Nuove regole del Tesoro potrebbero cambiare il modo in cui gli emittenti di stablecoin recuperano i vostri dollari

Il debito del governo degli Stati Uniti è uno degli attivi più facili al mondo da utilizzare come garanzia per ottenere prestiti, il che consente alle aziende finanziarie di ottenere liquidità senza dover rinunciare definitivamente ai loro investimenti.

Washington sta riscrivendo le regole per questo tipo di prestito, e il risultato raggiungerà il settore delle criptovalute attraverso le aziende che mantengono titoli del Tesoro a supporto dei loro token in dollari.

La SEC desidera che un numero maggiore di transazioni sui titoli del Tesoro passi attraverso una camera di compensazione centrale, un'istituzione che diventa l'acquirente per ogni venditore e il venditore per ogni acquirente.

Se un'azienda di trading fallisce, l'altra parte può rivolgersi alla camera di compensazione per completare la transazione coperta, secondo le sue regole, invece di cercare di recuperare tutto dalla società fallita stessa.

Fornire questo tipo di protezione richiede molto denaro, quindi il nuovo sistema influenzerà anche quanto le aziende pagano per fare trading e prendere in prestito. Gli emittenti di stablecoin dipendono da questi servizi quando devono convertire gli attivi di riserva in dollari per i clienti, quindi il costo e la disponibilità del trading sui titoli del Tesoro influenzano il funzionamento dei loro token.

Le scadenze della SEC sono il 31 dicembre per gli acquisti e le vendite dirette di titoli del Tesoro idonei, seguite dal 30 giugno 2027 per gli accordi di riacquisto idonei, noti come repos. Il commissario Mark Uyeda ha dichiarato il 22 settembre che l'agenzia non intende attualmente prorogarli.

Questi requisiti coprono transazioni specifiche che coinvolgono membri della camera di compensazione, piuttosto che ogni acquisto di un titolo del Tesoro da parte di chiunque ne possieda uno.

Possedere un'obbligazione del Tesoro è solo metà della transazione

Supponiamo che un fondo di investimento possieda titoli del Tesoro ma abbia bisogno di dollari oggi, prima che il governo sia tenuto a rimborsarlo. Il fondo potrebbe vendere alcuni di quei titoli, oppure potrebbe utilizzare un repo: venderli ora con un accordo di riacquisto a una data stabilita, spesso il giorno successivo, a un prezzo leggermente superiore.

Dal punto di vista economico, il fondo ha preso in prestito liquidità, con i titoli del Tesoro che proteggono il prestatore e la differenza di prezzo che paga per il prestito. Il mutuatario ottiene denaro da spendere mantenendo una via di ritorno ai propri titoli, e il prestatore guadagna un rendimento su liquidità che non stava utilizzando.

I dealer, di solito banche o società di titoli, collegano gran parte di questo business. La spiegazione della Federal Reserve di New York sul mercato dei repos segue il denaro dai prestatori come i fondi del mercato monetario attraverso i dealer fino ai mutuatari come i fondi hedge.

I dealer possono prendere in prestito in una parte del mercato e prestare in un'altra, guadagnando denaro per organizzare e finanziare le transazioni.

La scala è enorme: l'attività utilizzata per calcolare il Tasso di Finanziamento Garantito Overnight, o SOFR, è passata da circa 1 trilione di dollari all'inizio del 2022 a circa 3 trilioni, secondo la ricerca della Fed.

Il SOFR misura il costo del prestito overnight contro i titoli del Tesoro, e quei volumi coprono le transazioni che alimentano quel benchmark, piuttosto che l'intero mercato dei repos.

Ma anche con così tanto denaro in movimento, un cliente individuale può avere difficoltà a prendere in prestito a condizioni favorevoli. I dealer hanno limiti su quanto business possono gestire, in parte perché le loro transazioni utilizzano capitale e contano per le restrizioni normative.

Una grande quantità di liquidità disponibile altrove nel mercato non aiuta molto se la società che ti collega a essa ha raggiunto il suo limite.

La compensazione centrale può ridurre parte di quel peso attraverso la compensazione, che significa riconoscere importi compensativi. In un esempio semplificato, un dealer deve 100 dollari e deve ricevere 95 dollari nella stessa data di regolamento.

Se entrambi gli obblighi qualificano per la compensazione attraverso la stessa camera di compensazione, il pagamento in contante può essere ridotto a 5 dollari.

Le vere transazioni sui titoli del Tesoro coinvolgono anche la consegna di titoli, e gli accordi legali determinano quali obbligazioni possono essere combinate. Ma il beneficio di base è semplice: le aziende possono aver bisogno di meno denaro per completare le transazioni compensative, e la compensazione qualificante può anche ridurre le risorse di bilancio che quelle transazioni consumano.

Questo potrebbe consentire a un intermediario di servire più clienti con le risorse che già possiede. Se i clienti ottengono prestiti a un costo inferiore dipende da quanto risparmia l'intermediario e da quanto di quel risparmio viene trasferito, dopo aver considerato i costi di compensazione.

Qualcuno deve comunque fornire le garanzie

La camera di compensazione può promettere di completare le operazioni perché raccoglie risorse finanziarie e ha procedure per gestire un membro che non può pagare. Gli standard internazionali per le camere di compensazione richiedono loro di gestire le esposizioni che assumono e di detenere risorse che possono utilizzare durante periodi di stress.

Una parte di quella protezione è il margine, che significa contante o titoli idonei depositati contro una posizione. Se un'azienda fallisce e le sue operazioni costano denaro per essere chiuse, quella garanzia aiuta a coprire il conto.

