¿Strategy vende acciones para pagar dividendos? Huele a pirámide

Strategy ha construido su posición a lo largo de los años gracias a un mecanismo simple: emitía acciones, recaudaba capital y compraba más Bitcoins con ese dinero. Ahora la situación es diferente.

La empresa vendió en una semana acciones por un valor de más de 544 millones de dólares, pero no destinó esos fondos a la compra de BTC. El dinero fue a parar a una reserva de efectivo destinada al pago de dividendos de acciones preferentes y al servicio de intereses.

Los documentos más recientes presentados por la empresa indican que en la semana que terminó el 26 de julio, Strategy vendió alrededor de 5,43 millones de acciones ordinarias de clase A. La emisión realizada en el marco del programa de venta en el mercado generó 544,5 millones de dólares netos. Sin embargo, esta vez no se compró ningún Bitcoin con los fondos obtenidos. La tenencia de la empresa se mantuvo en 843,775 BTC, adquiridos a un precio promedio de aproximadamente 75,476 dólares por moneda. El capital fue a una reserva especial en dólares, que aumentó a 3,75 mil millones de dólares. Su objetivo es financiar los dividendos para los tenedores de acciones preferentes y regular las obligaciones de intereses.

Strategy actualmente tiene cinco series de acciones preferentes, cada una de las cuales paga un dividendo específico a los inversores. Las tasas de interés de los diferentes instrumentos varían del 8% al 12%. Actualmente, STRC ofrece la tasa más alta, cuyo dividendo se ha incrementado del 11,5% al 12% anual. En total, los dividendos e intereses le cuestan a la empresa alrededor de 1,76 mil millones de dólares al año. El problema es que Bitcoin no genera flujos de efectivo. No paga intereses ni dividendos, por lo que los fondos para cubrir las obligaciones deben provenir de la emisión de acciones, la venta de parte de BTC o de la actividad operativa. Sin embargo, esta última es demasiado pequeña para cubrir por sí sola la magnitud de las obligaciones.

Durante varios años, el modelo de Strategy se basó en una alta prima de mercado. Las acciones de la empresa se valoraban muy por encima del valor de los Bitcoins que poseía. Gracias a esto, Strategy podía emitir nuevas acciones y comprar BTC con el dinero recaudado. Incluso después de la dilución del número de acciones, la cantidad de Bitcoin por acción aumentaba, lo que apoyaba un mayor crecimiento en la valoración. Sin embargo, actualmente la prima se ha reducido a niveles cercanos al valor de los activos netos. La emisión de nuevas acciones ya no aumenta la cantidad de BTC por acción. Si los fondos también van a la reserva de efectivo en lugar de a la compra de Bitcoin, este índice disminuye mecánicamente.

La estructura actual significa que los costos de mantenimiento de las acciones preferentes se cubren en la práctica mediante la emisión de nuevas acciones ordinarias. Los tenedores de instrumentos preferentes reciben dividendos antes que los accionistas ordinarios. Al mismo tiempo, son los propietarios de acciones ordinarias quienes asumen el costo de la dilución cuando la empresa emite más valores. Los críticos de este modelo señalan que Strategy garantiza entre un 8% y un 12% de ingresos anuales a un grupo de inversores, mientras que el otro grupo financia estos pagos a través de la disminución de su participación en los activos de la empresa. Sin embargo, los defensores de la estrategia argumentan que la reserva permite evitar la venta forzada de Bitcoin durante un mercado bajista y proporciona a la empresa más de dos años de cobertura para sus obligaciones.

La empresa no se limitó únicamente a emitir acciones. A finales de junio y principios de julio, vendió un total de 3,588 BTC por aproximadamente 216 millones de dólares. Los precios promedio de venta oscilaron entre 59,256 y 60,773 dólares por moneda, es decir, alrededor de 15,000 dólares por debajo del costo promedio de adquisición de toda la cartera. Los fondos se destinaron nuevamente a pagos para los tenedores de acciones preferentes y a reabastecer la reserva de efectivo.

A lo largo de los años, Strategy ha destacado la cantidad de Bitcoin por acción como una medida fundamental del éxito de su estrategia. Actualmente, este indicador juega en contra de la empresa. La emisión de nuevas acciones con un número inalterado de Bitcoins reduce el BTC por acción. La venta de criptomonedas, por otro lado, disminuye la propia reserva de activos. Por lo tanto, Strategy ha pasado de un modelo de acumulación a un modelo de protección de liquidez. La reserva de 3,75 mil millones de dólares reduce el riesgo de venta forzada de activos, pero se ha construido a expensas de la dilución de los accionistas y la venta parcial de Bitcoins por debajo del precio promedio de adquisición. La pregunta más importante ahora no es solo si Bitcoin volverá a subir, sino también cuánto tiempo estará el mercado dispuesto a financiar los dividendos de Strategy mediante la compra de nuevas emisiones de acciones.