天才を止める法則：Coinbase はなぜ土壇場で撤退したのか?

1月14日、米国の仮想通貨市場の規制確立を目的とした法案「CLARITY法案」が上院銀行委員会で重要な投票に臨む予定だ。この業界の節目となる出来事の前夜、Coinbaseの共同創業者兼CEOのブライアン・アームストロング氏は、同社がこの法案への支持を全面的に 撤回する と発表した。「悪い法案は法案がないより悪い」と述べた。

このニュースはすぐに業界全体に衝撃を与えた。しかし、本当に驚いたのは、Coinbase が反対し、業界の他のほぼすべての主要企業が反対の立場に立ったことです。

ベンチャーキャピタル大手a16zのパートナー、クリス・ディクソン氏は「今こそ前進すべき時だ」と考え、決済大手 リップル社のCEO、ブラッド・ガーリングハウス氏は「曖昧さよりも明確さが重要だ」と述べた。競合取引所クラーケンの共同CEO、アルジュン・セティ氏は「これは政治的意志の試練だ」と大胆に語った。分散化の原則を提唱することで知られる非営利団体コインセンターでさえ、この法案は「開発者保護の観点から基本的に正しい」と述べた。

一方には誰もが認める業界のリーダーがおり、もう一方にはかつてこれらのリーダーの重要な同盟者であった Coinbase があります。これはもはや、暗号通貨業界がワシントンの規制当局と闘うという典型的な話ではなく、業界内の争いである。

孤立したコインベース

Coinbase が他社から孤立しているのはなぜですか?

答えは簡単です。他のほぼすべての主要プレーヤーが、自らのビジネス上の利益と生存哲学に基づき、この不完全な法案が現時点では最善の選択肢であると判断したからです。

まずはa16zです。シリコンバレーの最も権威ある暗号投資会社である a16z のポートフォリオは、ほぼすべての暗号分野にわたります。彼らにとって最も致命的なのは、特定の規定の厳しさではなく、規制の不確実性が続いていることである。

明確な法的枠組みは、たとえ欠陥があったとしても、投資先のエコシステム全体に成長環境を提供することができます。クリス・ディクソン氏の立場は投資家間の総意を表している。彼らの見解では、規制の確実性は完璧な法案よりも重要である。

次は取引所Krakenです。Coinbase の直接の競合企業のひとつである Kraken は、IPO に向けて積極的に準備を進めています。

議会による規制承認は、公開市場での評価を大きく押し上げるだろう。対照的に、法案のステーブルコイン利回り制限は、Coinbaseと比較するとKrakenへの経済的影響ははるかに小さい。短期的な運用損失を長期的な上場利益と交換することは、Kraken にとって当然のことです。

決済大手リップル社について、CEOのブラッド・ガーリングハウス氏は、同社の立場をわずか6語で要約した。「明確さは混乱に勝つ。」これは、リップル社と SEC との間における数年にわたる数百万ドル規模の法廷闘争の後に起こった。

規制の混乱で疲弊した企業にとって、いかなる形の平和も勝利だ。この法案は完璧ではないかもしれないが、終わりのない法廷闘争よりはるかにましだ。

それから、支援団体「コインセンター」もあります。非営利団体であるため、彼らの立場は商業的利益によって左右されるものではありません。彼らが長年にわたり求めてきた主な要求は、ソフトウェア開発者が誤って「資金送金者」に分類され、過剰な規制の対象とならないようにすることだ。

この法案には、彼らが提唱するブロックチェーン規制確実性法（BRCA）が完全に組み込まれており、開発者を法的に保護します。核となる目標が達成されれば、他の詳細は妥協できる可能性があります。彼らのサポートは、業界の純粋主義者の認識を表しています。

ベンチャーキャピタル、取引所、決済会社、支援団体がすべて同じ立場にあるとき、Coinbase の立場は際立って目立っています。

そこで疑問が湧きます。業界全体が前進の道筋を見ているのなら、Coinbase は業界の分裂を阻止するためにどんなリスクを冒すつもりなのでしょうか?

