Primitive Ventures: После выхода американских брокеров китайские розничные инвесторы ищут "пропавшую кнопку покупки"

Автор: Уилдон У, исследователь в Primitive Ventures

Финансовые границы между странами кажутся сложными, но когда дело доходит до личных счетов, это часто сводится к одной кнопке.

После 12 июня 2026 года пользователи в материковом Китае крупнейших брокеров, Futu и Tiger, обнаружат, что, хотя их счета в американских брокерах все еще показывают их активы и средства, и они могут продавать и выводить средства, они больше не могут вносить депозиты, покупать или увеличивать свои позиции.

Поскольку капитал начинает проявлять тенденции к отделению от национального контроля, первые ограничения, вводимые ужесточением регулирования, часто ограничивают личные выборы и пространство для распределения активов.

Недавняя чистка операций по трансграничной брокерской деятельности с акциями США в Китае напоминает о подавлении криптовалют почти десять лет назад. Оба действия значительно ужесточили финансовые риски, которые имеют долгосрочные негативные последствия для местной ликвидности, строго определяя каналы активов, доступные для пользователей на внутреннем рынке.

Для многих китайских семей этот канал служит не только инвестиционным потребностям. С замедлением роста зарплат и падением цен на китайскую недвижимость, распределение средств в высококачественные глобальные предприятия может быть одним из немногих оставшихся путей изменить траекторию богатства китайских домохозяйств в течение следующих двадцати лет. Теперь этот путь также начинает сужаться.

Великая стена капитала в Китае

"План реализации комплексной корректировки незаконной трансграничной деятельности с ценными бумагами, фьючерсами и фондами", совместно выпущенный Комиссией по регулированию ценных бумаг Китая и семью другими ведомствами, четко указывает: все незаконные трансграничные инвестиционные деятельности будут закрыты в течение двух лет, начиная немедленно с запрета на открытие любых новых счетов и поступление средств, позволяя только существующим средствам быть полностью выведенными в течение двух лет. Более того, все сопутствующие объекты и услуги, связанные с трансграничными инвестициями, включая информацию на внутренних сетях, также полностью запрещены.

В то же время Futu и Tiger были оштрафованы на 1,85 миллиарда (270 миллионов долларов США) и 410 миллионов (60,7 миллиона долларов США) юаней соответственно, их акции упали на 45% и 30% в предрыночной торговле, что ознаменовало официальный конец эпохи, когда пользователи в Китае могли свободно торговать акциями США на краю регулирования.

На самом деле это не единичное, внезапное событие; Китай постепенно ужесточал ранее легальные каналы для инвестиций за пределами РНБ в последние годы, начиная с подавления брокеров:

• Ноябрь 2021: CSRC вызвала старших руководителей Futu (FUTU) и Tiger (TIGR).
• Декабрь 2022: Обе компании были классифицированы как действующие незаконно, запрещая открытие новых счетов на материке.
• Май 2023: Приложения были удалены из магазинов приложений материка.
• Май 2026: Начаты формальные расследования + совместная корректировка восьми ведомств.

Чтобы поддерживать курс РНБ и автономию денежно-кредитной политики, контроль за капиталом давно является частью стратегической структуры Китая для противодействия гегемонии доллара США, при этом ограничения на трансграничные инвестиции являются лишь одной из сторон. Цель властей Пекина ясна: деньги, заработанные в Китае, должны быть реинвестированы в местную экономику и не могут бесконечно утекать за границу.

Любая финансовая деятельность, противоречащая национальной стратегии, даже если она касается лучших местных инновационных предприятий, всегда ставит приоритет властей Пекина на финансовую стабильность и внутреннюю денежную власть выше всего:

• Полный запрет на криптовалюты: принуждение китайских майнеров с передовыми проектами центров обработки данных и возможностями интеграции энергии уезжать за границу; принуждение крупнейших мировых криптовалютных бирж работать за границей.
• Вмешательство в продажу TikTok компании ByteDance в США: принуждение ByteDance сократить свои лучшие активы и бесконечно отложить планы IPO материнской компании.
• Вето на приобретение Manus: принуждение Manus искать поддержку у местного китайского капитала и исследовать возможность листинга в Гонконге.

Строгие правила не только ограничивают потоки капитала, но и блокируют утечку ключевых ресурсов, таких как технологии, таланты, данные и цепочки поставок. Сохранение этих основных элементов внутри страны и поддержка местных предприятий местными средствами являются необходимыми для повышения национальной конкурентоспособности с нуля.

