لماذا يتم تداول معظم خزانة DAO بخصم؟

المؤلف الأصلي: @Matt_Hougan
ترجمة: Peggy, BlockBeats

ملاحظة المحرر: كان نموذج خزانة الأصول الرقمية (DAT) يُعتبر ذات يوم "خندقًا" في سوق العملات الرقمية، ولكن مع تراجع بيتكوين إلى نطاق 80,000 دولار، توقف تأثير الحذافة ودخل السوق في فترة تصحيح.

في الآونة الأخيرة، كانت هناك جدل متكرر في السوق بشأن نموذج DAT. يعتقد المؤيدون أن DAT هو جسر يربط بين العملات الرقمية وTradFi، والذي يمكن أن يدفع تطوير النظام البيئي. لا تزال الشركات الرائدة مثل MSTR تحافظ على mNAV يقارب 1.03، مما يثبت أن المشاريع عالية الجودة لديها مرونة وهي مهيأة لتحقيق علاوة من خلال استراتيجيات مثل الديون، الإقراض، المشتقات، والمزيد.

من ناحية أخرى، يحذر النقاد من أن DAT هو في جوهره مضاربة بالرافعة المالية، وعرضة لـ "دوامة الموت" في الأسواق الهابطة. يؤدي نموذج VC إلى تفاقم ضغط البيع، وتشكل عملات الميم DAT مخاطر أكثر تركيزًا. عدم اليقين التنظيمي (إلغاء الإدراج من MSCI، رفض بورصة هونغ كونغ لخطط الانتقال) يضخم الخصومات، مما يعمق تباعد السوق، حيث يتجاوز متوسط انخفاض DATs في ذيل القائمة 70%.

في 21 نوفمبر، شارك محلل العملات الرقمية Taiki والمؤسس المشارك لشركة Multicoin Capital كايل ساماني في مواجهة مباشرة على منصة X بشأن "ما إذا كانت DAT ستبيع أصول التداول الفوري لإعادة شراء الأسهم".

أشار المنشور التفاعلي للغاية لـ Taiki Maeda مباشرة: "تحول DAT الأصول اللامركزية البحتة إلى عملية احتيال مدعومة من VC، مما يجلب ضغط البيع." تعزز وجهة النظر هذه روايات "دوامة الموت" و"مخاطر المركزية"، خاصة مع تأثير أكبر على عملات الميم DAT.

أكد كايل أن هناك القليل من الأدلة التي تشير إلى أن DAT ستبيع أصول التداول الفوري لإعادة شراء الأسهم، معتقدًا أن هذا السلوك ليس مشكلة نظامية بل حالات معزولة أو سوء فهم، مما يعني أن DAT تركز أكثر على نمو القيمة طويل الأجل. جادل Taiki، ردًا على ذلك، بأنه عندما ينخفض mNAV إلى أقل من 1، فمن المرجح جدًا أن تضطر DAT إلى بيع الأصول لإعادة شراء الأسهم، مما يؤدي إلى "دوامة الموت". واستشهد بـ mNAV<1 الحالي لـ $FWDI كمثال لطرح سؤال على كايل، مشيرًا إلى سوابق حيث تم بيع أصول الخزانة لإعادة شراء الأسهم في الأسواق الهابطة (مثل ETHZILLA وDATs الصغيرة).

هذا الجدل الحاد، جنبًا إلى جنب مع قبول المجتمع لفكرة أن DAT "بلا معنى"، زاد من مخاوف السوق بشأن المخاطر الهيكلية لـ DAT.

تناقش هذه المقالة، بناءً على تحديد منطق التقييم الأساسي لـ DAT (mNAV، الخصم، وعوامل العلاوة)، جنبًا إلى جنب مع أحدث المناقشات، استدامة نموذج DAT، والتحديات التنظيمية، واتجاه الاستقطاب، مما يساعدك على رؤية ما وراء الجدل حول الشركات التي قد تتداول بعلاوة والتي مقدر لها أن تتداول بخصم.

فيما يلي النص الأصلي:

لقد رأيت الكثير من التحليلات الرهيبة حول DAT (شركات خزانة الأصول الرقمية). على وجه الخصوص، وجهات نظر الكثير من الناس حول ما إذا كان ينبغي تداولها فوق أو تحت أو عند قيمة أصولها المحتفظ بها (ما يسمى بـ "mNAV") غير موثوقة للغاية.

إليك رأيي في هذا الأمر.

عند تقييم DAT، السؤال الأول الذي يجب طرحه هو: كم ستكون قيمة هذه الشركة إذا كان لها دورة حياة ثابتة؟

إذا كنت تفكر في إطار زمني قصير جدًا، فإن قيمة هذا النهج واضحة. على سبيل المثال: لنفترض أن لديك DAT بيتكوين تعلن أنها ستغلق بعد ظهر اليوم وتوزع البيتكوين على المستثمرين. عندها سيكون سعر تداولها مساويًا تمامًا لقيمة البيتكوين الخاصة بها (أي mNAV هو 1.0).

الآن قم بتمديد الإطار الزمني. ماذا لو أعلنت أنها ستغلق في غضون عام؟ عندها يجب أن تأخذ في الاعتبار جميع الأسباب التي تجعل سعر تداول DAT قد يكون أعلى أو أقل من قيمة البيتكوين الخاصة بها. دعونا نراجع هذه العوامل.

ثلاثة أسباب للتداول بخصم

الأسباب الثلاثة الرئيسية التي تجعل DATs تتداول بخصم هي: انعدام السيولة، التكاليف التشغيلية، والمخاطر.

