از HBM تا ذخیره‌سازی سرد: شش غول ذخیره‌سازی به نقطه عطفی رسیده‌اند، دور بعدی بازار به چه چیزی وابسته است؟

نویسنده: DaiDai، MSX مایتون

ویرایشگر: Frank، MSX مایتون

مرور کلی:

• این دوره از بازار ذخیره‌سازی یک چرخه قیمت عادی نیست، بلکه نیاز به زیرساخت‌های هوش مصنوعی از HBM به تدریج به DRAM سرور، SSDهای سطح سازمانی، NAND و HDD گسترش یافته است، و بازار معامله‌گران نیز از «ذخیره‌سازی سریع‌تر» به «ذخیره‌سازی بیشتر، ارزان‌تر و نیازمند نگهداری طولانی‌مدت» تغییر کرده است؛
• شش شرکت نمایانگر منطق سرمایه‌گذاری متفاوتی هستند: SK هاینیکس (SKHY.M) به دلیل موقعیت رهبری HBM و قطعیت سفارشات؛ سامسونگ به دلیل پیگیری فناوری و ترمیم سهم بازار؛ میکرون به عنوان نماینده مستقیم HBM و DRAM در بازار سهام آمریکا؛ SanDisk به حساسیت به افزایش قیمت NAND و SSDهای سطح سازمانی؛ Seagate و Western Digital از تقاضای HDD با ظرفیت بالا، دریاچه‌های داده و ذخیره‌سازی سرد بهره‌مند می‌شوند؛
• از سال 2025، شش شرکت به طور قابل توجهی ارزیابی مجدد شده‌اند، اما تا نیمه ژوئیه 2026، به طور کلی حدود 20%---30% از اوج‌های مرحله‌ای خود کاهش یافته‌اند، بخش در حال انتقال از «انفجار تقاضا و ترمیم سود» به مرحله‌ای با انتظارات بالا، ارزیابی بالا و نوسانات زیاد است؛
• عملکرد تاریخی نشان می‌دهد که کاتالیزورهایی که واقعاً می‌توانند بازار را به طور مداوم شکل دهند، معمولاً نه انتشار محصول یا نمونه‌برداری، بلکه گزارش‌های مالی فراتر از انتظار، تأیید مشتریان اصلی، تحویل مقیاس، قفل کردن سفارشات سال آینده و افزایش راهنمایی درآمد، قیمت و حاشیه سود هستند؛
• هسته دور بعدی بازار در این است که چه کسی می‌تواند تقاضا را به قراردادهای بلندمدت، قیمت‌های بالاتر محصولات، گسترش ظرفیت قابل کنترل و رشد مداوم سود و جریان نقدی آزاد تبدیل کند؛

در ژوئن 2026، میکرون (MU.M) گزارشی منتشر کرد که تقریباً نمی‌توان نقص‌های واضحی در آن یافت.

درآمد فصلی شرکت به 414.56 میلیارد دلار رسید، حاشیه سود ناخالص غیر GAAP به 84.9% افزایش یافت، جریان نقدی آزاد تنظیم‌شده بیش از 183 میلیارد دلار بود و راهنمایی درآمد برای فصل بعدی به حدود 500 میلیارد دلار افزایش یافت، به عبارت دیگر، چه از نظر قیمت محصول، حاشیه سود یا دید سفارش، همه به یک نتیجه اشاره می‌کنند، یعنی تقاضای ذخیره‌سازی هوش مصنوعی همچنان قوی است.

اما واکنش بازار، دیگر به سادگی گذشته نبود.

پس از انتشار گزارش مالی، میکرون که به سرعت به اوج رسیده بود، به زودی افزایش خود را پس گرفت، SanDisk، SK هاینیکس، سامسونگ الکترونیک، Western Digital و Seagate نیز به تدریج از اوج‌های ژوئن خود کاهش یافتند، بر اساس محاسبات یکسان، تا 22 ژوئیه، شش شرکت به طور کلی حدود 20%---30% از اوج‌های مرحله‌ای خود کاهش یافته‌اند و برخی از نمادها بیش از 30% کاهش یافته‌اند.

