Prasyarat Kunci untuk Tokenisasi: Otorisasi Penerbit

Baru-baru ini, OKXICE menghadapi penolakan dari 26 perusahaan terdaftar, sementara SFC Hong Kong menyetujui perdagangan sekunder untuk dana publik yang ditokenisasi. Tiga kelompok kasus menunjukkan pengamatan yang sama: keberlanjutan tokenisasi tidak dapat mengabaikan otorisasi penerbit.

Ditulis oleh: EX.IO Research

Pendahuluan

Dalam seminggu terakhir, beberapa peristiwa di pasar modal global membuat batasan sistem "aset di blockchain" semakin jelas.

Nasdaq, Komisi Sekuritas Hong Kong, dan proyek terkait Janus Henderson masing-masing mengalami kemajuan baru; pada waktu yang sama, perusahaan patungan OKXICE antara ICE dan OKX menghadapi penolakan dari 26 perusahaan terdaftar. Perusahaan-perusahaan ini secara bertahap menyatakan ketidaksetujuan mereka terhadap rencana untuk men-tokenisasi saham mereka.

Dari data publik, perbedaan tidak hanya terletak pada teknologi atau apakah tokenisasi diterapkan, tetapi pada satu masalah inti: apakah penerbit aset terkait setuju dan terlibat dalam pengaturan tersebut.

I. Sebuah Persimpangan yang Perlu Diperhatikan: Hubungan Hukum antara Sekuritas yang Ditokenisasi dan Penerbit

Istilah "tokenisasi" telah digunakan secara luas dalam beberapa tahun terakhir, tetapi setidaknya dapat merujuk pada dua struktur hukum dan operasional yang berbeda.

Pertama: Non-penerbit yang dipimpin (issuer-bypass). Pihak ketiga dapat mengaitkan harga saham perusahaan terdaftar dengan "token sintetis" di blockchain; pengaturan semacam ini tidak selalu didasarkan pada persetujuan penerbit, daftar pemegang saham resmi, atau transfer sekuritas yang mendasarinya. Keuntungannya terletak pada kecepatan penerapan, tetapi hak hukum, klasifikasi regulasi, dan pengaturan pelaksanaan perlu dijelaskan lebih lanjut.

Kedua: Penerbit yang dipimpin (issuer-sponsored). Oleh perusahaan terdaftar, manajer aset, atau lembaga berlisensi, saham atau bagian dana mereka diterbitkan dalam bentuk token; catatan di blockchain terhubung dengan daftar pemegang saham resmi, dan transfer token sesuai dengan transfer sekuritas yang mendasarinya.

Peristiwa terbaru, serta dokumen persetujuan terkait Nasdaq pada bulan Maret tahun ini, dapat dilihat sebagai perbandingan antara dua jalur dalam respons regulasi dan pasar: jalur non-penerbit yang dipimpin menghadapi keberatan terpusat dari penerbit; jalur penerbit yang dipimpin terus maju di berbagai yurisdiksi.

II. Amerika Serikat: Rencana Terkait Nasdaq dan ICE Mengadopsi Jalur Berbeda

Perbandingan ini sangat jelas dalam rencana terkait dua bursa utama di Amerika.

Nasdaq: Penerbit yang dipimpin (issuer-sponsored). Pada bulan September 2025, Nasdaq mengajukan rencana kepada SEC dan disetujui pada bulan Maret 2026. Presiden Nasdaq, Tal Cohen, merangkum desain inti sebagai "pendekatan yang dipimpin penerbit", yaitu menempatkan perusahaan terdaftar di pusat ekosistem ekuitas. Pengaturan teknis dan hukum juga sangat penting:

• Tujuan desain adalah agar transfer token memiliki kekuatan hukum dan regulasi yang setara dengan transfer sekuritas yang mendasarinya;
• Catatan di blockchain terhubung langsung dengan daftar pemegang saham resmi penerbit;
• Menurut dokumen rencana terkait, rencana ini maju melalui prosedur persetujuan aturan bursa yang lengkap (SR-NASDAQ-2025-072), bukan bergantung pada pengecualian regulasi.

Dengan kata lain, desain Nasdaq tidak bertujuan untuk menciptakan aset baru yang independen, tetapi untuk memungkinkan sekuritas yang sama ada dalam bentuk catatan dan transaksi yang berbeda.

