El freno a la financiación de las tesorerías cripto: por qué falla el mecanismo de "buy-the-dip"

Título del artículo original: "La batalla de las bestias atrapadas: las empresas de tesorería cripto están perdiendo la capacidad de comprar la caída"

Autor del artículo original: Frank, PANews

Durante la breve tendencia alcista de abril, las empresas de tesorería cripto, como principales tenedores del mercado, proporcionaron munición continua al mercado. Sin embargo, cuando el mercado cripto experimentó un doble golpe de caídas de precios, estas empresas de tesorería cripto parecieron haberse quedado en silencio colectivamente.

Cuando el precio alcanzó un fondo temporal, teóricamente era el momento para que estas empresas de tesorería compraran la caída. Pero la realidad es que el comportamiento de compra se ralentizó o incluso se estancó. La razón detrás de este silencio colectivo no es simplemente porque la "munición" se agotó en el pico o debido al pánico; en cambio, fue una parálisis sistémica donde el mecanismo de financiación altamente apalancado que depende de las primas se encontró con una situación de "ser rico pero incapaz de usar la riqueza" durante un ciclo bajista.

Cientos de miles de millones en munición bloqueada

Para entender por qué estas empresas DAO se han encontrado con el dilema de "ser ricas pero incapaces de usar la riqueza", primero debemos realizar un análisis profundo de las fuentes de munición de las empresas de tesorería cripto.

Tomemos a Strategy, la actual acción líder de la tesorería cripto, como ejemplo. Su financiación ha provenido principalmente de dos direcciones: una es a través de "notas convertibles", que implica pedir dinero prestado para comprar monedas a través de bonos con tasas de interés muy bajas. La otra es el mecanismo de emisión ATM (At-The-Market), donde cuando el precio de las acciones de Strategy tiene una prima en relación con los activos cripto mantenidos, la empresa puede emitir más acciones para recaudar fondos y aumentar sus tenencias de Bitcoin.

Hasta 2025, los fondos de Strategy provenían principalmente de "notas convertibles". A febrero de 2025, Strategy ha financiado 8.200 millones de dólares a través de "notas convertibles" para comprar más Bitcoin. A partir de 2024, Strategy comenzó a utilizar ampliamente el plan de capital ATM (At-The-Market), que es más flexible en comparación con otros métodos de emisión. Cuando el precio de las acciones es más alto que el valor de mercado de los activos cripto mantenidos, se pueden emitir acciones al precio de mercado para comprar activos cripto. En el tercer trimestre de 2024, Strategy anunció un plan de emisión de capital ATM de 21.000 millones de dólares, y en mayo de 2025, estableció un segundo plan ATM de 21.000 millones de dólares. A partir de ahora, el monto total restante bajo este plan es de 30.200 millones de dólares.

Sin embargo, estos montos no están en efectivo, sino en forma de acciones preferentes y ordinarias de Clase A no vendidas. Para que Strategy convierta estos montos en efectivo, necesitan vender estas acciones en el mercado. Cuando el precio de las acciones tiene una prima (por ejemplo, si el precio de la acción es de 200 dólares, con cada acción conteniendo 100 dólares en Bitcoin), vender acciones es equivalente a transformar las acciones emitidas en 200 dólares en efectivo y luego comprar 200 dólares en Bitcoin nuevamente. La cantidad de Bitcoin por acción también aumenta en consecuencia, lo cual era la lógica del volante de munición infinita para Strategy. Sin embargo, cuando los datos de mNAV (valor de mercado a valor neto de activos) del precio de las acciones de Strategy caen por debajo de 1, la situación se invierte, y vender acciones en ese punto sería con un descuento. Después de noviembre, los datos de mNAV de Strategy han permanecido por debajo de 1 durante mucho tiempo. Por lo tanto, aunque Strategy tenía una gran cantidad de acciones vendibles durante este período, no pudieron comprar Bitcoin.

Además, Strategy no solo no pudo asignar fondos para comprar la caída recientemente, sino que también decidió recaudar 1.440 millones de dólares a través de una venta de acciones con descuento, estableciendo un fondo de reserva de dividendos para respaldar los pagos de dividendos de acciones preferentes y los pagos de intereses de la deuda existente.

Como plantilla estándar para las tesorerías cripto, el mecanismo de Strategy también ha sido estudiado por la mayoría de las empresas de tesorería. Por lo tanto, podemos ver que cuando los activos cripto se desplomaron, la razón por la que estas empresas de tesorería no pudieron comprar la caída y se mostraron reacias a hacerlo fue en realidad porque el precio de las acciones había caído demasiado, bloqueando sus "reservas de munición".

Potencia de fuego nominal adecuada, "todas las armas, sin munición" real

Entonces, aparte de Strategy, ¿cuánta capacidad de compra tienen otras empresas? Después de todo, el número de empresas de tesorería cripto en el mercado ahora ha llegado a cientos.

