Morpho 穩定幣收益策略：同個策展人，3.96% 與 7.7% 的收益差

By: foresightnews.pro|2026/09/09 08:39:32

先想好退出，再進場。吃前 80%，把最後一口留給別人。

撰文：Daii

一家管著 22 億美元的穩定幣策展人，名下最保守的那隻金庫，過去七天給存款人的平均年化是 3.96%；同一家策展人名下另一隻金庫，7 日平均 5.09%，而它把將近一千萬美元放進去的那個池子，7 日平均在 7.7% 上下。

差出來的這幾個百分點不是被誰貪了，是你為「不用自己做決定」和「不用自己承擔這塊抵押物風險」付的錢；通往那個池子的門在默認界面上是關著的。

這個錯配不會因為補貼花完而消失，它會因為越來越多人推開那扇門而被慢慢抹平。

圖 1：Morpho 官方金庫列表，搜索 Steakhouse。Curator 一列整列都是同一家，APY 一列從 15.74% 排到 3.71%。

這筆多出來的錢，到底從哪來

先把話說死：這裡沒有代幣排放，沒有積分，沒有空投預期。上面那些數字全部是借款人真金白銀付的利息，是這個系統裡最乾淨的一類收益。正因為乾淨，它才不會像補貼那樣某天突然歸零；但也正因為乾淨，它不會白給你。

在這類無需許可的借貸系統裡，存款人面前其實有三條路，而不是兩條。

第一條是默認那條：把錢交給一個由專業團隊打理的保守金庫。團隊替你挑池子、分散、盯著、出事時挪倉。你拿到的是一個混合後的平均收益，扣掉團隊的績效費，再扣掉為了隨時能讓人贖回而留在手上的那部分閒置資金的拖累。

第二條路很多人不知道存在：同一家團隊通常還開著一隻風險等級更高的金庫。同樣有人盯著、同樣分散，只是候選池子的名單放寬了。圖 1 裡那一整列 Curator 都是同一家，收益卻從 3.71% 一直排到 15.74%------差別不在誰更會管錢，在於每隻金庫被允許碰什麼。

第三條是直接把錢存進某一個具體的池子。沒有中間人，沒有績效費，沒有現金拖累，你拿的就是那個池子當下的全部利息。問題在於，默認界面通常不給你這條路的入口------不是技術上不行，是產品上刻意不引導。這個設計客觀上保護了絕大多數人，代價是把「選擇風險等級」這項權利一併收走了。

所以這段利差的本質，不是誰藏了你的錢，而是：你替專業團隊承擔了他們不願意讓保守金庫承擔的那部分抵押物風險，市場為此付你溢價。這句話是這篇文章唯一需要你記住的東西。

表面那個數字，不是你能拿到的

這是最容易虧在細節上的地方，值得單獨拎出來講，而且這一次不需要我講------官方界面自己就把話說完了。

圖 2：同一個池子、同一時刻，官方頁面並排列出三個口徑------瞬時 18.25%、24 小時平均 10.51%、7 日平均 8.19%。

這三個數字是同一個池子在同一秒鐘的三種說法。你要是在別處看到有人拿 18.25% 講故事，他沒有編數據，他只是挑了對自己最有利的那個口徑。本文從標題到淨值拆解，全部只用 7 日平均，因為只有這個口徑你能事後復核。

為什麼會差出一倍以上？這類池子的利率由使用率決定：借出去的比例越高，利率越高，而且過了目標線之後是陡峭地漲。同時，你的錢一存進去，分母就變大，使用率立刻被壓低，利率隨之回落。也就是說，你在列表上看到的那個誘人數字，是在你還沒進去之前的數字；你進去的那一刻，它就不再是那個數了。倉位越大，壓得越狠。