Perusahaan induk NYSE, ICE, mengadopsi jalur lain yang lebih cepat dalam penerapan, tetapi dengan ketidakpastian hukum dan pelaksanaan yang lebih tinggi. Pada bulan Maret 2026, ICE menginvestasikan 25 miliar dolar AS di OKX dan mendapatkan kursi dewan; pada bulan Juni, ICE dan OKX mendirikan perusahaan patungan OKXICE dengan kepemilikan masing-masing 50%; pada 4 Oktober, mereka mengajukan rencana kepada SEC untuk men-tokenisasi 63 saham terdaftar di NYSE dan menyediakan perdagangan 24/7.

Rencana ini tidak mengikuti jalur persetujuan aturan bursa Nasdaq, tetapi berdasarkan "Pengecualian Inovasi" yang diluncurkan SEC pada 17 September 2026. Ini adalah pengecualian bersyarat selama lima tahun yang memungkinkan saham yang ditokenisasi untuk dibebaskan dari beberapa persyaratan pendaftaran bursa, Reg NMS, dan persyaratan pasar yang seragam, serta dapat diperdagangkan melalui pembuat pasar otomatis dan kolam likuiditas.

Menurut interpretasi dari beberapa firma hukum di AS (Davis Polk, Skadden, Sullivan & Cromwell, Gibson Dunn), pengecualian tersebut menggunakan mekanisme opt-out "jika penerbit tidak menolak dalam waktu 30 hari, maka dianggap setuju", bukan meminta penerbit untuk memberikan persetujuan secara aktif. Ini adalah interpretasi hukum pihak ketiga, dan pada akhirnya harus mengacu pada aturan resmi SEC dan dokumen yang berlaku.

Mekanisme opt-out ini kemudian memicu reaksi berantai:

Dalam dua minggu, jumlah penolakan meningkat dari 9 perusahaan pada putaran pertama menjadi 26 perusahaan. Menariknya, meskipun ICE adalah perusahaan induk NYSE dan memiliki hubungan pencatatan dengan perusahaan terdaftar terkait, mereka tetap memilih untuk melanjutkan dengan mekanisme opt-out di bawah pengecualian inovasi, bukan rencana yang mengharuskan otorisasi aktif dari penerbit. Selanjutnya, perusahaan terdaftar terkait memanfaatkan jendela keberatan 30 hari untuk menyatakan penolakan, menunjukkan bahwa persetujuan penerbit telah menjadi variabel sistem yang tidak dapat diabaikan dalam pengaturan semacam ini.

III. Dana: Mengapa Kasus Janus Henderson Layak Diperhatikan

Pada saat yang sama, kasus dari arah lain juga menarik perhatian pasar.

Janus Henderson—perusahaan manajemen aset global dengan ukuran sekitar 500 miliar dolar AS (sekitar setengah triliun)—bekerja sama dengan perusahaan infrastruktur RWA Centrifuge untuk menerbitkan JQQQ di blockchain Stellar, sebuah dana yang ditokenisasi yang melacak indeks Nasdaq 100. Dana ini hanya terbuka untuk investor profesional yang memenuhi syarat di luar AS, dengan jumlah minimum investasi sebesar 100 ribu dolar AS.

Dana ini diposisikan sebagai "dana asli blockchain pertama yang menawarkan eksposur ke Indeks Nasdaq-100 melalui strategi investasi yang dipimpin penerbit", yaitu dana blockchain asli pertama yang memberikan eksposur ke Indeks Nasdaq 100 melalui strategi investasi yang dipimpin penerbit, dan memperoleh otorisasi resmi dari Indeks Nasdaq 100.

Mengapa model ini menghadapi tantangan yang berbeda dibandingkan dengan token saham sintetis pihak ketiga? Kuncinya adalah bahwa bagian dana pada dasarnya diterbitkan oleh perusahaan manajemen aset, dan otorisasi penerbit terintegrasi dalam struktur produk, tanpa perlu melewati penerbit lain; pengaturan terkait terutama adalah menerbitkan dan mencatat bagian yang sudah ada dalam bentuk asli blockchain. Sebaliknya, token sintetis pihak ketiga yang tidak mendapatkan otorisasi dari penerbit mungkin menghadapi ketidakpastian hukum, regulasi, dan pelaksanaan tambahan.

