De ETH a SOL: Por que a L1 acabará perdendo para o Bitcoin?

Título do Artigo Original: Can L1s Compete Against BTC as Cryptomoney?

Autor do Artigo Original: AvgJoesCrypto, Messari

Tradução do Artigo Original: Ding Dang, Odaily Planet Daily

Nota do Editor: Recentemente, Haseeb Qureshi, um conhecido parceiro da Dragonfly Ventures, publicou um artigo rejeitando o cinismo e adotando o pensamento exponencial, trazendo inesperadamente a discussão da comunidade de volta à questão mais central: o valor da L1, quanto resta? O conteúdo a seguir foi extraído do próximo "The Crypto Theses 2026" da @MessariCrypto, compilado pelo Odaily Planet Daily.

Criptomoeda impulsionando toda a indústria

Refocar a discussão na própria "criptomoeda" é crucial porque a maior parte do capital na indústria cripto busca, em última análise, exposição a "ativos monetários". Atualmente, a capitalização de mercado total do mercado cripto é de US$ 3,26 trilhões, com o BTC representando US$ 1,80 trilhão, ou 55%. Dos US$ 1,45 trilhão restantes, aproximadamente US$ 0,83 trilhão está concentrado em vários blockchains L1. Em outras palavras, cerca de US$ 2,63 trilhões, aproximadamente 81% dos fundos de todo o mercado, foram investidos em ativos que o mercado já considera dinheiro ou acredita que podem receber um prêmio monetário futuro.

Nesse contexto, seja você um trader, investidor, gestor de fundos ou desenvolvedor, entender como o mercado concede ou retira um prêmio monetário é crucial. Na indústria cripto, nada impulsiona mais as mudanças de avaliação do que saber se o mercado está disposto a ver um ativo como "dinheiro". Portanto, prever quais ativos podem receber um prêmio monetário no futuro é, sem dúvida, a variável mais importante ao construir um portfólio.

Até agora, nosso foco principal tem sido o BTC, mas também é necessário discutir aqueles ativos L1 nos US$ 0,83 trilhão restantes que são "potencialmente dinheiro ou não". Como mencionado anteriormente, esperamos que o BTC continue absorvendo participação de mercado do ouro e de outros ativos de reserva de valor não soberanos nos próximos anos. No entanto, isso também levanta uma questão: Quanto espaço resta para a L1? Quando a maré subir, todos os navios (ativos) flutuarão (se beneficiarão)? Ou o BTC, em sua busca pelo ouro, também atrairá algum prêmio monetário dos blockchains L1?

Para responder a essas perguntas, primeiro precisamos olhar para o cenário atual de avaliação da L1. As quatro principais L1 por capitalização de mercado — ETH (US$ 3611,5 bilhões), XRP (US$ 1301,1 bilhões), BNB (US$ 1206,4 bilhões) e SOL (US$ 746,8 bilhões) — possuem uma capitalização de mercado combinada de US$ 6865,8 bilhões, representando 83% de todo o setor de L1. Além dessas quatro principais, existe uma lacuna significativa de capitalização de mercado (por exemplo, TRX em US$ 266,7 bilhões), mas o volume da cauda ainda é substancial. A capitalização de mercado total das L1s fora das 15 principais ainda é de US$ 180,6 bilhões, representando 2% da capitalização de mercado total de L1.

Mais importante ainda, a capitalização de mercado da L1 não é equivalente a um "prêmio monetário" puro. A estrutura de avaliação da L1 consiste principalmente em três tipos:

(i) Prêmio Monetário

(ii) Valor Econômico Real (REV)

(iii) Demanda por Segurança Econômica

Portanto, a capitalização de mercado de um projeto não é determinada apenas pelo mercado vê-lo como um fator monetário.

O que impulsiona a avaliação da L1 é o prêmio monetário, não a receita

Apesar da existência de múltiplas estruturas de avaliação, o mercado está cada vez mais inclinado a avaliar a L1 sob a perspectiva de "prêmio monetário" em vez de "impulsionada pela receita". Nos últimos anos, todas as L1s com uma capitalização de mercado superior a US$ 1 bilhão mantiveram uma relação preço/lucro geral de aproximadamente 150 a 200. No entanto, esses dados agregados são enganosos, pois incluem TRON e Hyperliquid. Nos últimos 30 dias, TRX e HYPE contribuíram com 70% da receita deste grupo, mas representaram apenas 4% da capitalização de mercado total.

