Apakah 2008 Terulang? CDS Kembali Menjadi Fokus Pasar

Setelah 15 tahun hening, akun uang nyata sekali lagi membanjiri pasar CDS nama tunggal, pemandangan yang terakhir kali disaksikan pada tahun 2007.

Ditulis oleh: Zhao Ying, Wall Street Insights

Buble utang AI sedang memanas, dengan pertumbuhan eksplosif dalam volume perdagangan credit default swap (CDS), saat Wall Street mengulangi kegilaan lindung nilai yang sudah dikenal.

Menurut data penelitian terbaru dari Morgan Stanley, pada bulan September tahun ini, volume perdagangan mingguan CDS yang terkait dengan Oracle, SpaceX, Alphabet, Amazon, Meta, Broadcom, dan Nvidia melebihi $9 miliar, melonjak lebih dari 4,5 kali dari kurang dari $2 miliar pada bulan Juli.

Sementara itu, data dari divisi Fixed Income, Currency, and Commodities (FICC) Goldman Sachs menunjukkan bahwa volume perdagangan CDS nama tunggal AI telah meningkat sebesar 400% tahun ke tahun, dengan jumlah nama likuid berkembang dari 4 menjadi 10 hingga 12. Ekspansi skala yang cepat ini telah membuat beberapa pelaku pasar mengingat pasar derivatif kredit menjelang krisis keuangan 2007-2008.

Ahli strategi kredit Goldman Sachs, Avishek Biswas, menunjukkan dalam laporan strategi pasar kredit awal Oktober bahwa volume perdagangan mingguan nominal CDS terkait AI per nama telah melonjak dari $50 juta hingga $100 juta tahun lalu menjadi beberapa ratus juta dolar setiap hari sekarang. Manish Kabra, kepala strategi ekuitas AS di Société Générale, menyatakan bahwa CDS telah menjadi "barometer kunci" untuk mengukur kondisi pembiayaan perusahaan cloud computing hyperscale dan sentimen perdagangan AI secara keseluruhan, mencantumkannya sebagai salah satu perdagangan inti dalam prospek ekuitas AS bank untuk Q4 2026, menegaskan bahwa investor harus "melihat CDS, bukan laba per saham."

Skala Utang AI Cepat Meluas, Pasar CDS Meledak

Di balik ledakan AI adalah skala ekspansi utang yang belum pernah terjadi sebelumnya. Menurut data Morgan Stanley, hingga tahun 2026, perusahaan terkait AI telah menerbitkan sekitar $466 miliar dalam obligasi, lebih dari 3,6 kali dari $101 miliar yang diterbitkan pada periode yang sama tahun 2025. Karena perusahaan AI telah menjadi kelompok peminjam terbesar di pasar obligasi, permintaan untuk perlindungan default di sekitar nama-nama ini juga telah tumbuh secara eksponensial.

Di sisi penetapan harga, pasar telah mengirimkan sinyal tekanan yang jelas. CDS Meta 5 tahun naik ke titik tertinggi historis 108 basis poin bulan ini, Nvidia mencapai 101 basis poin, dan biaya perlindungan untuk Alphabet dan Amazon juga mencapai titik tertinggi historis. Kutipan CDS Oracle melonjak dari 144 basis poin di awal tahun menjadi 322 basis poin, sementara SpaceX menggandakan dari 110 basis poin di akhir Juni menjadi titik tertinggi historis 226 basis poin.

Ahli kredit lintas aset Goldman Sachs, Alisha Pasi, mengungkapkan dalam laporan mingguan terbarunya bahwa bank baru-baru ini menerima jumlah permintaan yang tidak biasa dari akun non-tradisional mengenai utang CoreWeave dan CDS Oracle, dengan permintaan yang kuat mendorong Goldman Sachs untuk mengadakan panggilan konferensi investor struktur lintas modal AI yang didedikasikan, melibatkan peserta dari saham teknologi, media, dan telekomunikasi, obligasi konversi, kas peringkat investasi, dan "perdagangan utang tertekan/AI," antara lain—yang terakhir telah menjadi lini fungsional independen.

Mengapa Memilih CDS daripada Opsi Put Saham

Dalam pemilihan alat lindung nilai, pasar sedang mengalami pergeseran struktural. Kabra dari Société Générale secara blak-blakan menyatakan bahwa melindungi risiko perusahaan cloud computing hyperscale dengan opsi put saham adalah "sangat sulit dan mahal." Penilaian ini menjelaskan mengapa semakin banyak akun saham yang melintasi kelas aset untuk mencari perlindungan di pasar derivatif kredit.

Morgan Stanley juga menunjukkan dalam laporannya pada 1 Oktober yang berjudul "Status Pembiayaan AI: Jeda, Bukan Mundur" bahwa membeli perlindungan CDS terkait AI "tetap menjadi cara yang kami sukai untuk berpartisipasi dalam tema AI di pasar derivatif kredit," dan mengharapkan bahwa saat bank perlu mengelola eksposur pihak lawan, "permintaan lindung nilai non-ekonomi" akan terus meningkat.

