IOSG: KBW e TOKEN2049, após 2049, a retração das criptomoedas, quem ainda está construindo?

Autor｜IOSG Ventures

Este ano, na KBW e no TOKEN2049, quase não entramos na sala principal, passando a maior parte do tempo em reuniões paralelas.

Segundo muitos colegas, a sala principal estava bem mais fria este ano: sem filas, menos patrocinadores e poucos projetos iniciais sem distribuição de tokens. Mas o que vimos nas reuniões paralelas foi outra história: o entusiasmo da indústria não diminuiu muito, apenas se deslocou do salão para as salas privadas.

Este ano, ninguém estava discutindo sobre "o próximo token que vai multiplicar por cem". No palco, falava-se sobre como os agentes de IA negociam e como pagam; nas salas de reunião, discutia-se quem vai construir os canais para stablecoins e instituições.

KBW Seul

Vamos começar pelos números: o público não diminuiu, as reuniões paralelas diminuíram, mas o público mudou

O número de pessoas na sala principal na verdade não caiu, foi ligeiramente superior ao do ano passado, apenas abaixo da expectativa de mais de 14 mil antes do evento. O "frio" não é por falta de pessoas, mas pela mudança de público. A mídia local descreveu como "hoodies encontrando ternos".

As reuniões paralelas foram reduzidas, mas o público estava mais concentrado. De acordo com o site oficial, cerca de 185 reuniões paralelas foram registradas, divididas em categorias: cerca de 35 para ecossistemas / blockchains, cerca de 27 para DeFi e trading (incluindo o Perp-DEX Day), cerca de 22 para jogos / entretenimento / NFT, cerca de 20 para RWA e instituições, cerca de 16 para IA, cerca de 10 para stablecoins e pagamentos, e cerca de 55 para eventos sociais, festas e jantares fechados.

O palco mudou: instituições passaram de espectadores a protagonistas

Dos 290 palestrantes, 115 eram de serviços financeiros, políticas e gestão de ativos, quase 40%. Moody's, S&P Global e Franklin Templeton subiram ao palco para falar sobre classificações e estruturas de dados; Samsung Securities, Korea Investment Securities, Kyobo Life, Hyundai Card e LG CNS entraram como novos parceiros institucionais. A sala principal estava cada vez mais parecida com uma conferência do setor financeiro.

Por trás disso, o capital local está se reestruturando: a fusão de ações entre Naver Financial e Dunamu (a empresa-mãe da Upbit) está em andamento, a Future Asset adquiriu a Korbit, a Korea Investment Securities e a OKX Ventures adquiriram 20% da Coinone, e o Hana Bank detém 6,55% da Dunamu. O setor financeiro tradicional não veio apenas para participar, mas para comprar acesso.

Reuniões paralelas: falamos sobre o que estamos fazendo, não sobre o que estamos vendendo

As reuniões paralelas em Seul eram menores e mais descontraídas, onde todos falavam sobre o que estavam fazendo, não sobre o que estavam vendendo.

A Ethereum Korea One definiu o tema do Builder Day como "Build Beyond the Narrative", deixando claro "sem ciclos de hype, sem conversas sobre preços", e o convidado de abertura foi o CFO da DB Securities.

De acordo com a observação da Tiger Research, a liquidez dos investidores de varejo na Coreia está diminuindo, e algumas fundações já reduziram o orçamento voltado para o varejo, mudando para colaborações institucionais. A sensação no local também era unânime: as equipes de projeto falavam sobre TAM, conformidade e receita, e falavam pouco sobre airdrops para a comunidade. O ciclo impulsionado pela narrativa está diminuindo, e aqueles que permanecem na mesa são as equipes que realmente têm receita.

IA é a protagonista: agentes gerenciam transações, agentes gerenciam dinheiro

Nas reuniões paralelas que fomos em Seul, os protagonistas eram todos IA. A Yellow falou sobre trading agente, e a pergunta mais frequente foi sobre confiança e "onde está o humano"; a Pharos lançou o Vault Launchpad no evento "AI Meets RealFi", discutindo agentes e produtos de rendimento tokenizados.

