Analyse du « Fed Whisperer » : Pourquoi le chemin de baisse des taux de la Fed est-il bloqué ?

Titre original : "Analyzing the 'Fed Whisperer': Why Did the Fed's Rate Cut Path Suddenly Hit a Snag?"

Source originale : Golden Tang Data

Le dernier article de Nick Timiraos, le « Fed Whisperer », souligne qu'au cours du mandat de près de huit ans du président de la Fed, Jerome Powell, un niveau de division interne sans précédent a émergé au sein de la banque centrale, jetant une ombre sur la trajectoire future du trading de futures et des taux.

Les responsables sont divisés en interne, le débat se concentrant sur la question de savoir si une inflation persistante ou un marché du travail faible représente la plus grande menace. Même la reprise de la publication des données économiques officielles pourrait ne pas suffire à combler ces fossés.

Bien que les investisseurs croient généralement que la Fed est toujours susceptible de réduire ses taux lors de la prochaine réunion, cette fracture interne a rendu un plan qui semblait réalisable il y a moins de deux mois plus complexe.

Débat Faucons-Colombes

Lorsque les décideurs ont convenu de réduire les taux de 25 points de base en septembre, 10 des 19 responsables (à peine une majorité) s'attendaient à de nouvelles baisses en octobre et décembre. Le rythme de trois baisses de taux consécutives ferait écho aux réductions de taux de Powell l'année dernière et en 2019.

Cependant, un groupe de responsables « faucons » a remis en question la nécessité de nouvelles baisses. Après que les responsables ont réduit les taux à nouveau fin octobre, portant les taux à la fourchette actuelle de 3,75 % à 4 %, leur résistance est devenue plus forte. Sur la base de commentaires publics et d'entretiens récents, le débat sur la manière d'agir en décembre a été particulièrement féroce, les faucons s'opposant fermement à l'hypothèse antérieure d'une troisième baisse de taux.

Timiraos souligne qu'en fait, le démenti brutal de Powell concernant les attentes du marché pour une autre baisse de taux lors de la conférence de presse de ce jour visait en grande partie à gérer un comité devenu si divisé et fracturé en raison de ce qui semble être un fossé infranchissable.

La fermeture du gouvernement a exacerbé cette division car elle a conduit à une pause dans la publication des rapports sur l'emploi et l'inflation qui auraient pu aider à réconcilier de telles différences. Ce vide de données a permis aux responsables de citer chacun les enquêtes ou les rumeurs susceptibles de renforcer leurs évaluations antérieures.

Cette dynamique reflète les voix croissantes des deux camps principaux, tandis que les convictions des modérés ont commencé à vaciller.

Les « colombes » s'inquiètent d'un marché du travail faible mais manquent de nouvelles preuves pour soutenir fermement de nouvelles baisses de taux. Les faucons saisissent l'occasion pour préconiser une pause dans les baisses de taux. Ils soulignent que les dépenses de consommation sont stables et expriment des inquiétudes quant au fait que les entreprises se préparent à répercuter les augmentations de prix liées aux tarifs douaniers sur les consommateurs.

La question de savoir si les responsables réduiront à nouveau les taux d'intérêt lors de la réunion des 9 et 10 décembre reste inconnue. De nouvelles données pourraient aider à régler ce débat. Certains responsables voient peu de différence entre une baisse en décembre et une baisse en janvier, ce qui rend l'échéance de fin d'année quelque peu arbitraire. Une autre possibilité est qu'une baisse des taux en décembre puisse s'accompagner d'orientations renforcées fixant une barre plus haute pour les futures baisses.

Timiraos note que cette scission découle de la situation économique inhabituelle actuelle : l'inflation subit une pression à la hausse tandis que la croissance de l'emploi reste stagnante, un scénario parfois appelé « stagflation ». De nombreux économistes attribuent cela aux changements de politique globale de l'administration Trump en matière de commerce et d'immigration. L'économiste en chef de KPMG, Diane Swonk, a déclaré : « Prédire que nous aurions un cas léger de stagflation était relativement facile, mais le vivre est une autre affaire. »

Les dernières données officielles publiées avant la fermeture du gouvernement montraient un indicateur clé de l'inflation à 2,9 % en août, non seulement bien au-dessus de l'objectif de 2 % de la Fed, mais aussi plus élevé que les 2,6 % du printemps et inférieur aux prévisions suivant les augmentations tarifaires antérieures du président Trump.

