Apakah Leverage Saham AS Sudah Habis? Wall Street "Telah Menghabiskan Neraca"

Di balik "sihir akuntansi" ini adalah risiko sistemik yang didorong oleh keuntungan besar dari broker komoditas, dan mungkin "Situational Awareness" berikutnya sudah dalam perjalanan.

Oleh: Zhao Ying, Wall Street Watch

Ketika batasan pengendalian risiko internal tercapai, jawaban Wall Street bukanlah menginjak rem, melainkan memindahkan tiang gawang.

Menurut laporan terbaru dari Bloomberg, Barclays Bank awal tahun ini mencapai batasan pembiayaan untuk klien hedge fund di tengah gelombang perdagangan saham AI di Asia, dan melalui mekanisme lelang internal, meminjamkan sebagian kuota modal dari meja perdagangan suku bunga makro ke bisnis broker komoditas untuk mempertahankan ekspansi pinjaman kepada klien hedge fund di Asia. Sementara itu, beberapa trader bank, termasuk Goldman Sachs, mulai menekan klien hedge fund untuk mendorong mereka memegang lebih banyak posisi short—tindakan ini secara akuntansi mengurangi penggunaan neraca, tetapi tidak benar-benar mengurangi tingkat leverage pasar secara keseluruhan.

CFO Goldman Sachs, Denis Coleman, menyatakan lebih awal bulan ini bahwa permintaan pembiayaan saham terus melampaui kapasitas yang tersedia di industri, sehingga Goldman dapat "secara selektif mengerahkan sumber daya". Data broker komoditas Goldman menunjukkan bahwa hingga minggu yang berakhir pada 18 Oktober, rasio net leverage hedge fund long-short di AS turun 3,2 poin persentase menjadi 43,7%, terendah dalam lima tahun—tetapi penurunan ini hampir sepenuhnya berasal dari peningkatan posisi short, bukan pengurangan posisi long. Sejak 31 Juli, leverage long hanya turun 0,5 poin persentase menjadi 128,8%, sementara leverage short naik 8,0 poin persentase menjadi 85,1%, berada pada level tertinggi dalam lima tahun, dengan total leverage keseluruhan sekitar 214%, meningkat dibandingkan sebelumnya.

Barclays "Memindahkan Tiang Gawang": Lelang Internal Menghindari Batasan Pengendalian Risiko

Menurut Bloomberg, eksekutif Barclays awal tahun ini berharap untuk memperluas skala pembiayaan untuk klien hedge fund di Asia untuk memanfaatkan lonjakan cepat saham AI di Asia. Namun, bank telah mencapai batasan pembiayaan internal. Solusinya adalah: meja perdagangan suku bunga makro melalui mekanisme lelang internal, mentransfer sebagian kuota modal ke bisnis broker komoditas—yang dioperasikan oleh departemen pasar global yang dipimpin oleh Adeel Khan.

Barclays secara resmi menyatakan bahwa bank "secara dinamis mengerahkan neraca investasi bank, sambil menjaga kontrol ketat terhadap risiko dan imbal hasil saat menangkap peluang klien". Namun, menurut informasi dari sumber yang dikutip oleh Bloomberg, "kontrol ketat" ini sebenarnya baru benar-benar berfungsi setelah mencapai batasan, dan cara untuk menghadapinya adalah dengan mendefinisikan ulang batasan itu sendiri.

Perlu dicatat bahwa bank Inggris mulai meninjau bidang pasar ini pada bulan Juli ketika perdagangan AI mulai mengalami keretakan, dan pada bulan September secara jelas memfokuskan perhatian pada bisnis pembiayaan broker komoditas di London untuk saham Asia.

Momen Ironis: Menolak "Dewa Saham AI", Namun Tetap Menggunakan Kuota Hingga Maksimum

Detail yang paling ironis dalam peristiwa ini adalah: Barclays sebelumnya menolak untuk menerima hedge fund Situational Awareness sebagai klien dengan alasan risiko konsentrasi di sektor AI—dan keputusan ini kemudian terbukti benar.

Situational Awareness didirikan oleh Leopold Aschenbrenner, dan dana ini beroperasi dengan leverage sekitar 4 kali melalui instrumen swap total return, terutama dengan membangun posisi di infrastruktur AI dan saham perangkat lunak short melalui Goldman Sachs. Pada bulan Juli tahun ini, ketika sektor AI mengalami koreksi, pemberitahuan margin tambahan datang bertubi-tubi, dan dana tersebut terpaksa menjual semua posisi terbuka dengan diskon sekitar 10% kepada Citadel Investment yang dimiliki oleh Ken Griffin, dengan ukuran dana turun drastis dari sekitar 45 miliar dolar AS menjadi sekitar 10 miliar dolar AS dalam beberapa hari.

Namun, meskipun Barclays berhasil menghindari salah satu peristiwa kebangkrutan yang paling mencolok tahun ini, mereka tetap mendorong batasan pembiayaan untuk hedge fund Asia hingga maksimum, bahkan terpaksa meminjam modal dari meja bisnis lainnya. Ini menunjukkan bahwa keruntuhan Situational Awareness hanyalah gejala paling mencolok dari masalah sistemik di seluruh pasar yang mempertaruhkan neraca beberapa dealer yang sama pada tema AI yang sama, bukan akar masalahnya.