Na sala principal, a 0G discutiu a camada de confiança dos agentes, e vários palestrantes citaram dados da x402: até meados de 2026, haverá mais de 200 milhões de transações acumuladas e mais de 850 mil compradores. O consenso é claro: os agentes não podem abrir contas bancárias nem usar cartões de crédito, e stablecoins são atualmente o meio de liquidação mais realista para eles. As divergências também são claras: o volume real de transações de agentes ainda é muito pequeno, com valores individuais muito baixos.

Stablecoins em won: ninguém fala na festa, mas se discute nas salas de reunião

Nas reuniões paralelas, poucas pessoas falavam especificamente sobre pagamentos; entre as reuniões paralelas registradas no site, apenas cerca de 10 estavam relacionadas a stablecoins e pagamentos, representando cerca de 5%. Mas nas sessões institucionais da sala principal e nas salas de reunião dos bancos, esse era o tópico mais quente.

Em termos de regulamentação, a lei do quadro de ativos digitais ainda está em coordenação final, e "quem vai emitir" ainda não foi decidido, com a maior controvérsia sendo se os bancos devem ter 51% das ações do emissor. Mas já há quem tenha corrido à frente: a NHN KCP demonstrou pagamentos e liquidações com stablecoins em won na sala principal; a segunda fase do Project Hangang do Banco Central da Coreia já conta com 9 bancos participantes, posicionando-se como "uma solução intermediária entre CBDC e stablecoins".

No lado da distribuição, Naver × Upbit, Kakao × Kaia, terminais offline da Toss, e alianças bancárias estão todos competindo por cenários. Uma observação interessante: um membro do parlamento coreano mencionou em outubro que 54% das transações de stablecoins em ienes ocorrem na Coreia. Se esse número for verdadeiro, isso indica que os usuários coreanos já estão usando stablecoins, apenas ainda não têm as suas próprias. Quando a legislação for implementada, a competição será sobre quem já possui usuários e comerciantes.

O exemplo coreano da tokenização: títulos + IP

A lei de STO da Coreia foi aprovada em janeiro e entrará em vigor oficialmente em 4 de fevereiro de 2027, com detalhes a serem divulgados ao longo deste outono. A BCG prevê que o mercado de títulos tokenizados da Coreia atinja cerca de 367 trilhões de won até 2030.

Mas o que nos impressionou mais foram os IPs de entretenimento. O WAVIST Night, organizado pela Soneium, DayOneDream e Optimism, colocou K-Pop e entretenimento em blockchain na mesma sala. A Coreia possui uma das maiores capacidades de exportação de IP do mundo, e com a participação de blockchains japonesas, "IP do Japão e da Coreia + emissão em blockchain e economia de fãs" será uma narrativa única para este mercado.

TOKEN2049 Cingapura

Vamos começar pelos números: ingressos esgotados, mas não houve crescimento

O número de participantes do TOKEN2049 em Cingapura aumentou de cerca de 7.500 em 2022 para 25.000 em 2025, mas este ano não houve crescimento, principalmente porque o local do Marina Bay Sands já atingiu sua capacidade máxima. Os organizadores anunciaram que abrirão uma edição em Nova York em junho de 2027 (com uma meta de 15.000 participantes), e o crescimento dependerá da abertura de novas cidades, não mais de expandir Cingapura.

Portanto, o "frio" em Cingapura é semelhante ao de Seul: não é que haja menos pessoas, os ingressos ainda estão esgotados, mas a sala de exposições perdeu a animação e ganhou mais ternos.

Caro, portanto utilitário

O TOKEN2049, como de costume, ocorreu na mesma semana do F1, e os preços dos hotéis estavam de três a cinco vezes mais altos do que o normal. Nesse preço, cada encontro se torna muito utilitário. Comparado a Seul, as reuniões paralelas em Cingapura perderam a descontração de "conversar sobre o que estamos fazendo" e ganharam a urgência de "precisamos fechar algo nesta reunião".