اما نکته عجیب این است که بنیادهای اقتصادی ناگهان ضعیف نشده‌اند، مراکز داده هوش مصنوعی نیز از گسترش متوقف نشده‌اند، بلکه سرمایه‌گذاران دیگر در مورد اینکه آیا هوش مصنوعی تقاضای ذخیره‌سازی بیشتری خواهد داشت، تردید ندارند و شروع به پرسش کرده‌اند که آیا قیمت محصولات می‌تواند همچنان افزایش یابد؟ آیا ظرفیت‌های جدید در سال‌های 2027---2028 می‌تواند دوباره رابطه عرضه و تقاضا را تغییر دهد؟

بخش ذخیره‌سازی، به این ترتیب به نقطه عطف جدیدی رسیده است.

یک، گسترش بازار ذخیره‌سازی هوش مصنوعی از سال 2025

بازار ذخیره‌سازی از سال 2025، ابتدا توسط HBM شعله‌ور شد.

آموزش مدل‌های بزرگ به GPU نیاز دارد و خوشه‌های GPU بزرگ به سیستم‌های حافظه با پهنای باند بالا و تأخیر پایین نیاز دارند، بنابراین HBM با استفاده از انباشته‌سازی عمودی چند لایه DRAM، به طور قابل توجهی توانایی پردازش داده‌ها را افزایش داده و به سرعت به یکی از اجزای کلیدی، با حاشیه سود بالا و تأمین محدود در شتاب‌دهنده‌های هوش مصنوعی تبدیل شده است.

SK هاینیکس (SKHY.M) با پیشتازی در محصولات HBM3E و روابط مشتری اصلی و مزیت تولید انبوه، زودتر از همه ارزیابی مجدد مرکز سود را به پایان رساند.

در سه‌ماهه سوم سال 2025، شرکت اعلام کرد که بحث‌های تأمین HBM برای سال آینده تقریباً به پایان رسیده است، HBM4 در سه‌ماهه چهارم عرضه خواهد شد و تولید DRAM و NAND سال آینده نیز تقریباً تحت پوشش تقاضای مشتریان قرار دارد، تا سه‌ماهه اول 2026، درآمد، سود عملیاتی و سود خالص شرکت همچنان رکوردشکن خواهد بود.

میکرون (MU.M) به عنوان هسته اصلی بازار برای تأمین و تقاضای HBM و DRAM سرور در بازار آمریکا شناخته می‌شود، به ویژه با ورود HBM4 به عرضه انبوه، افزایش قیمت حافظه سرور و چندین توافقنامه مشتری بلندمدت که به طور مشترک درآمد، حاشیه سود و جریان نقدی را افزایش می‌دهند.

بنابراین برای سرمایه‌گذاران بازار آمریکا، اهمیت گزارش مالی آن دیگر محدود به خود شرکت نیست، بنابراین وقتی میکرون راهنمایی درآمد، قیمت و حاشیه سود را افزایش می‌دهد، بازار معمولاً دوباره فضای سودآوری کل صنعت ذخیره‌سازی را ارزیابی می‌کند.

سامسونگ الکترونیک مسیر دیگری را طی کرده است.

در سال 2025، بازار عمدتاً قیمت‌گذاری را بر اساس عقب‌ماندگی آن در پیشرفت محصولات HBM، تأیید مشتری و نرخ بازده انجام می‌دهد. با ورود به سال 2026، با شروع تحویل تجاری HBM4، ورود HBM4E به مرحله نمونه‌برداری و بهبود قابل توجه حاشیه سود کسب‌وکار ذخیره‌سازی، منطق ارزیابی سامسونگ از «عقب‌مانده» به «دنبال‌کننده» تغییر می‌کند.

عملکرد اولیه شرکت در سه‌ماهه دوم 2026 نشان می‌دهد که فروش فصلی حدود 171 تریلیون وون و سود عملیاتی حدود 89.4 تریلیون وون بوده است، البته این داده شامل کسب‌وکارهای تلفن‌های هوشمند، تولید نیمه‌هادی، نمایشگر و الکترونیک مصرفی است و نمی‌توان به طور مستقیم به عنوان عملکرد مستقل بخش ذخیره‌سازی در نظر گرفته شود.

در واقع، آنچه که واقعاً باعث گسترش مداوم این دوره از بازار شده، تنها HBM نیست.