我見過的最典型的坑長這樣：某個池子掛著年化四位數的牌子，點進去一看可撤流動性不到一美元。牌子沒騙人，只是那塊牌子從來不屬於後進場的人。

所以進場前必須做的不是看牌子，而是把自己這筆錢的體量代進利率曲線，算出落地之後的那個數。這正是我做那個工具最初的原因，第 6.2 節會給具體口徑。

這扇門什麼時候會關

結構性套利沒有硬到期日，但它一定會被抹平。三條路徑，按我判斷的先後：

一是擁擠。直接存池子的人多了，使用率被稀釋，高息池子的利率自然向金庫靠攏。這是最溫和也最確定的一條。

二是產品化。默認界面哪天把直接入口開出來，或者出現更好用的第三方入口，摩擦成本降下去，利差會被迅速吃掉一大半。

三是降費。托管方為了留住資金主動壓低績效費，服務費那一段會先消失。

所以我給的窗口粒度是按周復查，不是按天追。真正的風險不是它明天就沒了，而是你在它已經被抹平之後，還在承擔當初那份風險溢價對應的風險。

三條必須先接受的風險

第一，你失去的是分散和照看。專業團隊替你做的分散、日常監控、出事時的緊急挪倉，你走這條路之後沒有人做了。你拿到的是單一池子的集中敞口。這是這段溢價最主要的對價。

第二，你未必走得掉。本文這個例子裡的池子，總規模約 8300 萬美元，當下可立即撤出的流動性只有 416 萬，占總供給的百分之五。想走的時候如果借款人沒還、別人也在擠，你只能排隊。這不是 bug，這是借貸這個工具的本性。

第三，抵押物本身可能壞掉。帶到期日的結構化資產、收益型穩定幣、跨鏈包裝資產，各有各的脫鉤和到期風險；預言機也可能在極端行情裡失靈。一旦產生壞賬，損失在所有供給方之間攤銷，你永遠拿不回全部本金。

三條都接受，再往下看。本文不構成投資建議，不做安全背書，不承諾任何收益。

攤開講：這是哪個協議，我又做了什麼

先做一個必須放在最前面的披露：下面要提到的工具 Vane 是我自己手搓並部署的（https://vane.cryptodaii.org/），我是它的作者，它會在每筆交易裡收一筆小費。這構成利益衝突。因此這一節我盡量把話說到你即使完全不碰這個工具，也能自己把事情做完的程度。

協議是 Morpho。它的市場是無需許可創建的，任何人都能建一個池子，所以池子的質量參差極大。它的官方界面把存款人引導進策展人金庫，直接向單個市場供給這條路在默認界面上沒有入口，但協議層面完全開放。

本文的全部數據取自 2026-09-08 的 Morpho 官方界面，每一張圖都帶了原始網址和取圖時間，你可以逐個點回去復核。如果你是在幾天之後讀到這篇，請把這些數字當作方法的演示，而不是當天的報價。

三級階梯，按 7 日平均口徑。

圖 3：Steakhouse USDC，策展人 Steakhouse Financial，總存款 6769 萬美元，績效費 5%。頁面 Returns 一欄的 7 日平均年化為 3.96%（圖中大字為瞬時值）。

圖 4：同一家策展人名下的 Steakhouse High Yield USDC（以太坊，存款 4335 萬美元），7 日平均年化 5.09%（圖中大字為瞬時值）。

第三級是直接存池子。目標池子是以太坊上的 USDC / PT-reUSD-10DEC2026。

圖 5：清算線 91.5%，預言機報價 1 枚抵押物 = 0.973 USDC，建池日 2026-06-16，使用率 94.01%，總規模 8431 萬美元。

供給端的 7 日平均沒有被直接印在頁面上，所以我把算式攤開：借款端 7 日平均是 8.19%（圖 2），乘以使用率 94.01%，市場本身不抽費，得到供給端 7 日平均約 7.7%。這個數你可以自己驗算，不需要相信我。

三級擺在一起就是：保守金庫 3.96%，同一家的激進金庫 5.09%，自己直接存那個池子約 7.7%。每往上走一级，多出來的都不是白給的。

我自己用的排除法：先看有幾家敢碰

【摘要（純文本，可能为空）】：

不篩選是這套玩法的前提，但不篩選不等於閉眼進。我用的不是打分，是排除------只用來否決，不用來背書。最好使的一條信號是：這個池子背後有幾家已驗證策展人的金庫真金白銀配置進來了。