O Dia 2 foi dedicado a Wall Street: de "devemos ou não" para "qual trilho usar"

A mudança mais notável em Cingapura este ano foi no segundo dia. Os organizadores lançaram o TOKEN2049 Institutional, um evento por convite com cerca de 250 executivos de finanças tradicionais e ativos digitais em uma reunião fechada, incluindo BlackRock, Morgan Stanley, Goldman Sachs e Franklin Templeton, discutindo custódia, tokenização, liquidez e infraestrutura de negociação. No palco principal, a CEO da Nasdaq, Adena Friedman, falou sobre negociação 24/7; Jenny Johnson, da Franklin Templeton, criticou diretamente a tokenização "digital twin" que simplesmente replica fundos tradicionais na blockchain.

As ações antes e depois do evento também estão alinhadas: a Coinbase anunciou a conclusão da integração com a Deribit, e a OKX solicitou à SEC a listagem de 63 tokens de ações dos EUA.

Comparando com Seul: na Coreia, o setor financeiro tradicional veio para comprar acesso (ações de bolsas, licenças); em Cingapura, eles vieram para escolher trilhos. As instituições já não discutem se devem ou não se envolver com criptomoedas, mas sim qual cadeia usar, qual custódia escolher e qual camada de liquidação adotar.

A sala principal estava fria, mas as reuniões paralelas não

Uma noite com várias reuniões simultâneas, os locais populares ainda estavam cheios, como o evento da KAST e outras várias festas.

A KAST é uma empresa que oferece contas e cartões de stablecoins. As empresas de pagamento ainda estão organizando festas, mas o que se fala no palco não é mais sobre pagamentos. As verdadeiras ações de pagamento estão sendo assinadas embaixo da mesa: em 8 de outubro, a Nium e a RedotPay anunciaram uma parceria para expandir a retirada de stablecoins através da rede da Nium, que cobre 190 países e 100 moedas. Não houve conferência de imprensa, apenas um comunicado à imprensa, que é exatamente como o setor de pagamentos se apresenta este ano.

Agente de IA: grande no palco, pequeno na blockchain

Os protagonistas das reuniões paralelas em Cingapura também eram IA, especificamente a combinação de IA com trading e tokens: agentes que executam estratégias, conectando-se a ferramentas de pesquisa e investimento, trazendo conceitos de IA para a emissão de tokens.

O mesmo se aplica ao evento principal. "A Economia dos Agentes: Por que a IA Precisa de Cripto" contou com a presença de Illia Polosukhin da NEAR, Jesse Pollak da Base e Tarun Chitra da Gauntlet; Arthur Hayes lançou a rede de agentes AI FLOP, focando em pagamentos comerciais entre agentes, mas até o momento do evento não havia white paper ou plano de fornecimento; Eric Trump descreveu no palco como os agentes usam carteiras cripto para comprar passagens aéreas.

Vale ressaltar que nenhum dos palestrantes afirmou que os agentes estão realizando volumes de transação significativos hoje, todos mencionaram que "isso acontecerá". Isso é semelhante ao que vimos em Seul, onde a atenção já estava presente, mas o produto ainda estava a caminho.

Perp DEX e Mercados de Previsão: Velhos rostos, novas ações

Perp DEX e mercados de previsão são uma continuação dos tópicos do ano passado, mas os principais jogadores estão avançando para o próximo produto: Jeff Yan da Hyperliquid disse que opções são o próximo foco e que serão colocadas no mesmo livro de ordens, mas não forneceu um cronograma; Polymarket insinuou que lançará ativos em blockchain, mas sem detalhes; John Wang da Kalshi falou sobre trazer contratos perpétuos para os EUA; Vladimir Novakovski da Lighter participou de um painel sobre opções e derivativos em blockchain.

Um episódio local: na mesma semana do evento, o FT relatou que a Hyperliquid confirmou o registro de sua sede em Cingapura, enquanto a MAS afirmou que, devido à sua natureza descentralizada, não acredita que esteja sob sua jurisdição (a MAS já a havia incluído na lista de advertência para investidores em junho). O maior Perp DEX do mundo está em Cingapura, mas se encontra em uma zona cinzenta regulatória, o que por si só indica o quão longe esse setor ainda está de ser "licenciado".

