Goldman Sachs определяет десять сигналов для оценки текущего настроения в секторе ИИ Китая

TL;DR
· Goldman Sachs выделил десять сигналов для оценки прогресса коррекции в секторе жестких технологий ИИ Китая, учитывая такие аспекты, как цена, оценка, кредитное плечо, позиционирование инвесторов, политика и фундаментальные показатели.
· Обратный стиль, снижение энтузиазма розничных инвесторов, увеличение выкупов акций и чистые покупки со стороны 'национальной команды' указывают на то, что часть перегретого настроения была освобождена.
· Тем не менее, объем торгов, финансирование и институциональное позиционирование в акциях A остаются высоко концентрированными, а импульс для повышения прогнозов прибыли в жестких технологиях также начинает замедляться, что означает, что коррекция не может быть прямо приравнена к достижению дна.

После быстрого роста в первой половине года сектор жестких технологий ИИ Китая входит в фазу эмоциональной переоценки.

Отчет Goldman Sachs по стратегии Китая, опубликованный 9 августа, показывает, что средний рост акций, представляющих жесткие технологии ИИ в определенном пуле акций ИИ Китая, составил 33% в первой половине года. С учетом глобального разворота торговли аппаратным обеспечением ИИ, рынок STAR, индекс ChiNext и CSI 1000 скорректировались более чем на 20% от недавних максимумов.

Вопрос в том, является ли этот раунд коррекции лишь краткосрочной фиксацией прибыли или он сигнализирует о более глубоком изменении в торговле ИИ.

Goldman Sachs не только смотрел на снижение индекса, но и оценивал настроение и цикл коррекции жестких технологий ИИ Китая по десяти параметрам: дифференциация прибыли, концентрация рынка, оценка, кредитное плечо, настроение розничных инвесторов, институциональное позиционирование, поведение компаний, политика, фонды 'национальной команды' и прогнозы прибыли.

Десять сигналов указывают на умеренно неэкстремальный ответ: спекулятивные позиции, чрезмерные оценки и кредитное плечо, которые накапливались ранее, освободили значительную часть, но некоторые концентрированные риски все еще существуют, и импульс для фундаментальных пересмотров также замедляется. Наиболее переполненная фаза рынка, возможно, уже прошла, но пока нельзя подтвердить, что корректировка полностью завершена.

Десять индикаторов, составленных Goldman Sachs, показывают, что рыночная широта и концентрационный риск жестких технологий ИИ Китая особенно выражены, при этом кредитное плечо, институциональное позиционирование и пересмотры прибыли все еще находятся на относительно высоких уровнях; оценка, настроение розничных инвесторов, поведение компаний и сигналы политики явно отошли на второй план. Данные на 7 августа 2026 года.

Сигналы цен: цены начинают охлаждаться, концентрация остается высокой

Сигнал первый: разрыв в прибыли между мягкими и жесткими технологиями быстро сокращается

В первой половине года главной характеристикой торговли ИИ в Китае было не общее повышение всех активов ИИ, а высокая концентрация средств в жестких технологиях.

Данные Goldman Sachs показывают, что в первые шесть месяцев этого года разрыв в прибыли между рынком STAR и индексом Hang Seng Tech однажды превысил 100 процентных пунктов, что сопоставимо с высокими уровнями, наблюдаемыми, когда рыночная дисперсия резко возросла в начале 2021 года. Акции малой капитализации, высоких темпов роста и импульсные стили также стали основными движущими силами на рынке в то время.

В июле эти стили быстро развернулись. С уменьшением глобальной торговли аппаратным обеспечением ИИ избыточные доходности жестких технологий, малой капитализации и импульсных факторов значительно сократились, а разрыв в производительности мягких технологий относительно жестких технологий вернулся к уровням, близким к долгосрочным средним.

Предыдущие лидеры вернули большую часть своих прибылей с июля.

Амплитуда коррекции импульсных и размерных факторов даже вошла в относительно экстремальный диапазон. Goldman Sachs, таким образом, судит, что с точки зрения ценового импульса фаза сокращения и обратного стиля может начинать ослабевать.

Этот сигнал имеет положительный оттенок: направление, которое имело наибольшие прибыли и наиболее переполненные позиции, испытало значительное охлаждение. Тем не менее, замедление ценовых падений не означает, что связанные акции завершили свою очистку.