Fino ad allora, l'azienda deve mantenerla disponibile, anche se preferirebbe utilizzare il denaro altrove.

Questo è il punto in cui una transazione più sicura può diventare più impegnativa per i suoi partecipanti. Essere in grado di permettersi un'operazione per tutta la sua durata non significa che un'azienda abbia la garanzia giusta pronta quando è dovuta, specialmente quando diverse obbligazioni necessitano di finanziamento contemporaneamente.

Molti clienti hanno anche bisogno di un'altra azienda per entrare nel sistema. La Fixed Income Clearing Corporation, o FICC, gestisce un Servizio Sponsorizzato in cui un membro sponsorizzato approvato si occupa delle funzioni operative e garantisce obbligazioni specifiche per i suoi clienti.

Quel sponsor si assume lavoro e rischi, il che può influenzare i termini che offre.

Il servizio Collateral-in-Lieu di FICC per i prestatori di contante idonei utilizza protezioni che coinvolgono le garanzie del Tesoro nella transazione in modo che quei prestatori non debbano depositare un margine iniziale secondo quel modello. L'accordo mostra perché essere obbligati a utilizzare una camera di compensazione non significa automaticamente che ogni partecipante debba trovare la stessa quantità di contante extra.

I clienti devono comunque confrontare il prezzo totale di accesso, inclusa la commissione che pagano a un fornitore e il costo di mantenere disponibili le garanzie.

I risparmi derivanti dalla compensazione possono rendere una parte della transazione più economica mentre il nuovo servizio aggiunge spese altrove, quindi la fattura finale dipende dall'accordo che il cliente può ottenere.

L'indagine di luglio di DTCC sui membri di FICC ci fornisce molte buone ragioni per monitorare quella scelta di fornitori. Mentre il 79% dei membri di compensazione che hanno risposto aveva già le necessarie configurazioni di conto, solo circa un terzo si aspettava di offrire la compensazione in contante del Tesoro ai propri clienti.

Quei numeri descrivono solo i rispondenti all'indagine e non dimostrano che i clienti saranno esclusi. Ma mostrano perché un intermediario pronto a conformarsi non è la stessa cosa di un intermediario disposto a prendere in carico il tuo business.

Se i clienti hanno pochi fornitori tra cui scegliere, i fornitori hanno meno motivi per competere sui risparmi che la compensazione può produrre.

I dollari digitali ereditano gli orari di funzionamento

Gli emittenti di stablecoin legate al dollaro possono mantenere parte del loro supporto in titoli di Stato a breve termine perché quei titoli generano reddito e hanno un ampio mercato di rivendita. Ma quando un cliente idoneo riscatta i token, l'emittente deve dollari, quindi ha bisogno di contante a disposizione o di un modo affidabile per ottenerlo dalle sue riserve.

Questo è un accordo diverso rispetto a una banca che mette un deposito esistente su una blockchain. I depositi tokenizzati e il denaro dietro il prestito bancario spiegano come quei prodotti preservano il diritto del cliente sulla banca.

Con una stablecoin garantita dal Tesoro, la gestione delle riserve dell'emittente e le relazioni bancarie determinano se può soddisfare i termini di riscatto che offre.

La connessione alla compensazione passa attraverso quelle relazioni, sia che l'emittente scambi direttamente o utilizzi un gestore di fondi e altri intermediari.

Se i suoi fornitori possono vendere o finanziare i titoli di Stato in modo più efficiente, gestire i riscatti potrebbe diventare più facile o economico. Se l'accesso diventa più costoso, l'emittente potrebbe affrontare costi di gestione delle riserve più elevati, anche se ciò non significa automaticamente che i clienti paghino una nuova commissione.

Il clearing centrale non fa funzionare il mercato delle riserve 24 ore su 24. Puoi inviare un token di domenica mentre le banche emittenti e i fornitori di titoli lavorano in orari diversi, e inviare quel token a un'altra persona è diverso dal chiedere all'emittente di versare dollari in un conto bancario.

L'emittente deve pianificare quel divario attraverso le proprie disponibilità liquide e i termini di rimborso che promette.

Mantenere più liquidità disponibile può aiutare a soddisfare i prelievi, ma potrebbe guadagnare meno rispetto ad altri investimenti di riserva consentiti. Fare maggiore affidamento sulla vendita o sul finanziamento di titoli può preservare la flessibilità altrove, ma rende più importante l'accesso affidabile a quei servizi.

Ogni emittente deve scegliere un accordo che possa effettivamente operare quando i clienti vogliono riavere i loro soldi.

La ristrutturazione potrebbe migliorare quell'accesso facendo sì che le risorse dei dealer siano più efficaci e dando ai partner commerciali un processo comune quando un'azienda fallisce. Potrebbe anche lasciare alcuni clienti dipendenti da un numero ridotto di fornitori, specialmente se aprire un conto sostitutivo richiede tempo.

Entrambi i risultati possono esistere nello stesso mercato, con clienti più grandi che ottengono condizioni migliori rispetto a quelli più piccoli.

Ciò rende il prezzo di accesso e la possibilità di cambiare fornitori degni di attenzione man mano che si avvicinano le scadenze.

I token garantiti dal Tesoro dipendono da persone che possono trasformare i titoli in un pagamento, e il beneficio delle nuove regole di Washington raggiungerà i loro detentori solo se quel lavoro diventa più affidabile a un costo che l'emittente può sostenere.

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