В последнем раунде глобализации Китай мог полагаться на свою производственную цепочку, чтобы выделиться; однако в эпоху ИИ Китай сталкивается не только с OpenAI и Anthropic, но и с технологическими гигантами, такими как Nvidia, Microsoft, Amazon и Alphabet, которые пережили интернет-пузырь. У них не только десятилетия технологического накопления, но и поддержка огромного капитального рынка США, что потенциально различается более чем на два порядка величины в их способности финансировать и использовать финансовые инструменты по сравнению с китайскими компаниями. Поэтому сохранение ликвидности и частного капитала на внутреннем рынке и концентрация средств для поддержки местных технологических предприятий в настоящее время является неотложной задачей для Китая.

Строгие усилия по финансовой корректировке, в сочетании с рядом мер поддержки для акций Гонконга и акций A (A-shares) STAR Market, стратегически побуждают предприятия с ключевыми технологиями и чувствительностью данных приоритизировать листинг на акциях A (A-shares) или в Гонконге, а не выпускать ADR в США. Это привело к тому, что китайские предприниматели согласовали свои действия с выбором Пекина "восходящего востока и заходящего запада" в капитальных операциях: в 2025 году общий объем IPO акций Гонконга составил примерно 285 миллиардов гонконгских долларов (36 миллиардов долларов США), вернувшись на первое место в мире с 2019 года, значительно превысив Nasdaq с 27,5 миллиарда долларов США. Доля компаний, зарегистрированных как на акциях A, так и на акциях Гонконга, продолжает расти, составляя почти 60% к первой половине этого года.

Очевидно, что Гонконгская фондовая биржа строится как центр для китайских предприятий, чтобы привлечь глобальную ликвидность, при этом твердо удерживая права управления в китайских руках.

Таким образом, комплексный выход американских брокеров не просто о блокировке местных средств от постоянного предоставления оценочных премий на американском капитальном рынке. Учитывая упущенные возможности Китая в индустрии ИИ, стратегическое значение, представленное этим шагом, может значительно превысить все предыдущие меры контроля капитала.

Тревожные китайские розничные инвесторы

Согласно фактам MSCI World Index на конец июня 2026 года, десять крупнейших акций составляют 25,74% веса индекса, почти все из которых являются американскими технологическими и ИИ-компаниями. Эти компании владеют будущими денежными потоками в области ИИ, облачных платформ, чипов, рекламных сетей, операционных систем, потребительских точек входа, электрических автомобилей и спутникового интернета, при этом глобальная распределительная система производственных активов сосредоточена в нескольких компаниях. Эта крайняя концентрация приводит к "эффекту отсасывания" глобальных пассивных фондов. Поскольку пассивные индексные фонды строго распределяются на основе рыночной капитализации, любые новые глобальные ликвидности (такие как инвестиции пенсионных фондов, распределения суверенных фондов) почти 26 долларов из каждых 100 долларов механически направляются в эти десять американских технологических компаний. Это еще больше раздувает их оценочные премии, предоставляя им почти бесконечное преимущество в низкозатратном финансировании в реальном мире для приобретения, исследования и, в конечном итоге, закрепления основных цифровых и физических активов будущего.

Хотя четверть глобального экономического роста захватывается этими компаниями, обычные китайцы не имеют простых способов охватить эту самую очевидную эпоху бета.

Промышленное распределение китайских акций A представляет собой совершенно другую картину. Исторически финансовый сектор (Financials) долго доминировал в CSI 300, его вес часто поддерживался между 20% и 30%. Однако к концу 2025 года и началу 2026 года вес сектора информационных технологий (Information Technology) наконец достиг исторического превышения, официально обогнав финансовый сектор, став крупнейшей отраслью по весу в акциях A.