Industri Menghadapi Tekanan Umum: Goldman Sachs dan UBS Mengakui Pembiayaan Menuju Jenuh

Barclays bukanlah satu-satunya. Menurut Bloomberg, CFO Goldman Sachs, Denis Coleman, lebih awal bulan ini menyatakan bahwa permintaan pembiayaan saham terus melampaui kapasitas yang tersedia di industri; pada bulan Juli, ia menyatakan bahwa ada "permintaan yang jauh melebihi skala yang bersedia kami terima" di bidang broker komoditas dan pembiayaan pendapatan tetap. CFO UBS, Todd Tuckner, juga menyatakan pada bulan Juli bahwa penggunaan neraca saham bank di bisnis broker komoditas sedang menuju "lebih terukur".

Strategis Bloomberg, Simon White, telah memberikan peringatan sejak bulan Juni, menunjukkan bahwa suku bunga pembiayaan berjangka melonjak tajam karena lonjakan permintaan swap total return, dan eksposur leverage yang diberikan dealer ke pasar melalui futures dan swap total return telah mencapai level rekor, dengan persediaan saham naik ke level tertinggi 223 miliar dolar AS, "neraca dealer mungkin menghadapi kendala pasokan karena batasan regulasi". Tindakan Barclays setelahnya adalah bukti langsung dari "kendala pasokan" ini.

Trik "Menambah Posisi Short": Total Leverage Meningkat

Ketika ruang neraca habis, "solusi" yang diberikan Wall Street adalah: membiarkan klien menambah posisi short. Menurut Bloomberg, trader dari Barclays dan bank-bank seperti Goldman Sachs bekerja sama dengan klien hedge fund, mendorong mereka untuk memegang lebih banyak posisi short untuk mengurangi penggunaan neraca broker komoditas di atas kertas—dana yang diperoleh dari posisi short dapat digunakan secara internal untuk membiayai posisi long.

Namun, data broker komoditas Goldman mengungkapkan substansi dari tindakan ini. Lee Coppersmith dari Goldman mencatat dalam laporan mingguan pada 18 Oktober bahwa, sejak akhir Juli, penurunan net leverage "hampir sepenuhnya berasal dari peningkatan posisi short, bukan pengurangan posisi long". Leverage long hanya sedikit turun 0,5 poin persentase menjadi 128,8%, sementara leverage short melonjak 8,0 poin persentase menjadi 85,1%, berada pada persentil ke-100 dalam lima tahun, dengan total leverage keseluruhan sekitar 214%, meningkat setelah keruntuhan Situational Awareness.

Trader dari meja UBS, Torsten Sippel, juga mencatat dalam laporan mingguan pada 18 Oktober bahwa, pergerakan pasar minggu lalu "terlihat seperti reset posisi, bukan likuidasi saham secara menyeluruh, sangat mirip dengan deleveraging yang dipicu oleh Situational Awareness beberapa bulan lalu", dan memperingatkan bahwa, dalam konteks eksposur net hedge fund yang telah turun ke persentil ke-30 dalam lima tahun, dengan total leverage masih di atas persentil ke-90, "jika tekanan laba rugi berlanjut, portofolio menghadapi kerentanan lebih lanjut untuk deleveraging".

Coppersmith juga mengakui bahwa, jika tekanan kinerja berlanjut, "ada ruang untuk deleveraging lebih lanjut melalui penjualan posisi long dan penutupan posisi short". Total leverage 214% berarti, jika posisi long dan short bergerak berlawanan secara bersamaan—seperti yang terjadi pada penurunan saham infrastruktur AI pada bulan Juli dan rebound saham perangkat lunak—apa yang disebut "hedging" akan segera gagal.

Keberanian yang Didorong oleh Keuntungan Besar: Broker Komoditas Menjadi Mesin Pendapatan

Mengapa harus berusaha keras untuk melampaui batasan? Jawabannya ada pada keuntungan. Menurut Bloomberg, bisnis saham Barclays diperkirakan akan mengumumkan pendapatan kuartal ketiga sekitar 865 juta poundsterling (sekitar 1,2 miliar dolar AS) pada hari Kamis ini, yang akan menjadi kinerja kuartal ketiga terkuat bank sejak 2009—tahun setelah akuisisi bisnis Amerika Lehman Brothers.

Bisnis broker komoditas adalah pendorong utama pendapatan saham Wall Street tahun ini, dan volatilitas pasar yang mendorong lonjakan pendapatan perdagangan, pada dasarnya sebagian besar dihasilkan oleh leverage yang disediakan oleh broker komoditas. Ini membentuk lingkaran yang memperkuat diri: bank meminjamkan kepada dana, dana mendorong harga saham AI, volatilitas AI membawa pendapatan perdagangan, dan pendapatan memberikan lebih banyak ruang neraca untuk bisnis broker komoditas—hingga siklus ini berbalik.

Saat ini, bank Inggris telah meninjau buku saham broker komoditas di London untuk Asia, dan UBS telah mengklasifikasikan tren deleveraging minggu lalu sebagai pengulangan keruntuhan Situational Awareness, sementara total leverage keseluruhan masih mendekati level tertinggi dalam sejarah.