美聯儲不急，市場再次為其運作

美國聯邦儲備系統（Fed）維持利率不變，這對任何人來說都不是驚喜。大衛·澤爾沃斯（David Zervos），斯科特·貝森特（Scott Bessent）的新顧問，慶祝這一決定沒有引起任何波動。在這樣一個波動性極大的星期四和星期五，長期利率和股市都沒有受到影響。當然，財政部非正式地慶祝美聯儲取消了“前瞻指引”——即對未來步驟的提前溝通——並且沒有出現批評者預測的動盪。要明確的是，凱文·華爾什（Kevin Warsh）自他上任第一天以來所取消的東西，後來又以非正式的方式回到了窗口。理論和實踐在這一點上存在差異，還有很多其他方面也是如此。

美聯儲表示，經濟和通脹正在蓬勃增長，而它卻袖手旁觀。這讓人毫不驚訝。來自三位中央銀行高官的預先警告（以個人身份）：威廉姆斯（Williams）、傑佛遜（Jefferson）和沃勒（Waller）。他們應該在債券曲線的風暴——即債券曲線的情緒波動——威脅到他們的貨幣政策指揮權時發出信號。曲線平靜下來，市場卻無法安息。曾經讓他們陶醉的事物現在也讓他們擔憂：人工智慧的興起和過度。他們面臨新的驚慌，這些驚慌如果可以的話，對美聯儲和財政部之間的良好共存更為有利。

美國在第三季度增長了3.4%。私人消費擴張了3.8%。“經濟並未過熱，”華爾什在新聞發布會上說。對於國內私人部門的最終銷售則顯示出相反的情況：+4.9%。對於主席來說，可以說這一增長速度並不可持續。家庭的可支配收入**(+2.3%)增長得更慢。他們正在消耗儲蓄來填補差距。儘管如此，眩暈並未停止。根據美聯儲亞特蘭大分行的即時預測，根據今天可用的數據，第四季度的增長預測為3.2%。潛在GDP，即與2%的通脹目標相符的增長速度，也位於2%**，這也是根據美聯儲自己的定義。

“通脹仍然高企，”官方聲明中寫道。確實如此。而且在加速：九月份的通脹率比八月份上升了兩個百分點。個人消費平減指數顯示出每月0.5%和年增3.6%的讀數。核心通脹（不包括能源和食品）保持在每月0.3%。在過去的十二個月中上升了十分之一，達到3.1%。然而，並非一切都在惡化。中位數作為一種中央趨勢的度量，自年初以來保持在0.2%。其年增率（2.7%）比五月低了兩個百分點。“美聯儲不會接受高於2%的通脹目標，”華爾什宣稱。但它確實容忍通脹持續在目標之上運行。這位主席喜歡把自己視為鷹派，承諾將其帶回2%的範圍內。不過，根據美聯儲在九月份發布的點陣圖，預計在2028年之前無法實現。

美國經濟與通脹正在快速發展。美國聯邦儲備系統（Fed）有雙重任務，不僅要追求價格穩定，還要確保充分就業。然而，就業並不是問題，失業率精確地達到了4.2%。問題在於通脹使其陷入困境，自2021年以來沒有中斷。更重要的是，Warsh對於所繼承的政策持有強烈批評。因此，出現了一個千萬美元的問題：**為什麼不利用會議發出一張超速的罰單？**具體來說，中央銀行在九月份將聯邦基金利率提高了四分之一點，但為什麼在會議上沒有再次觸發？公告、Warsh的演講以及所有數據都證實了需要更大貨幣限制的理論。實踐上卻並未執行（如我們所知）。值得指出的是，這一決定並非一致通過。有兩位持不同意見的成員：州長Lisa Cook（特朗普總統試圖解雇她，但法院維持她的職位）和克里夫蘭聯邦儲備銀行行長Beth Hammack，她要求同事們更快反應，第二次被駁回。

