[專欄] 金融市場的鏈上化，美國將提前實現

美國證券交易委員會(SEC). 來源=Wikimedia Commons
金效鳳的法律加密專欄是針對國內外數位資產法規及政策動向的連載專欄。數位資產法規專家金效鳳律師，來自太平洋法律事務所，還有會計師崔熙京、律師禹志源等專家將會傳遞最新的數位資產監管動向。
最近在上班途中，我收到了一位與我共同思考代幣證券發行(STO)的客戶的簡訊，告訴我昨晚有重要的監管變化。這正是美國證券交易委員會(SEC)所發布的創新豁免(Innovation Exemption)。
創新豁免主要由兩個部分組成，第一部分是將符合特定條件的代幣化證券交易平台(Tokenized Securities Venue, TSV)從交易所法中“交易所”的定義(§3(a)(1))中豁免。第二部分是將向自動化市場做市基礎流動性池(以下簡稱“AMM流動性池”)提供自有資本的流動性提供者(Covered Firm)從交易所法中“經銷商”(§3(a)(5))的定義中豁免。這兩項豁免均適用於2026年9月17日至2031年9月17日的五年期間。
如果用更簡單的方式來表達SEC的第一項豁免措施，可以說是對於代幣化的美國股票的二級市場，暫時豁免了無法完全適用現有交易所法規的部分，並要求建立一個“監管沙盒型市場結構”作為替代。這是為了在設計更永久的制度之前，先實施此次創新豁免，以測試實際市場並獲取數據。
要使TSV適用創新豁免，必須滿足多項條件：

(1) TSV所使用的智能合約必須公開並可審計，

(2) 必須部署在無需許可的公共區塊鏈上，

(3) 實際股票交易的參與者必須限於身份已確認的授權參與者。

SEC明確表示，這種授權結構可以用來管理制裁和洗錢相關的風險。因此，未來希望在美國運營適用該豁免措施的TSV的企業，除了開發智能合約外，還必須實施參與者的身份確認、錢包資格證明、制裁篩查、資產轉移限制措施、交易監控等。
此外，此次豁免措施中最重要的實質要求之一是“相同的權利和特權”要求。TSV必須確認所交易的代幣化證券是否提供與傳統方式發行的證券相同的權利和特權。
具體而言，必須確認基礎資產公司的相同股權權利、相同的股息權利和表決權，以及在公司清算時對剩餘財產的相同分配請求權。
如果第三方隨意將特定上市股票代幣化，TSV必須在交易開始日前至少30天以書面形式通知該股票的發行人，並且如果發行人以書面形式提出異議，則該代幣將無法在TSV上交易。
結果是，未來第三方將隨意將上市股票代幣化並交易的行為在某種程度上將受到限制。此外，還需注意的是，此豁免措施僅適用於流通市場，而非發行市場。
SEC的第二項豁免措施是“Covered Firm Exemption”。SEC規定，利用自有資本向AMM流動性池提供代幣化的美國上市股票的流動性提供者，在滿足一定條件時不受經銷商的監管。因此，向客戶報價或保證以自有資本進行交易的行為也是可能的。
不過，流動性提供者必須僅限於與TSV提供的AMM流動性池相關的代幣化美國上市股票交易(Tokenized NMS Stock trading)進行活動，並且必須以自我計算進行交易，且不得保管和管理客戶資產。此外，流動性提供合約、手續費、回扣、激勵措施、持有足夠流動性等的記錄必須保持，並有義務通知SEC自己的角色。
同時，SEC對上述流動性提供者能夠提供的交易規模進行了相當小的限制，這是為了限制代幣化市場中的股票價格與傳統股票市場之間的差距。此外，當傳統股票市場發生交易中止時，代幣化股票交易也將同時中止，以防止代幣化市場獨立於現有市場運行。
隨著1日SEC發布的名義變更代理機構(Transfer Agent)制度改革，以及不斷發布的金融產品代幣化相關監管措施，SEC似乎有一個宏大的藍圖，旨在將區塊鏈和數位資產納入金融市場。在這一點上，隨著更進一步的“代幣證券政策方向”的發布，我們希望能夠更深入地討論區塊鏈和數位資產在資本市場中的納入。