Новий комунікатор Федеральної резервної системи: Вашингтон натякає, що «високі відсотки стримують бум AI», шлях підвищення ставок стикається з двосторонніми труднощами

Тиміраос вважає, що Федеральна резервна система потрапила в «пастку необхідності двох відсотків».

Автор: Дун Цзин, Wall Street Journal

Після того, як Федеральна резервна система оголосила про збереження ставки без змін, Вашингтон на прес-конференції заявив, що не прогнозує рішення на грудень, старший журналіст Wall Street Journal Нік Тиміраос у своєму останньому матеріалі зосередився на ключових сигналах, які Вашингтон надав на останній прес-конференції, основна тема якої стосується питання, яке викликає велику чутливість на ринку: чи можуть високі відсотки стримати цей бум інвестицій в AI?

Тиміраос у статті 29 жовтня зазначив, що протягом тривалого часу ринок вважав, що AI-індустрія має великі фінансові ресурси і є імунною до змін відсоткових ставок, але Вашингтон чітко спростував це припущення, зазначивши, що зростання витрат на кредитування справді впливає на темпи розширення в технологічному секторі.

У статті йдеться, що Вашингтон на прес-конференції висловив два протилежні судження — з одного боку, він вважає, що високі відсотки поступово проникають у бум інвестицій в AI; з іншого боку, він підкреслює, що економічне зростання поширюється на сфери поза AI. Ці два судження, хоча й здаються суперечливими, разом становлять найбільш складну «двосторонню проблему» на шляху поточної монетарної політики Федеральної резервної системи.

Вашингтон ставить під сумнів «імунітет AI»: відсотки проникають у кожну щілину

У статті зазначається, що протягом тривалого часу на ринку існувала думка: обсяги буму AI занадто великі, а готівки занадто багато, щоб їх не хвилювали відсотки. Ця наративна лінія майже стала «консенсусом» на кількох останніх прес-конференціях Федеральної резервної системи. Однак Вашингтон на цій прес-конференції прямо спростував цю логіку.

Тиміраос у статті наводить слова Вашингтона з прес-конференції:

«Існує наратив, який поширюється досить довго, можливо, навіть у цій кімнаті, який відображався на кількох останніх прес-конференціях — що монетарна політика, що посилюється, «не матиме жодного впливу на AI, оскільки очікувана прибутковість інвесторів і відсотки зовсім не в одному вимірі». Я ставлюся до цієї точки зору з недовірою. Відсотки проникають у кожну щілину, відсотки безпосередньо або опосередковано впливають практично на все».

Вашингтон також додав, що з моменту останнього підвищення ставок вже є докази того, що інвестори почали ставитися до інвестиційних об'єктів більш критично — у деяких ризикованих компаній витрати на кредитування помітно зросли. Це свідчить про те, що механізм передачі відсотків не є відсутнім, просто його прояв у сфері AI відбувається з певним запізненням.

«Ефект тріщин» передачі відсотків: поступовий вплив від краю до центру

Отже, як високі відсотки впливають на бум AI? Тут є один ключовий механізм, на який варто звернути увагу.

Тиміраос у статті пише, що головний економіст Barclays у США Марк Джаноні під час інтерв'ю дав чітке пояснення: «Вважати, що все, що пов'язане з AI, абсолютно нечутливе до відсотків, на мою думку, є дуже екстремальним поглядом». Він додав, що технологічним гігантам, можливо, не потрібно позичати гроші для покриття своїх витрат, але ті, хто будує центри обробки даних навколо них, а також супутні компанії, «витрати на боргові зобов'язання є важливим фактором для них».

Тиміраос вважає, що це схоже на велике дерево — стовбур (технологічні гіганти) може тимчасово не піддаватися впливу вітру та дощу, але гілки та коріння (супутні компанії, боргові фінансисти) вже почали відчувати тиск. Колишній старший радник Федеральної резервної системи, а нині головний економіст BNY Investments Вінсент Рейнхарт має більш тривожне судження:

«Існує критична точка, досягнувши якої, все може зламатися. У той час Федеральна резервна система може виявити, що зменшення витрат значно перевищує їхні прогнози».

У статті йдеться, що логіка цього «поступового впливу» є основою, на якій Вашингтон ставить під сумнів «імунітет AI».

Інша сторона поширення зростання: чи є сильна економіка неодмінно причиною зростання інфляції?

У статті зазначається, що друге судження Вашингтона має абсолютно протилежний напрямок. Він зазначив, що повністю зв'язувати сильну економіку з бумом технологій AI — це «зручно, але неточно». Його слова: «Сказати, що сильна економіка повністю походить від цього нового технологічного буму, це зручно. Але насправді бізнес-інвестиції не лише сильні, але й поширюються».

Однак Вашингтон одразу ж додав, що не вважає, що сильне зростання неодмінно призведе до зростання інфляції, і не вважає, що це обов'язково означає потребу у вищих відсотках. Ця заява викликала певну плутанину на ринку — зростання поширюється, але це не обов'язково означає підвищення ставок? Рейнхарт пояснює це так: «Він в основному говорить: «Нам потрібно зробити більше, але, можливо, не так багато».»

Тиміраос вважає, що ця невизначеність є найскладнішою частиною для ринку. Коли голова центрального банку одночасно подає сигнали «потрібно зробити більше» і «не потрібно робити занадто багато», очікування ринку починають розходитися, і ця розбіжність сама по собі створює коливання.

