a16z: Depois que os valores mobiliários estiverem na blockchain, por que as instituições intermediárias serão substituídas pelo código?

Título original: Um ex-economista-chefe da SEC analisou como os valores mobiliários tokenizados podem se beneficiar da DeFi

Autores originais: @milesjennings, @rstwalker e Aiden Slavin, a16z crypto

Tradução por: Peggy, BlockBeats

Nota do Editor: À medida que os reguladores começam a promover ativamente os "valores mobiliários tradicionais on-chain", a questão não é mais se a tecnologia é viável, mas sim se o sistema está pronto para acompanhar.

Este artigo gira em torno de uma proposta fundamental: no contexto dos EUA A Comissão de Valores Mobiliários (SEC) está promovendo mercados financeiros on-chain, a16z e o Fundo de Educação DeFi propuseram um quadro de "porto seguro de software", tentando delinear limites regulatórios para uma nova classe de participantes do mercado - aplicações descentralizadas de blockchain não custodiadas.

A lógica central não é complicada: se esses aplicativos são meramente interfaces de software neutras que não controlam ativos, executam negociações ou fornecem conselhos, eles ainda devem ser incluídos no quadro regulatório das corretoras tradicionais?

A análise do ex-economista-chefe da SEC, Craig Lewis, oferece uma resposta mais estruturada a essa questão. Ele não parte de "se deveria haver regulamentação", mas sim retorna a uma comparação mais fundamental: dado os altos custos e a opacidade existentes no sistema de corretagem, a introdução do comércio on-chain e da liquidação automatizada enfraquece o mercado ou reestrutura seus métodos operacionais?

Por um lado, a liquidação atômica, a transparência on-chain e o comércio 24/7 estão redefinindo os limites de eficiência da infraestrutura financeira; por outro lado, mecanismos de proteção ao investidor, fragmentação do mercado e novos tipos de riscos também estão emergindo simultaneamente. A verdadeira divergência não é se esses riscos existem, mas se eles já existiram de outra forma dentro do sistema tradicional, apenas ignorados por muito tempo.

Nessa perspectiva, a "proposta de porto seguro" assemelha-se a um tipo de experimento institucional: ela tenta abrir um espaço limitado, mas verificável, para as finanças on-chain sem derrubar completamente o quadro regulatório existente. A questão fundamental, portanto, muda de "devemos continuar na cadeia" para "quais aspectos podem ser os primeiros a serem incluídos na cadeia".

Se a indústria de criptomoedas da última década se aproximou das finanças tradicionais em um nível técnico, a próxima variável real pode vir de como a regulamentação redefine os limites do papel dos "intermediários".

O seguinte é o texto original:

A colocação de títulos tradicionais on-chain é uma das principais prioridades da atual administração dos EUA. Comissão de Valores Mobiliários (SEC). A Comissão reconhece o potencial da tokenização e, sob a liderança da Presidente Atkins, lançou o "Projeto Crypto" há nove meses, com o objetivo de atualizar as regras e o quadro regulatório relacionados aos valores mobiliários dos EUA. Seu objetivo é migrar gradualmente o mercado financeiro nacional para a cadeia, alcançando assim uma série de vantagens, como liquidação instantânea, negociação 24 horas por dia, 7 dias por semana, e redução de custos.

No entanto, para realmente liberar o potencial total dos títulos tokenizados, inovadores e investidores ainda precisam de "regras do jogo" claras, especialmente para aplicações de blockchain que permitem que os usuários negociem títulos tokenizados de forma peer-to-peer, sem intermediários.

Com base nisso, submetemos uma proposta de "porto seguro de software" à SEC em agosto do ano passado, em colaboração com o DeFi Education Fund, definindo claramente sob quais condições essas aplicações baseadas em blockchain — atuando como software neutro que permite que os usuários interajam com redes de cadeia pública e protocolos de contrato inteligente — podem ser isentas dos requisitos de registro da Lei de Valores Mobiliários de 1934. Esta proposta não apenas elabora como essas aplicações criam valor para os participantes do mercado, mas também explica como elas se alinham com a missão central da SEC de proteger os investidores, manter a justiça e a ordem do mercado e promover a formação de capital.

