Основатель 6MV: В 2026 году наступит «важный переломный момент» для криптоинвестиций

Организовано и составлено: Ada, Deep Tide TechFlow

Гость: Майк Дудас, основатель и управляющий партнер 6th Man Ventures (6MV), основатель The Block, бывший исполнительный директор Venmo/Braintree/PayPal

Ведущий: Робби Клегз

Источник подкаста: The Rollup

Оригинальное название: Почему 2026 год станет знаковым для инвестиций в цифровые активы

Дата трансляции: 24 апреля 2026 года

Введение редактора

В этом ежегодном интервью, посвященном обзору крипто-VC-ландшафта, в этом выпуске The Rollup приглашен Майк Дудас, основатель 6th Man Ventures. Он считает, что рынок криптовалют находится на противоречивом этапе: «улучшаются основные показатели, но постоянно происходят негативные события». В то же время он дал четкую оценку ситуации с стейблкоинами: Circle — это по сути «правительственные доллары», и отказ заморозить средства во время хакерского инцидента на Bybit был исторической ошибкой; Tether претерпел трансформацию и во многом превосходит Circle в ключевых решениях. Такие компании, как Paxos и Bridge, станут следующей группой крупных финтех-предприятий. Кроме того, он сообщил, что годовой доход Pump.fun составляет около 400 миллионов долларов, и считает, что его токен сильно недооценен.

Ключевые цитаты

Текущее состояние рынка крипто-венчурного капитала

• «Я размещаю средства в 2026 году, поэтому я скажу вам, что это лучший год в истории».
• «На текущем рынке не хватает капитала, основателей, идей или пользователей, но каждую неделю происходят неожиданные события, такие как следующая хакерская атака, следующая плохая новость о регулировании или следующий арестованный человек».
• «Мы видим, как лучшие таланты стекаются к посредственным идеям или консенсусным идеям с беспрецедентной скоростью». Причина, по которой венчурные капиталисты не вкладывают средства, заключается в том, что они продолжают получать одни и те же предложения."

Pump.fun и потребление на основе цепочки блоков

• "В текущих рыночных условиях Pump.fun по-прежнему в среднем зарабатывает более 1 миллиона долларов в день, а годовой доход составляет почти 400 миллионов долларов. Нельзя сказать, что этот рынок достиг пика."
• "Крипторынок не вознаграждает фундаментальные факторы. Люди не равнодушны к основам, но мы еще не поняли, какие именно основы важны. Токены слишком новы; они означают миллион разных вещей."
• "Все говорят, что мемовские монеты закончились. Но маргинальные розничные инвесторы, которым нравятся мемовские монеты, сейчас отсутствуют. Эти люди вернутся."

Circle vs. Tether

• "Стратегия Circle ясна: как можно ближе к цифровой валюте центрального банка. По сути, они говорят: правительство, мы полностью на вашей стороне; ваши пути - наши пути."
• "Если Северная Корея крадет сотни миллионов долларов, и у вас есть возможность остановить это, вы должны это остановить." Circle находится на неправильной стороне истории, и они заплатят за это».
• «Когда речь заходит о ключевых решениях, разрыв между Tether и Circle — это не разница между профессиональной командой и любительской командой; это разница между профессиональной командой НФЛ и школьной футбольной командой».

Дилемма новых цепочек, прикладных цепочек и общих цепочек

• «Мне кажется, что Mega ETH больше похож на прикладную цепочку; он станет суперприложением. Я не думаю, что можно оценивать Monad так же, как Solana; это зависит от доходов от приложений сверху».
• «Solana не ясно выразила, почему я должен использовать общедоступную цепочку для расчетов. Это из-за устойчивости к цензуре, скорости или снижения затрат? Честно говоря, я менее уверен в этой истории, чем был год назад».

Стейблкоины как услуга

• «Каждая компания с пользователями и средствами должна вкладывать свои деньги в стейблкоины, обеспеченные государственными облигациями. Они еще этого не сделали, но они это сделают. Они не будут получать лицензии на выпуск долларов самостоятельно. Поэтому это огромный рынок для нескольких провайдеров услуг в области стейблкоинов».

