CAKEの減産69%の真実：PancakeSwapはなぜV3の焼却を放棄したのか？

著者：深潮 TechFlow

深潮導読： PancakeSwapのガバナンスフォーラムが最近発表したThe Flip提案は、CAKEの価値捕捉能力に対する市場の再評価を引き起こしました。

提案は表面的には69%のCAKEの日産出を削減することでデフレ期待を生み出していますが、核心的な手数料配分の詳細では、V3資金プールのプロトコル収入が完全にトークン焼却メカニズムから剥離され、流動性提供者（LP）とチームの金庫に全額傾斜されることになっています。マルチチェーン流動性競争が激化する中で、PancakeSwapはトークンの基盤となるキャッシュフローを犠牲にし、守りの姿勢でDEX市場でのシェアを固めることを選択しました。

10月14日、PancakeSwapのコアチーム（The Kitchen）はガバナンスフォーラムにおいて、The Flipという名のトークン経済学再構築提案を正式に提出しました。

この提案の重要なデータは、チームがCAKEの日排出量を22,500枚から大幅に7,000枚に削減し、減少率は69%に達するというものです。

供給側から見ると、これはCAKEトークンにとって明確な好材料のように見えます。しかし、「減産」の表面の下で、提案はプロトコルの実際の収入（手数料）の配分メカニズムを根本的に再構築しています。

まず、V3とInfinityプールの流動性提供者（LP）の手数料分配は、現在の約66%から全面的に88%に引き上げられます。一方、残りの12%のプロトコル手数料は全てチームの金庫（Treasury）に振り分けられます。

これは、現在PancakeSwapの取引量の主エンジンであるV3ビジネスが、手数料をCAKEの買い戻しと焼却に直接使用しなくなることを意味します。公式に確認されたところによれば、今後CAKEの純デフレを維持する責任は、依然として23%の焼却メカニズムを保持している古いV2プロトコルに完全に依存することになります。

要するに、この提案の本質は、PancakeSwapが最も利益を上げているV3ビジネスの収入を全てマーケットメイキング資金とチームに配分し、「新たな発行の削減」という静的指標で、元々二次市場での買い付けに使われるべき動的キャッシュフローを置き換えたということです。

市場シェアの不安とDEXのレッドオーシャンの競争

コアビジネスがトークンに与える力を断つことは、現在のDEX市場の非常に厳しい競争状況と流動性の不安から来ています。

マルチチェーン資金の分散が進む中、PancakeSwapは依然としてBSCチェーン上で約76%のDEXの絶対シェアを占め、近30日間で約238億ドルの膨大な取引量を維持していますが、この基盤はマルチチェーンアグリゲーターからの厳しい挑戦に直面しています。

アグリゲーターが取引ルーティングを完全に支配する市場メカニズムの下では、資金には忠誠心がなく、スリッページが最も少なく、深さが最も良い資金プールに流れるだけです。PancakeSwapが業界最高の利回りを提供できなければ、流動性提供者（LP）を維持することはできず、大規模な資金は他のネットワークに移動します。市場シェアと取引量が急激に減少すれば、どのDEXにとっても壊滅的な結果となります。

したがって、88%の手数料をLPに譲渡することは、プロトコルの自発的なエコシステム拡張ではなく、追い詰められた防御的な生存戦略です。「プラットフォームの市場シェアを守る」ことと「トークンの直接的な価値を維持する」ことの二者択一の中で、この提案は前者を選択しました。

CAKEの「新デフレ」をどのように価格付けするか？

The Flip提案の実施は、ある意味でDEXの高度な内輪競争におけるストックゲームにおいて、いわゆる「実際の収入（Real Yield）」がまず大規模な資金（LP）を喜ばせて流動性の壁を維持するためのツールであり、その次にトークンの利益を与えるものであることを示しています。

ホルダーにとって、このような基盤価値捕捉の論理の変化に直面して、CAKEの価格設定と保有戦略を再調整する必要があります。

まず最も重要なのは、「自動的な価格上昇」のデフレ幻想を捨てることです。

過去には、膨大な取引量はかなりの手数料の買い戻しを意味し、ホルダーはプロトコルの成長の利益を直接享受できました。しかし、現在、V3が直接焼却を停止したことで、CAKEのデフレの質が変わりました。新たな発行を制限することで生まれる「希少性」だけでは、実際の買い手資金が伴わない場合、長期的に独立して価格を上昇させることは難しいです。

公式がデフレの希望をV2に託ける以上、ホルダーは今後のデータの変化を密接に追跡する必要があります。提案が実施された後、巨額のLPインセンティブが取引量をV2からV3に加速させる場合、CAKEの実際の焼却量は失速リスクに直面します。

提案でチームの金庫に留保される12%の収入と、毎日新たに発行される7,000枚のCAKEは、名目上はエコシステムの構築とマーケティングに使用されます。ホルダーは、チームがこれらの資金を使って買い戻し価値を超えるエコシステムの増加（RWA資産の導入、クロスチェーン展開など）を引き出せるかどうかを評価する必要があります。もし超過成長を実現できなければ、これは小口投資家の価値を直接希薄化することに等しいです。

要するに、現在の市場では、実際の収入を持つプロジェクトの大多数にとって、「トークン供給の減少」という言葉に対する幻想を取り除く必要があります。

供給の減少は必ずしも価格の上昇を意味するわけではなく、時にはトークン自体が共有プロトコルの利益を享受する資産ではないこともあります。

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