La tribulación de MSTR: ventas en corto e intrigas palaciegas

Artículo de Lin Wanwan

Últimamente, los titulares de MSTR (MicroStrategy) probablemente estén perdiendo el sueño.

Este "banco central de Bitcoin", que alguna vez fue elevado a un pedestal, ha visto cómo el precio de sus acciones atravesaba un baño de sangre. A medida que Bitcoin retrocedió rápidamente desde su máximo histórico de 120.000 $, el precio de las acciones de MSTR experimentó una caída significativa, perdiendo más del 60% en capitalización de mercado en un corto período, con la posibilidad de ser eliminado del índice bursátil MSCI.

El retroceso del precio y la reducción a la mitad del valor de las acciones son solo superficiales. Lo que realmente tiene a Wall Street al borde del abismo es que cada vez más señales indican que MSTR está siendo arrastrado a una lucha de poder monetario.

Esto no es una exageración.

En los últimos meses, muchos eventos aparentemente no relacionados han comenzado a conectarse: JPMorgan Chase fue acusado de aumentar significativamente su posición corta contra MSTR; los usuarios experimentaron retrasos en la entrega al transferir acciones de MSTR desde JPM; el mercado de derivados ha estado suprimiendo frecuentemente a Bitcoin; las discusiones en el lado político sobre la "stablecoin del Tesoro" y el "modelo de reserva de Bitcoin" se han intensificado rápidamente;

Además, estos no son incidentes aislados.

MSTR se encuentra en la línea de falla entre dos sistemas monetarios de EE. UU.

En un lado de la lucha de poder está el sistema antiguo: la Reserva Federal + Wall Street + bancos comerciales (con JPMorgan Chase en su núcleo); en el otro lado está el nuevo sistema emergente: el Departamento del Tesoro + el sistema de stablecoin + un sistema financiero colateralizado por Bitcoin a largo plazo.

En este conflicto estructural, Bitcoin no es el objetivo, sino el campo de batalla de la lucha de poder. MSTR es el puente clave en el conflicto: convierte las estructuras basadas en dólares y deuda de las instituciones tradicionales en exposición a Bitcoin.

Si se establece el nuevo sistema, MSTR es el interruptor central; si el sistema antiguo se solidifica, MSTR es el nodo que debe ser suprimido.

Por lo tanto, la reciente caída pronunciada de MSTR no es solo una simple fluctuación de activos; detrás de ella hay tres fuerzas superpuestas: el ajuste natural del precio de Bitcoin; la vulnerabilidad de la propia estructura de riesgo de MSTR; y el desbordamiento del conflicto causado por el cambio de poder interno en el sistema del dólar estadounidense.

Bitcoin ha fortalecido la futura arquitectura monetaria del Departamento del Tesoro y ha debilitado la arquitectura de la Reserva Federal. El gobierno enfrenta una elección difícil: si quiere mantener la oportunidad de acumulación a bajo precio, necesita dejar que JPM continúe suprimiendo a Bitcoin.

Así que las tácticas para cazar a MSTR son sistémicas. JPMorgan Chase entiende este juego demasiado bien porque ellos son quienes establecen las reglas. Pusieron a MSTR en la mesa de disección, distinguiendo claramente sus venas (flujo de caja), esqueleto (estructura de deuda) y alma (fe del mercado).

Aquí desglosamos cuatro posibles "poses de muerte" que MSTR puede enfrentar, también conocidas como las cuatro sentencias de muerte meticulosamente preparadas por el Viejo Orden para MSTR.

Postura uno: Aprovechar la oportunidad

Este es el patrón más intuitivo y comentado en el mercado: si BTC sigue cayendo, MSTR se apalanca, el precio de las acciones sigue cayendo, lo que lleva a una pérdida de capacidad de refinanciamiento, lo que finalmente resulta en un colapso en cadena.

Esta lógica es sencilla pero no es el problema central.

Porque todos saben que "si BTC cae demasiado, MSTR estará en problemas", pero pocas personas saben: hasta qué punto MSTR pasa de "sólido como una roca" a "inestable".

La estructura de activos y pasivos de MSTR tiene tres números clave:

Las tenencias totales de BTC superan los 650k monedas (aproximadamente el 3% del suministro total de Bitcoin)

El costo promedio de posición es de aproximadamente 74.400 $

Alguna deuda conlleva un riesgo de precio implícito (aunque no es liquidación, afecta los activos netos)

Muchas historias sobre "MSTR yendo a cero" lo tratan como el estilo de liquidación forzada visto en contratos de exchange, pero de hecho: MSTR no tiene un precio de liquidación, pero sí tiene un "precio de liquidación narrativo".