ИИ, IPO и циклы ликвидности

• «Сейчас никому не интересны IPO криптокомпаний. Честно говоря, они сосредоточены на SpaceX, Anthropic и OpenAI. ИИ выкачал весь кислород из комнаты."
• "Мем-монета Трампа - это пик; два года спустя - 2027 год, совпадающий с IPO этой партии компаний и четырехлетним циклом. В это время группа людей, владеющих дешевыми акциями в крипто-компаниях, получит ликвидность, многие из которых естественным образом заинтересованы в криптовалюте."

Текущее состояние крипто-венчурного капитала и потоков капитала

Робби: Это наш ежегодный обзор состояния крипто-венчурного капитала. В прошлом году, когда мы делали это в Сохо, рынок был совершенно другим. Ранее у нас был Том Данливи из Variant Capital, чья основная концепция заключалась в следующем: Финансирование венчурного капитала сокращается, количество раундов финансирования уменьшается, а качественных команд становится меньше; весь мир изменился. Но тогда я думал: если у вас есть капитал и вы можете определить хороших основателей, то конкуренция на самом деле меньше, и в пространство приходят многие новые основатели, возможно, с лучшим опытом, чем у прошлой группы. В итоге мы пришли к соглашению, что 2025-2026 годы могут стать одними из лучших для получения прибыли. Вы согласны? Что вы думаете о текущем состоянии этих основателей?

Майк Дудас:

Я венчурный капиталист и размещаю средства в 2026 году, поэтому, конечно, я скажу вам, что это лучший год в истории. Но LPs должны обратить на это внимание.

Во-первых, на рынке крипто-венчурного капитала его достаточно. Несколько крупных фондов завершили сбор средств, и все видели объявления. Многие фонды на ранней стадии также закрылись, но не объявили об этом публично. Есть много капитала, который ждет своего часа; проблема не в капитале.

Второй вопрос: есть ли хорошие основатели? Ответ: да. Есть ли хорошие идеи? Конечно, вы можете увидеть множество новаторских протоколов, многие из которых были созданы много лет назад или даже во время медвежьих рынков. Итак, есть идеи, основатели и капитал; это определенно не пессимистичное время для криптовалют.

Но в чем проблема? Постоянно происходят различные взрывы: хакерские атаки, обвинения и аресты основателей за различные преступления, дела, связанные с семьей Трампа, выглядят все более подозрительными, и нормативно-правовая среда в Вашингтоне: мы изначально ожидали, что законопроекты будут приняты или близки к принятию, но этого не произошло.

Итак, текущая ситуация такова: на макроуровне индустрия криптовалют продолжает сталкиваться с проблемами, но в то же время фундаментальные показатели быстро улучшаются. Не хватает капитала, основателей, идей или использования, но каждую неделю происходят непредвиденные события.

Робби: Так конкуренция снизилась, когда вы заключаете сделки?

Майк Дудас:

Да. Сделки по консенсусу сейчас популярнее, чем когда-либо, и цены завышены; я бы сказал, нерационально завышены. Конечно, всегда найдется последний покупатель, и, оглянувшись назад через пять лет, некоторые из этих предложений могут показаться невероятными.

Но проблема в том, что, хотя хороших основателей достаточно, в настоящее время им не хватает уверенности, чтобы пойти на большой риск. Изменения во внешнем мире и в криптовалюте происходят слишком быстро. Когда мы оцениваем таланты, эмпирические данные, которые мы видим, таковы, что лучшие таланты стекаются к менее хорошим идеям или консенсусным идеям с беспрецедентной скоростью.

Вот почему вы видите, как скорость размещения венчурного капитала замедляется. У венчурных капиталистов более высокая перспектива, и они могут многое видеть, но они продолжают получать одни и те же предложения, что затрудняет определение того, кто действительно превосходен. Не было такого безумного, привлекающего внимание основателя, а также не было маргинальных инноваций, которые вдохновляли бы людей на риск. Классический пример: нет маргинальных розничных покупателей, и не появилось блокбастера потребительского приложения, которое мотивировало бы всех.