Regulação: Cingapura definindo "como regular", Coreia do Sul definindo "quem pode emitir"

A MAS publicou um documento de consulta em 1º de setembro, propondo revisar a Lei de Serviços de Pagamento para implementar um quadro para stablecoins: proíbe o pagamento de juros aos detentores, exige que os ativos de reserva sejam cobertos em pelo menos 100% e isolados dos ativos do emissor, com auditorias independentes mensais e anuais, além de testes de estresse e planos de liquidação ordenada. Stablecoins que não atenderem aos requisitos não serão proibidas, mas serão tratadas como tokens de pagamento digital comuns. A consulta terminou em 16 de outubro, e o próximo passo é a legislação subsidiária.

Em comparação com Seul: stablecoins em won ainda estão presas na questão de "os bancos devem ter 51% das ações?"; Cingapura já está escrevendo os detalhes sobre reservas, auditorias e liquidações. Um lugar está lutando por qualificação de entrada, enquanto o outro está definindo regras operacionais.

Sinais Comuns nas Duas Regiões

IA: A atenção já chegou, mas o produto ainda está a caminho. Os protagonistas das conferências em ambas as regiões são IA, mas ninguém ainda conseguiu um PMF, e o volume real de transações de agentes ainda é pequeno, com valores individuais baixos. Nossa avaliação é que, a curto prazo, o que pode surgir não é o "agente mais inteligente", mas sim as infraestruturas básicas de identidade, autorização, liquidação e controle de riscos dos agentes.

Pagamentos: Mudaram do palco para os bastidores. Um ano atrás, pagamentos com stablecoins e canais de pagamento eram quase um padrão em conferências; desta vez, nos eventos que participamos, não houve uma única sessão dedicada a pagamentos. Mas o volume não caiu: de janeiro a agosto deste ano, o volume de pagamentos com stablecoins identificáveis foi de pelo menos 401 bilhões de dólares, um aumento de 42% em relação ao ano anterior; o volume anualizado de liquidações de stablecoins da Visa ultrapassou 20 bilhões de dólares. Os pagamentos se tornaram um negócio B2B licenciado, adequado para ser discutido em salas de reuniões de bancos e entidades licenciadas, e não em festas. A Coreia do Sul é um exemplo disso (veja Parte 1, Seção 05).

Perp DEX e Mercados de Previsão: Continuação, não uma nova narrativa. O KBW teve o Perp-DEX Day, com cerca de 27 eventos relacionados a DeFi e negociação; Cingapura também apresentou rostos familiares. Esses dois setores ainda têm popularidade, mas já não são mais os novos tópicos deste ano.

Observação de Tendências: Para onde o dinheiro está se movendo

Fora do calor e do frio do evento, estamos mais preocupados com para onde o dinheiro está indo. Ao analisar os diálogos entre as duas regiões e os dados on-chain, o capital deste ano está migrando principalmente ao longo de quatro linhas, com um ponto em comum: o dinheiro impulsionado por narrativas está saindo, enquanto o dinheiro impulsionado por receitas está entrando.

