IOSG：CoinbaseからUpbitへ：トークンが28日間の引き受けの道をどのように歩んだか

著者｜Xinyang & Ethan @ IOSG

各熊市は静かに CEX の上場論理を再構築しています。流動性が引き締まり、小口投資家の熱意が退潮する中、取引所の上場決定はより慎重になり、そのため信号価値も高まります。私たちは 2026 年から5月中旬までの Coinbase 、 Binance Spot 、 ByBit 、 OKX 、 Bithumb 、 Upbit の6つの一流取引所の現物および Binance Perpetual の新上場データを系統的に追跡し、合計 207 件の上場記録を収集し、 92 の独立したトークンをカバーしました。データは明確に一つの核心的事実を示しています：上場は高度に構造化された検証と流動性の伝達経路です。

誰が最初にプロジェクトを発見し、価格を設定したのか？誰が中間で流動性を引き受け、拡大したのか？誰が最終的に市場をカバーしたのか？異なる取引所はこのチェーン上で明確に異なる役割を果たしています。あるトークンが初めて上場してから最終的に Binance Spot に組み込まれるまでには、多くの取引所による層状の検証を経ることが多いです。本報告書では、この上場経路を3つの核心的次元から分析します：

• 構造と経路：各取引所の上場役割の分化、およびトークンの異なる取引所間での流通規則

• Binance Perps の選別論理：どのようなトークンが Binance Perp に入りやすいのか

  
  

• 価格影響：上場のタイミングが投資家の購入位置をどのように決定し、異なる取引所での上場後の実際のリターンの違い

プロジェクト側にとって、この経路を理解することは、より正確で効率的な上場戦略を意味します。投資家にとっては、経路内の位置の違いを認識することが、 2026 年の最も重要な Alpha の一つの源となるかもしれません。

2026 CEX 上場構造と経路

各取引所の上場概観

▲ 取引所別の総上場数

2026 年から現在まで、私たちは Coinbase 、 Binance Spot 、 ByBit 、 OKX 、 Bithumb 、 Upbit の6つの一流取引所の現物および Binance Perp の新上場データを追跡し、合計 207 件の上場記録を収集し、 92 の独立したトークンをカバーしました。

各取引所の上場数は明らかに階層化されています。 Coinbase は 45 件の新上場で首位を維持し、次いで Binance Perps （ 33 件）と ByBit （ 31 件）が続きます。 Bithumb （ 30 件）と Upbit （ 27 件）が第二梯隊に位置し、 OKX は 22 件の上場、 Binance Spot はわずか 19 件で、観察された取引所の中で最も少ないです。

月ごとのリズムを見ると、 1 月が年間の上場ピーク期です。その中で Binance Perps は1か月で 15 件のトークンを上場し、 ByBit は 14 件を上場しました。 2 月からは全体のリズムが明らかに鈍化し、各取引所の月平均上場数は 5 - 8 件に減少し、より慎重で安定した選別段階に入ります。 Coinbase は他の取引所とは異なる上場リズムを示し、 2 月と 4 月にそれぞれ2回の集中上場ピーク（単月 13 件）を示し、独立した迅速な上場決定の特徴を示しています。

▲ 取引所別の月次上場数

単純な数量の違いは表面的な活発さしか反映できませんが、より重要なのは、異なる取引所の上場時系列と役割における深い分化であり、これは後の章でさらに分析します。

上場役割の分化：発見者、選別者、確認者

多くの取引所で上場されたトークンには、顕著な先後順序があります。私たちは追跡範囲内で最初に上場した取引所を「初発」と定義し、残りを「追随」と定義します。

Coinbase は 2026 年の最も顕著な初発上場場所であり、 67% のトークンが追跡取引所の中で初発で、市場の第一ラウンドの価格発見機能を担っています。 ByBit （初発率 39% ）と Binance Perps （初発率 48% ）も同様に高い活発度を維持し、3者はしばしば同じ週に同じトークンを密集して上場し、新プロジェクトの上場の第一梯隊を形成しています。

韓国の取引所（ Bithumb と Upbit ）は、上場経路の末端に体系的に位置しています。 Bithumb の Follower の割合は高く 85% に達し、 Upbit の平均順位は 4.44 で、すべての取引所の中で最後に上場する可能性が高く、初発取引所に対して平均約 28 日の遅延があります。これは韓国の規制審査プロセスが長く、地元の取引所がプロジェクトが広く合意を得た後にのみ導入する傾向があることと密接に関連しています。

