 2h à 18h, les tokens de titres déjà convertis peuvent être transférés/négociés 24/7. C'est un grand progrès par rapport au système DTC existant, qui ne permet le transfert/négociation de garanties que pendant les jours ouvrables.

Temps requis : Le transfert de garanties utilisant des tokens de titres peut se faire presque en temps réel sur la blockchain.

Contrats intelligents : Les titres tokenisés peuvent automatiser la conformité, la distribution, etc., via des contrats intelligents sur la blockchain.

3. Qu'est-ce qui ne change pas ?

Il y a beaucoup de choses qui ne changent pas.

Droits sur les titres : Les titres tokenisés via le DTS conservent les mêmes droits de propriété, droits économiques et protections pour les investisseurs que les titres existants.

Conservation des titres sous-jacents : Comme auparavant, la DTC conserve/gère les titres sous-jacents.

Nom de l'enregistrement des titres : Comme auparavant, le représentant de la DTC, Cede & Co., est maintenu.

Gestion des enregistrements officiels : Le système DTC existant gère les enregistrements officiels.

Numéro d'identification des titres : Maintien du même CUSIP.

Structure du marché financier : Maintien des relations au sein du système existant, y compris la DTC, les courtiers en valeurs mobilières, les émetteurs, les dépositaires et les propriétaires réels.

Mode de paiement des dividendes/intérêts : Traitement en monnaie fiduciaire via le système financier existant, et non en stablecoins on-chain.

Conformité réglementaire : Maintien de la conformité existante, y compris KYC, AML, etc.

Le fait que les titres existants conservent le même CUSIP et les mêmes droits est sans aucun doute un élément positif, car cela empêche la fragmentation de la liquidité. D'un autre côté, le fait que la gestion des enregistrements officiels utilise toujours le système DTC existant et que la structure du marché financier existant soit maintenue suggère qu'il n'y a pas de grandes améliorations en termes d'efficacité et d'évolutivité.

Un point intéressant est que même si le DTS utilise la blockchain, cela ne signifie pas que le DvP (Delivery versus Payment) est automatiquement effectué. L'un des plus grands avantages de la blockchain est qu'elle permet de traiter simultanément et de manière atomique le transfert de titres et de paiements entre acheteurs et vendeurs grâce à des accords et des contrats intelligents.

On pourrait donc s'attendre à ce que le DTS supporte le DvP, mais ce n'est pas le cas.

Comme indiqué dans la lettre de non-action de la SEC, le DTS est conçu comme un service de type FOV (Free of Value). Cela signifie que le transfert de titres lui-même n'est pas lié au paiement. Le DTS ne fait que procéder à la tokenisation, sans gérer l'obligation de paiement en espèces pour le transfert de titres ni effectuer le règlement final. Par conséquent, pour effectuer des transactions DvP, les institutions participantes doivent finaliser les transactions DvP via des systèmes séparés tels que des stablecoins ou de l'argent numérique.

4. Implications futures

Le fait que la DTCC, un acteur clé du marché des titres existant, se lance dans l'industrie de la tokenisation a des implications très importantes. Le simple fait de se libérer des rails traditionnels obsolètes utilisés depuis des décennies et d'introduire la blockchain, qui est le rail financier de nouvelle génération, est prometteur pour le rôle futur de la blockchain en tant que rail financier.

Cependant, en examinant les détails du DTS récemment lancé, il semble qu'il n'y ait pas beaucoup de changements. La tokenisation n'est possible que dans des conditions limitées, centrées sur le système de titres existant, et pour l'instant, son utilité se limite à un niveau de transfert de garanties efficace sans contraintes horaires.

Cela semble avoir peu d'utilité par rapport à d'autres projets de tokenisation de titres qui ont récemment été très en vue dans l'écosystème on-chain. Dans le cas de l'approche par émetteur, une révision complète du système DTCC existant a permis une méthode de tokenisation très efficace, tandis que l'approche des titres liés, bien qu'elle ne puisse pas être fournie aux investisseurs en conformité avec la loi sur les valeurs mobilières américaine, offre une accessibilité et une utilité très élevées à d'autres investisseurs.

Ce qui est encourageant, c'est que le plan du DTS ne s'arrête pas là. Selon la feuille de route annoncée par le DTS, plusieurs améliorations restent à venir, notamment 1) le soutien à des réseaux supplémentaires tels que Stellar et Arc en plus de Besu et Canton, 2) l'élargissement des types de titres pouvant être fournis, 3) le renforcement de la sécurité pour les institutions, 4) l'élargissement des fonctionnalités de traitement des actions d'entreprise, 5) l'intégration des enregistrements de titres on-chain avec les livres de la DTC existante, et 6) l'élargissement des fonctionnalités de paiement.

Le lancement du DTS par la DTCC n'est que le début. Le géant du marché financier a à peine posé le premier pas sur un nouveau continent avec prudence. Bien que le changement immédiat soit limité, si ce petit pas s'accumule, il se pourrait qu'un jour les titres tokenisés deviennent la norme sur le marché financier.

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