Pedagang IG Goldman Sachs, Miles McCarthy, sebelumnya mencatat bahwa sumber pembeli CDS sangat beragam: beberapa akun terlibat dalam perdagangan arah dengan leverage atau pandangan kredit non-pendanaan, beberapa akun melakukan arbitrase ketidaksesuaian nilai relatif antara CDS dan obligasi, dan beberapa akun saham menggunakan ini untuk melindungi portofolio ekuitas terkait AI yang diperdagangkan secara publik dan swasta. Secara mencolok, saat produsen chip seperti Nvidia, AMD, dan Broadcom mulai memberikan pembiayaan penjual dan jaminan kepada pembeli, pasar mulai melihat mereka sebagai peminjam, yang menyebabkan volume perdagangan CDS terkait meningkat sepuluh kali lipat.

Selain itu, data strategi penjualan kredit Goldman Sachs menunjukkan bahwa minggu lalu, indeks CDX IG hanya melebar 4,4 basis poin menjadi 62,5 basis poin, sementara nama-nama inti AI dapat bergerak 30 basis poin dalam satu hari. Perbedaan ini adalah alasan mendasar untuk pergeseran pasar dari lindung nilai indeks ke CDS nama tunggal—indeks tidak lagi dapat menangkap eksposur risiko aktual yang dimiliki oleh investor.

CoreWeave: Tautan Paling Rentan

Di antara semua nama terkait AI, CoreWeave adalah titik tekanan paling terkonsentrasi di pasar. Menurut Financial Times, CDS 5 tahun CoreWeave saat ini dikutip sekitar 1090 basis poin, memerlukan pembayaran di muka sebesar $1,82 juta untuk membeli perlindungan sebesar $10 juta, diikuti dengan pembayaran triwulanan sebesar $125.000—hanya biaya tahun pertama sudah mencakup sekitar 23% dari pokok nominal.

Analis kredit S&P Global, Gavan Nolan, menunjukkan bahwa "setelah harga perdagangan CDS suatu nama melebihi 1000 basis poin, logika penetapan harga mulai bergeser menuju tingkat pemulihan yang diharapkan," menunjukkan bahwa pasar sedang memperhitungkan skenario default daripada hanya melindungi premi risiko.

Goldman Sachs sebelumnya telah meningkatkan peringkat CoreWeave, tetapi HSBC segera menetapkan harga target sebesar $39 dan mengeluarkan peringatan, menyatakan bahwa "semakin banyak Anda berinvestasi, semakin besar penghancuran nilai." Pada 14 Oktober, CDS CoreWeave melonjak dari 1000 basis poin menjadi 1050 basis poin dalam sehari, ditutup lebih tinggi lagi di 1117 basis poin, yang menunjukkan probabilitas default sekitar 63% dalam lima tahun. Sementara itu, IPO terbesar Korea Selatan, operator pusat data Elice, terjun 32% dalam hitungan detik setelah pencatatan, semakin mengonfirmasi kekhawatiran pasar tentang pengembalian investasi dalam infrastruktur AI.

Robert Dafforn dari Polus Capital mengatakan kepada Financial Times bahwa siklus dalam rantai pembiayaan AI berarti bahwa "tautan mana pun yang paling lemah akan menarik seluruh sistem ke bawah terlebih dahulu."

Dari Alat Lindung Nilai Menjadi Sinyal Risiko Sistemik

Apakah kegilaan CDS saat ini menandakan risiko sistemik yang lebih dalam?

Secara struktural, permintaan memiliki karakteristik yang saling memperkuat. Goldman Sachs memprediksi bahwa pada tahun 2027, skala penerbitan obligasi langsung perusahaan cloud computing hyperscale akan mencapai $420 miliar lagi, ditambah sekitar $300 miliar dalam pembiayaan proyek, dengan setiap penerbitan obligasi baru menghasilkan permintaan lindung nilai baru, dan setiap kendaraan tujuan khusus (SPV), jaminan sewa, atau pengaturan pembiayaan vendor yang baru didirikan menciptakan eksposur risiko pihak lawan baru.

Pasi juga menunjukkan dalam laporannya bahwa minggu ini, CDS sektor keuangan dan asuransi juga sangat diminati, "karena pasar khawatir tentang risiko konsentrasi institusi ini dalam penarikan perdagangan AI"—ini berarti bahwa rantai transmisi telah diperluas dari peminjam AI ke neraca lembaga keuangan yang memegang obligasi mereka.

Data dari Société Générale menunjukkan bahwa CDS 5 tahun perusahaan cloud computing hyperscale telah lebih dari dua kali lipat sejak awal 2025, sementara rasio harga terhadap laba ke depan telah menyusut bersamaan, dengan perbedaan antara keduanya menyempit.

Kali terakhir akun uang nyata kembali secara massal ke pasar CDS nama tunggal setelah 15 tahun hening adalah pada tahun 2007. Saat itu, mereka juga memiliki banyak alasan untuk melakukannya.