Binance 内部では明確なファネル型の分業が形成されています： Binance Perps は半分のケースで自発的に初発し、もう半分は現物上場後に非常に迅速に追随します（平均わずか 4.9 日）、これはすべての取引所の中で最も迅速に反応します。その主な役割は、契約市場を通じて流動性と市場需要を迅速にテストすることです。一方、 Binance Spot の上場数は最も少なく（わずか 19 件）、初発率は 28% で、市場が十分に検証された後に機会を選んで上場する傾向が明らかです。

OKX は比較的強い独立した選別能力を示し、初発率は 55% に達しますが、全体の上場数は比較的抑制されています（ 22 件）、平均順位は 3.58 で、選別のハードルが高く、戦略がより慎重であることを示しています。

上場経路のパラダイム

3 つ以上の取引所をカバーするトークンのサンプルから見ると、上場順序は高度に安定した階層特性を示しています： Coinbase と ByBit を代表とする初期発見者が最初に上場し、 Binance Perps が数日内に迅速に追随して検証し、その後 Binance Spot が選択的に上場して確認を完了し、 OKX 、 Bithumb と Upbit が主に経路の後半で補完的なカバーを提供します。

典型的なケース：ROBO（Fabric Protocol）

2 月 27 日、 DePIN プロジェクト Fabric Protocol （ ROBO ）が Binance Perp に初発上場し、 Coinbase と ByBit が同日に相次いで上場しました。開盤価格は $0.022 で、上場初日には 80% 以上の上昇を記録し、翌日の開盤価格は $0.0405 に上昇し、初発価格のほぼ倍増となりました。このプロジェクトは Pantera Capital が 2000 万ドルをリード投資し、ブロックチェーンとロボット経済の結合に焦点を当て、同時に Kaito の公募熱と「 AI + ロボット」のストーリーを重ねて、市場の注目を迅速に集めました。

3 月 15 日、 Binance Spot が正式に ROBO を上場し、その日の価格は $0.0493 に達しました。これが ROBO の全期間の価格の最高点となりました。その後 OKX が参入した時、開盤価格は Binance Spot の価格を下回っていました。 3 月 18 日に Bithumb が上場し、価格は $0.0303 で、一時的に高騰を引き起こしましたが、その後トークン価格は下落し、現在は初発開盤価格を下回っています。

初発から Bithumb 上場まで、 ROBO は約 20 日で、典型的な 2026 年の上場経路を完全に歩みました：

Binance Perps 、 Coinbase と ByBit の初発 → OKX と Binance Spot が高点で確認 → 韓国所の末端が受け皿。

ROBO は孤立した例ではありません。 2026 年の最初の5か月のサンプルの中で、合計 28 のトークンが 3 つ以上の取引所で上場を完了しました。これらのクロス取引所のケースの位置分布は、 ROBO と高度に一致する階層規則を示しています。具体的な順序はプロジェクトの属性によって若干の違いがあるものの、全体の経路構造は安定しており、予測可能です。

この経路は、各取引所のリスク嗜好の違いを明確に反映しています： Coinbase 、 ByBit と Binance Perps は早期のウィンドウを積極的に確保する傾向があり、 Binance Spot は検証後の安全性を重視し、韓国の取引所と OKX は市場が十分に合意を形成した後に入場することを好みます。

Binance Perps 上場条件

Binance Perps はデリバティブ市場の重要な入口として、その上場決定は大量のレバレッジ資金の流入方向に直接影響します。 33 件の Perps 上場ケースの分析を通じて、私たちは Binance が熊市環境下でトークンを選別する核心的論理を明確に抽出できます。

前提信号：Coinbase と ByBit 上場

▲ Perps 前に上場した取引所

33 件の Binance Perps に入ったトークンの中で、 17 件は他の現物取引所で上場した後に Perps に組み込まれました。この部分のトークンの追跡は、 Coinbase と ByBit が Perps の最も主要な前提信号であることを示しています。

▲ 初めて現物から Perps までの日数

その中で、 ByBit は 71% のケースで Perps より先に上場し、 Coinbase は 59% に達します。さらに重要なのは反応速度です： 17 件の追随上場のケースの中で、 10 件は現物上場後 0 - 2 日内に Perps に上場し、平均遅延はわずか 4.9 日です。この極めて迅速な追随速度は、 Binance Perps が Coinbase と ByBit の上場動向に高度に関心を持ち、それを重要な決定参考としていることを示しています。

より大きなサンプルから見ると、 Coinbase で上場されたトークンの最終的には 75% が Binance Perps に入っており、 ByBit は 70% です。あるトークンが同時に Coinbase と ByBit の支持を得て、価格の動きが比較的安定している場合、ほぼ確実に1週間以内に Binance Perps に上場します。これは現在の市場で最も強力で、直接観測可能な前提信号の一つです。