زمانی که تولیدکنندگان منابع بیشتری از ویفرها، هزینه‌های سرمایه و بسته‌بندی پیشرفته را به محصولات با ارزش بالای هوش مصنوعی اختصاص می‌دهند و در عین حال انضباط تأمین نسبتاً سختی را حفظ می‌کنند، وضعیت عرضه و تقاضای DDR5 سرور، DRAM معمولی و NAND نیز بهبود می‌یابد.

در همین حال، هوش مصنوعی از آموزش به سمت استدلال در مقیاس بزرگ پیش می‌رود و تقاضای ذخیره‌سازی از اطراف GPU به کل سیستم‌های داده گسترش می‌یابد.

وزن‌های مدل، پایگاه‌های داده برداری، کش‌های کلید-مقدار، زمینه‌های استدلال و داده‌های با دسترسی بالا، تقاضای ظرفیت و عملکرد SSDهای سطح سازمانی را افزایش می‌دهند؛ داده‌های آموزشی، ویدئو، مواد چندرسانه‌ای، گزارش‌های استدلال، نسخه‌های تاریخی مدل و بایگانی‌های قانونی، نیاز به ذخیره‌سازی با ظرفیت بالا و کم‌هزینه‌تر دارند.

SanDisk (SNDK.M) در این مرحله به یکی از انعطاف‌پذیرترین نمادها در این بخش تبدیل شد.

پس از جدایی از Western Digital (WDC.M) در فوریه 2025، SanDisk از یک شرکت ترکیبی HDD و فلش به یک نماد NAND و SSD با خلوص بالاتر در بازار سهام آمریکا تبدیل شد، و در آخرین فصل درآمد مرکز داده شرکت به طور فصلی 233% افزایش یافته و چندین توافقنامه جدید با تضمین مالی امضا کرده و همچنین اعلام کرده است که پس از بازپرداخت بدهی، حداکثر 60 میلیارد دلار خرید سهام را انجام خواهد داد.

با ادامه انباشت داده‌های هوش مصنوعی، تقاضا از ذخیره‌سازی سریع به سمت ذخیره‌سازی با ظرفیت بالا گسترش می‌یابد.

زیرا داده‌های آموزشی مدل، ویدئو، داده‌های چندرسانه‌ای، گزارش‌های استدلال، نسخه‌های تاریخی و بایگانی‌های قانونی نیازی به نگهداری طولانی‌مدت در SSDهای با هزینه بالا ندارند، و داده‌های زیادی که فرکانس دسترسی کمتری دارند، اما باید به طور طولانی‌مدت نگهداری شوند، در نهایت باید به HDDهای نزدیک و سیستم‌های ذخیره‌سازی لایه‌ای منتقل شوند.

آخرین فصل مالی Western Digital حاشیه سود غیر GAAP را به 50.5% رسانده و جریان نقدی آزاد به 978 میلیون دلار رسیده و پیش‌بینی می‌کند که در سه تا پنج سال آینده، حجم صادرات HDD نزدیک می‌تواند رشد دو رقمی را حفظ کند.

Seagate (STX.M) نیز با تجاری‌سازی HAMR، حقایق تکنولوژیکی واضح‌تری را به دست آورده و حاشیه سود غیر GAAP شرکت در آخرین فصل به 47% رسیده و جریان نقدی آزاد به 953 میلیون دلار رسیده و محصول Mozaic 4+ با حداکثر ظرفیت 44TB، به دو مشتری بزرگ مقیاس فوق‌العاده ارسال انبوه شده است.

بنابراین، این دوره از بازار ذخیره‌سازی نمی‌تواند به سادگی به عنوان یک افزایش قیمت توصیف شود، بلکه بیشتر شبیه به یک گسترش تدریجی شعاع تقاضای ذخیره‌سازی پس از پیشرفت‌های زیرساخت‌های هوش مصنوعی است، که در آن HBM مشکلات پهنای باند اطراف GPU را حل می‌کند، DRAM سرور بارهای کاری در فرآیند محاسبات را بر عهده می‌گیرد، SSDهای سطح سازمانی از دسترسی به داده‌های با فرکانس بالا پشتیبانی می‌کنند و HDDها داده‌های دریاچه‌های در حال گسترش و بایگانی طولانی‌مدت را بر عهده می‌گیرند.