Плутанина на Уолл-стріт: висловлювання Вашингтона «ні ясні, ні переконливі»

Висловлювання Вашингтона викликали помітне занепокоєння на ринку облігацій. Тиміраос у звіті зазначив, що під час виступу Вашингтона інвестори почали зменшувати ставки на підвищення ставок у наступному році, тоді як доходність довгострокових державних облігацій трохи зросла — це сигнал про посилення занепокоєння ринку щодо майбутньої інфляції.

Кілька стратегів Уолл-стріт висловили критичні оцінки висловлювань Вашингтона. Стратег TD Securities вважає, що Вашингтон «не чітко пояснив, чому комітет схиляється до того, щоб дочекатися грудня, щоб підвищити ставки». Керівник стратегії процентних ставок Американського банку Марк Кабана був ще більш прямим, заявивши, що відповідь Вашингтона «ні ясна, ні переконлива». Кабана вважає, що Вашингтон, здається, намагається виправдати утримання ставок, спираючись на незначні коливання ризикових активів і невелике зниження очікувань інфляції на ринку, але ці коливання «не такі вже й великі».

Ці сумніви з боку ринку відображають більш глибоке питання: чи є комунікація політики Федеральної резервної системи достатньо чіткою на фоні двох років без жодного прогресу в інфляції? Інвестори в облігації шукають чіткі сигнали від Федеральної резервної системи про прагнення повернути інфляцію до цільового рівня 2%, тоді як висловлювання Вашингтона явно не задовольняють цю потребу.

«Федеральна резервна система потребує двох відсотків»: структурна проблема інструментів політики

Тиміраос у статті зазначає, що ця дискусія приховує більш фундаментальну політичну проблему. Головний економіст UBS у США Джонатан Пінгл одним реченням вказав на суть проблеми:

«Це майже як Федеральна резервна система потребує двох відсотків — один для буму AI та пов'язаного з ним ефекту багатства на фондовому ринку, інший — для всіх інших сфер».

Ця метафора дуже образна. Якщо бум AI не чутливий до відсотків, то Федеральна резервна система, продовжуючи підвищувати ставки, щоб охолодити AI, завдасть надмірної шкоди житловому сектору, комерційній нерухомості, малим підприємствам та споживачам з середнім і низьким доходом — а ці сфери не є основними джерелами цього буму інфляції. Це схоже на те, як бити молотком по цвяху, при цьому стіни навколо можуть спочатку обвалитися.

Колишній економіст Федеральної резервної системи в Школі управління Єльського університету Вільям Інґліш з іншого боку пояснив, чому AI-компанії не чутливі до відсотків: «Якщо ви хочете стати одним з переможців, це означає, що ви повинні бути першим». У логіці конкуренції «переможе все» чутливість компаній до вартості фінансування буде пригнічена страхом «відставання». Цей психологічний механізм значно знижує ефективність звичайних інструментів монетарної політики.

Майбутній шлях: стійкість інфляції та невизначеність кінця підвищення ставок

Дивлячись у майбутнє, Тиміраос у статті зібрав прогнози кількох економістів щодо політики Федеральної резервної системи, загальний тон яких схиляється до обережності.

Рейнхарт вважає, що ризики схиляються до того, що Федеральна резервна система в короткостроковій перспективі повинна буде зробити більше, ніж очікувалося. Його аргумент: ціни на енергію та сировинні товари, здається, стабілізуються на більш високому рівні, що змусить інші ціни підвищитися. «Вони можуть виявити, що інфляція є більш стійкою, ніж очікувалося, і в той час вони можуть втратити терпіння у 2027 році і змушені будуть ще більше посилити політику». Це судження означає, що навіть якщо темп підвищення ставок сповільнюється, історія посилення політики може бути далеко не закінчена.

З точки зору загальної логічної ланцюга, двостороннє судження Вашингтона насправді становить повну структуру «дилеми»:

Якщо AI чутливий до відсотків, то ефективність підвищення ставок буде вищою, а супутні збитки меншими, але це також означає більший ризик економічного спаду; якщо AI не чутливий до відсотків, то Федеральна резервна система повинна буде досягти цілей охолодження, завдаючи шкоди іншим більш вразливим секторам економіки, що призведе до вищих витрат політики. Незалежно від того, який сценарій справдиться, простір для рішень Федеральної резервної системи є більш обмеженим, ніж здається.

Підсумовуючи, найважливішим у статті Тиміраоса є те, що вона виявляє тріщину, яка довгий час ігнорувалася в обговоренні політики Федеральної резервної системи — наратив «імунітету AI» на ринку відкрито ставиться під сумнів зсередини Федеральної резервної системи.

Два взаємно суперечливі сигнали, які Вашингтон надав на тій же прес-конференції, відображають реальні труднощі, з якими стикається Федеральна резервна система — одночасно стурбованість тим, що бум AI є імунним до високих відсотків, що призводить до того, що інфляцію не вдається стримати, і побоювання, що високі відсотки можуть раптово «обірватися» на певному критичному рівні, завдаючи непередбачених економічних збитків. Ці два побоювання вказують на абсолютно протилежні політичні напрямки.

Як зазначає Тиміраос у статті, це не рівняння з стандартною відповіддю. Наскільки чутливий бум AI до відсотків, наразі ніхто не може дати чіткої відповіді, а ця відповідь у великій мірі визначить, де закінчиться шлях підвищення ставок Федеральної резервної системи.

Для ринку висловлення Вашингтона, можливо, саме по собі є сигналом: Федеральна резервна система сама ще не визначилася. У цій невизначеності як ринок облігацій, так і технологічні акції повинні бути готові до більшої волатильності.