Warsh在為決定辯護時表示（“我對信號感到滿意”），通脹預期表現良好，並且他對“我們所取得的進展”感到鼓舞，壓倒性共識認為“施加的貨幣政策已經產生了效果”，儘管這些效果還不夠，並且未來的時期將充滿信息。這一想法是首先分析這些信息，然後再決定適當的步驟。Warsh的Fed打破了不敗紀錄，並對特朗普政府的干預獨立性產生了疑問——隨著九月份加息的進行。恢復的信譽為其贏得了時間。市場對像Warsh這樣的銀行家的看法影響深遠。“自九月初以來，我們觀察到，無論是在科技行業內部還是外部，利率都產生了影響。”金融條件變得更加嚴格，儘管“我無法——也不願意——將其稱為‘限制性’”，他表示。“市場參與者在資本配置上變得更加挑剔，”他指出。這種所謂的“挑剔”在週四和週五的嚴厲懲罰中加深。Fed正在關注。人工智慧的融資和信用利差在其雷達上，Warsh說。

照片：白宮

Fed在十二月會怎麼做？

Warsh避免了回答。已經說過：他取消了對其步驟的提前溝通。但非正式發言人——Williams、Jefferson和Waller——已經證明了他們的準確性，儘管現在沒有主席的貢獻，點陣圖仍然顯示第二次加息。在保持其他條件不變的情況下。也就是說，如果其他一切保持不變。在CME，聯邦基金期貨給予70%的概率。週四和週五的洪水降低了這一認知。當風暴平息時，如果沒有不可挽回的損失，將會趨向接近90%的讀數。

非正式的前瞻指引幾乎沒有留下太多疑問。上週五，隨著納斯達克指數下跌3%，原油價格突破100美元，阿爾貝托·穆薩萊姆（Alberto Musalem）來自聖路易斯聯邦儲備銀行，主張應該“儘快”提高利率，以應對持續的通脹風險。洛莉·洛根（Lorie Logan）來自達拉斯聯邦儲備銀行指出，至少需要再增加兩次（每次四分之一點）。她表示，跳過一次會議並不會有太大差別，只要聯邦儲備局強調貨幣政策的行進方向。暫停會議給予時間以適應更高的利率，並“降低經濟活動過度惡化的風險”。里奇蒙德聯邦儲備銀行行長湯姆·巴金（Tom Barkin）重申了這一觀點。我們可以討論步伐，但不能改變過程的方向。換句話說，聯邦儲備局將提高利率，但選擇了漸進的方式，而不是衝擊策略。

聯邦儲備局並不急於行動。它在通脹和事件的後面，但債券曲線已經平穩，並不再質疑其時機或拉扯它。事件正在逆轉，縮短了仍需經歷的距離。10年期國債收益率自10月10日的最高點下跌了43個基點，回落至5%以下。通脹因戰爭和能源短缺而上升。通脹預期保持穩定。聯邦儲備局當然需要採取行動，以確認他們的預測是正確的。但這並不是一項緊急任務，因為人們知道，享有信譽的舊派仍然掌握著主導權。

自三月以來，利率的激烈上升是實際利率的上升。人工智慧的資本支出及其不斷增長的槓桿是推動上漲的動力。突然之間，市場開始重新審視商業計劃。整個鏈條。資本支出、現金流、融資和投資回報。先驅者的競爭優勢和障礙是什麼，能讓他們保留利潤？人工智慧正處於關鍵時刻。人們相信其巨大的轉型能力，並討論所選道路是否可行。所有人，包括大型企業，都在進行考核。徹底檢視。只需看看Meta、Alphabet和亞馬遜所遭受的重創。或英特爾。或Open AI最近一輪融資的微薄成果。七月，市場迫使聯邦儲備局加快行動。因此，九月的聯邦基金利率上調。現在，市場迫使人工智慧巨頭重新計算並減少他們的狂熱（或更好地利用他們的倡議）。因此，他們在支持聯邦儲備局的同時，賦予其漸進策略以意義。

牛市市場可以等待。在一個驚人的星期中，它在旋轉木馬上轉了幾圈。感到暈眩的納斯達克指數最終下跌2%。道瓊斯運輸指數和標準普爾小型股指數上漲1.4%。已經說過，最後的將是第一的。大眾在八月和九月靜靜地進行了修正。現在輪到那些在公告牌上閃耀的大明星了。健康的經濟提供了背景支持。選舉和特朗普政府的反應將搶走鏡頭和注意力。當人工智慧進行考核並調整其指引時，財務報表持續推動利潤創造新高。標準普爾500指數的預期收益（未來12個月）略高於18倍，與特朗普總統發起反向解放日的時候相當。牛市不會去任何地方，直到重新配置其GPS，但在清理過程中，它大幅增強了其估值。而人工智慧的運動，或許更好地進行劑量控制，仍然在前方。

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