به نوعی، بازار در ابتدا «هوش مصنوعی به ذخیره‌سازی سریع‌تر نیاز دارد» را معامله می‌کرد و سپس شروع به معامله «هوش مصنوعی به ذخیره‌سازی بیشتری نیاز دارد» کرد، این منطق صنعتی که از HBM به DRAM سرور، NAND، SSDهای سطح سازمانی و HDD گسترش می‌یابد، همچنین به طور کامل در عملکرد قیمت سهام شش شرکت منعکس شده است.

بر اساس محاسبات یکسان، از ابتدای سال 2025 یا از اولین روز معاملاتی پس از جدایی، تا 22 ژوئیه 2026، شش شرکت به طور قابل توجهی ارزیابی مجدد شده‌اند، اما میزان افزایش و ریتم شروع متفاوت است:

• SK هاینیکس و میکرون زودتر از همه از رونق HBM و DRAM سرور بهره‌مند شدند؛
• سامسونگ سپس شروع به معامله پیگیری فناوری HBM و ترمیم سهم بازار کرد؛ SanDisk پس از جدایی، با توجه به خلوص بیشتر NAND و SSDهای سطح سازمانی، به یکی از انعطاف‌پذیرترین نمادها در این دوره تبدیل شد؛
• Western Digital و Seagate در نیمه اول سال 2026 به افزایش قیمت پیوستند، بازار شروع به گنجاندن HDD نزدیک، محصولات با ظرفیت بالا و تقاضای داده‌های سرد در سیستم ارزیابی زیرساخت‌های هوش مصنوعی کرد؛

اگر بخواهیم بازار یک سال و نیم گذشته را تقسیم کنیم، می‌توان آن را به چهار مرحله تقسیم کرد:

• نیمه اول سال 2025، بازار ابتدا HBM را معامله می‌کند. SK هاینیکس و میکرون به عنوان مستقیم‌ترین بهره‌برداران شناخته می‌شوند، سرمایه‌گذاران شروع به تأیید می‌کنند که HBM تنها یک تأمین کوتاه‌مدت نیست، بلکه یک محصول با سود بالا است که با گسترش شتاب‌دهنده‌های هوش مصنوعی شکل می‌گیرد؛
• نیمه دوم سال 2025، بازار به DRAM معمولی و NAND گسترش می‌یابد. اشغال HBM از منابع ویفر، بسته‌بندی و آزمایش پیشرفته، تأمین DRAM سرور و سایر محصولات ذخیره‌سازی را محدود می‌کند و بازار شروع به افزایش پیش‌بینی‌های سود شرکت‌هایی مانند سامسونگ و SanDisk می‌کند.
• نیمه اول سال 2026، SSDهای سطح سازمانی و HDDها به افزایش قیمت ادامه می‌دهند. با انتقال هوش مصنوعی از آموزش به استدلال، تقاضای ذخیره‌سازی دیگر تنها در اطراف حافظه‌های سریع نزدیک GPU نیست، بلکه تقاضای داده‌های آموزشی، گزارش‌های استدلال و بایگانی طولانی‌مدت، قیمت‌گذاری HDD و ذخیره‌سازی سرد را دوباره تعیین می‌کند.
• وارد شدن به ژوئن---ژوئیه 2026، بازار به انتظارات بالا و نوسانات زیاد منتقل می‌شود. اوج‌های مرحله‌ای قیمت سهام شش شرکت تقریباً در ژوئن متمرکز شده است، و پس از آن حتی اگر میکرون و سایر شرکت‌ها گزارش‌های مالی قوی ارائه دهند، بخش نتوانسته است روند صعودی یک‌طرفه قبلی را حفظ کند؛

این دوره از کاهش نشان می‌دهد که منطق قیمت‌گذاری بازار در حال تغییر است، زیرا افزایش قیمت قبلی عمدتاً به سه توافق مشترک وابسته بود: تقاضای ذخیره‌سازی هوش مصنوعی به طور مداوم در حال گسترش است، عرضه صنعت همچنان محدود است و قیمت‌ها و حاشیه‌های سود هنوز فضای افزایش دارند.

اما پس از تجربه ارزیابی مجدد قابل توجه، سرمایه‌گذاران شروع به در نظر گرفتن چندین سوال دیگر می‌کنند، مانند اینکه آیا ارزیابی فعلی از رشد آینده پیشی گرفته است، آیا معاملات مالی بیش از حد شلوغ است، آیا ظرفیت‌های جدید در سال‌های 2027---2028 به تدریج آزاد خواهند شد و اینکه تقاضای قوی در نهایت می‌تواند به چه میزان سفارشات بلندمدت و جریان نقدی آزاد تبدیل شود.