Итак, на поверхности рынку не хватает вдохновения. Но на базовом уровне? Эмиссия стейблкоинов продолжает расти, и их использование в цепочке на глобальном уровне поразительно; просто это не является предметом отчетов СМИ. Венчурный капитал поступает в эти компании, а не в те, которые попадают в заголовки новостей, но в большое количество стартапов, работающих на публичных цепочках.

Робби: Действительно, поток средств явно меняется. Компании на стыке цепочки финансов и традиционных финансов привлекают много капитала. Количество токенизированных компаний, компаний, выпускающих стейблкоины, цепочечных кредитов и новых цифровых банков растет в геометрической прогрессии. Где, по вашему мнению, можно найти конкретные возможности для инвестиций на границе этих двух миров? В явно сжимаемых пределах прибыли? Или в сокращенных сроках расчетов?

Майк Дудас:

Мы сосредоточены на том, что совершенно ново и по-настоящему изобретательно во всем спектре. Это ДНК 6MV; мы предпочитаем нативные решения внутри цепочки.

Когда Venmo только появился, все думали, что это продукт инопланетян. Когда Polymarket впервые вышел на азиатский рынок, он тоже показался продуктом инопланетян, и потребовалось шесть лет, чтобы он стал тем общепринятым решением, которым он является сегодня. Поэтому мы ищем эти "инопланетные идеи" на рынке, о котором вы упомянули, потому что мы верим, что они станут общепринятыми через несколько лет.

Проблема в том, что многие разы путь выхода на эти рынки все еще заключается в регуляторном арбитраже. Например, запуск нефти на Hyperliquid может стать самым ликвидным рынком, потому что в торговле может участвовать любой человек в мире, и маркет-мейкеры не должны беспокоиться о регулировании со стороны CFTC (Комиссия по торговле товарными фьючерсами).

На этапе инвестиций венчурного капитала, поскольку Закон о КЛАРОСТИ еще не завершен, ситуация очень хаотична. Многие начинающие предприниматели колеблются относительно того, как выбрать путь соблюдения требований. Компании, которые слишком рано выбрали путь соблюдения требований в прошлых циклах, часто подвергались наказанию со стороны конкурентов.

Например: сейчас есть множество компаний, занимающихся токенизацией акций частных компаний, таких как токенизация акций Anthropic. Некоторые структуры относительно стандартны, в то время как другие просто идут по принципу YOLO, и группа YOLO в настоящее время растет быстрее. Я не уверен и не верю, что эта модель устойчива.

Поэтому этот период слияний действительно очень хаотичен. Мы все еще склонны искать "инопланетные идеи", но когда вы говорите о традиционных классах активов, таких как акции и структурированные частные кредиты, эти вещи нуждаются в поддержке крупных брендов, и наша "инопланетная модель" не очень подходит. Честно говоря, на самых ранних этапах мы не видели, чтобы в компании, занимающиеся выпуском и токенизацией RWA, поступало много капитала.

Недооцененная ценность Pumpfun и Hyperliquid

Робби: У вас всегда был сильный инвестиционный курс в цепочке потребления, вы заключили много сделок в этой категории, при этом Pump.fun является самым известным. Я видел, что вы написали в Твиттере, что они принимают на себя давление продавцов как сумасшедшие, но рынок не реагирует. На рынке существует контрточка зрения, которая сейчас стала своего рода консенсусом: рынок запуска токенов не будет расти так же, как рынок вечных контрактов, поэтому модель обратного выкупа или экономическая модель Pump.fun не должна оцениваться так же, как Hyperliquid, потому что вечные контракты могут быть огромной категорией, в то время как рынок запуска токенов в цепочке может достичь пика. Почему эта точка зрения ошибочна?

Майк Дудас:

Я даже не хочу обсуждать это; это просто неправильно. Вы не можете этого видеть сейчас, потому что мы находимся в жестоком медвежьем рынке. В этой среде все еще есть люди, которые выпускают токены, и Pump.fun в среднем зарабатывает более 1 миллиона долларов в день, а годовой доход близок к 400 миллионам долларов.

Более интересный вопрос: если это так, то почему цена токена не отразила этот двухлетний рекорд дохода и почти годовой рекорд обратного выкупа?