Сигнал второй: прибыли рынка STAR по-прежнему обеспечиваются несколькими акциями

Второй сигнал исходит от широты рынка.

Goldman Sachs оценивает, что 90% прибылей рынка STAR в этом году пришли от 10 лучших акций. Для сравнения, это соотношение составляло 23% в начале 2021 года и 46% для индекса ChiNext в середине 2015 года.

Торговля также сосредоточена в нескольких направлениях. Технологический сектор, ChiNext и рынок STAR в настоящее время составляют 26%, 14% и 6% от объема торгов акциями A соответственно, все на относительно высоких уровнях в последние годы.

Тем временем корреляция между доходами отдельных акций A остается на уровне, близком к историческому минимуму. Низкая корреляция означает, что рынок не торгует в основном на основе макроэкономических факторов для широких подъемов или падений, а продолжает преследовать несколько микро-тем, таких как ИИ и технологии.

Это указывает на то, что хотя цены акций жестких технологий скорректировались, ИИ остается наиболее важным ценовым сигналом на рынке, и доходности и торговля не распространились по-настоящему. Настроение охладилось, но торговая структура остается сосредоточенной.

Около 90% прибылей рынка STAR в этом году пришли от 10 лучших акций, что значительно выше 23% в начале 2021 года и 46% в середине 2015 года для индекса ChiNext. Преобладание нескольких акций в увеличении прибылей индекса указывает на то, что широта рынка торговли жесткими технологиями ИИ остается недостаточной.

Сигнал третий: оценки возвращаются к среднему, абсолютные цены все еще не дешевы

Оценка — третий сигнал для оценки, была ли полностью освобождена настроенность.

На пике в июне форвардное соотношение P/E для индекса ChiNext, рассчитанное на основе взвешенной по рыночной капитализации, составляло около 26 раз, в то время как медианное форвардное соотношение P/E для акций, входящих в рынок STAR, составляло около 50 раз. После последующего падения цен акций мультипликаторы оценки компаний жестких технологий акций A упали до уровней, близких к долгосрочным средним или ниже.

Если учитывать рост прибыли, форвардный PEG соответствующих компаний также находится на историческом медианном или более низком уровне. Это означает, что, чисто с точки зрения оценки относительно своей истории, часть перегрева была переварена.

Тем не менее, абсолютная оценка рынка STAR остается высокой. После одновременной коррекции в глобальном секторе ИИ оценочный дисконт китайских акций концепции ИИ относительно зарубежных аналогов также значительно сократился, и предыдущая подушка 'ИИ дешевле в Китае' истончилась.

Поэтому сигнал оценки не указывает на 'сейчас дешево', а скорее на 'время, когда было самое дорогое, возможно, прошло'. Рынок будет больше полагаться на реализацию прибыли в будущем, а не продолжать зависеть исключительно от расширения оценки.

Сигналы финансирования: розничные инвесторы охладились, институты и кредитное плечо не полностью отступили

Сигнал четвертый: баланс финансирования снижается, но концентрация кредитного плеча достигает новых максимумов

Баланс финансирования является наиболее прямым индикатором наблюдения за торговлей с кредитным плечом в акциях A.

Данные Goldman Sachs показывают, что баланс финансирования акций A снизился с примерно 3 триллионов юаней до примерно 2,6 триллионов юаней, при этом доля свободного обращения рыночной капитализации также упала с 6,0% до 5,5%. Это указывает на то, что некоторые кредитные средства вышли из рынка.

Тем не менее, как по балансу финансирования, так и по доле финансирования, он все еще выше исторических норм. Goldman Sachs считает, что если процесс снижения кредитного плеча продолжится, по сравнению с более выраженным недавним снижением кредитного плеча на рынках Южной Кореи и Тайваня, цикл снижения кредитного плеча в акциях A может все еще находиться на ранних стадиях.

Хотя баланс финансирования акций A снизился с пика, кредитное плечо остается сосредоточенным в технологическом секторе. По оценкам Goldman Sachs, 10% акций с наиболее концентрированным балансом финансирования составляют около 30% от общего баланса финансирования на рынке, что является историческим максимумом, и дальнейшие падения в жестких технологиях могут усилить локализованную волатильность.

Также важно отметить распределение кредитного плеча. По оценкам Goldman Sachs, 10% акций с наиболее концентрированным балансом финансирования в настоящее время составляют около 30% от общего баланса финансирования в акциях A, устанавливая исторический максимум, в основном сосредоточенный в секторе жестких технологий ИИ.