Hoje, Craig Lewis, professor da Universidade Vanderbilt, ex-economista-chefe da SEC e diretor da Divisão de Análise Econômica e de Risco, submeteu formalmente seu relatório de análise econômica sobre a proposta de "porto seguro de software" à SEC. Embora a pesquisa de Lewis se concentre na proposta em si, ela avalia de forma mais ampla os custos e benefícios econômicos dos títulos tokenizados, fornecendo informações importantes sobre como a tecnologia blockchain pode remodelar o sistema financeiro tradicional. Embora esta pesquisa tenha recebido apoio financeiro da a16z, o Professor Lewis empregou uma metodologia independente e rigorosa durante o processo de avaliação.

Em sua análise, Lewis identificou cinco benefícios principais que o mecanismo de porto seguro poderia liberar para aplicações em conformidade:

• Liquidação Atômica: Eliminando o risco de crédito da contraparte decorrente de liquidações atrasadas e reduzindo o risco sistêmico que pode surgir de falhas da contraparte central.

• Transparência na cadeia: Substituindo sistemas de contabilidade privada opaca por registros de transações verificáveis publicamente.

• Comércio contínuo 24/7: Superando as limitações de tempo e geográficas das bolsas tradicionais, aumentando a eficiência da descoberta de preços e a liquidez.

• Redução substancial de custos: Execução automática de distribuições de dividendos, processos de conformidade, etc., por meio de contratos inteligentes. Por exemplo, pesquisas da Ripple e da BCG mostram que a tokenização de títulos de investimento pode reduzir os custos operacionais em 40% a 60%.

• Menor barreira de entrada: Atraindo novos desenvolvedores para o mercado, criando pressão competitiva sobre as instituições financeiras tradicionais, impulsionando sua inovação e, em última análise, beneficiando os usuários.

Ao mesmo tempo, Lewis também apontou quatro tipos de custos potenciais que a proposta pode trazer:

• A proteção ao investidor pode ser enfraquecida: Por exemplo, corretoras tradicionais podem congelar ativos ou reverter transações, enquanto aplicativos compatíveis não são projetados para ter essa capacidade.

• Risco de Arbitragem Regulatória: Algumas instituições tradicionais podem tentar se transformar em aplicativos compatíveis para evitar obrigações regulatórias, mas os custos de transformação podem ser altos.

• Risco de Fragmentação do Mercado: A negociação de valores mobiliários tokenizados pode dispersar ainda mais a liquidez do mercado e transmitir riscos ao sistema financeiro tradicional por meio de mecanismos de alavancagem da DeFi. No entanto, Lewis acredita que isso deve ser avaliado em comparação com os dark pools existentes e os sistemas de negociação over-the-counter.

• Problemas de Custos de Negociação de Varejo: Riscos como flutuações nas taxas de gás, deslizamento e vulnerabilidades em contratos inteligentes, mas esses devem ser comparados com os custos implícitos no financiamento tradicional. Enquanto isso, as taxas da DeFi estão diminuindo significativamente; por exemplo, a atualização Dencun da Ethereum reduziu os custos de dados L2 em mais de 90%.

A análise de Lewis limita-se especificamente a aplicações front-end que atendem às condições de porto seguro e enfatiza que essas aplicações são essencialmente "interfaces de software passivas" projetadas para não introduzir os riscos que a Lei de Valores Mobiliários busca evitar. Essas condições incluem:

• arquitetura sem custódia

• Nenhum direito de execução de negociação autônoma

• Nenhum conselho de marketing ou investimento

• Conectando-se apenas a protocolos verdadeiramente descentralizados (ou que se esforçam nessa direção)

Ele ressalta ainda que o parâmetro de comparação não deve ser uma estrutura de mercado idealizada, mas o sistema de corretagem atual, que contém muitos custos ocultos, como taxas do DTC, taxas de compensação e liquidação, margens de intermediários e reservas de seguro.

Em última análise, Lewis conclui que, se a SEC avaliar formalmente esses custos e benefícios, é provável que descubra que o mecanismo de porto seguro ajuda a liberar o valor econômico significativo inerente aos títulos tokenizados.

Como afirmou o presidente Atkins, a tokenização "tem o potencial de remodelar o sistema financeiro como o conhecemos". A SEC expressou apoio a essa direção por meio do "Projeto Crypto", documentos de orientação conjuntos e outros meios.

No entanto, para realmente realizar essa visão, um quadro regulatório claro e eficaz ainda precisa ser estabelecido para aplicações de blockchain que suportam negociações p2p-211">ponto a ponto. Esse é precisamente o objetivo da proposta de porto seguro, e a análise do Professor Lewis também indica que sua lógica econômica geral é convincente — apesar das compensações, os benefícios provavelmente superam os custos.

Lewis já traçou o caminho, e aguardamos com expectativa que a Comissão avance nessa rota.