ビジネスモデルがスタンスを決定する

その答えは、Coinbase の財務諸表、つまり 140 億ドルの脆弱性にあります。

アームストロング氏のテーブルをひっくり返す行動を理解するには、まずコインベースの存在不安を理解する必要がある。長い間、Coinbase の収益の大部分は暗号通貨の取引手数料に依存していました。

このモデルの脆弱性は、 仮想通貨の冬の時期にはっきりと露呈し、強気市場では繁栄する一方で、弱気市場では収益が急激に減少し、四半期損失にさえ陥った。同社は新たな、より安定した収入源を見つける必要があった。

ステーブルコインの 利回りは、Coinbase が発見した 2 番目の成長曲線です。

そのビジネスモデルは複雑ではありません。ユーザーは、Coinbase プラットフォーム上で米ドルに 1:1 で固定された USDC ステーブルコインを保有し、Coinbase はこれらの預け入れ資金を DeFi プロトコル (Morpho など) を通じて貸し出し、利息を得ます。Coinbase はその後、収益の一部を報酬の形でユーザーに還元します。Coinbase ウェブサイトのデータによると、一般ユーザーは年利 3.5% の利回りを獲得でき、プレミアム会員は最大 4.5% の利回りを獲得できます。

Coinbaseの2025年第3四半期の収益報告によると、同社の「利息および融資収入」は3億5500万ドルに達し、その大部分はステーブルコイン事業によるものだという。この計算に基づくと、この事業は2025年にCoinbaseに約14億ドルの収益をもたらし、同社の総収益のますます大きな部分を占めることになります。取引量が低迷する 弱気相場 において、この安定した多額のキャッシュフローは Coinbase の生命線です。

しかし、CLARITY法の新しい条項は、Coinbaseの中核を著しく標的にしています。この規定では、ステーブルコインの発行者または関連会社は「静的保有」に対してユーザーに利息を支払うことはできないが、「活動および取引」に対して利息を支払うことは許可されていると規定されています。

これは、利息を得るために Coinbase アカウントで USDC を保有するという単純な行為が禁止されることを意味します。これは Coinbase にとって大きな打撃であり、この法案が可決されれば、14 億ドルの収益源が大幅に縮小するか、消滅する可能性もある。

さらに、アームストロング氏がソーシャルメディアに挙げたさまざまな問題は、市場構造レベルでの戦いのように思われる。法案草案は、間接的にトークン化された株式/証券への道を 阻み 、DeFiが克服すべきハードルを高く設定し、ユーザーの金融データへの規制当局のアクセスを容易にし、スポット市場におけるCFTCの役割を弱める可能性がある。

ステーブルコインの利息禁止は、Coinbase にとって最も直接的かつ即座に影響を及ぼす打撃です。

興味が異なれば選択も異なります。

Krakenのステーブルコイン事業はCoinbaseのものよりはるかに小さいが、短期的な損失をIPOの長期的価値と引き換える用意があるかもしれない。Rippleの中核は決済にあり、規制の明確さが最も重要だ。a16zのチェス盤はエコシステム全体であり、個々のプロジェクトの損益が全体像を乱すことはない。Coinbase が見ているのは崖だが、他の企業は橋を見ている。

しかし、このゲームにはまだ第3のプレーヤー、つまり伝統的な銀行業界が存在します。

アメリカ銀行協会（ABA）と銀行政策研究所（BPI）は、ステーブルコインによる利回り支払いを認めれば、従来の銀行システムから数兆ドルの預金が流出し、数千の地域銀行に存続の脅威をもたらすと考えている。

早くも2025年7月には、ステーブルコイン天才法が可決され、ステーブルコインの「第三者および関連会社」への利回り支払いが明示的に許可され、Coinbaseのモデルに法的余地が生まれました。しかし、その後 7 か月で、銀行業界は強力なロビー活動を展開し、最終的に CLARITY 法に「静的保有」禁止条項を追加することに成功しました。

銀行が恐れているのは3.5%の利回りではなく、預金の価格決定力の喪失だ。ユーザーが資金を銀行に預けるか、暗号通貨プラットフォームに預けるかを自由に選択できるようになれば、何十年にもわたる銀行の低金利独占は終わりを告げることになる。これがこの対立の本質である。

では、このような複雑な利害の駆け引きに直面して、なぜアームストロングだけが最も決断力のある道を選ん did-4610">だのでしょう か?