Я думаю, что отчасти это связано со стратегией коммуникации команды; они не занимаются традиционными отношениями с инвесторами и не объясняют рынку, насколько силен и защищен их бизнес. Я понимаю их команду, но не очень люблю их позицию. В то же время я понимаю, почему они не занимаются IR, потому что рынок криптовалют не вознаграждает фундаментальные факторы.

Если копать глубже, дело не в том, что людям безразличны фундаментальные факторы; дело в том, что мы еще не поняли, какие фундаментальные факторы важны. Акции как класс активов имеют системы оценки, которые существуют уже десятилетия. Облигации имеют четкие, предсказуемые рамки. А токены? Они очень новые, без стандартов, и для разных людей означают совершенно разные вещи.

Поэтому фундаментальные инвесторы, рассматривающие токен Pump.fun или даже токен HYPE от Hyperliquid, понятия не имеют, как их оценивать. В результате эти вещи торгуются со значительными скидками, что имеет смысл на медвежьем рынке, но если Pump.fun продолжит приносить доход, то когда наступит бычий рынок, он рефлекторно пойдет в другую сторону.

Что касается того, устойчива ли бизнес-модель Pump.fun, я думаю, что на самом деле она более защищена, чем многие другие бизнесы. Посмотрите на Hyperliquid; лучшие компании в мире пытаются конкурировать с ней, и вечные контракты уже являются чрезвычайно консенсусной возможностью. Все согласны с тем, что вечные контракты - это лучший способ выразить точку зрения на активы, и рынок предсказаний в конечном итоге будет развиваться в этом направлении. Но именно потому, что все согласны, конкуренция будет чрезвычайно ожесточенной. Остается неясным, будут ли прибыли в конечном итоге зависеть от исполнения или создания рынка.

Pump.fun отличается. Все говорят, что мем-коины прошли и полностью вышли из моды. Сейчас ничего связанного с цепочками не пользуется спросом. И за последний год они не выпустили много новых продуктов. Но я считаю, что причина в том, что маргинальные пользователи, которым нравится их продукт, сейчас не на крипто-рынке, но они вернутся.

Мнения о горячих проектах

Робби: Так что вы по-прежнему твердо убеждены, что направление on-chain consumption будет продолжать расти. MegaETH (Ethereum L2, ориентированный на высокую производительность) только что объявил о запуске токена 30 апреля, и вокруг него существует множество интересных игровых примитивов. Теперь наблюдается интересный раскол: с одной стороны, такие продукты, как MegaETH и Pump.fun, которые по-прежнему оптимизированы для розничных пользователей on-chain, а с другой стороны, токенизированные активы, RWA и крупные институты, входящие в пространство, веря, что это будущее отрасли. Только несколько цепочек и протоколов по-прежнему обслуживают более ориентированных на розничных пользователей on-chain. Что вы думаете об этом разногласии?

Майк Дудас:

Что касается MegaETH, мне они нравятся. Но в целом, Ethereum L2 - это не та логика инвестиций, которую я могу понять, и объективно она не показала хороших результатов.

Я думаю, что MegaETH в конечном итоге станет суперприложением, бренд которого будет MegaETH, где люди будут использовать различные вещи, создавая эффект инерции. Это несколько похоже на Hyperliquid. Hyperliquid сам по себе является брендом, приложением, и торговая активность на нем влияет на базовую цепочку. Но это другое позиционирование по сравнению с общими цепочками, такими как Solana и Ethereum.

Когда речь заходит о новых L1, возможно, появится какой-то L1, который сделает безумные инновации, такие как квантовые вычисления или что-то вроде Bittensor (децентрализованная сеть ИИ), но мы, вероятно, не предвидим этого; мы только подумаем, что это очевидно задним числом.

Что касается MegaETH, я бы, вероятно, оценил его на основе доходов от приложений, а не инфраструктуры. Я не знаю, какие приложения на нем есть, но мне нравится команда, и сообщество выглядит очень активным.

