Im Kampf zwischen CME und CFTC über Onchain-Dauerfutures

Es ist äußerst ungewöhnlich, dass der größte Derivatebörsenbetreiber in den USA, die CME Group, im Konflikt mit seinem Regulierer, der Commodity Futures Trading Commission (CFTC), steht – doch genau das geschieht jetzt aufgrund der Entscheidung der Behörde, blockchain-basierte Dauerfutures-Produkte zuzulassen.

Letzten Monat verklagte die CME die CFTC und ihren Vorsitzenden Mike Selig und stellte dessen Entscheidung in Frage, der Prognosemarktplattform Kalshi und der Kryptowährungsbörse Coinbase (COIN) zu erlauben, Krypto-Dauerfutures, dezentrale Derivate, die es Nutzern ermöglichen, mit Hebel auf den Preis eines Vermögenswerts ohne Ablaufdatum zu spekulieren, zu listen.

Jetzt warten beide Seiten auf eine Entscheidung des Bundesgerichts, die erheblichen Einfluss darauf haben könnte, wie die USA mit dem schnell wachsenden Bereich umgehen, wobei das Volumen von Nicht-US-Dauerfutures Berichten zufolge im letzten Jahr auf 60 Billionen Dollar gestiegen ist.

Die CME behauptet, die Behörde etikettiere die Produkte falsch und wende daher das Gesetz falsch an. Futures benötigen ein Enddatum, und die als Dauerfutures bekannten Produkte sind so konzipiert, dass Händler eine finanzielle Position auf die Zukunft eines Vermögenswerts ohne Fristen einnehmen können. Die Klage argumentiert, dass diese Dauerfutures schädlich für die langfristigen Futures-Produkte der CME seien und dass die plötzliche Akzeptanz durch die CFTC die Folgen nicht berücksichtigt habe.

Die Spannungen zwischen den beiden Institutionen nahmen um den Beginn des Iran-Konflikts zu, der das Interesse an Dauerverträgen für Ölpreise, die 24/7 auf Offshore-DeFi-Börsen wie Hyperliquid gehandelt werden, sowie an Blockchain-Prognosemärkten, die mit den Ölpreisen verbunden sind, ansteigen ließ.

Diejenigen, die die Reformagenda der CFTC in diesem stark politisierten Konflikt unterstützen, äußern Frustration, wenn nicht sogar Empörung.

„Es ist unglaublich ungewöhnlich zu sehen, dass die größte Börse in Amerika ihren eigenen Regulierer angreift, wo der Regulierer im Grunde sagt, dass jeder, der registriert ist, einschließlich der CME, diese Arten von Produkten anbieten kann, und die CME sagt, dass niemand sie anbieten sollte“, sagte Jake Chervinsky, CEO des Hyperliquid Policy Center (HPC), in einem Interview.

HPC ist eine gemeinnützige Organisation mit Sitz in Washington, D.C., die sich auf die Schaffung von konformen DeFi in den USA konzentriert, stark auf Dauerfutures und Onchain-Finanzinfrastruktur fokussiert ist und von einer Initiative der Hyper Foundation in Höhe von 28 Millionen Dollar unterstützt wird.

Nicht lange nachdem die CME Klage eingereicht hatte, nahm dieser Streit eine weitere Wendung, als die Börse versuchte, den 24/7-Handel mit Rohöl-Futures zu beschleunigen, aber von der CFTC blockiert wurde. Der Versuch der CME Group, einen 24/7 West Texas Intermediate (WTI) Rohölvertrag anzubieten, ist ein traditionelles, ablaufendes Futures-Produkt und kein Krypto-ähnlicher Dauer-Swap. Die CME hatte das Bedürfnis der Investoren zitiert, ihre Positionen „wann immer Nachrichten auftauchen“ zu verwalten.