За последние двадцать лет движущей силой экономического роста Китая были "недвижимость + инфраструктура", что требует огромного расширения кредита. Банки и небанковские финансовые учреждения стали крупнейшими центрами денежного потока, доминируя в индексе. Однако в последние годы макроэкономическая структура претерпела фундаментальные изменения, хорошо отражая резонанс уникальной национальной стратегической воли Китая и структурного руководства ликвидностью:

1. Сдвиг в кредитном цикле: с контролем местного долга и рычагом недвижимости скорость расширения балансовых отчетов в традиционных финансовых секторах значительно замедлилась, и центры оценки сместились вниз.
2. Структурная ликвидность центрального банка: за последний год было точно развернуто множество структурных инструментов денежно-кредитной политики (таких как повторное кредитование для технологических инноваций). Ликвидность была непосредственно введена в жесткие технологии, внутреннюю замену полупроводников и высококачественные производственные сектора.
3. Ценообразование капитала "новых производительных сил": капитальный рынок переоценивает "самоконтролируемые" и "технологически независимые и сильные". Компании в таких областях, как инфраструктура вычислительной мощности, оборудование для полупроводников и высококачественные материалы, получили чрезвычайно высокие оценочные премии и капитальные наклонности.

Это запоздалое отражение очевидно не только в пропорции структуры отрасли в индексе, но и в производительности фондового рынка. С момента появления ChatGPT в 2022 году Китай, как вторая по величине экономика мира, наблюдает, как его рост фондового рынка отстает от роста пяти крупнейших экономик. Китайские розничные инвесторы могут только держать свои ограниченные инвестиционные квоты на своих счетах, наблюдая, как они исключаются из новой системы богатства.

Спрос на трансграничные инвестиции в Китае не является просто так называемым "культом иностранного", а скорее ответом на посредственные результаты местных технологических предприятий и резкое падение цен на недвижимость, при этом относительное чувство лишения богатства поднимает тревогу розничных инвесторов до пика. Отслеживая ETF зарубежных рынков, в этом году даже наблюдался премиум до 10% в акциях A (A-shares).

С национальной точки зрения контроль капитала может предотвратить внутреннюю ликвидность от поддержки иностранных предприятий, вместо этого поддерживая рост "местных предприятий" и избегая монополизации цепочки поставок ИИ иностранными субъектами, сохраняя власть ценообразования активов в своих руках; однако для отдельных инвесторов не имеет значения, из какой страны поступают высококачественные производственные активы, так как они заботятся только о том, могут ли они приобрести эти цели.

Когда требования государства и индивидуумов расходятся, этот разрыв предоставляет новую возможность для криптовалют.

Посредничество для непосредствованных

За последние 15 лет нарратив криптовалюты заключался в том, чтобы обеспечить банковские услуги тем, кто не имеет банковских счетов: соединить тех, у кого нет банковских счетов, с платежами, сбережениями, кредитованием и продвинутыми денежными системами. Этот нарратив остается важным, но следующая пограничная возможность заключается в том, чтобы позволить этим непосредствованным людям дальше войти в распределительную систему глобальных основных активов.

В прошлом году рыночная стоимость токенизированных акций выросла более чем на 1,3 миллиарда долларов. В июне 2026 года SpaceX привела месячный объем торгов токенизированными акциями к более чем 3,4 миллиарда долларов; ежедневный объем торгов RWA бессрочных контрактов на trade.xyz превысил 6 миллиардов долларов.

Хотя этот объем все еще имеет значительный разрыв по сравнению с традиционным рынком акций США, он достаточно, чтобы доказать, что ликвидность токенизированных активов на блокчейне начала активизироваться, доступна глобальным пользователям, торгуется круглосуточно и непрерывно оценивается даже после закрытия традиционных рынков.

Со временем эти токенизированные активы также могут быть обеспечены, предоставлены в кредит и объединены в новые структуры активов, подобно родным активам криптовалюты сегодня, вырастая в альтернативный слой распределения активов, который предоставляет новую брокерскую систему для тех, кто исключен из традиционных финансов.

Сегодня те, кто исключен, это розничные инвесторы в Китае; завтра это могут быть пользователи Латинской Америки без американских брокерских счетов, пользователи Азии без статуса аккредитованного инвестора, пользователи Ближнего Востока, ограниченные внутренними контролями капитала, или просто молодой человек, который не хочет, чтобы его границы активов определялись местной финансовой системой. Поэтому следующая большая возможность в криптовалюте может заключаться не в создании более быстрого кошелька или более дешевой биржи, а в создании новых точек входа в активы, переработке, оценке и распределении глобальных производственных активов.

Поток капитала в эпоху ИИ

В эпоху ИИ "посредничество для непосредствованных" является двусторонним.

Это также относится к предприятиям; те, кто может зафиксировать будущие капитальные инвестиции, дефицитные физические ресурсы и внимание рынка на глобальном уровне, с большей вероятностью создадут конкурентное преимущество перед своими соперниками. Американские компании давно пользуются привилегией быть первоклассными гражданами в выпуске активов, имея доступ к финансированию по всему миру.