IV. Hong Kong: SFC Menyetujui Perdagangan Sekunder untuk Dana Publik yang Ditokenisasi

Jika kita membandingkan kedua jalur di AS, Hong Kong memberikan contoh pasar yang diatur lainnya.

Pada 26 Oktober 2026, Komisi Sekuritas Hong Kong (SFC) menyetujui perdagangan pasar sekunder untuk dana publik yang ditokenisasi, melibatkan dua bagian dana pasar uang dari ChinaAMC yang ditokenisasi diperdagangkan di platform perdagangan aset virtual berlisensi (VATP). SFC secara resmi menyebutnya sebagai "yang pertama di dunia", tetapi pernyataan ini harus dipahami dalam konteks "dana publik": perdagangan sekunder untuk produk tetap yang ditokenisasi yang ditujukan untuk investor profesional telah memiliki preseden lebih awal di Hong Kong.

Signifikansi regulasi dari persetujuan ini sebagian tercermin dalam istilahnya: "VATP berlisensi SFC" dan "dana yang disetujui SFC". Dasar sistemnya bukan jalur revisi aturan bursa Nasdaq, juga bukan pengecualian inovasi yang digunakan oleh OKXICE, tetapi kerangka "manajemen aset berlisensi + platform perdagangan berlisensi" di Hong Kong.

Perlu dicatat bahwa kerangka SFC ini tidak sama dengan mekanisme tokenisasi saham tunggal di Nasdaq. Bagian dana pada dasarnya diterbitkan oleh manajer (ChinaAMC) dan diakui oleh SFC, sehingga "penerbit yang dipimpin" terintegrasi dalam struktur dana, bukan seperti saham tunggal yang memerlukan penerbit terdaftar untuk memberikan persetujuan terpisah untuk pengaturan tokenisasi terkait.

Oleh karena itu, persetujuan Hong Kong kali ini dapat dipahami sebagai praktik regulasi yang penting dari "penerbit yang dipimpin + perdagangan sekunder yang diatur" di Asia, bukan pengakuan umum terhadap semua struktur tokenisasi.

V. 6-12 Bulan ke Depan: Tiga Sinyal Pengamatan

Dengan mengamati ketiga rantai bukti ini, kita dapat melihat bahwa praktik pasar dan regulasi mendorong otorisasi penerbit dari tuntutan prinsipil, secara bertahap bertransformasi menjadi pengaturan sistem yang dapat diverifikasi. Dalam 6-12 bulan ke depan, kita dapat memperhatikan tiga sinyal, tetapi perkembangannya tetap tergantung pada aturan resmi, keputusan regulasi, dan pelaksanaan nyata.

Sinyal Pertama: Apakah SEC akan mengubah opt-out menjadi persetujuan afirmatif (affirmative consent). 26 penerbit memanfaatkan jendela keberatan 30 hari untuk menolak secara terpusat, menunjukkan bahwa mekanisme persetujuan yang sudah ada mungkin tidak memenuhi tuntutan penerbit. Jika aturan resmi melakukan revisi terkait, ini akan lebih mendukung penilaian otorisasi penerbit sebagai ambang batas sistem yang ketat; saat ini tetap harus mengacu pada dokumen resmi SEC.

Sinyal Kedua: Kemajuan peluncuran rencana issuer-sponsored Nasdaq pada paruh pertama tahun 2027. Jika dapat dilaksanakan sesuai rencana, ini akan memberikan contoh referensi untuk jalur "persetujuan aturan bursa + daftar resmi" di AS, dan mungkin mempengaruhi evaluasi relatif pasar terhadap jalur pengecualian.

Sinyal Ketiga: Apakah Hong Kong akan menyetujui kelompok kedua dana yang ditokenisasi, dan apakah cakupan investor yang berlaku akan diperluas. Menurut 26PR174 dan pengaturan terkait, saat ini terutama berlaku untuk investor institusi/profesional. Jika produk selanjutnya diperluas atau diperpanjang ke investor ritel, efek demonstratif dari kerangka "manajemen aset berlisensi + VATP berlisensi" di Hong Kong mungkin semakin meluas; setiap perluasan tetap harus didasarkan pada persetujuan resmi SFC dan persyaratan perlindungan investor yang berlaku.