価格パフォーマンスは核心的選別の最も重要な基準

▲ 上場後の平均リターン（Converted vs Perp Only）

Coinbase と ByBit に上場されたプロジェクトの開盤 FDV は一般的に $100M 以上で、 FDV 自体は区別要因にはなりません。実際に Perps に入れるかどうかを決定するのは、上場後の価格パフォーマンスです。

Coinbase と ByBit に上場されたが Perps に入らなかったトークンは、主に3つの特徴があります：

• 一つは上場後に価格が持続的に弱まり、市場の熱気が欠けているプロジェクト；

• 二つは投機属性が過剰な meme コイン（例： WHITEWHALE 、 ELON ）で、 Binance はこの種のトークンに対する選別が明らかに ByBit より厳しいです；

• 三つは Binance Alpha を経ていないトークンです。 Alpha は Binance システムの予選通路であり、 Perps に入るための重要な前提段階です。

価格パフォーマンスの影響は「 Perps に入れるかどうか」にとどまらず、その後の「 Perps から Spot への転換」にも及びます。データによると、最終的に Binance Spot に成功裏に転換されたトークン（ Converted グループ）は、 Perps 上場後 7 日のリターンが -4.6% 、 14 日で -6.6% であり、未転換のトークン（ Perp Only グループ）は 7 日のリターンが -9.4% 、 14 日では大幅に -21.0% に落ち込みます。両グループは熊市の影響で負のリターンを示していますが、 Converted グループの価格維持能力は明らかに強く、 Binance が Perps 段階で「持続可能性」を重要な考慮要素としていることを示しています。

上場価格の影響

上場イベントがトークン価格に与える実際の影響は、プロジェクト側、機関、トレーダーが最も関心を持つテーマです。私たちは2つの核心的次元から分析します： Price Position （上場時の相対価格位置）と Post-Listing Return （上場後 7 日、 14 日、 30 日のリターン）。

価格発見は初発ウィンドウに集中するが、異なる取引所の入場価格の差異は顕著

▲ 上場時の価格位置

価格発見は主に初発ウィンドウで発生します。 ByBit と Coinbase が追随者としている場合、入場価格は初発価格とほぼ同じかやや低く、第一梯隊の取引所間で価格が迅速に収束することを示しています。

Binance Perps が追随者としている場合、平均価格は初発価格より 11.5% 高くなっていますが、極めて迅速な追随速度（わずか 4.9 日）のおかげで、依然として比較的早期の位置にあります。 Binance Spot の Price Position は -10% で、価格が調整された後に上場する傾向があり、ユーザーは相対的により良い入場価格を得ることができます。

韓国の取引所は最も不利な入場位置に直面しています： Bithumb は平均 19.4% 高く、 Upbit はさらに 27.4% に達します。平均遅延が3週間を超えるため、ユーザーはしばしば明らかに高い位置で買いを入れます。

2026 年上場全体が圧力を受ける：流動性の解放であり、成長の触媒ではない

▲ 取引所別の平均リターン 7d/14d/30d

2026 年の熊市環境下で、新上場後の価格パフォーマンスは全体的に弱く、どの取引所の 30 日平均リターンも正ではありません。

7d から 30d にかけて、下落幅が徐々に深まっており、上場後の価格下落は短期的な変動ではなく、持続的な下落トレンドであることを示しています。現在の市場環境下では、新上場は主に流動性解放の役割を果たしており、初期の保有者（プロジェクト側、投資機関、初期トレーダーを含む）に退出ウィンドウを提供するものであり、新たな資金の持続的な流入を引き寄せるものではありません。

韓国の2つの取引所のパフォーマンスは特に注目に値します： Upbit の 7d return はすでに -13.5% で、 30d では -25.7% に達しています。これに +27.4% の price position を組み合わせると、 Upbit のユーザーは最高価格で入場し、最も深い下落を被ったことを意味します。

上場経路における価格ピークパフォーマンス

30 日後の最終リターンは一般的に負であるものの、上場初期の反発高点（ Peak Return ）は全く異なる分布構造を示しています。トークンの価格データパフォーマンスを分析すると、上場時系列が短期的な投機空間の上限を直接決定していることがわかります。

▲ 取引所別のピークリターン（14d 高）

• 初発が絶対的な優位を占める ： ByBit の平均ピーク値は +86% に達し、 Binance Perps の中央値は最高（ +49% ）に達します。上場第一梯隊（ ByBit 、 Coinbase 、 Binance Perps ）は最高の価格弾力性を占めており、早期の持ち分に対して非常に高い流動性プレミアムを提供します。たとえその後ゼロになったとしても、高点での退出に十分な時間があります。

