Qual é o impacto das mudanças nos investimentos em IA no exterior?

Autor: Zhongjin Dots

Resumo

Recentemente, os gastos de capital em IA no exterior continuam a se expandir significativamente, impactando a economia chinesa através da cadeia industrial global de IA. Por um lado, a construção de centros de dados e infraestrutura de IA no exterior impulsiona a demanda por servidores, módulos ópticos, PCBs, equipamentos de comunicação e componentes relacionados, sustentando as exportações de produtos chineses; por outro lado, o aumento dos pedidos no exterior também melhora as expectativas de receita das empresas da cadeia industrial de IA na China, levando a investimentos em expansão e contribuindo para a formação de capital fixo. Ao olhar para 2027, de acordo com as expectativas do mercado, espera-se que o tamanho dos gastos de capital em IA no exterior continue a crescer, mas a taxa de crescimento ano a ano pode recuar em relação aos altos níveis de 2026. Se a taxa de crescimento dos gastos de capital em IA no exterior desacelerar, qual será o impacto marginal na economia chinesa?

I. Os gastos de capital em IA no exterior ainda estão se expandindo, mas a taxa de crescimento pode recuar a partir do quarto trimestre de 2026

Focamos principalmente no impacto das mudanças nos gastos de capital em IA nos EUA. No segundo trimestre de 2026, os gastos de capital de cinco provedores de nuvem representativos - Amazon, Alphabet, Microsoft, Meta e Oracle - aumentaram 86,5% em relação ao ano anterior, continuando uma tendência de rápida expansão (Gráfico 1). No entanto, de acordo com as expectativas do FactSet, espera-se que os gastos de capital em IA no exterior, representados pelos provedores de nuvem, continuem a crescer, mas a taxa de crescimento ano a ano pode desacelerar a partir do quarto trimestre de 2026. Acreditamos que, além do fator de alta base, a desaceleração pode estar relacionada à gradual visibilidade de restrições como financiamento, governança física e de segurança.

Gráfico 1: Expectativa do mercado para a desaceleração da taxa de crescimento dos gastos de capital em IA no exterior no quarto trimestre deste ano

Nota: Os gastos de capital em IA no exterior no terceiro trimestre de 2026 e além são previsões consistentes do FactSet.

Fonte: FactSet, Departamento de Pesquisa da Zhongjin Company;

Primeiro, à medida que o estoque de capital se expande rapidamente, o retorno sobre o investimento das empresas e as restrições de financiamento estão se tornando gradualmente mais evidentes. Nos últimos dois anos, os gastos de capital dos provedores de nuvem se expandiram rapidamente, e o fluxo de caixa livre foi pressionado (Gráfico 2), aumentando a dependência de financiamento externo. Com as taxas de juros de longo prazo mantendo-se em níveis relativamente altos e o aumento dos spreads de crédito de alguns provedores de nuvem, o aumento dos custos de financiamento pode elevar ainda mais o limiar de retorno para novos investimentos. Ao mesmo tempo, o grande estoque de capital formado anteriormente também significa que a pressão de depreciação aumentará no futuro. Com a comercialização da IA ainda precisando ser concretizada, a diferença recente entre ROIC e WACC também diminuiu (Gráfico 3), e a alocação de capital das empresas pode gradualmente mudar de uma ênfase em capacidade de computação e escala para uma maior atenção à verificação do retorno sobre o investimento, levando assim à desaceleração da taxa de crescimento dos gastos de capital em IA.

Gráfico 2: A proporção dos gastos de capital dos cinco principais provedores de nuvem em relação ao fluxo de caixa operacional está aumentando

Fonte: FactSet, Departamento de Pesquisa da Zhongjin Company

Gráfico 3: O ROIC e o WACC dos provedores de nuvem estão gradualmente se estreitando

Fonte: FactSet, Bloomberg, Departamento de Pesquisa da Zhongjin Company

Segundo, as restrições físicas começam a limitar a velocidade de implementação dos projetos. A expansão dos centros de dados exige maior capacidade da rede elétrica, preços de energia, recursos hídricos e terrenos (Gráfico 4). Desde 2025, algumas regiões dos EUA têm visto um aumento nas controvérsias em torno do uso de eletricidade e água para centros de dados e custos comunitários, e estão reforçando as restrições por meio da suspensão de aprovações e aumento dos requisitos de entrada, forçando a desaceleração da expansão dos projetos de centros de dados. A expansão da infraestrutura de IA no exterior pode enfrentar a pressão de "demanda forte, mas implementação de projetos limitada".

Gráfico 4: A expansão dos centros de dados exige maior fornecimento de energia

Fonte: IEA, Departamento de Pesquisa da Zhongjin Company

Terceiro, os riscos de governança de segurança podem levar à desaceleração dos gastos de capital. Com a rápida melhoria da capacidade da IA de realizar tarefas complexas de forma autônoma, o número de eventos de risco na operação real também está aumentando, e a importância e urgência da governança de segurança da IA estão aumentando. Recentemente, o CEO da Anthropic, Dario Amodei, sugeriu que a velocidade de aprimoramento das capacidades dos modelos de ponta deve ser moderada, para deixar mais tempo para avaliação de terceiros e controle de riscos. Se iniciativas semelhantes se transformarem em coordenação da indústria ou requisitos regulatórios, os ciclos de treinamento de grandes modelos de ponta podem se alongar, criando uma restrição marginal à demanda por capacidade de treinamento.