Monad (ещё один высокопроизводительный EVM-совместимый L1, поддержанный ведущими венчурными компаниями, такими как Paradigm) - то же самое. Я сделал ангельские инвестиции и очень нравится их команда, веря, что они создали отличную технологию. Но я не думаю, что Monad можно оценивать так же, как Solana.

Робби: Это вопрос времени? Или это потому, что Solana находилась в другой эпохе?

Майк Дудас:

Проект Monad слишком похож на Ethereum и Solana: быстрый, дешевый и ориентированный на розничные сети. Bittensor совершенно другой. Поэтому я думаю, что сроки не являются основным фактором; важнее дифференциация позиционирования.

Мы инвестировали в Plasma (блокчейн, ориентированный на платежи в стейблкоинах); я считаю, что он станет суперприложением, ориентированным на стейблкоины, с цепочкой поддержки вокруг него. Эта модель имеет ценность, но она отличается от Solana и Ethereum, и это две разные вещи от btc-42">Bitcoin.

Робби: Что касается Plasma, то наш фонд также инвестировал. Tempo (еще одна платежная компания, выпускающая стейблкоины) недавно заключила партнерство с DoorDash (одной из крупнейших платформ доставки еды в США) для проведения платежей Agent. Год назад цепочки стейблкоинов были самым популярным направлением для инвестиций, но сейчас интерес к ним снизился, хотя они принципиально отличаются от традиционных L1. Какова ваша инвестиционная логика для Plasma?

Майк Дудас:

Plasma, Arc, Tempo, не думайте о них как о блокчейнах; это финтех-компании. В будущем они будут похожи на PayPal, Venmo или Stripe в отношении продавцов, потребителей и других заинтересованных сторон, выбирающих, чью платежную и расчетную сеть использовать.

Tempo - это бизнес; не стоит думать о нем в рамках "блокчейна". Это такие компании, как Sequoia и Paradigm, и DoorDash сотрудничает с ними; команда очень впечатляет. В краткосрочной перспективе ставки комиссии не важны; главное - можете ли вы заставить людей совершать транзакции в долларах через вашу расчетную сеть. Plasma следует той же логике.

Робби: Итак, вы видите эти компании как компании по оказанию платежных услуг, зарабатывающие комиссии и доход от объема транзакций на основе платежей в стейблкоинах.

Майк Дудас:

В общем-то, все. Но будущее будет совсем другим. Мой партнер Карл (который ранее работал в Paxos и Google Wallet) и Аарон (который глубоко изучил ИИ и платежи агентов) обсуждают, как способы торговли и оплаты людей будут совершенно другими через несколько месяцев по сравнению с тем, что было шесть месяцев назад. Но я действительно не знаю, как это будет выглядеть конкретно; это не ложная скромность.

Я могу сделать безопасный вывод: Агентства ИИ не могут завершать транзакции в платежных системах, запрограммированных 60 лет назад. То, как мы покупаем товары и выражаем финансовые предпочтения, претерпит фундаментальные изменения. В этом направлении Tempo делает ставку, и именно поэтому мы инвестировали в Plasma.

Что касается общих цепочек, я думаю, что они сейчас находятся в опасном положении. Кстати, мы не упоминали Base (Ethereum L2, запущенный Coinbase). Я думаю, что Coinbase действительно испытывает трудности и несколько потерялась; я не совсем уверен, что они делают.

Solana также не ясно выразила, почему я должен использовать общую публичную цепочку для расчетов. Это из-за устойчивости к цензуре, скорости или снижения затрат? Почему это важно для бизнеса или частных лиц в Аргентине или Индии? Честно говоря, я менее уверен в этой истории, чем был год назад.

Сейчас крайне нестабильное и хаотичное время; рынок кажется мне непоследовательным. Вы можете провести интересный эксперимент: посчитайте, сколько значимых объявлений о партнерстве сделали Visa и сколько различных L1 и L2 за последние 24 месяца, и с каким количеством сетей сотрудничала MasterCard. Это полностью процветающее состояние.

Конкурентный ландшафт Circle vs. Tether

Робби: Действительно, я работаю в этой индустрии примерно столько же, сколько и вы, и до 2020 года такие крупномасштабные объявления о партнерстве делались раз в квартал или раз в год.

