ステーブルコインの収益争い、どのようにアメリカの暗号規制立法を妨げているのか？

執筆：Oluwapelumi Adejumo

翻訳：Saoirse，Foresight News

この大統領の支持を受けた、アメリカの暗号通貨市場に対してより包括的な規制ルールを確立することを目的とした立法作業は、国会レベルの政治的締切に近づいています。一方で、銀行業界は議員や規制機関に対して、ステーブルコイン企業が銀行預金利息に類似した利益を提供することを禁止するよう圧力をかけています。

この駆け引きは、ワシントンの暗号議題における最も核心的な未解決問題の一つとなっています。争点は、ドルに連動するステーブルコインが、支払いと決済機能に焦点を当てるべきか、それとも銀行口座やマネーマーケットファンドと競争する資産管理属性を追加することができるのかということです。

上院の「CLARITY法案」と呼ばれる市場構造法案は、いわゆる「ステーブルコインの利益」に関する交渉が破綻したために停滞しています。

業界関係者やロビー活動を行う人々は、選挙年のスケジュールが厳しくなる前に法案を現実的に通過させるためには、4月下旬から5月初旬が法案推進の実際のウィンドウ期間であると述べています。

国会研究所が法的議論をより鋭くする

国会研究所によるこの問題の定義は、外部での公開議論の範囲よりも狭いです。

3月6日の報告書で、国会研究所は「GENIUS法案」がステーブルコイン発行者が直接ユーザーに利益を支払うことを禁止しているが、発行者と最終ユーザーの間に取引所などの仲介機関が介在する「三者モデル」の合法性については完全に明確にしていないと指摘しました。

国会研究所は、法案が「保有者」を明確に定義していないため、仲介機関が顧客に経済的利益を譲渡できるかどうかについての議論の余地を残していると述べています。この曖昧な領域は、銀行業界が国会においてよりマクロな市場構造法案の中で再度明確にすることを望んでいる核心的な理由です。

銀行業界は、たとえ限られた利益インセンティブであっても、ステーブルコインが銀行預金の強力な競争相手となり、地域銀行やコミュニティ銀行に特に影響を与える可能性があると考えています。

しかし、暗号企業は、支払い、ウォレットの使用、またはネットワーク活動に結びついたインセンティブが、デジタルドルと従来の支払いチャネルの競争を助け、主流金融分野での地位を向上させる可能性があると考えています。

この相違は、両者がステーブルコインの将来の発展に対する認識の違いを反映しています。

インフォグラフィックは、デジタルドルの使用規模が拡大するにつれて、銀行と暗号企業が「ステーブルコインの利益は誰のものか」という問題で深刻な対立があることを示しています。

立法者がステーブルコインを主に支払い手段と見なす場合、関連する報酬に対してより厳しい制限を実施する理由がより強固になります。逆に、立法者がそれをデジタルプラットフォームの価値流通の重要な変革の一部と見なす場合、限定的なインセンティブを支持する主張がより正当化されます。

銀行業界団体は、こうした報酬メカニズムがさらに普及する前に、彼らの言う「規制の抜け穴」を塞ぐよう立法者に促しています。銀行側は、余剰残高に報酬を与えることを許可すると、預金者が資金を銀行から引き出し、家庭や企業への貸出のための銀行のコア資金源が弱まると述べています。

スタンダードチャータード銀行は1月に、2028年末までにステーブルコインがアメリカの銀行システムから約5000億ドルの預金を引き抜く可能性があると予測しており、中小銀行が最大の圧力を受けるとしています。

インフォグラフィックは、銀行と暗号通貨がなぜステーブルコイン法案に注目しているのかを比較し、預金流出、貸出者への影響、キャッシュバック報酬、銀行の保護主義を示しています。

銀行業界はまた、議員に対して自らの立場が市民の支持を得ていることを証明しようとしています。アメリカ銀行家協会は最近、世論調査の結果を発表しました：

• 「ステーブルコインの利益を許可すると、銀行の貸出可能資金が減少し、コミュニティや経済成長に影響を与える可能性がある」との質問に対し、回答者は3対1の割合で国会がステーブルコインの利益を禁止することを支持しました；
• 6対1の割合で、ステーブルコイン関連の立法は慎重に行うべきであり、既存の金融システム、特にコミュニティ銀行を損なわないようにすべきだと考えています。

しかし、暗号業界は反論し、銀行業界はデジタルドルの競争を制限することで自らの資金モデルを保護しようとしているだけだと主張しています。

CoinbaseのCEOであるブライアン・アームストロングを含む業界関係者は、「GENIUS法案」に基づき、ステーブルコイン発行者の準備金要件が銀行よりも厳しいと考えています。すなわち、発行されるステーブルコインは現金または現金同等物で全額準備されなければなりません。

取引量の規模がワシントンの駆け引きの材料を引き上げる

市場の規模は、この利益争いをもはやマイナーな問題として扱うことができないほどになっています。

ボストンコンサルティンググループは、昨年のステーブルコインの総流通規模が約62兆ドルであると推定しており、ロボット取引や取引所内部での流通などを除外すると、実際の経済活動は約4.2兆ドルに過ぎないとしています。