1. انعدام السيولة: لن ترغب في دفع السعر الكامل اليوم مقابل بيتكوين ستحصل عليه بعد عام. لكنك ستكون على استعداد لدفع سعر مخفض. هل ستطلب خصمًا بنسبة 5%؟ أم 10%؟ لو كنت مكانك، لاخترت 10% بالتأكيد. هذا من شأنه أن يقلل من قيمة DAT الخاصة بنا.

2. التكاليف التشغيلية: كل دولار من النفقات التشغيلية أو تعويضات التنفيذيين يخرج في النهاية من جيبك. لنفترض أن DAT الخاصة بنا لمدة 12 شهرًا لديها 100 دولار من حيازات البيتكوين لكل سهم ولكنها تدفع للمديرين التنفيذيين 10 دولارات لكل سهم سنويًا. عندها ستطلب بالتأكيد خصمًا بنسبة 10% على صافي قيمة الأصول (NAV).

3. المخاطر: يمكن للشركات دائمًا ارتكاب أخطاء في جوانب مختلفة. تحتاج أيضًا إلى وضع هذه المخاطر في الاعتبار عند تحديد السعر.

أربع طرق للتداول بعلاوة

الآن دعونا نرى لماذا قد تتداول DAT بعلاوة. في الولايات المتحدة، هناك سبب واحد فقط: إذا كان بإمكانها زيادة كمية العملات الرقمية لكل سهم.

لقد رأيت أربع طرق رئيسية تحاول بها DATs القيام بذلك.

1. إصدار الديون: إذا أصدرت ديونًا بالدولار واشتريت عملات رقمية، وارتفعت العملة الرقمية مقابل الدولار، يمكنك سداد الدين وزيادة كمية العملات الرقمية لكل سهم. هذه عادة استراتيجية لزيادة حصتها لكل BTC. (إذا انخفضت أسعار البيتكوين، فالعكس هو الصحيح.)

2. إقراض العملات الرقمية: إذا قمت بإقراض العملات الرقمية وتلقيت مدفوعات فائدة، يمكنك زيادة كمية العملات الرقمية لكل سهم.

3. استخدام المشتقات: إذا كنت تحتفظ بعملات رقمية وتشارك في عمليات مثل بيع خيارات الشراء المغطاة (covered call options)، يمكنك كسب عوائد وتراكم المزيد من الأصول بهذه الطريقة. بالطبع، هذا يعني أيضًا أنك قد تتخلى عن بعض إمكانات الصعود.

4. الحصول على العملات الرقمية بخصم: قد تحصل DAT على عملات رقمية بخصم من خلال وسائل مختلفة، مثل:

شراء أصول مقفلة من مؤسسة لبيع أصول محددة دون تعطيل السوق؛

الاستحواذ على DAT أخرى تتداول بخصم؛

إعادة شراء أسهمها الخاصة إذا كانت تتداول بخصم؛

الاستحواذ على عمل تجاري يدر تدفقات نقدية واستخدام ذلك التدفق النقدي لشراء عملات رقمية.

أحد التحديات التي تواجهها DAT هو أن أسباب التداول بخصم معروفة في الغالب، بينما أسباب التداول بعلاوة غير معروفة في الغالب.

لذلك، تواجه DAT عتبة عالية: معظمها سيتداول بخصم، مع عدد قليل فقط من الشركات الاستثنائية التي تتداول بعلاوة.

بالعودة إلى مثالنا: إذا كان لديك DAT بيتكوين سيتم تسويتها بعد 12 شهرًا من الآن، يمكنك:

(1) حساب تكاليفها التشغيلية؛

(2) إضافة خصم المخاطر؛

(3) تعويض هذه الخصومات بقدرتك المتوقعة على زيادة البيتكوين لكل سهم.

هذه هي قيمتها العادلة!

قد تفكر: حسنًا، يا مات، DATs ليس لها دورة حياة ثابتة. ستستمر إلى أجل غير مسمى!

في الواقع، هذا يجعل القضية أكثر تعقيدًا. ولكن في الواقع، هذا يعني أن كل شيء سيتم تضخيمه. ستنمو التكاليف والمخاطر بشكل كبير بمرور الوقت، لذا يلزم اهتمام وثيق. وبالمثل، فإن DATs التي يمكنها زيادة العملات الرقمية لكل سهم باستمرار قد تكون ذات قيمة كبيرة.

بينما كنت أراجع طرق DATs لزيادة العملات الرقمية لكل سهم، لاحظت خاصية مهمة: كل طريقة تستفيد من الحجم.

ستجد DATs ذات الحجم الأكبر أنه من الأسهل إصدار الديون مقارنة بـ DATs ذات الحجم الأصغر؛ لديهم المزيد من العملات الرقمية المتاحة للإقراض؛ يمكنهم الوصول إلى أسواق خيارات أكثر سيولة؛ وسيكون لديهم فرص أفضل في عمليات الدمج والمعاملات المخفضة الأخرى.

على مدى الأشهر الستة الماضية، تحرك سعر DAT بشكل متزامن تقريبًا. ومع ذلك، في المستقبل، أعتقد أننا سنرى المزيد من التمايز. سيكون أداء بعض الشركات جيدًا وستتداول بعلاوة، بينما سيكون أداء المزيد منها ضعيفًا وستتداول بخصم. هذا النموذج هو إطار عمل لمساعدتك في تحديد الشركات التي تقع في أي فئة.

[التغريدة الأصلية]