Крупные американские технологические компании обладают балансами и кредитными рейтингами, которые превосходят многие суверенные нации. Они используют эту привилегию, чтобы действовать как "макро-хедж-фонды". Когда Банк Японии (BOJ) или другие центральные банки поддерживают относительно мягкую процентную ставку в течение длительного времени, а стоимость финансирования в долларах высока, они участвуют в корпоративных сделках с переносом, фиксируя затраты на заимствование на уровне 1% или даже ниже. Кредиторы обычно включают местные пенсионные фонды, страховые компании и других институциональных инвесторов. Национальные сбережения других стран напрямую предоставляют самое дешевое оружие для расширения американских технологических гигантов.

С прошлого года крупные американские поставщики облачных услуг выпустили большое количество облигаций в иностранной валюте. В 2026 году Alphabet выпустила облигации на сумму 576,5 миллиарда иен (3,6 миллиарда долларов) в Японии и 3,055 миллиарда швейцарских франков (3,9 миллиарда долларов) в Европе; Amazon также завершила сделку по облигациям на сумму 2,82 миллиарда швейцарских франков (3,6 миллиарда долларов). Всего за два года доля иностранного долга этих компаний выросла с нуля до 30%.

Однако, поскольку структура цепочки поставок ИИ создает множество новых не-долларовых активов, привилегии выпуска активов, которыми пользуются исключительно американские компании, могут не продлиться долго.

Важность полупроводников из Южной Кореи и Тайваня в глобальной цепочке поставок стала заметной, и недавний листинг Changxin, который получил 500-кратную подписку, также обеспечил место в цепочке поставок ИИ, при этом многие качественные предприятия все еще исключены из долларового капитального рынка. Вот почему Changxin запустился на Hyperliquid досрочно, в первую очередь для доступа к глобальной ликвидности.

Разрыв между Китаем и США в гонке ИИ может быть меньше, чем мы думаем. С момента запуска DeepSeek в феврале прошлого года до недавнего впечатляющего Kimi K3, необходимо признать, что Китай быстро догоняет США, не говоря уже о его лидерстве в области индустриализации в сфере гуманоидных роботов. В настоящее время все внимание приковано к крупным технологиям в США, а также к IPO OpenAI и Anthropic, но в будущем, когда DeepSeek и Moonshot выйдут на акции A, возможно, именно американские инвесторы будут сожалеть об этом.

Спрос на активы становится все более глобализированным, в то время как права собственности и выпуска активов ограничены национальными границами.

Вот почему "посредничество для непосредствованных" будет более важным, чем "банковские услуги для непосредствованных" в следующие 15 лет: первое касается того, как отдельные лица могут получить доступ к надежной денежной системе; второе определяет, кто может владеть правами на будущее низкозатратное финансирование и обладать передовыми производительными силами в будущем.

В 1914 году Ford начал внедрять восьмичасовой рабочий день и пятидневную рабочую неделю. Почти все в современном обществе за последние 100 лет вращалось вокруг институционализации труда и трудовой этики. Кто вы есть, часто равносильно тому, какую работу вы выполняете.

Сотню лет спустя четвертая промышленная революция, движимая ИИ, продолжает сжимать предельную ценность интеллектуального труда, делая все более трудным для большинства интеллектуальных работников поддерживать свои зарплаты в соответствии с ценами на активы и денежной экспансией, особенно для тех активов, которые могут нести технологические, денежные и монопольные дивиденды. Право на распределение активов больше не является просто традиционной "проблемой управления богатством", но стало новым механизмом социальной стратификации.

Суть финансов заключается в "продаже надежды" (финансы занимаются бизнесом надежды). Пусть надежда всегда будет с нами.

Этот контент предоставляется исключительно в общих информационных целях и не является финансовым, инвестиционным, юридическим или налоговым советом. Любые мероприятия, вознаграждения, онлайн-акции или связанная с ними информация, упомянутые в настоящем документе, не должны рассматриваться как рекомендация, приглашение к покупке, продаже, торговле или иной сделке с какими-либо криптоактивами. Криптоактивы очень волатильны и могут привести к убыткам. Доступность услуг, продуктов WEEX и связанных с ними событий может варьироваться в зависимости от региона. Вы несете ответственность за обеспечение того, чтобы ваше участие соответствовало применимым местным законам и нормативным актам.