Что касается недавних инцидентов с безопасностью, сначала подвергся атаке протокол децентрализованного вечного контракта Drift (на платформе Solana), за которым последовали межцепочечные атаки на Aave и Kelp DAO. Два крупных эмитента стейблкоинов, Circle и Tether, заняли совершенно разные позиции. Circle не заморозил средства, которые были переведены из Solana в Ethereum, а затем смешаны через Tornado Cash. Arbitrum заморозил 30 000 ETH несколько дней назад, в то время как Tether заморозил USDT на сумму 344 миллиона долларов, связанную с преступной организацией, подозреваемой во всем, от «выращивания свиней» до торговли людьми, которая также может быть связана с группой Lazarus (группой хакеров, поддерживаемой северокорейским правительством).

Показатели этих двух компаний полностью противоположны ожиданиям общественности. Circle — это публичная компания, строго соблюдающая все требования, в то время как Tether всегда считался действующим в серой зоне. Но Circle подверглась многочисленной критике за то, что не заморозила средства, в то время как замораживание средств Tether было признано. Что вы думаете о ландшафте стейблкоинов? Если предложение стейблкоинов достигнет $1 триллиона, будет ли на Tether приходиться 70-80% или это будет более сбалансированно?

Майк Дудас: Стратегия Circle ясна: максимально приблизиться к цифровой валюте центрального банка (CBDC). По сути, они говорят: «Правительство, мы полностью на вашей стороне. Мы лоббируем и проходим все процессы соблюдения. Если мы не получим повестку, мы не заморозим средства. Ваши правила - наши правила». Я, возможно, немного преувеличиваю, но Circle по сути рассказывает эту историю своими действиями и молчанием. Это полностью соответствует их обычному тону. Они никогда не были коренными жителями DeFi.

У Circle будет свое место. Он может служить государственными долларами. Государственные доллары на блокчейне лучше, чем опыт на моем банковском счете. Circle выиграл на этом рынке, но я считаю, что это гораздо меньший рынок, чем весь будущий рынок.

Причина в том, что самые смелые люди в мире, предприниматели, которые создают будущее и хотят обслуживать этих людей, не будут доверять Circle. Они будут думать, что Circle привязан к правительству. А лучшие люди в мире, те, кто строит крупнейшие предприятия и самые прибыльные бизнесы, доверяют своему собственному мнению. Circle не соответствует этому духу. Круглый - это лысый мужчина в костюме, который предпочтет, чтобы судья сказал ему, что делать, чтобы избежать ответственности, чем принять ключевое решение, чтобы защитить клиентов от потери сотен миллионов долларов.

У нас были конфликты с Tether в прошлом, и мне нужно это прояснить. Но сегодняшний Tether совершенно отличается от Tether, с которым у меня были серьезные проблемы семь или восемь лет назад. Тогда баланс Tether имел очевидные дыры и был непрозрачным. Позже они изменили свою организацию. Но я уважаю их готовность принимать трудные решения.

Эти компании должны принимать трудные решения. Честно говоря, никто не смотрит на Tether и USDT и не говорит: «Это децентрализованный актив». Как только вы решите их использовать, вы должны быть готовы к тому, что: может быть применена цензура, и мои транзакции могут быть нарушены. Исходя из этого предположения, в прошлом месяце, в обработке черно-белых случаев, Tether значительно обогнал Circle. Если Северная Корея крадет сотни миллионов долларов, и у вас есть возможность остановить это, вы должны это остановить. Circle находится на неправильной стороне истории, и они заплатят за это.

Робби: Есть ли еще место для других эмитентов стейблкоинов?

Майк Дудас:

Однозначно есть место.

Во-первых, мы еще не видели какого-либо реального успеха в масштабировании с помощью стейблкоинов, кроме доллара. Я верю, что это произойдет.

Во-вторых, вы начнете видеть токены, которые генерируют доход стабильным образом, как, например, USDAI. Я абсолютно уверен, что появятся альтернативные варианты за пределами фиатных валют. То, что тогда меня взволновало в Биткоине, снова появится в форме опционов, привязанных к реальным активам, номинированным в долларах. Конечно, многие также будут зависеть от вычислительной мощности совершенно по-другому, чем в прошлом, например, финансирование GPU.