Vertreter der CFTC lehnten eine Stellungnahme ab. Zu diesem Zeitpunkt sagte CFTC-Vorsitzender Mike Selig auf X, dass „die Entscheidung der CME, die Bemühungen der Kommission zu ignorieren, eine fundierte Analyse der kritischen Fragen vorzunehmen, völlig unangemessen ist.“

Die CME, die eine bedeutende Rolle bei der Listung von Bitcoin-Futures spielte und hilfreich war, um Krypto in den USA akzeptiert und angenommen zu bekommen, hat einen tiefen Einfluss auf Rohstoffe, den die Börse im Laufe der Jahre erfolgreich in Washington D.C. ausgeübt hat, was zu einem großen Teil ihrem lautstarken Vorsitzenden Terry Duffy zu verdanken ist.

„Die Definition eines Swaps ist ziemlich klar“, sagte er in einem Interview mit CoinDesk. „Wenn zwei Parteien Zahlungen aneinander austauschen, wird das als Swap angesehen“, sagte er. „Wenn Sie mit Swap-Verträgen zu tun haben, bringt das Verpflichtungen mit sich, eine fünf Tage dauernde Margin aufrechtzuerhalten und sich bei der CFTC als Teilnehmer am Swap-Markt zu registrieren.“

Duffy behauptete, dass die CFTC das Protokoll, das effektiv das Gesetz des Landes ist, nicht befolgt hat, und fügte eine Beschwerde hinzu, dass die CFTC möglicherweise nicht in der Lage ist, ihre aufkommende Perpetual-Politik ordnungsgemäß durchzusetzen, wie zum Beispiel das Blockieren von nicht-US-Händlern, die auf Kalshi oder anderen von der CFTC regulierten Plattformen handeln. "Was tun Sie, um US-Teilnehmer davon abzuhalten, an etwas teilzunehmen, das für sie illegal ist?" fragte Duffy.

"Ich habe darauf noch keine Antwort gesehen, aber sie halten meinen 24/7-Vertrag zur Selbstzertifizierung auf," sagte er.

Duffy hatte zuvor mit Gegnern im Bereich der digitalen Vermögenswerte zu kämpfen, als er einmal mit dem damaligen FTX-CEO Sam Bankman-Fried über die Bemühungen der Branche debattierte, Intermediäre auszuschließen, Monate bevor Bankman-Fried's Unternehmen zusammenbrach und er wegen Betrugs verurteilt wurde.

Während des jüngsten Q2-Ergebnisgesprächs der CME sprach Duffy über die wachsende Marktpräsenz von Perpetual Futures und stellte fest, dass institutionelle Kunden Perpetuals nicht zur Absicherung nutzen. Er sagte, dass die CME "die vollständigen technischen und betrieblichen Fähigkeiten hat, um Perpetual Futures einzuführen", aber "nicht von unseren Kunden nach diesen Produkten gehört hat." Duffy beschrieb die Perpetual-Märkte der Wettbewerber als "ein Inkubatorsystem, für das ich nicht bezahle."

Was die Funktionsweise von Futures-Kontrakten bei traditionellen Rohstoffen betrifft, so unterscheidet sich die Struktur laut Liz Davis, Partnerin und Co-Vorsitzende der Finanzdienstleistungspraxis der Kanzlei Davis Wright Tremaine, von der von Krypto.

"Diese Perpetual-Kontrakte, die im Krypto-Bereich entstanden sind, sind eine andere Art von Produkt als beispielsweise Schweinebauch oder Rohöl," sagte Davis in einem Interview. "Es gibt eine zugrunde liegende Spannung mit diesen neuen Produktarten, die bei traditionellen Rohstoffen angeboten werden. Hier gibt es Lieferprobleme, und sie werden wirklich nicht 24/7 gehandelt, da Sie monatliche Verträge haben, die von Monat zu Monat gerollt werden."

Davis sagte, dass es viel zu berücksichtigen gibt in einem Markt, in dem die Rohstoffe, an die die Perpetuals gebunden sind, nur fünf Tage die Woche gehandelt werden können und nur innerhalb bestimmter Stunden den Besitzer wechseln, anstatt immer verfügbar zu sein.