VI. Pandangan EX.IO Research

Kami merangkum pengamatan di atas menjadi tiga poin.

Pertama, batasan penting dari tokenisasi tidak hanya terletak pada bentuk aset, tetapi juga pada otorisasi penerbit dan pengaturan hukum yang sesuai. Saham tunggal, dana indeks, dan dana pasar uang dapat di-tokenisasi dalam bentuk yang berbeda; dari kasus di atas, struktur issuer-sponsored lebih mampu menghubungkan penerbit, catatan resmi, dan kerangka regulasi dengan jelas. Sebaliknya, token sintetis yang menghindari otorisasi penerbit atau jalur pengecualian, meskipun didukung oleh kelompok bursa besar, tetap dapat menghadapi keberatan dari penerbit dan tantangan pelaksanaan regulasi.

Kedua, ini terutama mencerminkan evolusi sistem di tingkat penyelesaian dan pencatatan, bukan revolusi aset yang mengubah sifat hukum sekuritas. Tokenisasi memiliki potensi untuk meningkatkan efisiensi penyelesaian, penyelesaian, dan manajemen daftar, serta mendukung penyelesaian yang lebih cepat, perdagangan 24/7, dan tindakan perusahaan yang dapat diprogram; tetapi itu sendiri tidak akan mengubah struktur kepemilikan dasar yang diterbitkan oleh penerbit dan tunduk pada regulasi yang berlaku. Setiap upaya untuk hanya menggantikan pengaturan hukum ini dengan teknologi token masih harus menangani masalah otorisasi penerbit.

Ketiga, persetujuan Hong Kong kali ini memiliki makna posisi sistem, bukan hanya mengikuti pasar lain. SFC memberikan contoh Asia untuk jalur issuer-sponsored dengan "manajemen aset berlisensi + VATP berlisensi", yang kontras dengan tantangan yang dihadapi oleh pengecualian inovasi di pasar AS dan perkembangan rencana issuer-sponsored yang disetujui. Menurut pandangan kami, bagi lembaga infrastruktur pasar aset digital yang patuh, kemampuan integrasi sistem yang diperlukan untuk "otorisasi penerbit + daftar resmi + perdagangan sekunder yang diatur" mungkin lebih sulit untuk direplikasi dibandingkan dengan teknologi blockchain yang murni.

Sumber Informasi

Berikut adalah sumber publik utama yang dikutip dalam artikel ini. Fakta regulasi dalam artikel ini berlaku hingga 28 Oktober 2026, dan aturan serta pengaturan terkait mungkin berubah setelahnya.

1. Siaran pers resmi Nasdaq (2026-03-09) --- Nasdaq

2. Siaran pers resmi ICE (investasi di OKX) --- ICE

3. Business Wire (kemitraan ICE dan OKX, 2026-06-22) --- Business Wire

4. Pengecualian inovasi SEC (2026-09-17) --- SEC

5. Reuters (OKXICE mengajukan permohonan; 26 perusahaan menolak) --- Reuters --- pengajuan; Reuters --- keberatan

6. Siaran pers resmi Janus Henderson (JQQQ) --- Janus Henderson

7. Siaran pers resmi SFC (26PR174, perdagangan sekunder dana publik yang ditokenisasi) --- SFC 26PR174

8. Bloomberg (ICE berinvestasi di OKX; valuasi 25 miliar dolar AS) --- Bloomberg

Konten ini disediakan hanya untuk tujuan informasi umum dan bukan merupakan nasihat keuangan, investasi, hukum, atau pajak. Setiap acara, reward, promosi online, atau informasi terkait yang disebutkan di sini tidak boleh dianggap sebagai rekomendasi, ajakan, atau undangan untuk membeli, menjual, memperdagangkan, atau melakukan transaksi aset kripto apa pun. Aset kripto sangat fluktuatif dan dapat mengakibatkan kerugian. Ketersediaan layanan, produk, dan acara terkait WEEX dapat berbeda-beda di setiap wilayah. Anda bertanggung jawab untuk memastikan bahwa partisipasi Anda sesuai dengan hukum dan peraturan setempat yang berlaku.