表面的な取引量と実際の経済用途との間の巨大なギャップは、「利益」争いがなぜこれほど重要になったのかを説明しています。

もしステーブルコインが主に取引と市場構造の決済ツールであるなら、議員はそれを支払い手段として制限しやすくなります。しかし、利益メカニズムがステーブルコインをユーザーのアプリで広く使用される現金貯蔵ツールに変えるなら、銀行が直面する圧力は急速に高まります。

そのため、ホワイトハウスは今年初めに妥協案を促進しようとしました。すなわち、ピアツーピア支払いなどの少数のシナリオで部分的な利益を提供することを許可し、余剰資金が利益を生むことを禁止するというものでした。暗号企業はこの枠組みを受け入れましたが、銀行業界は拒否し、上院の交渉は完全に行き詰まりました。

国会が行動を起こさなければ、規制機関も利益モデルを厳しくする可能性があります。

アメリカ通貨監理署は、「GENIUS法案」を実施するための提案された規則の中で、もしステーブルコイン発行者が関連会社または第三者に資金を提供し、その後にその資金をステーブルコイン保有者に利益として支払う場合、それは禁止された利益を間接的に支払うものと見なされると提案しています。

これは、国会が立法を行わなければ、行政部門が規制ルールを通じて自ら境界を設定する可能性があることを意味します。

国会の時間は残り少ない

現在の駆け引きは二つの線に分かれています：

• 国会が成文法で問題を解決するかどうかの議論；
• 規制機関が既存の法律の枠組みの中で企業行動の境界を定義すること。

上院法案にとって、時間そのものが最大のプレッシャーです。

Galaxy Digitalの研究責任者アレックス・ソーンはソーシャルメディアで次のように書いています：

「もし『CLARITY法案』が4月末までに委員会の審議を通過できなければ、2026年に通過する可能性は極めて低くなります。法案は5月初旬に上院全体の投票に送られなければなりません。立法の時間が尽きつつあり、1日ごとに通過する可能性が1ポイントずつ低下しています。」

彼はまた、たとえ利益争いが解決しても、法案の突破は楽観視できないと警告しています：

現在、外部ではステーブルコインの利益争いが「CLARITY法案」を停滞させていると考えられています。しかし、たとえ利益問題で妥協が達成されても、法案は他の障害に直面する可能性が高いです。

これらの障害には、分散型金融の規制、規制機関の権限、さらには倫理的な問題が含まれる可能性があります。

11月の中間選挙前に、暗号規制はおそらくより大きな政治的戦場となるでしょう。これにより、現在の行き詰まりはより緊急性を帯びています。法案が遅れると、より混雑した政治日程とより困難な立法環境に直面することになります。

予測市場も感情の変化を反映しています。1月初め、Polymarketは法案通過の確率を約80%と見積もっていましたが、最近の挫折（アームストロングが現行バージョンは実行不可能であると述べたことを含む）後、確率は50%近くに低下しました。

Kalshiのデータによると、法案が5月前に通過する確率はわずか7%、年末前に通過する確率は65%です。

法案の失敗は、より多くの決定権を規制と市場に委ねることになります

失敗の影響は利益争いにとどまりません。「CLARITY法案」の核心的な目的は、暗号トークンが果たして証券、商品、または他のカテゴリに属するのかを定義し、市場規制に明確な法的枠組みを提供することです。

法案が停滞すれば、業界全体は規制の指針、臨時ルール、将来の政治的変動にさらに依存することになります。

これが市場が法案の運命に高い関心を持つ理由の一つです。Bitwiseの最高投資責任者マット・ホーガンは、今年初めに「CLARITY法案」が現在の暗号に有利な規制環境を法律に書き込むだろうと述べました。さもなければ、将来の政府が現行政策を逆転させる可能性があると警告しています。

彼は、「法案が失敗すれば、暗号業界は『自らを証明する』期間に入る必要があり、一般市民や伝統的金融にとって不可欠であることを示すために3年を要する」と書いています。

この論理の下では、業界の将来の成長は「立法の実現」の期待に依存することが少なくなり、ステーブルコインや資産のトークン化などの製品が本当に大規模に実現できるかどうかにより多く依存することになります。

これにより、市場は全く異なる二つの道に直面します：

• 法案通過 → 投資家がステーブルコインとトークン化の成長を事前に価格設定する；
• 法案失敗 → 将来の成長が実際の普及に依存し、ワシントンの政策の方向転換に直面する不確実性がある。

フローチャートは、上院のステーブルコイン決定のカウントダウンを示しており、3月6日および4月下旬または5月初旬の締切が二つの道を引き出しています。国会が行動を起こせば、規制の明確さとより早い成長がもたらされます。国会が行動を起こさなければ、不確実性が生じます。

現段階では、次の決定権はワシントンにあります。今年の春に上院議員がこの市場構造法案を再起動できれば、議員は依然としてステーブルコインがユーザーにどの程度まで価値を譲渡できるか、そしてどの程度の暗号規制の枠組みが成文法に書き込まれるかを個別に定義できます。もしできなければ、規制機関は明らかに少なくとも一部のルールを自ら設定する準備ができています。

結果がどうであれ、この議論はすでに「ステーブルコインが金融システムに属するかどうか」を超えて、ステーブルコインがシステム内でどのように機能し、誰がその発展から利益を得るのかにまで深く入り込んでいます。