Это означает, что хотя общий риск кредитного плеча на рынке может быть значительно ниже, чем в 2015 году, все еще существует структурное давление внутри жестких технологий ИИ. Если связанные акции продолжат падать, сосредоточенные позиции финансирования могут все еще усилить волатильность.

Сигнал пятый: аппетит к риску розничных инвесторов снизился с перегретого до нейтрального

Пятый сигнал Goldman Sachs исходит от настроения розничных инвесторов.

Несмотря на постоянное увеличение доли внутренних публичных фондов, пенсионных фондов и страхового капитала, розничные инвесторы по-прежнему составляют около 70% от ежедневного объема торгов акциями A. Поэтому изменения в настроении розничных инвесторов все еще будут напрямую влиять на краткосрочные колебания рынка.

Goldman Sachs построил барометр настроения розничных инвесторов, который включает высокочастотные индикаторы, такие как данные о финансировании, открытие новых счетов, подписки на IPO, коэффициенты оборота и распределение акций. Этот индикатор теперь снизился с примерно одной стандартной девиации выше среднего за последний год месяц назад до около нуля стандартной девиации.

Индикатор настроения розничных инвесторов Goldman Sachs снизился с примерно одной стандартной девиации выше среднего месяц назад до около нуля стандартной девиации, что указывает на то, что энтузиазм к погоне за ценами быстро угас. Тем не менее, текущий аппетит к риску только вернулся к нейтральному и слегка подавленному состоянию и не вошел в крайне пессимистическую зону.

Это указывает на то, что аппетит к риску розничных инвесторов в акциях A снизился с перегретого состояния до нейтрального или слегка подавленного.

Быстрое охлаждение настроения розничных инвесторов является свидетельством того, что этот раунд коррекции освободил часть спекулятивного давления. Тем не менее, нулевая стандартная девиация не представляет собой крайний пессимизм, и это не 'паническое дно' в традиционном смысле. Это лишь указывает на то, что энтузиазм к погоне за ценами угас, и пока нельзя доказать, что рынок завершил свой последний раунд распродаж.

Сигнал шестой: незначительное снижение доли публичных фондов, технологическое распределение остается на исторических максимумах

Институциональные инвесторы ведут себя более сложно, чем розничные инвесторы.

Данные Goldman Sachs показывают, что общие активы, управляемые внутренними публичными фондами, приблизились к 40 триллионам юаней, из которых примерно 7 триллионов юаней выделено на акции, что составляет 6,6% и 15% от общей рыночной капитализации и свободной рыночной капитализации акций A соответственно.

В период рыночной коррекции коэффициент наличности акций публичных фондов увеличился, что указывает на то, что управляющие фондами умеренно снизили риск. Тем не менее, их распределение и преувеличение акций технологий, таких как полупроводники, оборудование и программное обеспечение, остаются на исторических максимумах.

Снижение риска в системных стратегиях может быть более выраженным. Коэффициенты наличности и финансирования малых и средних акций снизились, что указывает на то, что активность системных инвесторов, таких как количественные фонды, ослабла, возможно, проходя более глубокий уровень снижения кредитного плеча.

В этом сигнале наблюдается явное расхождение: количественные и краткосрочные фонды сократились, но традиционные учреждения не значительно ослабили свои основные позиции в акциях технологий. Пока институциональные распределения остаются высокими, жесткие технологии ИИ вряд ли будут определены как полностью переполненная торговля.

Сигналы поведения и политики: компании начинают выкупы, фонды 'национальной команды' начинают поддерживать рынок

Сигнал седьмой: увеличение выкупов, снижение аномальных торговых сигналов

Действия публичных компаний часто отражают суждения инсайдеров о оценке и риске больше, чем рыночные лозунги.

Goldman Sachs наблюдает за поведением компаний с трех точек зрения: выкупы, торговые сигналы и важные транзакции акционеров. На квартальной основе выкупы акций A в третьем квартале 2026 года достигли многолетнего максимума, при этом количество и сумма объявленных сделок по выкупу увеличились на 35% и 59% в годовом исчислении соответственно.

Увеличение выкупов обычно указывает на то, что руководство считает, что цена акций компании ниже ее внутренней стоимости, или, по крайней мере, готово инвестировать наличные средства по текущей цене для поддержки доходов акционеров.