2つの生存哲学

これは単なるビジネス上の利益相反ではなく、根本的に異なる2つの生存哲学の衝突です。一つはシリコンバレー式の理想主義と非妥協主義であり、もう一つはワシントン式の実用主義と漸進的な改革である。

ブライアン・アームストロングは前者を代表する。彼が規制当局と公の場で対立するのは今回が初めてではない。2023年にSECがCoinbaseを無認可の証券取引所を運営しているとして提訴した際、アームストロング氏はSECの「一貫性のない姿勢」を公に批判し、Coinbaseが規制当局と30回以上の会合を持ち、明確なルールを繰り返し求めたものの、一度も回答が得られなかったことを明らかにした。

彼の立場は常に一貫しており、規制は支持するが、「悪い規制」には強く反対している。彼の見解では、根本的に欠陥のある法案を受け入れることは、当面法案がないよりも危険である。一度法律が制定されれば、将来改正することは極めて困難になります。短期的な確実性のために中核ビジネスモデルを窒息させる法案を受け入れることは、喉の渇きを癒すために毒を飲むのと同じことだ。

アームストロングの論理は、将来より良いルールを求めて戦う可能性を残すために、たとえ痛みを伴っても、今はどんな犠牲を払ってでも対決するというものだ。今妥協すれば、ステーブルコインの利回りの戦場を永久に放棄することになる。会社の将来にとって極めて重要なこの戦争では、妥協は降伏を意味する。

一方、暗号通貨業界の他のリーダーたちは、まったく異なる実用主義の哲学を示してきました。彼らはワシントンのゲームのルールをよく理解している。立法は妥協の芸術であり、完璧さは卓越性の敵である。

KrakenのCEO、ジェシー・パウエル氏は、まず業界に正当な社会的地位を与える法的枠組みを確立し、その後継続的なロビー活動と実践への参加を通じて徐々に改善していくことが重要だと考えている。まず生き残り、そして発展。

リップル社のCEO、ブラッド・ガーリングハウス氏は、確実性を何よりも重視している。長年の訴訟を通じて、彼は法律の泥沼に苦しむことが会社にとって大きな負担になることを理解した。不完全な平和は完全な戦争よりはるかに良い。

一方、a16z のディクソン氏は、戦略的な国際競争の視点を取り、米国が内部紛争のために立法を遅らせれば、世界の金融イノベーションの中心をシンガポール、ドバイ、または香港に譲ることになるだけだと考えています。

アームストロング氏は依然としてシリコンバレー流のやり方でワシントンと戦っているが、他の人々はすでにワシントンの言葉を学んでいる。

一方は「粉々に砕け散った状態よりも、粉々に砕け散った状態の方が好ましい」という原則を堅持し、もう一方は「緑の丘が保存されている限り、薪が尽きる心配はない」という現実を考慮している。どちらが賢いでしょうか？時間が答えを与えるまでは、誰も決定的な判断を下すことはできません。しかし、確かなのは、どちらの選択にも大きな代償が伴うということだ。

南北戦争の代償

Coinbase によって引き起こされたこの内戦の本当のコストはいくらでしょうか?

まず、暗号通貨業界に政治的分裂を引き起こしました。

ポリティコによると、コインベースが立場を変え、超党派議員の間で法案への支持が依然として不透明だったため、上院銀行委員会のティム・スコット委員長は投票の決定を延期した。Coinbase の動きが唯一の理由ではないものの、それが全体の取り組みを混乱に陥れた重要な要因であったことは間違いありません。

このためこの法案が最終的に否決された場合、他の企業は、Coinbase が自らの利己的な利益のために業界の発展に影響を与えたと考え、Coinbase を部分的に非難することになるかもしれない。

さらに深刻なのは、こうした公的な内紛により、ワシントンにおける暗号通貨業界の団体交渉力が大幅に弱まったことだ。

業界が内部で統一した意見を形成できないことを議員が知れば、彼らは混乱し、不満を感じるだろう。強力な伝統的金融ロビー団体の前に、分裂した業界に勝ち目はないだろう。

第二に、デジタル時代の規制のジレンマが露呈した。

CLARITY法は、イノベーションの促進とリスクの防止の間で綱渡りをしようとしていますが、このバランスポイントをすべての人に満足させることはほぼ不可能です。Coinbase にとってはこの法案は制限が厳しすぎるが、従来の銀行にとっては緩すぎる。そして他の暗号通貨企業にとってはちょうど良いかもしれない。

規制のジレンマは、飽くことのない欲望の境界を定めようとする試みにある。ルールが確立されるたびに、それは次のゲームの始まりに過ぎません。

しかし、最も重大な損失は、この内戦が暗号通貨業界の基盤を揺るがしたことだ。

結局のところ暗号通貨業界とは何でしょうか?それは分散化と個人の自由に関する社会実験なのか、それとも資産価値の向上と富の創造に関するビジネスなのか?これは既存の金融システムに対する革命なのか、それともそれを補完し改善するものなのか?

アームストロングの決意と、業界の他の妥協点が合わさって、この業界の現状、つまり理想と現実、革命と商業の間で絶えず揺れ動く矛盾した存在が浮かび上がってきます。