بنابراین، این دوره از کاهش جمعی بیشتر شبیه به نشانه‌ای است که بازار ذخیره‌سازی از مرحله اول به مرحله دوم منتقل می‌شود، و در آینده بیشتر به این بستگی دارد که چه کسی می‌تواند دید سفارشات طولانی‌مدت، قدرت قیمت‌گذاری قوی‌تر و رشد پایدارتر سود را ارائه دهد.

دو، در حالی که همه در زمینه ذخیره‌سازی هستند، شش شرکت داستان یکسانی ندارند

اگر فقط به قیمت سهام نگاه کنیم، به نظر می‌رسد که شش شرکت در یک دور جدید از بازار ذخیره‌سازی AI قرار دارند.

اما از نظر موقعیت صنعتی، انعطاف‌پذیری سود و محرک‌های مرحله بعدی، در واقع آن‌ها نمایانگر شش منطق قیمت‌گذاری متفاوت هستند.

SK Hynix همچنان قوی‌ترین موقعیت صنعتی و بالاترین اطمینان از سفارشات را در بین شش شرکت دارد.

مزیت اصلی آن نه تنها در سهم بازار HBM پیشرو است، بلکه در این است که می‌تواند مشتریان، قیمت‌ها و ظرفیت تولید سال آینده را زودتر قفل کند. در مقایسه با انتشار محصولات معمولی، پوشش زودهنگام سفارشات می‌تواند به راحتی دید بهتری از درآمد و حاشیه سود آینده ایجاد کند و همچنین می‌تواند منجر به ایجاد روند پایدار شود.

با این حال، پس از ورود SKHY به بازار NASDAQ در ژوئیه 2026، شرکت یک متغیر معاملاتی جدید اضافه کرد. SKHY با قیمت 149 دلار عرضه شد و در روز اول به حدود 168 دلار رسید. به دلیل محدودیت در عرضه اولیه در بازار آمریکا، ADR به طور موقت نسبت به سهام عادی کره‌ای قیمت بالاتری داشت، البته با باز شدن تدریجی مکانیزم‌های تبدیل و آربیتراژ، این بخش از قیمت ممکن است کاهش یابد.

بنابراین لازم است که تحلیل بنیادی شرکت را از تحلیل عرضه و تقاضای ADR جدا کنیم.

سهام عادی کره‌ای بیشتر نمایانگر سفارشات HBM، قیمت‌ها و حاشیه سود است، در حالی که SKHY تحت تأثیر ورود سرمایه‌های آمریکایی، گردش سهام، تخصیص ETF و مکانیزم‌های آربیتراژ قرار دارد. این همچنین به این معنی است که حتی اگر عملکرد شرکت قوی باقی بماند، ADR ممکن است به دلیل افزایش عرضه نوساناتی مستقل از بنیادهای شرکت را تجربه کند.

Micron به عنوان نماینده مستقیم بازار سهام آمریکا، همچنین به راحتی قابل معامله است.

مزیت آن در این است که همزمان بر روی HBM، DRAM سرور، NAND و SSDهای سطح سازمانی تمرکز دارد و از حمایت سیاست‌های تولید و زنجیره تأمین داخلی آمریکا برخوردار است. هنگامی که Micron قیمت محصولات، حاشیه سود و پیش‌بینی‌های عملکرد را افزایش می‌دهد، بازار معمولاً پیش‌بینی‌های سود کل بخش ذخیره‌سازی را به طور همزمان افزایش می‌دهد. گزارش مالی آن نه تنها یک محرک برای خود شرکت است، بلکه یک سیگنال قیمت مهم برای صنعت ذخیره‌سازی جهانی نیز می‌باشد.

اما مشکل آن نیز به وضوح مشخص است، یعنی سرعت تنظیم انتظارات بازار نسبت به آن بسیار سریع است.

به بیان ساده، در زمانی که ارزیابی‌ها پایین و انتظارات صنعتی ضعیف است، یک گزارش مالی فراتر از انتظار می‌تواند منجر به ارزیابی مجدد مداوم شود. اما پس از ورود به مرحله انتظارات بالا، تنها حفظ قدرت کافی نیست؛ قیمت سهام نیاز به پیش‌بینی‌های بالاتر از خوش‌بینانه‌ترین پیش‌بینی‌های بازار، دید طولانی‌مدت از سفارشات و افزایش قابل توجه حاشیه سود دارد.