Trois questions clés

Timiraos souligne que les responsables sont actuellement divisés sur trois questions clés, dont chacune façonnera la politique future.

Premièrement, les hausses de prix entraînées par les tarifs seront-elles ponctuelles ? Les faucons craignent qu'après avoir absorbé la première série de tarifs, les entreprises répercutent davantage de coûts l'année prochaine, maintenant la pression sur les prix. Les colombes estiment que les entreprises ont été réticentes à répercuter entièrement les coûts tarifaires jusqu'à présent, ce qui indique une faible demande incapable de soutenir une inflation persistante.

Deuxièmement, le ralentissement récent des gains d'emplois mensuels — passant de 168 000 en 2024 à une moyenne de seulement 29 000 au cours des trois mois se terminant en août — est-il dû à un assouplissement de la demande de travail ou à un manque d'offre de travail dû à une réduction de l'immigration ? Si c'est le premier cas, maintenir des taux élevés risque la récession. Si c'est le second, une baisse des taux pourrait risquer une surchauffe de la demande.

Troisièmement, les taux sont-ils toujours dans une fourchette restrictive ? Les faucons soutiennent qu'après la baisse de 50 points de base de cette année, les taux sont à ou près d'un niveau neutre qui ne stimule ni ne freine la croissance, ce qui pose un risque important en cas de nouvelles baisses. Les colombes estiment que les taux sont toujours restrictifs, offrant à la Fed la marge de manœuvre nécessaire pour soutenir le marché du travail sans relancer l'inflation.

« C'est juste que la tolérance au risque des gens est différente », a déclaré Powell après la réunion d'octobre. « Donc cela conduit à des points de vue différents. »

L'exercice d'équilibriste de Powell

Les responsables débattent de ces questions depuis des mois. Dans son discours d'août à Jackson Hole, dans le Wyoming, Powell a cherché à calmer ce débat, arguant que l'impact des tarifs serait temporaire et que le marché du travail faible reflétait une demande insuffisante, se rangeant ainsi du côté des colombes en faveur d'une baisse des taux. Les données publiées quelques semaines plus tard ont prouvé que sa stratégie était la bonne : la croissance de l'emploi a presque stagné.

Néanmoins, la position de ce discours était plus radicale que ce que certains collègues pouvaient accepter. Lors de la réunion du 29 octobre, les faucons avaient consolidé leur position. Le président de la Fed de Kansas City, Schmieding, a voté contre une baisse des taux ce mois-là. Les présidents régionaux de la Fed sans droit de vote, notamment le président de la Fed de Cleveland, Hamrick, et le président de la Fed de Dallas, Logan, ont également rapidement et publiquement exprimé leur opposition à une baisse des taux.

Lors de la conférence de presse après la réunion, Powell est même allé droit au but sans attendre les questions, déclarant d'emblée qu'une baisse des taux en décembre n'était pas gravée dans le marbre.

À l'époque, Powell remplissait son devoir de s'assurer que les voix des différentes factions au sein du comité étaient entendues. Ce type de « gestion de comité » aide à construire un consensus lorsque l'action est nécessaire.

Timiraos a également souligné « l'historique politique » de Powell. Par le passé, Powell a encouragé ses collègues à donner de tels indices dans les déclarations politiques publiées avant la conférence de presse après la réunion. Selon les procès-verbaux publiés plus tôt cette année d'une réunion de la Fed en juillet 2019, il a déclaré lors d'une réunion : « Le pire moment pour changer les attentes politiques est lors d'une conférence de presse. »

Timiraos a ajouté qu'à l'époque, il était confronté à des préoccupations similaires : un camp faucon résistant à une baisse des taux, des responsables craignant que les investisseurs ne soient trop certains des prochaines étapes. Powell et ses collègues ont soigneusement formulé leurs messages pour envoyer des signaux prudents.