"Man muss einfach die verschiedenen Probleme in Bezug auf marginale Liquidität und Verwahrung über das Wochenende bedenken; Personal und Ressourcen; Ihre Überwachung muss jetzt auch über die Wochenenden und Feiertage gehen, usw.," sagte sie.

Duffys Haltung zu Krypto-Perpetuals wird von Krypto-Natives und DeFi-Enthusiasten als typisch für die Art und Weise angesehen, wie große Akteure mit Innovationen umgehen, die ihre Dominanz bedrohen könnten.

"Es wird wirklich auf diesen politischen Kampf zwischen diesem massiven Akteur und dem Regulierer hinauslaufen, der versucht, Herausforderern zu ermöglichen, die Konkurrenz, die der Akteur nicht sehen möchte, zuzulassen," sagte HPCs Chervinsky und fügte hinzu:

"Das Problem mit der CME ist nicht, ob sie pro oder contra Krypto sind. Es ist ein Akteur, der Regulierung nutzt, um die Konkurrenz abzuhalten, und sie sind bereit, je nach Moment gegensätzliche Positionen einzunehmen, um die Konkurrenz zurückzudrängen."

Die Zukunft der von der CFTC getriebenen Perpetuals bleibt also in der Schwebe, während die CME ihren Fall vorbereitet, der Behauptungen umfasst, dass die Behörde den Kalshi-Antrag, der einen Tag vor der Genehmigung eingereicht wurde, durchgewunken hat.

"Die CFTC genehmigte Perpetuals trotz einer Geschichte, in der sie argumentierten, dass sie Swaps sind, und ohne eine Regulierung zu erlassen, obwohl sie im April 2025 öffentliche Kommentare einholten," bemerkte Jaret Seiberg, ein Finanzpolitikanalyst bei TD Cowen, und argumentierte, dass die CME möglicherweise die "Oberhand" in diesem Rechtsstreit hat. "Diese Unterscheidung ist wichtig, da die regulatorischen und steuerlichen Regime für Swaps und Futures unterschiedlich sind."

Obwohl die CFTC als fünfköpfige Kommission gedacht ist, hat Vorsitzender Selig derzeit die Führung als ihr einziges Mitglied inne, sodass seine Stimme die einzige der Behörde ist. Und er wollte, dass die Regulierungsbehörde einen Weg für US-Perpetuals im Krypto-Bereich ebnet, indem sie ein Kalshi-Produkt genehmigt und die Kundenaktivitäten bei Coinbase genehmigt.

"Es ist interessant, dass dies mit einer Einzelpersonenkommission gemacht wird", sagte Davis. "Wenn Sie eine fünfköpfige Kommission haben, geht die Regelsetzung nicht so schnell voran, wegen der Gegenansicht. Sie werden also gewissermaßen um diese Gegenansicht beraubt, abgesehen von der Klage der CME und ihren Kommentaren."

Vertreter von Kalshi und Coinbase lehnten es ab, zur regulatorischen Situation der Perpetuals Stellung zu nehmen.

Bisher öffnet die Agentur von Selig diesen US-Markt durch eine politische Erklärung – nicht durch eine neue Regelsetzung, die interessierten Parteien die Möglichkeit gibt, Stellung zu nehmen und zu versuchen, das Ergebnis zu beeinflussen. Es ist ein ähnlicher Krypto-Ansatz wie bei ihrer Schwesterbehörde, der Securities and Exchange Commission, die eine Vielzahl neuer politischer Erklärungen abgegeben hat, ohne bisher formelle und dauerhafte Regeln zu verfolgen.

Die CFTC stellte fest, dass ein Fall-zu-Fall-Überprüfungsprozess für Perpetuals geeignet war. Infolgedessen trat das Debütangebot von Kalshi letzten Monat auf den Markt, und das Unternehmen gab an, in weniger als einer Woche mehr als 1 Milliarde Dollar Handelsvolumen erreicht zu haben.

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