Еще одно изменение заключается в том, что количество аномальных колебаний цен акций и торговых сигналов риска, выданных публичными компаниями, значительно увеличилось в июне, незадолго до коррекции рынка, но с тех пор резко сократилось. Торговля важными акционерами и руководителями компании также сместилась с чистых сокращений для большинства первой половины года к более сбалансированному состоянию.

Этот набор сигналов имеет положительный оттенок: поведение инсайдеров больше не склонно к сокращениям и предупреждениям о перегреве, как это было на поздних стадиях роста, а постепенно смещается к выкупам и снижению чистых продаж.

Сигнал восьмой: риски ужесточения политики возвращаются к нейтральному состоянию от пика

Цикл настроения китайского фондового рынка часто зависит от изменений в политике.

Снижение кредитного плеча в 2015 году и ужесточение регулирования, начавшееся в конце 2020 года, стали важными причинами рыночных разворотов; наоборот, четкая поддержка политики неоднократно приводила к сильным отскокам китайских акций.

Goldman Sachs использует большие языковые модели для анализа публичных заявлений регулирующих органов и политиков, измеряя поддержку политики и риски ужесточения, с которыми сталкивается фондовый рынок, по частоте и интенсивности формулировок.

Модель показывает, что опасения среди лиц, принимающих решения, по поводу перегрева рынка и связанных с этим рисков ужесточения политики достигли пика в первом квартале 2026 года и с тех пор отошли к более нейтральному диапазону.

Это означает, что текущая политика не является ни четким стимулом для настроения, ни основным источником давления в этом раунде корректировок. По сравнению с ценами, кредитным плечом и факторами прибыли, сигналы политики временно ближе к нейтральному.

Сигнал девятый: 'Национальная команда' переходит от сокращения долей к чистым покупкам

Девятый сигнал исходит от 'Национальной команды'.

Goldman Sachs оценивает, что широкая 'Национальная команда' в настоящее время владеет активами акций A на сумму около 5 триллионов юаней, что эквивалентно 5% от общей рыночной капитализации акций A. Исторически такие фонды обычно покупают против тренда, когда рынок находится под давлением, и могут сокращать доли, когда рынок растет и привлекательность оценки снижается.

Данные отслеживания Goldman Sachs показывают, что после продажи акций A на сумму около 1,5 триллиона юаней за предыдущие шесть месяцев 'Национальная команда' перешла к чистым покупкам на сумму более 140 миллиардов юаней за последние три недели, включая небольшую сумму ETF STAR 50.

Goldman Sachs оценивает, что после продажи акций A на сумму около 1,5 триллиона юаней за предыдущие шесть месяцев 'Национальная команда' перешла к чистым покупкам на сумму более 140 миллиардов юаней за последние три недели, что указывает на возрождение рыночной поддержки. Тем не менее, отчет не подтвердил, что текущий объем покупок достиг исторического порога, который обычно соответствует среднесрочному дну.

Смена от продаж к покупкам со стороны 'Национальной команды' указывает на изменение суждений политических фондов по поводу рыночных рисков, предоставляя определенную нижнюю подушку для рынка.

Тем не менее, это не подтверждает напрямую среднесрочное дно. Историческое тестирование Goldman Sachs показывает, что только когда недельный объем чистых покупок 'Национальной команды' превышает 1,5 стандартных девиации, это более вероятно соответствует среднесрочному дну для рынка. Текущий более четкий вывод заключается в том, что силы поддержки снова появились, а не в том, что рынок получил безусловную поддержку.

Сигналы фундаментальных факторов: инвестиции в ИИ остаются сильными, импульс пересмотра прибыли начинает достигать пика

Сигнал десятый: капитальные расходы продолжают расти, но маржинальные изменения больше не ускоряются

Последний сигнал, который также определяет, насколько далеко может зайти рынок ИИ, исходит от капитальных расходов и прогнозов прибыли.

Goldman Sachs ожидает, что девять крупнейших супер-крупных предприятий и поставщиков облачных услуг в США и Китае могут потратить более 900 миллиардов долларов на ИИ в этом году, что в дальнейшем увеличится до 1,3 триллиона долларов в следующем году, что эквивалентно 1,7% и 2,3% от ВВП США и Китая соответственно.