1. Capital Nativo: Concentrando-se em Perp DEX e Mercados de Previsão. O dinheiro nativo do cripto não saiu, mas mudou de "comprar novas moedas" para "negociar em plataformas de negociação". A Hyperliquid já não é apenas um Perp DEX, mas sim uma plataforma de negociação aberta. O HIP-3 permite que terceiros implantem mercados sobre ele, e em um ano acumulou cerca de 665 bilhões de dólares em transações, com cerca de 64,7 bilhões de dólares nos últimos 30 dias, representando cerca de 27% do total de transações da Hyperliquid (até 20 de outubro). As categorias também se expandiram de ativos cripto para commodities, ações dos EUA e contratos pré-IPO, com ações individuais e pré-IPO representando 62% das transações do HIP-3 em julho. Em 8 de setembro, a posição total da Hyperliquid (OI) subiu para 14,3 bilhões de dólares, um novo recorde. No que diz respeito aos mercados de previsão, em agosto, Kalshi e Polymarket somaram cerca de 45,3 bilhões de dólares em transações. Esta foi a primeira queda em relação ao mês anterior desde a Copa do Mundo (cerca de -15%), mas a temporada de futebol em setembro trouxe o volume de volta. Os principais jogadores estão se expandindo para a próxima categoria: Hyperliquid está fazendo opções, Kalshi está fazendo perpétuos, Polymarket está fazendo ativos em blockchain (veja Parte 2, Seção 06).
2. Capital Conformado: Aproximando-se de fintech e stablecoins. O setor financeiro tradicional está entrando, não comprando moedas, mas sim acessos e trilhas. Na Coreia do Sul, isso se refere a ações de exchanges e licenças, enquanto em Cingapura se refere a custódia, tokenização e camada de liquidação (veja Parte 1, Seções 02, 05; Parte 2, Seções 03, 07). A lógica de retorno desse capital se aproxima mais da fintech: olhar para licenças, distribuição e taxas, não para o prêmio de tokens.
3. Linha Principal de Altcoins: Migrando para produtos de IA com receita. Os agentes de IA no palco ainda falam sobre o que "vai acontecer", enquanto o mercado secundário já começou a precificar produtos de IA que "já têm receita". A receita anual da Venice.ai ultrapassou 100 milhões de dólares em agosto. A partir do final de 2025, usará parte da receita mensal para recomprar e queimar VVV, e desde julho também destina 5% da receita da API para recompra e queima. A Grass reportou uma receita de 17 milhões de dólares em 2025, e 17 milhões de dólares na primeira metade de 2026, com uma meta anual de 75 milhões de dólares (dados da empresa, não auditados). Os tokens de IA que permanecem na mesa de negociação dependem de usuários pagantes e de mecanismos que retornam receita aos tokens, não da narrativa dos agentes.
4. Meme e Capital Especulativo: Concentrando-se em entradas de negociação com receita. A especulação em memes não desapareceu, mas o valor se sedimentou na camada de ferramentas. De acordo com a DeFiLlama, o Fomo em julho teve uma receita superior a GMGN em 7 dias, tornando-se o aplicativo de negociação com a maior receita em toda a blockchain, com um pico de receita semanal de 1,57 milhão de dólares; completou uma rodada de financiamento de 75 milhões de dólares em junho, com uma avaliação de 550 milhões de dólares. As taxas anuais de swap da carteira Rabby estão entre 4 e 5 milhões de dólares, e também se conectaram a perpétuos através do código do construtor da Hyperliquid, gerando cerca de 740 milhões de dólares em transações nos últimos 30 dias. O ciclo de vida de um meme está se tornando cada vez mais curto, e o que continua a gerar receita é a capacidade de manter o tráfego e direcioná-lo para a entrada do Perp DEX.

Áreas que exigem atenção

• Os locais de negociação estão altamente concentrados, e a regulação ainda é uma lacuna: cerca de 97% do volume do HIP-3 está na trade.xyz, e a MAS não considera que a Hyperliquid esteja sob sua jurisdição.
• O volume dos mercados de previsão acompanha os eventos esportivos, e em agosto já houve a primeira queda.
• A receita de aplicativos de IA e negociação é frequentemente auto-relatada pelas empresas ou altamente dependente da atividade de memes. A continuidade das recompras depende do crescimento contínuo da receita.

Considerações Finais

O ambiente do evento está esfriando, mas os negócios não. O entusiasmo foi para a IA, enquanto o dinheiro continua a fluir nos bastidores dos pagamentos.

A Coreia do Sul está se transformando de "o mercado de varejo mais ativo do mundo" para "um exemplo institucional que vale a pena estudar". A regulação ainda está a caminho, mas capital, licenças e canais já estão posicionados. Cingapura é outro exemplo: o evento atingiu o pico, as instituições assumiram no dia seguinte, e a regulação está complementando os detalhes operacionais das stablecoins.

Os próximos meses terão pontos de atenção: na Coreia do Sul, são as diretrizes de implementação do STO (outono), a assembleia de acionistas da Naver-Dunamu (novembro), o prazo para re-registro do VASP (20 de novembro) e a versão final da legislação sobre stablecoins em won; em Cingapura, são a legislação subsidiária do quadro de stablecoins da MAS e a posição formal da MAS sobre plataformas descentralizadas como a Hyperliquid.