این همچنین توضیح می‌دهد که چرا انعطاف‌پذیری روز بعد از گزارش مالی Micron هنوز بسیار زیاد است، اما پایداری روند شروع به کاهش کرده است.

Samsung Electronics به نسبت عقب‌مانده‌ترین افزایش قیمت را دارد، اما انعطاف‌پذیری در بازسازی سهم آن بسیار واضح است.

این شرکت در این دور از بازار، از نظر بنیادی خالص‌ترین شرکت نیست، زیرا کسب‌وکارهای نیمه‌هادی، گوشی‌های هوشمند، الکترونیک مصرفی و نمایشگرها تأثیر منفی بر بهبود سود ذخیره‌سازی بر کل سود گروه دارند. همچنین تأخیر در تأیید مشتریان HBM در مراحل اولیه، باعث شده است که عملکرد قیمت آن نسبت به SK Hynix و Micron ضعیف‌تر باشد.

اما از سوی دیگر، Samsung همچنین دارای "اختلاف انتظارات" واضح‌تری در بین شش شرکت است. بازار می‌داند که SK Hynix رهبر HBM است، اما هنوز نمی‌تواند تعیین کند که Samsung در نهایت چه مقدار سفارش HBM سطح بالا را دریافت خواهد کرد.

بنابراین، محرک واقعی Samsung در مرحله بعدی به این بستگی دارد که آیا تأیید مشتریان اصلی به پایان رسیده است، آیا محصولات وارد خرید عمده می‌شوند، آیا سهم درآمد HBM افزایش می‌یابد و آیا سهم بازار و حاشیه سود کسب‌وکار ذخیره‌سازی می‌توانند بهبود یابند. به محض اینکه این شاخص‌ها شروع به تحقق کنند، منطق Samsung از "دنبال کردن فناوری" به "بازسازی سهم" ارتقا خواهد یافت.

SanDisk به تدریج از افزایش قیمت NAND به سمت معاملات با دید قرارداد حرکت می‌کند.

این شرکت در این دور از بازار، بالاترین انعطاف‌پذیری قیمت را دارد و همچنین در زمان کاهش انتظارات، بزرگ‌ترین ریسک را نیز دارد. از یک سو، کسب‌وکار NAND و SSDهای سطح سازمانی آن خلوص بالایی دارد و به شدت به تغییرات قیمت محصولات و موجودی صنعت حساس است؛ از سوی دیگر، سیستم ارزیابی مستقل پس از جداسازی، رشد درآمد مراکز داده و توافقات تجاری بلندمدت، فضای افزایش سود را بیشتر بزرگ‌تر کرده است.

اما SanDisk در حال تجربه یک تغییر قابل توجه است. در گذشته، بازار عمدتاً آن را به عنوان نماینده با انعطاف‌پذیری بالا در افزایش قیمت NAND می‌دید، اما اخیراً با افزایش توافقات شامل حداقل خرید، تضمین مالی یا مکانیزم‌های همکاری بلندمدت، سرمایه‌گذاران شروع به تلاش برای تخصیص ارزش بالاتری به دید درآمد و جریان نقدی آن کرده‌اند.

شامل BiCS10 که شروع به ارسال نمونه‌ها کرده است، یک نقطه عطف مهم محصول است، اما ممکن است به طور مستقیم منجر به ایجاد روند پایدار نشود. آنچه واقعاً باید مشاهده شود این است که آیا محصولات می‌توانند تأیید مشتریان سطح سازمانی را دریافت کنند، وارد خرید عمده شوند و در نهایت در قیمت متوسط، درآمد مراکز داده و حاشیه سود منعکس شوند.

در نهایت، برای سهام با ارزیابی بالا، پیشرفته بودن فناوری تنها نقطه شروع است؛ تحقق سفارشات نقطه پایان است.

Western Digital و Seagate نیز به طور مشابه از HDD بهره‌مند می‌شوند، اما مسیر ارزیابی آن‌ها متفاوت است و منطق اصلی متفاوت است.