II. Canais de exportação: A desaceleração dos gastos de capital em IA no exterior pode reduzir o impacto sobre o PIB

Se os gastos de capital em IA no exterior desacelerarem, qual será o impacto na economia chinesa? Acreditamos que, primeiro, o impacto mais direto vem das exportações. A construção de centros de dados no exterior requer uma grande quantidade de servidores, módulos ópticos, PCBs, dispositivos de rede e componentes eletrônicos, nos quais a cadeia de suprimentos chinesa tem uma participação significativa. Portanto, a última onda de investimentos em IA no exterior e a melhoria das exportações chinesas têm uma sincronização bastante evidente.

A partir dos dados trimestrais, descobrimos que a taxa de crescimento dos gastos de capital em IA no exterior geralmente lidera as exportações da China e as exportações de produtos da cadeia de IA em cerca de um trimestre (Gráfico 5). Nossas estimativas mostram que, para cada aumento de 10 pontos percentuais na taxa de crescimento ano a ano dos gastos de capital em IA no exterior, as exportações de produtos da cadeia de IA da China aumentam cerca de 2,8 pontos percentuais, correspondendo a um coeficiente de transmissão de cerca de 0,28. De acordo com as expectativas atuais, os gastos de capital em IA dos principais provedores de nuvem podem cair de 89,9% em 2026 para 38,6% em 2027, uma queda de cerca de 51,3 pontos percentuais, correspondendo a uma taxa de crescimento ano a ano das exportações de produtos da cadeia de IA da China que ainda mantém crescimento positivo, mas pode desacelerar cerca de 10 pontos percentuais. No entanto, esperamos que, no próximo ano, os gastos de capital em IA no exterior ainda mantenham crescimento positivo, o que ainda terá um certo impulso sobre as exportações da cadeia de IA da China, embora a contribuição possa ser menor do que este ano.

Gráfico 5: A taxa de crescimento dos gastos de capital em IA no exterior geralmente lidera as exportações da China em um trimestre

Nota: Os gastos de capital em IA no exterior no terceiro trimestre de 2026 e além são previsões consistentes do FactSet.

Fonte: FactSet, Wind, Departamento de Pesquisa da Zhongjin Company

III. Canais de investimento: O impacto da desaceleração da demanda externa é relativamente mais tardio

A demanda de IA no exterior, além de impulsionar diretamente as exportações, também pode aumentar os pedidos e a taxa de utilização da capacidade das empresas da cadeia industrial de IA na China, impactando ainda mais os investimentos na cadeia industrial de IA. Portanto, o impacto dos gastos de capital em IA no exterior sobre os investimentos internos é essencialmente um efeito de investimento induzido pela demanda externa.

Baseando-se nos dados das empresas listadas da cadeia industrial de IA (A-shares) na China, ponderamos os investimentos em ativos fixos das empresas pela proporção de receita externa, construindo um indicador de investimento da cadeia industrial de IA relacionado à demanda externa. Nossas estimativas mostram que as mudanças nos gastos de capital em IA no exterior têm um tempo de transmissão mais longo sobre os investimentos na cadeia industrial de IA interna, com os gastos de capital em IA no exterior liderando os investimentos na cadeia industrial de IA em cerca de um ano (Gráfico 6), com um coeficiente de transmissão de cerca de 0,49. Isso também está de acordo com a lógica econômica de que as empresas precisam de um certo tempo desde a obtenção de pedidos no exterior, confirmação da lacuna de capacidade, até a expansão de fábricas e aquisição de equipamentos.

Gráfico 6: Os gastos de capital em IA no exterior lideram os investimentos na cadeia industrial de IA em cerca de um ano

Nota: Ponderamos os investimentos em ativos fixos das empresas pela proporção de receita externa, construindo um indicador de investimento da cadeia industrial de IA relacionado à demanda externa. Nota: Os gastos de capital em IA no exterior no terceiro trimestre de 2026 e além são previsões consistentes do FactSet.

Fonte: FactSet, Wind, Departamento de Pesquisa da Zhongjin Company

Do ponto de vista do impacto marginal sobre o crescimento econômico, ao contrário do canal de exportação, devido ao longo tempo de transmissão dos investimentos, o alto crescimento dos gastos de capital em IA no exterior em 2026 ainda pode sustentar os investimentos internos até 2027. De acordo com nossas estimativas atuais, à medida que a desaceleração dos gastos de capital em IA no exterior se transmite gradualmente, a contribuição para os investimentos internos pode diminuir em relação ao que foi anteriormente.

Em resumo, do ponto de vista dos canais de impacto, a desaceleração dos gastos de capital em IA no exterior não impacta a economia chinesa de forma sincrônica: o canal de exportação reage rapidamente, enquanto o canal de investimento reage com atraso. Portanto, esperamos que, em 2027, o impacto principal se manifeste primeiro como uma redução no impulso das exportações, enquanto os investimentos em expansão resultantes de pedidos no exterior ainda formam um certo amortecimento, e até 2028, o impacto atrasado do canal de investimento pode começar a se manifestar gradualmente.

Por fim, é importante notar que nossas estimativas são uma análise de equilíbrio parcial estática, focando principalmente em identificar o impacto das mudanças na demanda de IA no exterior. Se os gastos de capital em IA internos continuarem a crescer rapidamente, especialmente se os provedores de nuvem internos, a construção de infraestrutura de computação e os investimentos relacionados à substituição nacional continuarem a se expandir, isso pode formar um certo hedge contra a desaceleração da demanda externa. Além disso, se a taxa de penetração da IA aumentar nos negócios das empresas, a estimativa de investimentos em IA internos com base nos provedores de nuvem pode estar subestimada, e a resiliência real dos investimentos na cadeia industrial de IA pode ser maior do que os resultados obtidos apenas com base nas mudanças na demanda externa.

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