¿Qué significa eso?

Incluso si los acreedores no liquidan su posición, el mercado liquidará el precio de sus acciones. Cuando el precio de las acciones cae a cierto nivel, no podrá emitir más deuda o bonos convertibles para seguir llenando la posición.

Las fuerzas antiguas como JPMorgan están colaborando para vender en corto a MSTR a través del mercado de opciones de acciones de EE. UU. Su táctica es simple: aprovechar el retroceso de Bitcoin, deshacerse agresivamente de MSTR y sembrar el pánico. Solo tienen un objetivo: romper el mito de Michael Saylor.

Este es el primer punto de inflexión de MSTR: el precio de Bitcoin cae a un nivel donde el mundo exterior ya no está dispuesto a darle dinero.

Postura dos: Cobro de deudas

Antes de discutir los bonos convertibles, primero debemos entender cómo cambió la "magia" del CEO de MSTR, Michael Saylor.

Muchos novatos piensan que MSTR simplemente compra monedas con el dinero que gana, lo cual es incorrecto. MSTR juega un "juego de arbitraje de apalancamiento" extremadamente audaz.

La estrategia central de Saylor es: emitir notas convertibles, pedir prestados dólares, comprar Bitcoin.

MSTR ha recaudado la friolera de 2.080 millones de dólares en fondos de alto valor este año, una escala que es extremadamente rara en la recaudación de fondos anual para empresas públicas de EE. UU. Las fuentes de financiación son 11.900 millones de dólares de acciones ordinarias, 6.900 millones de dólares de acciones preferentes y 2.000 millones de dólares de bonos convertibles.

Puede sonar ordinario, pero el diablo está en los detalles.

El interés de estos bonos ofrecidos a los inversores es extremadamente bajo (algunos incluso menos del 1%). ¿Por qué los inversores los comprarían? Porque estos bonos incluyen una "opción de compra". Si el precio de las acciones de MSTR sube, los tenedores de bonos pueden convertir el bono en acciones, obteniendo una gran ganancia; si el precio de las acciones no sube, MSTR pagará el capital y los intereses al vencimiento.

Este es el famoso "volante": emitir bonos para comprar monedas, el precio de la moneda sube, el precio de las acciones de MSTR se dispara, los tenedores de bonos están felices, la acción tiene una prima alta, emitir bonos de nuevo, comprar más monedas.

Esta es la llamada "espiral ascendente". Sin embargo, donde hay una espiral ascendente, hay una espiral de muerte.

Este tipo de movimiento de tormenta se llama "desapalancamiento forzado en una sequía de liquidez".

Imagine, si en algún año futuro, Bitcoin entra en un largo período de consolidación (no necesita un colapso, solo consolidación). En este momento, los bonos antiguos vencen. Los tenedores de bonos miran: el precio de las acciones de MSTR ha caído por debajo del precio de conversión.

Los tenedores de bonos no son filántropos; son vampiros en Wall Street. Nunca elegirán convertir el bono en acciones en este momento, sino que dirán fríamente: "Paga. Cobra".

¿Tiene MSTR efectivo? No. Su efectivo se ha convertido en Bitcoin.

En este punto, MSTR enfrenta una elección desesperada: o pedir prestada nueva deuda para pagar la deuda antigua. Sin embargo, debido a que el precio de la moneda es bajo, el sentimiento del mercado es pobre, el interés de los nuevos bonos será terriblemente alto, devorando directamente el poco flujo de caja del negocio de software.

O vender monedas para pagar la deuda.

Una vez que MSTR se ve obligado a anunciar "vender Bitcoin para pagar la deuda", es como lanzar una bomba nuclear al mercado.

El mercado entrará en pánico: "¡El toro muerto se está rindiendo!" El pánico conduce a una caída en el precio de la moneda, la caída del precio de la moneda conduce a una fuerte caída en el precio de las acciones de MSTR, la caída del precio de las acciones conduce a más bonos que no se pueden convertir, más tenedores de bonos exigiendo el pago.

Este es un momento de francotirador "estilo Soros".

Este tipo de rug pull es el más peligroso porque no requiere un colapso de Bitcoin para activarse; solo necesita "tiempo". Cuando la fecha de vencimiento de la deuda coincide con un período de mercado tranquilo, el sonido de la cadena de financiación rompiéndose será aún más nítido que el vidrio rompiéndose.