ارزیابی Western Digital بیشتر به ساختار مالی مربوط می‌شود. پس از جداسازی کسب‌وکار فلش، WDC به یک شرکت HDD با کسب‌وکار خالص‌تر تبدیل شده است. افزایش سهم محصولات با ظرفیت بالا، بهبود قیمت هر TB، انضباط عرضه صنعت و اهرم عملیاتی، به طور مشترک حاشیه سود و جریان نقد آزاد را افزایش می‌دهند.

بنابراین، قیمت سهام WDC گاهی اوقات در روز اول پس از انتشار گزارش مالی به طور کامل منعکس نمی‌شود. بازار نیاز دارد تا تأیید کند که افزایش حاشیه سود ناشی از موجودی، نرخ ارز یا عوامل یک‌باره نیست، بلکه ناشی از تغییرات پایدار در سفارشات بلندمدت، ساختار محصولات و انضباط عرضه صنعت است.

ارزیابی Seagate بیشتر به ارزش فناوری و ظرفیت مربوط می‌شود. HAMR می‌تواند بدون افزایش قابل توجه تعداد فیزیکی دیسک‌ها، ظرفیت هر دیسک را افزایش دهد، هزینه هر TB را کاهش دهد و ارزش فروش هر دیسک را افزایش دهد. با ورود محصولات بالای 40TB به تحویل عمده، بازار دیگر فقط به رشد عرضه HDD توجه نمی‌کند، بلکه به نفوذ نسل جدید محصولات، ظرفیت کمیاب و حاشیه سود بلندمدت توجه دارد.

این نیز دلیلی است که چرا محرک‌های گزارش مالی Seagate معمولاً دارای پایداری بیشتری هستند. سرمایه‌گذاران تنها EPS فعلی را افزایش نمی‌دهند، بلکه شامل ارتقاء ظرفیت و مرکز سود در سال‌های آینده نیز می‌شوند.

سه، در دور بعدی بازار چه چیزی را باید تماشا کرد؟

به طور کلی، در سال و نیم گذشته، بازسازی ارزیابی شرکت‌های ذخیره‌سازی عمدتاً دو کار را انجام داده است ------ بازار تأیید کرده است که تقاضای ذخیره‌سازی AI یک بار مصرف نیست و شروع به پذیرش این کرده است که مرکز سود شرکت‌های ذخیره‌سازی ممکن است بالاتر از چرخه‌های سنتی باشد.

اما با توجه به اینکه شش شرکت افزایش قابل توجهی را تجربه کرده‌اند، موانع مرحله بعدی به وضوح افزایش یافته است.

اول، تقاضا باید به سفارشات بلندمدت الزام‌آور تبدیل شود.

بازار به طور فزاینده‌ای به مبلغ قرارداد، حداقل مقدار خرید، مهلت اجرایی، مکانیزم تعدیل قیمت و پیش‌پرداخت مشتریان توجه خواهد کرد. صرفاً اعلام همکاری استراتژیک، تحقیق و توسعه مشترک یا روابط بلندمدت کافی نیست تا پیش‌بینی‌های سود آینده را افزایش دهد. تنها قراردادها می‌توانند تعداد، قیمت و جریان نقدی را قفل کنند و در نتیجه ممکن است نوسانات چرخه‌ای را به طور واقعی کاهش دهند و نسبت‌های ارزیابی بالاتری را به دست آورند.

در این بعد، SK Hynix بیشترین بهره را از ترتیبات تأمین بلندمدت HBM خواهد برد؛ Micron می‌تواند از طریق توافقات مشتری استراتژیک دید درآمد را افزایش دهد؛ SanDisk باید ثابت کند که مدل‌های تجاری جدید می‌توانند تأثیر چرخه‌های موجودی NAND بر سود را کاهش دهند.

دوم، قیمت محصولات باید به حاشیه سود و جریان نقد آزاد ادامه دهد.

اشتباه رایج‌ترین در صنعت ذخیره‌سازی این است که فقط به قیمت‌گذاری اشاره می‌شود و به حاشیه سود توجه نمی‌شود. افزایش قیمت HBM، DRAM، NAND و HDD، آیا در نهایت به حاشیه سود بالاتر تبدیل می‌شود، بستگی به ترکیب محصولات، نرخ‌های تولید، استهلاک، هزینه‌های سرمایه و توافقات مشتری دارد.