Робби: Трек стейблкоинов как услуги был очень популярен 18 месяцев назад, но теперь, похоже, прибыли сокращаются, а требования к начальному капиталу также значительно выросли. Что вы думаете о пути развития этих компаний в будущем?

Майк Дудас:

Это будет похоже на рынок блокчейна: сначала взрывной рост, а затем консолидация. Долларовые стейблкоины, вероятно, движутся к схеме 70-20-10.

Рынок все еще не ясен; должны ли мы получить лицензию OCC? Или лицензию Департамента финансовых услуг штата Нью-Йорк (NYDFS)? Каждая компания на платформе с пользователями и средствами должна вложить эти деньги в стейблкоины, обеспеченные государственными облигациями. Но они еще этого не сделали, считая это проблематичным и все еще колеблясь.

Когда они начнут действовать, они не будут получать лицензии на выпуск самостоятельно. Поэтому для Bridge, Paxos и Zero Hash, этих провайдеров услуг в виде стейблкоинов, это огромный рынок. Банки не будут этим заниматься; это не их основная деятельность. Более того, на международном рынке существует очень большой, полностью неразвитый валютный рынок.

Робби: Станет ли Paxos публичной компанией?

Майк Дудас:

Хороший вопрос. Я думаю, что Paxos - очень ценная компания; я был их советником и провел некоторое время там после продажи The Block. Это отличный бизнес. Каждый цикл привлекает лучших партнеров, сначала Binance, затем PayPal, теперь Charles Schwab, и есть еще несколько нераскрытых в стадии разработки. Что касается того, хочет ли Чэд (основатель и генеральный директор Paxos) быть генеральным директором публичной компании, я не знаю.

Влияние IPO гигантов ИИ на криптовалюту

Робби: Kraken уже подала заявку на IPO. В прошлом году, на пике цикла, мы наблюдали волну энтузиазма по поводу IPO. Что вы думаете о значении выхода криптокомпаний на биржу для отрасли? Теперь есть ETF и различные продукты; зачем нам больше публичных компаний?

Майк Дудас:

На рынке, где за этим следят, это было бы здорово. Coinbase, Circle и Kraken выходят на биржу, и люди начинают задаваться вопросом: «А во что еще можно инвестировать?» Альфа-версия находится в цепочке блоков».

Но это не только проблема криптовалют; то же самое можно сказать и о SaaS, и о потребительских технологиях. ИИ высасывает весь кислород из комнаты. Никому не интересны IPO криптовалют. Они сосредоточены на SpaceX, Anthropic и OpenAI.

Но для криптовалют это может быть выгодно, поскольку после того, как эти компании станут публичными, многие люди, владеющие дешевыми акциями, получат ликвидность, и эти люди в значительной степени пересекаются с криптосообществом. Существует много пересечений между ранней криптовалютой и ранним ИИ, и, конечно, некоторые из этих людей сейчас в тюрьме, а не только SBF.

Эти компании станут публичными в следующем году. Я не могу сказать вам, будут ли цены на акции расти или падать; геополитические переменные слишком велики. Но главное: рыночная капитализация криптокомпаний намного меньше, чем у этих гигантов ИИ, и объем капитала, необходимый для использования on-chain активов, также намного меньше.

Робби: Как вы думаете, каков график?

Майк Дудас:

Последний цикл закончился раньше, чем я ожидал; я думал, что он продлится до 2026 года, но этого не произошло. Временные рамки выборов Трампа были примерно на пике, а меме-монета Трампа появилась после этого. Если мы продвигаемся на два года вперед, мы попадаем в 2027 год, что совпадает с IPO этой партии компаний и четырехлетним циклом.

Я думаю, что сейчас мы находимся в довольно конструктивном периоде. Шокирует, что, несмотря на столько негативных новостей, цены не упали сильно. Честно говоря, я этим очень удивлен.