圖 6：該池子的供給金庫列表第一页。Armitage by Wintermute 兩只金庫合計 3800 萬，Steakhouse Financial 999 萬，RockawayX 997 萬，Hyperithm 499 萬。

這張圖同時回答了兩件事。一是這個池子被至少六家已驗證策展人各自獨立評估過並願意放錢；二是------注意看第二行------第 3 節裡那只給你 3.96% 的保守金庫，和這只往 7.7% 的池子裡放了 999 萬的金庫，是同一家策展人。標題不是修辭。

對比一下反面。同一份市場列表裡，另一些池子掛著四位數的年化，Trusted By 一欄只有一個圖標，可撤流動性不到一美元，借款總額只有十幾塊錢。多出來的那幾個百分點，往往對應的是少了五家專業團隊願意背書。這是我認為最值得你帶走的一條實操判據。注意它只能用來否決：六家背書不代表安全，只代表這個池子被六個團隊各自評估過；一家都沒有卻掛著高息，基本可以直接劃掉。

還有一條更細但更有信息量的：去看策展人給這個池子設的額度上限。圖 4 那只激進金庫給這個池子的絕對上限是 1000 萬美元，它已經放到 999 萬，頂格了；同時這個池子只占它總倉位的 23%。一個願意放錢、但明確不肯放更多的專業團隊，比一個滿倉押注的團隊更值得參考------你要抄的是他的上限，不是他的下限。

除此之外我還會硬性否決這幾類：預言機是單一來源或可升級、抵押物在鏈上沒有足夠深度以致清算時出不掉、池子裡的借款量小到說明根本沒有真實需求、以及可撤流動性占總供給比例過低的。最後這一條對本文這個池子本身就是一個扣分項，5% 不算寬裕。

補充一個查數據的技術細節：Morpho 現在有兩代金庫，新鏈上多數是第二代，策展人掛在另一個字段裡。只查舊字段會看到「無策展人」的假象------我自己的工具前兩天就是這麼漏掉了一個明明有背書的池子，已經修掉了。你如果自己寫腳本查，兩代都要查。

分步操作

6.1 選池子，並當場核對參數

先定資產（建議第一次就用你熟悉的主流穩定幣），再按上一節的排除法過一遍候選池子。選定之後，務必在真正發交易前，把這個池子的五個參數（貸出資產、抵押物、預言機、利率模型、清算線）從鏈上現讀一遍，跟界面上顯示的交叉核對。

新增風險：任何界面顯示的數據都可能滯後或錯配。不做這一步，你可能把錢存進一個跟你以為的不是同一個的池子。我的工具在每次審批和存款前都會強制現讀鏈上參數並交叉核對，對不上直接拒絕執行；你手動操作的話，這一步要自己做。

6.2 算出落地利率，而不是看牌子

把你打算存的金額代進去，算出存入之後這個池子的使用率和對應利率，再和你現在拿到的那個數比。

圖 7：Vane 在存入前先把落地年化算出來，和牌子上的周均年化並排顯示，差得離譜時會明確警告。

判斷口徑我自己是這麼用的：如果按 7 日平均口徑，落地利率相對你現在拿到的沒有超過兩個百分點的改善，我就不動。低於這個數，來回的手續費和額外承擔的風險不值得。本文這個例子，7.7% 對 3.96%，改善是 3.7 個百分點，勉強夠格；但下一節你會看到，夠格不等於划算。

新增風險：這個落地數字是按公開利率曲線做的瞬時外推，不模擬利率隨時間的自適應，也不是協議官方數字。它只解決「牌子騙你」這一個問題，不代表你長期能拿到。

6.3 執行，並當場把退出條件寫下來

存款是一筆授權加一筆存入。要點是：授權對象應該是協議官方的適配器合約而不是別的，並且按本次精確金額授權，不要做無限授權------這樣即使前端被攻破，單次損失也被鎖死在這筆金額內。

如果之後要在池子之間挪倉，注意換倉需要一次覆蓋你在該鏈全部倉位的一次性授權，權限範圍比存款大得多，務必看清楚再簽。我的工具把這個授權對象固定成協議官方適配器，並且在頁面上把這條鏈的官方合約地址全部列出來、附上官方地址名單的鏈接供你逐字比對------這是我能給的最強的信任證據，你不該只因為我說安全就信我。