Эти расходы передаются по всей глобальной цепочке ИИ, охватывающей корейские микросхемы памяти, тайваньские полупроводниковые заводы, японские полупроводниковые материалы и оборудование, а также китайские компании в области электроэнергетики, инфраструктуры и технологий.

С начала этого года прогнозы капитальных расходов для 2026 и 2027 годов восьми публичных супер-крупных предприятий в США и Китае были повышены на 32% и 75% соответственно, что привело к повышению прогнозов прибыли для сектора жестких технологий Китая на 12% и 22% для финансовых годов 2026 и 2027 соответственно.

Это указывает на то, что рост жестких технологий ИИ Китая не просто обусловлен настроением и кредитным плечом; за ним действительно стоит поддержка капитальных расходов и роста прибыли.

Повышение прогнозов прибыли для жестких технологий ИИ Китая остается значительно выше, чем для мягких технологий, что указывает на то, что рынок ИИ не полностью обусловлен настроением. Тем не менее, Goldman Sachs считает, что импульс для повышения прогнозов прибыли в жестких технологиях может достигнуть пика в краткосрочной перспективе, в то время как мягкие технологии все еще имеют потенциал для циклического улучшения в пересмотрах прибыли.

Проблема в том, что скорость повышения прогнозов капитальных расходов замедлилась с высоких уровней, и импульс для повышения прогнозов прибыли для китайских компаний жестких технологий также показывает признаки достижения пика, по крайней мере в краткосрочной перспективе. В отличие от этого, импульс пересмотра прибыли в мягких технологиях все еще имеет потенциал для циклического улучшения.

Таким образом, в ближайшие месяцы ключевые факторы, влияющие на настроение в ИИ, будут зависеть не только от того, насколько велики капитальные расходы, но и от того, смогут ли капитальные расходы продолжать превышать ожидания и смогут ли облачные поставщики предоставить более четкие пути для монетизации ИИ.

Десять сигналов указывают на: перегрев охладился, коррекция еще не полностью завершена

Собрав десять сигналов, текущее положение жестких технологий ИИ Китая становится более ясным.

Положительные сигналы включают: экстремальный разрыв доходности между жесткими и мягкими технологиями сократился, импульс и стили малой капитализации завершили быстрое изменение, оценки вернулись к долгосрочным средним, настроение розничных инвесторов снизилось до нейтрального, выкупы публичных компаний увеличились, сокращения важных акционеров стали более сбалансированными, а 'Национальная команда' также вернулась к чистым покупкам.

Эти изменения указывают на то, что спекулятивные позиции, перегрев оценок и давление кредитного плеча, накопленные в первой половине года, освободили значительную часть.

Тем не менее, осторожные сигналы также существуют: абсолютная оценка STAR 50 остается высокой, концентрация торговли и прибыли в акциях A находится на высоких уровнях, балансы финансирования все еще выше исторических норм, концентрация кредитного плеча достигла новых максимумов, а распределение публичных фондов в акциях технологий остается на исторических максимумах.

Фундаментальные показатели находятся между двумя. Глобальные капитальные расходы на ИИ остаются сильными, и прогнозы прибыли для жестких технологий также пересматриваются вверх, но импульс для повышения прогнозов капитальных расходов и прибыли начал замедляться.

Goldman Sachs, таким образом, сохраняет 'перевес' в оценке акций A и структурно оптимистичен по поводу жестких технологий ИИ в долгосрочной перспективе, но подчеркивает ротацию и диверсифицированное распределение в краткосрочной перспективе. Его рекомендации включают постепенное увеличение распределений на выбранные мягкие технологии Гонконга, бенефициаров политики и самоконтролируемые направления, а также сосредоточение на акциях с повышением прогнозов прибыли, IPO и денежными возвратами от дивидендов и выкупов.

Для инвесторов эти десять сигналов не просто указывают на то, что 'ИИ достиг дна' или 'рынок ИИ завершился', а скорее служат термометром настроения: самые горячие времена могли пройти, самые срочные падения также могут начинать замедляться, но сосредоточенные позиции и ожидания прибыли все еще нуждаются в продолжении переработки.

В следующей фазе, сможет ли торговля ИИ в Китае снова разогреться, будет зависеть больше от корпоративной прибыли и монетизации ИИ, а не от повторного обращения к оценкам, кредитному плечу и погоне за настроением.