• 末端の追随者の空間は制限される ： Bithumb と Upbit のピーク値は +35% 前後に抑えられ、 OKX はわずか +25% です。入場タイミングが遅れるため、これらのプラットフォームの買いは主に利益確定の受け皿となり、市場を活性化するものではありません。

この差異は流動性の伝達経路を裏付けています：初発取引所は主要な価格発見機能を担い、早期の保有者に最良の退出流動性を提供します。時間が経つにつれて、後続の取引所の買いはすでに実現された上昇幅の受け皿となり、限界効用が減少します。トレーダーにとって、上場サイクルが遅く入場するほど、超過収益を捕まえる確率が低くなることを意味します。

取引所の選択がリスク収益構造を決定する

Price Position （入場位置）、 Peak Return （ピーク空間）、 Mean Return （最終リターン）の3つの指標を組み合わせて見ると、異なる取引所のユーザーは全く異なるリスク収益構造に直面しています。

初発所（ Coinbase/ByBit ）のユーザーは負のリターンに直面しているものの、最良のリスクバッファを持っています。最低の入場価格（ -10% ~ -5.9% ）と全市場最高のピーク空間（平均 +70% 以上）を持っているため、たとえ正確に逃げられなかったとしても、初発価格からの絶対損失は比較的コントロール可能であり、さらには高騰過程で利益確定を行う機会もあります。

それに対して、韓国の取引所のユーザーは典型的な「高位での買い + 深い下落」に直面しています。彼らは近く 20% から 27% のプレミアムで入場していますが、ピーク空間は初発所によって透支され、 +35% 前後に抑えられています。これは上昇空間が制限され、下落通路が開かれ、最終的に 30 日の下落幅が全市場で最も深いことを意味します。

Binance Spot の状況は特異です。 30d Return は -24.6% に低下していますが、価格が 10% 調整された後に上場する傾向があるため、実際の元本損失幅は表面的なデータよりも小さくなります。これは時間を使って空間を得る戦略であり、初発段階の激しい変動を回避しましたが、そのためにより長い陰の下落サイクルを引き受けることになります。

この分化は量的な面でも非常に直感的に表れます。初発所と追随所の 14 日後のリターンの差は最も顕著です：初発所の平均は -12.2% であり、追随所は -16.7% で、取引所の選択が異なるだけで、利益と損失の差が 4.5 パーセントポイントに達します。 2026 年の市場環境下で、上場イベントは「普遍的な上昇の利益」から「既存の競争」へと変化しました。トレーダーにとって、「どこで上場するか」が「何を上場するか」よりも投資結果を決定することがより重要です。

結論

2026 年の熊市環境下で、 CEX の上場論理は「流量駆動」から「検証駆動」へと移行しています。取引所はもはや単純にホットなトピックを追い求めるのではなく、明確な役割分担を通じて構造化された選別と流動性解放の経路を構築しています： Coinbase と ByBit が早期発見者として機能し、 Binance Perps が迅速な検証と流動性テストの機能を担い、 Binance Spot が最終確認の関門となり、韓国の取引所が経路の末端で退出流動性を提供します。この経路はランダムではなく、各方面の理性的な競争の結果です。それは優れたプロジェクトに早期の露出から主流の認識への階段を提供し、早期の投資者や機関に段階的な退出のウィンドウを提供します。同時に、異なる参加者の状況の違いを明確に示しています：

• プロジェクト側 ：取引所の上場順序を重要な Alpha 信号として考慮すべきです。 Coinbase + ByBit の両方で上場し、価格が安定しているプロジェクトに注目し、初発ウィンドウまたは Binance Spot の調整段階でより良い入場価格を探し、韓国の取引所などの末端で高位での買いを避けるべきです。

• 取引所：自身も差別化されたポジショニングを通じてエコシステムのバランスを実現しています------積極的な者が先手を打ち、保守的な者がリスクをコントロールし、最終的に全体の上場市場の秩序ある流動性を維持しています。

しかし、現在の流動性全体が引き締まっている背景の中で、上場イベントはより既存資金の再分配の役割を果たしており、増量成長の触媒の役割を果たしていません。将来的にマクロ環境が改善されるにつれて、この経路は「防御型選別」から「攻撃型拡張」へと移行する可能性があり、初発ウィンドウのプレミアムはさらに高くなり、検証サイクルは短縮されることが期待されます。この経路を理解し、順応することは、すべての上場が成功することを保証するものではありませんが、意思決定の確実性を大幅に向上させることができます。暗号市場では、情報の非対称性は常に存在し、上場チェーンの構造的認識こそが、少数が長期的な優位性に転換できる Alpha の源です。