Desde la perspectiva actual del mercado, aunque hay muchas empresas de tesorería cripto, el potencial de compra posterior no es significativo. Hay principalmente dos situaciones aquí. Un tipo de empresa es originalmente una empresa tenedora de activos cripto, con la mayoría de sus activos cripto provenientes de sus tenencias existentes en lugar de nuevas compras a través de la emisión de deuda. Sus capacidades y motivaciones de financiación y emisión de deuda no son fuertes, como Cantor Equity Partners (CEP), que ocupa el tercer lugar en tenencias de Bitcoin con un mNAV de 1.28. Sus tenencias de Bitcoin provinieron principalmente de la fusión con Twenty One Capital, sin registros de compra desde julio.

El otro tipo adopta una estrategia similar a la de Strategy, pero debido a la reciente caída severa en los precios de las acciones, los valores generales de mNAV han caído por debajo de 1. Los límites ATM de estas empresas también han sido bloqueados, y el volante solo puede girar de nuevo si el precio de las acciones se recupera por encima de 1.

Además de la emisión de deuda y la venta de acciones, existe otra "reserva de munición" más directa, que son las reservas de efectivo. Tomando el ejemplo de BitMine, la mayor empresa DAT en Ethereum, aunque su mNAV también está por debajo de 1, la empresa ha mantenido su plan de compra recientemente. Según datos del 1 de diciembre, BitMine declaró que todavía tiene 882 millones de dólares en efectivo no gravado. El presidente de BitMine, Tom Lee, declaró recientemente: "Creo que el precio de Ethereum ha tocado fondo, BitMine ha reanudado la acumulación, comprando casi 100.000 ETH la semana pasada, el doble de la cantidad de las dos semanas anteriores". El límite ATM de BitMine también es sustancial. Para julio de 2025, el límite total de este plan se elevó a 24.500 millones de dólares, con aproximadamente 20.000 millones de dólares aún disponibles.

Cambios en BitMine Holdings

Además, CleanSpark propuso a finales de noviembre emitir un bono convertible de 1.150 millones de dólares dentro del año para comprar Bitcoin. La empresa japonesa que cotiza en bolsa Metaplanet ha sido una de las empresas de tesorería de Bitcoin más activas recientemente, recaudando más de 400 millones de dólares desde noviembre mediante la pignoración de Bitcoin para préstamos o la emisión de acciones adicionales para comprar Bitcoin.

En términos de reservas totales, estas empresas tienen un "arsenal nominal" (efectivo + línea de crédito) que asciende a cientos de miles de millones de dólares, superando con creces el mercado alcista anterior. Sin embargo, en términos de "potencia de fuego efectiva", la munición real que pueden usar ha disminuido.

Pasando de la "expansión del apalancamiento" a la "supervivencia por intereses"

Además de que sus reservas están bloqueadas, estas empresas de tesorería cripto se están embarcando actualmente en una nueva estrategia de inversión. Durante la fase del mercado alcista, la estrategia de la mayoría de las empresas era bastante simple: comprar sin pensar, obtener más financiación a medida que aumentaba el valor de sus activos y seguir comprando. Sin embargo, a medida que la situación cambia, muchas empresas no solo enfrentan mayores dificultades para asegurar la financiación, sino que también deben abordar los pagos de intereses de los bonos emitidos anteriormente y los costos operativos.

Por lo tanto, muchas empresas ahora están cambiando su enfoque hacia el "rendimiento cripto", lo que significa que están participando en actividades de staking en redes de activos cripto para obtener recompensas de staking relativamente estables. Están utilizando estas recompensas para cubrir los pagos de intereses requeridos para la financiación y los costos operativos.

Por ejemplo, BitMine planea lanzar la MAVAAN (Metaverse American Validator Network) en el primer trimestre de 2026 para iniciar el staking de ETH. Se estima que este movimiento podría traer a BitMine un ingreso anualizado de 340 millones de dólares. De manera similar, las empresas de tesorería en la red Solana como Upexi y Sol Strategies pueden lograr un rendimiento anualizado de aproximadamente el 8%.

Es previsible que mientras el mNAV no pueda volver por encima de 1.0, acumular efectivo para lidiar con el vencimiento de la deuda se convertirá en el tema principal para las empresas de tesorería. Esta tendencia también afecta directamente la selección de activos. Dado que Bitcoin carece de un alto rendimiento nativo, el crecimiento de las tesorerías puras de Bitcoin se está ralentizando, mientras que Ethereum, que puede generar flujo de efectivo a través del staking para cubrir los costos de intereses, ha mantenido una tasa de crecimiento de tesorería resistente.

Este cambio en la preferencia de activos es esencialmente un compromiso para las empresas de tesorería que enfrentan una crisis de liquidez. Cuando se cierra la vía para adquirir fondos baratos a través de primas de precios de acciones, buscar activos que devenguen intereses se convierte en su único salvavidas para mantener un balance saludable.

En esencia, la "bala infinita" no es más que una ilusión procíclica construida sobre primas de precios de acciones. Cuando el volante se atasca debido a un descuento, el mercado debe enfrentar una dura realidad: estas empresas de tesorería siempre han sido amplificadores de tendencias en lugar de salvadores en la adversidad. Solo cuando la tendencia del mercado se calienta primero pueden reabrirse las compuertas de financiación.

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