Mais le mois dernier, si l'élargissement de la portée de la déclaration pour refléter les préoccupations des faucons devait aliéner les colombes, Powell devait transmettre cette information personnellement. Powell a déclaré : « Maintenant, de plus en plus de gens pensent que peut-être nous devrions au moins 'attendre' sur cette question, observer une réunion de plus, puis décider. »

Le changement du président de la Fed de Chicago, Golsby, illustre ce changement de sentiment. En septembre, il était l'un des deux responsables à ne prévoir qu'une seule baisse de taux cette année, le positionnant entre les colombes attendant deux baisses supplémentaires et les faucons espérant qu'il n'y en aurait plus.

Bien qu'il soit raisonnable de supposer que les tarifs ne conduiront qu'à une hausse de prix unique, les faucons craignent que les expériences des années 1970 ou 2021-22 suggèrent que cette idée pourrait être totalement erronée. Dans une interview la semaine dernière, Golsby a déclaré : « Une augmentation de prix 'temporaire' de trois ans ne peut être considérée comme temporaire. »

Difficile de combler le fossé

Les données sur l'inflation de septembre, publiées quelques jours avant la réunion d'octobre, étaient un mélange de bonnes et de mauvaises nouvelles. En raison d'un ralentissement marqué des coûts du logement, les données globales étaient plus douces que prévu. Cependant, les faucons ont noté certains détails préoccupants : l'indice de base, qui exclut les prix volatils de l'alimentation et de l'énergie, a vu son taux de croissance annualisé au cours des trois derniers mois s'accélérer, passant de 2,4 % en juin à 3,6 %. Une jauge des services hors logement, qui ne devrait pas être directement affectée par les tarifs, a également montré une certaine résilience. Gulbis a fait remarquer : « L'inflation va dans la mauvaise direction alors que nous voyons la 'dernière lumière' s'éteindre. »

Alors que les points de vue des faucons sont devenus de plus en plus enracinés, les colombes ont réduit leurs commentaires publics, mais elles n'ont pas abandonné leur position. Parmi les colombes, trois responsables nommés par Trump se distinguent, et Trump a clairement indiqué qu'il espérait des baisses de taux.

L'ancien conseiller de la Maison Blanche et désormais directeur Milani, qui a rejoint la Fed en septembre avant la réunion, a immédiatement exprimé son désaccord, préconisant une baisse des taux plus importante de 50 points de base. Les deux autres, les directeurs Bauman et Waller, figurent parmi les cinq candidats finaux pour succéder à Powell au poste de président de la Fed l'année prochaine.

Les colombes soutiennent que la situation actuelle ne ressemble guère à celle de 2021-22 et craignent que la Fed ne réagisse pas suffisamment au ralentissement du marché du travail. Cependant, l'interruption des données n'a pas joué en leur faveur. Bien que les données alternatives sur l'emploi abondent, les informations sur les prix sont beaucoup plus dispersées. Les faucons préviennent que lorsque la Fed sortira du brouillard des données au début de l'année prochaine, ils pourraient constater que l'inflation reste élevée.

La présidente de la Fed de San Francisco, Daly, a exposé le point de vue des colombes dans un article lundi, suggérant que le ralentissement de la croissance des salaires indique une baisse de la demande de travail plutôt qu'une pénurie d'offre. Elle a mis en garde contre l'étouffement des booms de productivité potentiels comme ceux observés dans les années 1990 en étant trop concentré sur l'évitement d'une inflation de style années 1970. Elle a écrit que l'économie fait face au risque de « perdre des emplois et de la croissance dans ce processus ».

Timiraos conclut que même si la pause dans les données prend fin, les prochaines publications pourraient ne pas résoudre facilement ces désaccords car elles se résument souvent à des jugements sur le sérieux avec lequel il faut prendre des risques qui peuvent être lointains et ne se matérialiser que dans des mois.

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