新增風險：授權本身就是攻擊面。無限授權、授權給來路不明的合約、以及在錯誤的鏈上簽名，是這條路上最常見的三種虧法。

收益淨值拆解：門檻比你以為的低得多

以那個池子、10,000 美元本金為例。持有期先定死：抵押物到期日是 2026 年 12 月 10 日，按下面爆點一節的規矩要提前至少 2 週撤，所以可用窗口大約 2 個半月，我按 2 個月算，留出餘量。這一步順序不能反------先由爆點決定能持有多久，再算這筆帳划不划算，而不是先算出一個好看的年化再去凑持有期。

名義端，按 7 日平均口徑：直接存池子約 7.7% 年化，2 個月約 128.3 美元；同樣 2 個月放在那只保守金庫裡，3.96% 年化約 66.0 美元。毛差額是 62.3 美元。這裡沒有排放代幣要變現，所以不存在「拿到手的幣砸不砸得掉」這個問題，這是這類機會相對空投型機會最舒服的地方。

扣除端有 4 項，我把假設全部寫出來，你可以代入自己當天的數字重算。

1、gas。整趟需要 3 笔鏈上交易：進場的授權、進場的存入、出場的提取。2026 年 9 月 8 日的以太坊主網，Etherscan 顯示的 gas 價格是 0.051 gwei，ETH 報價約 2,470 美元。按實際發交易的體感，每筆約 0.3 美元，3 笔合計約 0.9 美元。

2、工具小費，按 gas 成本的固定比例收，有最低金額。在上面這個 gas 水平下，整趟量級在 0.3 美元每次以內。

3、滑點，這類操作沒有兌換環節，所以是 0。

4、機會成本，已經含在「和金庫比」這個口徑裡，不重複計。

所以整趟成本約 1.5 美元，淨超額約 61 美元。

那麼最小可行倉位是多少？超額年化是 3.74 個百分點，2 個月折合本金的 0.62%。用成本除以它就是盈虧平衡本金：

按今天實測的費率（整趟約 1 美元），門檻是 160 美元左右。如果 gas 回到 10 gwei，門檻漲到約 1,800 美元；回到 30 gwei，漲到約 5,400 美元------那正是我上一版拍出來的那個數，它對應的是一個今天並不存在的 gas 環境。

換句話說，門檻完全由當天的 gas 價格決定，不由鏈決定。「主網太貴，要去便宜的鏈上做」這句在 2026 年 9 月的今天是錯的------今天的主網本身就便宜。但它隨時會變回去：你要盯的是發交易那一刻的 gas，而不是記住一個固定的美元門檻。這是這一節真正要交給你的東西，也是我上一版拍腦袋時丟掉的東西。

結論：在當前費率下，成本不再是攔住你的東西，風險才是。

10,000 美元的倉位算術上完全成立，真正該讓你猶豫的是第 3.1 節那 3 條------只有 5% 的可撤流動性、單一抵押物敞口、以及沒有替你盯盤。

先問自己能不能承受排隊和壞賬，再問划不划算；順序反了，便宜的 gas 會把你送進本來不該進的池子。

每一根爆點線

8.1 抵押物到期（帶期限的結構化資產）

這個池子的抵押物是有明確到期日的本金代幣，到期日寫在名字裡，2026 年 12 月 10 日。臨近到期時它的價格行為會變，折價可能擴大，池子的風險特徵跟著變。處理方式：到期日前至少兩週撤出，不要賭最後那一段。

8.2 抵押物脫錨

預言機當前報價是 1 枚抵押物 = 0.973 USDC，本身就帶著折價，而清算線是 91.5%。這類資產脫錨不是理論風險------8 月 25 日這個池子就發生過一批真實清算。

圖 8：該池子 8 月 25 日的清算記錄，其中一筆償還 683 萬美元，每一行的已實現壞帳都是 0.00。

這張圖要兩面看。好的一面是清算機制確實跑通了，幾百萬美元級別的倉位被乾淨地清掉，沒有留下壞帳；壞的一面是它證明了這個抵押物真的會掉到清算線，而且是成批地掉。處理方式：把預言機報價當作監控指標，折價明顯擴大時先撤再說。