برای SK Hynix، Micron و Samsung، نکته اصلی میانگین قیمت HBM4، نرخ‌های تولید و سهم درآمد است؛ برای SanDisk، نکته اصلی قیمت قرارداد NAND، سهم SSDهای سطح سازمانی و موجودی است؛ برای Western Digital و Seagate، این قیمت هر TB، نفوذ محصولات با ظرفیت بالا و جریان نقد آزاد است.

بازار در نهایت چیزی را خریداری می‌کند که نه داستان افزایش قیمت، بلکه پیش‌بینی‌های سود بالاتر است.

سوم، گسترش ظرفیت نباید از تحقق تقاضا جلوتر برود.

HBM، DRAM پیشرفته، NAND و HDD در حال حاضر از انضباط عرضه بهره‌مند هستند، اما سودهای بالا نیز به تحریک هزینه‌های سرمایه منجر می‌شود.

اگر کارخانه‌های جدید، ظرفیت بسته‌بندی و خطوط تولید HDD با ظرفیت بالا در سال‌های 2027-2028 به طور متمرکز آزاد شوند، بازار دوباره ارزیابی خواهد کرد که انقباض عرضه چقدر می‌تواند ادامه یابد. بنابراین برنامه‌های هزینه سرمایه، پیشرفت نصب تجهیزات، سرعت افزایش ظرفیت و پوشش پیش‌سفارش مشتری به تدریج به معیارهای مهم‌تری نسبت به درآمد یک‌ساله تبدیل خواهند شد.

برای Samsung، بازار به این توجه دارد که آیا ظرفیت جدید با افزایش سهم همراه است؛ برای SK Hynix و Micron، نکته اصلی این است که آیا افزایش ظرفیت همچنان از تقاضای HBM عقب‌تر است؛ برای Seagate و Western Digital، باید مشاهده کرد که آیا ظرفیت HDD با ظرفیت بالا همچنان توسط مشتریان پیش‌سفارش می‌شود.

قابل توجه است که از اواخر ژوئیه تا اوایل اوت، این دوره نیز به عنوان یک پنجره جدید برای تأیید متمرکز در بخش ذخیره‌سازی خواهد بود: Seagate در 28 ژوئیه گزارش مالی خود را منتشر خواهد کرد، SK Hynix در 29 ژوئیه گزارش مالی سه‌ماهه خود را اعلام خواهد کرد؛ SanDisk و Western Digital هر دو برنامه دارند که در 5 اوت گزارش مالی خود را منتشر کنند و SanDisk همچنین در 13 اوت روز سرمایه‌گذاران را برگزار خواهد کرد.

در آن زمان، سوال واقعی که بازار باید به آن پاسخ دهد، قطعاً به این تبدیل خواهد شد که سفارشات 2027 به چه میزان رسیده است؟ قیمت محصولات چقدر می‌تواند افزایش یابد؟ ظرفیت جدید چه زمانی به بازار عرضه می‌شود؟ آیا سود بالا می‌تواند به جریان نقد آزاد تبدیل شود؟ مدیریت چگونه قصد دارد این نقدینگی را از طریق خرید، تقسیم سود یا افزایش ظرفیت تخصیص دهد؟

در پایان

از HBM تا DRAM سرور، از SSDهای سطح سازمانی تا HDD، این دور از بازار ثابت کرده است که تأثیر AI بر صنعت ذخیره‌سازی فراتر از یک حافظه با پهنای باند بالا در اطراف GPU است.

هرچه مدل‌ها بزرگ‌تر، استدلال‌ها بیشتر و داده‌های تولید شده بیشتر باشد، کل لایه ذخیره‌سازی نیاز جدیدی خواهد داشت.

اما تقاضای صنعتی مشخص، به معنای بازده مشخص سهام نیست.

زمانی که بازار هنوز در شک و تردید در مورد تقاضای ذخیره‌سازی AI است، سرمایه‌گذاران در حال خرید ریسک هستند، اما زمانی که تقاضا به اجماع تبدیل شده است، آنچه بازار خریداری می‌کند، تحقق است ------ کسی که می‌تواند سفارشات را زودتر قفل کند، قیمت محصولات را افزایش دهد، ظرفیت جدید را کنترل کند و درآمد را به واقع به سود و جریان نقد آزاد تبدیل کند، می‌تواند همچنان از قیمت بالاتر بهره‌مند شود.