Интересно, что индустрия сама себя спасает способами, которые некоторые люди считают нездоровыми. Tether поддерживает процесс восстановления Drift, а Arbitrum замораживает активы. Мы можем обсуждать правильность или неправильность этих практик, но они являются стабилизирующими механизмами. Большинство проблем в этом цикле возникли на цепочке, но централизованные структуры, которые намутили все в прошлом цикле, вместо этого стабилизируют экосистему на цепочке. Объединение, о котором вы упомянули, действительно работает с определенной точки зрения.

Так что в конечном итоге ценность будет принадлежать централизованным структурам или структурам на цепочке? В любом случае, я думаю, оглядываясь назад, люди скажут, что этот период был самым широко принятым периодом для институтов в истории индустрии. Законопроект принят, и мы пережили ажиотаж вокруг IPO в сфере ИИ. Криптовалюты остались позади, пока все гнались за IPO гигантов в сфере ИИ, но к концу 4 квартала, когда гиганты в сфере ИИ выйдут на биржу, криптовалюты могут оказаться на самом дне.

На некоторое время криптовалюты будут полностью забыты, и я с этим согласен. Затем логика бычьего рынка такова: многие люди, заинтересованные в криптовалютах, получат ликвидность. Другая логика бычьего рынка в долгосрочной перспективе заключается в том, что появление агентов ИИ и новых методов торговли означает, что рынок криптовалют будет намного больше, чем сегодня. Ответ, скорее всего, положительный.

О Vault

Робби: Последний вопрос. Я поговорил с Карлом о ваших исследованиях, связанных с Vault (хранилища для управления активами на блокчейне). Aave (самый большой децентрализованный протокол займов) недавно подвергся атаке, связанной с его моделью займов из пула активов, в которой были выявлены недостатки в модели кураторства Aave, модели безопасности Layer Zero и всей структуре Kelp DAO. Эта модель пуллинга кредитов затрагивает все типы пользователей. Vault очень удобен для учреждений, потому что они хотят иметь возможность выражать кредит, инициировать новые виды кредитов или продукты RWA в цепочке блоков, которые можно контролировать с точки зрения риска и параметров. Morpho (децентрализованный протокол оптимизации кредитования) стал фактическим слоем Vault. Какова конкретная тема, которую вы исследуете для Vault?

Майк Дудас:

Основная проблема Vault заключается в том, что обычным людям, даже учреждениям, сложно понять, во что инвестировать в цепочке блоков, каковы риски, как оценивать различные активы и как перебалансировать со временем. Хотя концепция Vault была популярна в течение последних 18-24 месяцев, уровень специализации еще далек от достаточного.

Подход Morpho на самом деле очень свободный. Он перекладывает все трудные решения на тех, кто размещает активы на своей платформе; я бы не сказал, что Morpho решает проблемы; точнее, он перекладывает ответственность.

Наша портфельная компания Upshift только что объявила о партнерстве с Securitize (ведущей платформой для токенизации в области комплаенса) для проведения анализа NAV (стоимости чистых активов) для каждого Vault на платформе, чтобы институциональные инвесторы могли обрести уверенность: не только в собственной оценке Upshift, но и в профессиональных оценках, сделанных независимыми третьими сторонами.

Это не пассивный ответ на недавние атаки. Все ясно понимают, что для привлечения большего количества долларов в цепочку, Vault - это механизм: выбор различных комбинаций активов вместе для начала создания структурированных продуктов. Но за последние полтора месяца все забили тревогу; оценки управления рисками селекционеров активов должны быть обновлены.

В случае с Aave обменный курс между rETH (ETH с ликвидной ставкой Rocket Pool) и ETH был совершенно неприемлем по сравнению с его основными поддерживающими активами. Это уже не фаза перекладывания вины; это цепь серии плохих решений.

То, что я вижу сейчас, это то, что темпы инноваций в области новых активов значительно замедлятся. Вы все равно увидите масштабный рост, но вы не увидите, чтобы кто-то открывал сейф на 300 долларов с слабым активом, небольшим залогом и закулисной деятельностью, которая также не соответствует требованиям.

Я очень оптимистично отношусь к структуре сейфа, но я очень пессимистично отношусь к прошлому поведению.