公链Pharosの資本ゲームを解体する:9.5億ドルの評価は太陽光発電などの資産に支えられ、重層的な賭けの下での空の取引?

By: rootdata|2026/03/15 14:14:32
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作者:谷昱,ChainCatcher

時を経て、Layer1 公共チェーンの分野で最近、10億ドル規模の資金調達が再び現れ、高性能の並列 Layer 1 公共チェーンである Pharos が、香港証券取引所上場企業の協鑫新能源との新たな資本協力のアップグレードを完了したと発表しました。協鑫新能源は9.5億ドルの評価額でPharosへの投資を行い、金額は2473万ドルです。

協鑫新能源は国内で有名な民間の太陽光発電企業で、主に太陽光発電所の開発、建設、運営、管理を行っており、これはPharosのRWAの重点発展方向と非常に一致しています。見たところ、これは双方にとって戦略的に意義のある取引のようです。

しかし、この取引は市場で多くの疑問を引き起こしています。二次市場が厳しい中、Layer1とRWAのプロジェクトは本当に一次市場で10億ドルの評価を得ることができるのでしょうか?上場企業はこのような高リスク資産に簡単に投資するのでしょうか?

相互に結びついた対決取引

複雑な公告に隠された多くの詳細は、これは通常の意味での直接的な資金調達取引ではなく、相互投資、分割決済、市場価値の対決を伴うバンドル取引であることを示しています。そして、すべての核心的な決済条件は協鑫新能源がしっかりと掌握しています。いずれかの条件が達成されなければ、この取引は実質的な拘束力のない空文書に過ぎません。

その中で、Pharosによる協鑫新能源の株式の引受は前提投資であり、同社に対して1.05香港ドルの価格で最大183,480,000株の新株を引き受けることになります。これは約1.5億香港ドルの価値であり、この価格は協鑫新能源の現在の価格(1.23香港ドル)に対して15%のディスカウントがあります。

この取引はPharosが得をしたように見えますが、協鑫新能源は明らかに財務操作の手法を熟知しており、この株式引受取引に対して5つの厳しい決済基準を設定しました。いずれかの決済条件が達成されなければ、以降のすべての決済は終了し、全体の契約の有効期限はわずか18ヶ月です。具体的には、この投資は5回の決済に分割され、すべての解除条件はPharos Tokenの上場パフォーマンスに関連しています:

第一回の決済割合は50%で、Pharos Tokenが関連するWeb3取引所での上場を成功させ、上場時の価格が会社が合意した投資価格(9.5億ドルの評価に基づく)を下回らないことが前提となります。もし上場に失敗したり、初値が破綻した場合、会社は決済を進める権利を持ちません。

第二回の決済割合は12.5%で、Pharos Token上場の3ヶ月前の毎日の平均FDV(完全希薄化総市場価値)が7.6億ドルを下回らないことが前提となります。

その後の3回の解除条件は大体似ていますが、主な違いは平均FDVを計算する期間がそれぞれ第4〜第6ヶ月、第7〜第9ヶ月、第9〜第12ヶ月であることです。

そして、Pharos Tokenが決済条件を満たすと、Pharosによる協鑫新能源の株式引受が相応に有効になり、協鑫新能源によるPharos Tokenの引受も同時に有効になり、解除割合は一致します。

つまり、Pharos Tokenが成功裏に上場した後、Pharosは即座に協鑫新能源に7500万香港ドルの株式引受を行い、同時に協鑫新能源は9.5億ドルの評価で約9673万香港ドルのPharos Tokenを取得します。

協鑫新能源にとって、これはほぼ確実に利益を得られる取引であり、一方で7500万香港ドルの株式引受資金を得ることができ、Pharos Tokenの価格が良好な場合には初期の上場評価で約1億香港ドルのトークンを得ることができ、利益の余地は大きいです。

好材料はすでに株価に表れています。協鑫新能源は1月8日にPharosとの協力のニュースを最初に発表しましたが、その株価は1週間前から大幅に上昇し、0.8香港ドルから公告日には1.3香港ドルに上昇し、その後最高で1.8香港ドルに達し、その後は下落傾向を維持しています。取引市場では、これは典型的な「マウスキャッシング」の動きです。

もう一つの潜在的な問題は、Pharosが以前に公開した累積資金調達が800万ドルしかなく、6261万香港ドルに相当するため、前提条件が達成されたとしても、この資金のギャップはPharosにとって難題かもしれません。

出典:RootData

9.5億ドルの評価はどのようにして得られたのか?

もう一つ興味深い情報は、協鑫新能源が契約の中でPharosの評価を9.5億ドルに設定した理由を詳細に開示したことです。この契約によれば、この投資の評価は主にオンチェーンの総ロック資産の市場価値に基づいて計算されており、Layer1の分野では、Ethereum、BSC、Hyperliquid、Tron、Avalancheの完全希薄化市場価値/総ロック資産価値の比率の平均は10倍、中位数は6倍で、技術的な路線が類似するMonadの比率も10倍です。

したがって、双方はPharosの計算係数を4.75倍に設定することに決定し、Pharosの現在の総ロック資産価値は2.5億ドルであり、20%のディスカウントで計算されるため、初期評価は9.5億ドルであるべきです。

オンチェーンのロック資産の種類に関して、この契約は、現在Pharosが所有するロック資産の51%が分散型太陽光発電事業者と集中型発電所事業者の新エネルギー資産から来ており、49%がファンド管理会社と信用資産発行者の金融資産から来ていることを開示しています。

つまり、Pharosの総ロック資産価値には実体資産も計算に含まれ、今回の取引に関連する電力所や太陽光資産が密接に関連しているため、この計算方法はLayer1業界でも先例を開いたものです。

実際、Pharosのメインネットは今まで正式にローンチされておらず、専門のオンチェーンデータ統計プラットフォームDeFillamaはPharosのロックデータを収録しておらず、2.5億ドルのデータも完全にプロジェクト側の一方的な開示データです。

株価の早期の異動、契約の中の層層の対決条件、高すぎる評価計算を組み合わせると、この取引の真の目的は明らかです:協鑫新能源にとって、これは暗号概念を利用して株価を炒作し、会社の市場価値を引き上げる財務操作かもしれません;Pharosにとっては、上場企業の実体資産を背後に持ち、高評価の話題を作り出し、後続のトークン上場のための宣伝を試みているのです。双方はそれぞれのニーズを満たしていますが、リスクは市場と後続の投資家に残されています。

実体産業の会社が実体資産をLayer1プロジェクトに注入し、実体資産の価値の数倍で計算することで簡単に9.5億ドルの評価を作り出すことができるこのような資本ゲームは、あまりにも不合理ではないでしょうか?暗号市場は本当にこのようなRWAを必要としているのでしょうか?

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