8.3 使用率打滿，撤不出來

當前使用率 94%，已經越過 90% 的目標線，可撤流動性只剩總供給的 5%。使用率越高利率越高，這正是牌子好看的原因，也正是你走不掉的原因------這兩件事是同一件事。處理方式：把可撤流動性占比當作硬指標，跌破你能接受的線就提前排隊，不要等到想走的時候才發現前面有人。

8.4 預言機失靈或被操縱

單一價格源、可升級的預言機合約、控制權歸屬不明，都是硬否決項。這一條一旦發生就是全額級別的損失，沒有中間狀態。處理方式：在 6.1 選池子那一步的排除法裡就把它篩掉，不要事後補救。

進場前就寫死的退出信號

第一，抵押物到期日前兩周，無條件撤。

第二，可撤流動性占總供給的比例跌破你事先定的線（我自己用 5%，本文這個池子已經貼著這條線），開始排隊撤出。

第三，7 日平均口徑下，你的落地收益相對保守金庫的改善收窄到兩個百分點以內------溢價沒了，風險還在，這時候留下是純虧。

第四，供給這個池子的已驗證策展人金庫數量減少，或者有大額資金撤出。別人比你更早知道出了什麼事。

第五，你自己的倉位規模已經大到，把落地利率壓到跟金庫差不多------這時候你付出了全部的額外風險，卻沒拿到額外收益。

簽名紀律照舊：先想好退出，再進場。吃前 80%，把最後一口留給別人。

數據與來源

全部數據與截圖取自 Morpho 官方應用 app.morpho.org，取圖時間 2026-09-08 06:59 至 07:20 UTC。每張圖的底部都印有該圖的原始網址與取圖時間，可逐一復核。全文收益口徑統一為 7 日平均，瞬時值僅在第 2 節作為對照出現。

金庫：Steakhouse USDC，合約 0xBEEF01735c132Ada46AA9aA4c54623cAA92A64CB，以太坊，v1，總存款 6779 萬美元，績效費 5%，7 日平均年化 3.96%，30 日 3.93%，策展人 Steakhouse Financial。Steakhouse High Yield USDC，合約 0xbeeff2C5bF38f90e3482a8b19F12E5a6D2FCa757，以太坊，v2，總存款 4321 萬美元，績效費 5%、管理費 0%，7 日平均年化 5.09%，30 日 5.29%，策展人同為 Steakhouse Financial。
市場：以太坊 USDC / PT-reUSD-10DEC2026，市場 ID 0x1e9d614631a7df0ec07fb05b2c8cb2491575fd1a63a33bf187a6afb295a4fc64，清算線 91.5%，建池日 2026-06-16，預言機 0x217d6DdCDB95112C51657F6270e8C079CFDB51f0，預言機報價 1 枚抵押物 = 0.973 USDC（與 DefiLlama 報價一致），利率模型 0x870aC11D48B15DB9a138Cf899d20F13F79Ba00BC，目標使用率 90%，當前使用率 94.01%，總規模 8431 萬美元，總借款 7882 萬美元，可撤流動性 416 萬美元，清算罰金 2.61%，已實現壞帳 0.00。借款端利率：瞬時 18.25%，24 小時平均 10.51%，7 日平均 8.19%。供給端 7 日平均由 8.19% 乘以使用率推算，約 7.7%。
該市場的供給金庫（按配置額排序，首頁）：Pendle Ecosystem USDC 3145 萬美元（策展人 Armitage by Wintermute）、Steakhouse High Yield USDC 999 萬美元（Steakhouse Financial）、RockawayX USDC Yield 997 萬美元（RockawayX）、Wintermute USDC Select 646 萬美元（Armitage by Wintermute）、Hyperithm USDC Apex 499 萬美元（Hyperithm）；後續頁另有 Re Ecosystem Vault、Smokehouse USDC、Keyrock USDC 等。
Morpho 官方合約地址名單 docs.morpho.org/get-started/resources/addresses。本人開發的工具 vane.cryptodaii.org.