Excluindo esses dois valores atípicos, a verdadeira história emerge. Embora a receita continue a diminuir, a avaliação da L1 está em ascensão. A relação preço/lucro ajustada mostra uma clara tendência de alta:

· 30 de novembro de 2021: 40x

· 30 de novembro de 2022: 212x

· 30 de novembro de 2023: 137x

· 30 de novembro de 2024: 205x

· 30 de novembro de 2025: 536x

Interpretando isso sob a perspectiva do REV, pode-se pensar que o mercado está precificando o crescimento futuro da receita. No entanto, essa interpretação não se sustenta porque, dentro do mesmo grupo (excluindo TRON e Hyperliquid), a receita da L1 tem diminuído quase todos os anos:

· 2021: US$ 123,3 bilhões

· 2022: US$ 48,9 bilhões (YoY -60%)

· 2023: US$ 27,2 bilhões (YoY -44%)

· 2024: US$ 35,5 bilhões (YoY +31%)

· 2025: US$ 17,0 bilhões anualizados (YoY -52%)

Em nossa opinião, a explicação mais simples e direta é: essas avaliações são impulsionadas principalmente pelo prêmio monetário, e não pela receita atual ou futura.

A L1 tem tido um desempenho consistentemente inferior ao do Bitcoin

Se a avaliação da L1 é impulsionada principalmente pelas expectativas do mercado quanto ao seu prêmio monetário, a próxima pergunta é: o que molda essa expectativa? Uma maneira simples é compará-los com o desempenho de preço do BTC. Se as mudanças no prêmio monetário refletem principalmente a tendência do BTC, o desempenho desses ativos deve ser semelhante ao 'coeficiente β' do BTC; se o prêmio monetário vem dos fatores únicos de cada L1, então sua correlação com o BTC deve ser mais fraca e seu desempenho deve ser mais específico.

Como representante da L1, selecionamos os dez principais capitalização de mercado tokens L1 (excluindo HYPE) e analisamos seu desempenho em relação ao BTC desde 1º de dezembro de 2022. Esses dez ativos representam aproximadamente 94% da capitalização de mercado de L1, tornando-os altamente representativos. Durante esse período, oito ativos tiveram desempenho inferior ao do BTC em retorno absoluto, com seis ficando para trás em mais de 40%. Apenas dois ativos superaram o BTC: XRP e SOL. No entanto, o retorno excedente do XRP é de apenas 3%, dado seus fluxos historicamente dominados pelo varejo, nos quais não nos aprofundaremos muito. O ativo que teve retornos excedentes verdadeiramente significativos é a SOL, superando o BTC em 87%.

No entanto, uma análise mais profunda revela que o "desempenho superior" da SOL pode não ser tão forte quanto parece na superfície. Durante o mesmo período em que a SOL superou o BTC em 87%, os aspectos fundamentais do ecossistema Solana viram um crescimento exponencial: DeFi TVL aumentou 2.988%, as taxas de transação cresceram 1.983% e o DEX volume de negociação disparou 3.301%. Por qualquer medida razoável, o ecossistema da Solana expandiu-se de 20 a 30 vezes desde o final de 2022, mas o preço correspondente da SOL superou o BTC apenas em 87%.

Por favor, leia essa frase novamente.

Para realmente alcançar um desempenho superior significativo contra o BTC no jogo, uma rede L1 não precisa apenas que seu ecossistema cresça 200% ou 300% — ela precisa crescer 2.000%-3.000% apenas para mal atingir algumas dezenas de pontos percentuais de desempenho excedente.

Considerando o exposto, nossa avaliação é: Embora o mercado ainda esteja precificando as redes L1 com base na expectativa de "futuro prêmio monetário potencial", a confiança nessas expectativas está diminuindo silenciosamente. Ao mesmo tempo, o prêmio do mercado sobre o BTC como a "criptomoeda" não foi abalado, e pode-se até dizer que a vantagem de liderança do BTC sobre várias redes L1 continua a se expandir.

Embora as criptomoedas em si não precisem de taxas de transação ou receita para sustentar sua avaliação, esses indicadores são cruciais para as redes L1. Ao contrário do BTC, a narrativa de uma rede L1 depende da construção de um ecossistema (aplicativos, usuários, throughput, atividade econômica, etc.) para sustentar o valor de seu token. No entanto, se o ecossistema de uma rede L1 estiver mostrando declínio anual (parcialmente refletido na queda de receita e taxas), então ele perde sua única vantagem competitiva em relação ao BTC. Sem crescimento econômico real, sua história de "criptomoeda" se tornará cada vez mais difícil para o mercado aceitar.

Olhando para o Futuro

Olhando para o futuro, não acreditamos que essa tendência reverterá o curso em 2026 ou além. Com algumas exceções possíveis, prevemos que o setor de L1 continuará perdendo participação de mercado, sendo ainda mais pressionado pelo BTC. Como sua avaliação depende principalmente da expectativa de prêmio monetário futuro, à medida que o mercado reconhece gradualmente a alegação mais forte do BTC à narrativa de "criptomoeda", a avaliação das redes L1 continuará a encolher. Embora o BTC também enfrente desafios nos próximos anos, essas questões ainda estão muito distantes da realidade e têm muitas variáveis para fornecer suporte eficaz ao prêmio monetário de redes L1 concorrentes.