Postura tres: Desgarrador

Si la segunda postura es "sin dinero", entonces la tercera postura es "sin confianza".

Este es actualmente el mayor riesgo de MSTR y el punto ciego más pasado por alto por los inversores minoristas: Prima.

Déjame hacer algunos cálculos para ti. Compras una acción de MSTR ahora, digamos por 100 $. Pero dentro de esos 100 $, solo se incluyen 50 $ en Bitcoin; ¿qué es el resto de los 50 $?

Es aire. O para decirlo más amablemente, es "prima de fe".

¿Por qué todos están dispuestos a pagar el doble del precio para comprar Bitcoin?

En un ETF spot como el de BlackRock (IBIT), antes de que saliera, las instituciones no tenían más remedio que comprar acciones. Incluso después de que salió el ETF spot, la gente siguió comprando porque creían que Saylor podía "sostener la moneda" a través de la emisión de deuda, ejecutando una narrativa de acaparamiento puro.

Sin embargo, esta lógica tiene un talón de Aquiles fatal.

El precio de las acciones de MSTR se basa en la narrativa de que "puedo pedir prestado dinero barato para comprar monedas". Una vez que esta narrativa se rompe, la prima volverá a su estado original.

Imagínese, sin embargo, si Wall Street continúa suprimiendo, y la Casa Blanca obliga a MSTR a mostrar sus cartas. ¿Qué pasa si la SEC emite repentinamente un documento que dice "las empresas públicas que poseen monedas no cumplen"? En ese instante, la fe de todos colapsa.

Este tipo de rug pull se llama el "doble golpe de Davis".

En ese momento, el mercado se hará una pregunta conmovedora: "¿Por qué debería gastar 2 $ para comprar algo que vale 1 $? ¿No puedo simplemente comprar el ETF de BlackRock? Sigue siendo 1:1".

Una vez que este pensamiento se convierte en consenso, la prima de MSTR volverá rápidamente de los actuales 2,5x, 3x a 1x, e incluso caerá a 0,9x (descuento) debido a sus riesgos operativos como entidad corporativa.

Esto significa que incluso si el precio de Bitcoin no ha caído ni un centavo, el precio de las acciones de MSTR podría reducirse a la mitad directamente.

Este es el colapso de la narrativa. No es tan sangriento como un incumplimiento de deuda, pero es más desgarrador. Observas que tu tenencia de Bitcoin se mantiene estable, pero tu MSTR en tu cuenta se reduce en un 60%, haciéndote cuestionar tus elecciones de vida. Esto se llama "matanza de valoración".

Postura cuatro: Cerrar la puerta y golpear al perro

La cuarta postura, la más encubierta, la menos conocida, pero también la más irónica.

¿Qué está haciendo MSTR desesperadamente ahora? Está persiguiendo desesperadamente una gran capitalización de mercado, tratando de entrar en más índices, como el índice bursátil MSCI ya exprimido y el Nasdaq, como el S&P 500.

Muchas personas aplauden: "¡Una vez que esté en el S&P 500, habrá billones de fondos pasivos que deben comprarlo, y el precio de las acciones se convertirá en una máquina de movimiento perpetuo!"

Como dice el refrán, la fortuna viene antes de una caída.

Porque al entrar en el índice bursátil de EE. UU., MSTR ya no es una simple acción estafa; se ha convertido en un tornillo en el sistema financiero bursátil de EE. UU. Wall Street está vendiendo en corto a MSTR con su mano izquierda y publicando noticias de que MSTR está siendo expulsado del índice con su mano derecha, causando ventas de pánico minoristas.

MSTR ahora está fuera de su propio control. Quería usar el dinero de Wall Street, solo para ser encerrado por las reglas de Wall Street.

Quería subir a través de las reglas de Wall Street, pero al final, también puede morir por las reglas de Wall Street.

Epílogo: Destino de intrigas palaciegas

Michael Saylor es un genio, pero también un loco. Vio a través de la esencia de la depreciación de la moneda fiduciaria y aprovechó el dividendo de los tiempos. Transformó una empresa de software mediocre en un Arca de Noé que lleva los sueños de miles de millones de jugadores.

Pero sus tenencias de Bitcoin han superado con creces lo que esta empresa puede soportar por sí misma.

Muchos en el mercado ya están especulando que el gobierno de EE. UU. puede invertir directamente en MSTR en el futuro.

Ya sea reemplazando directamente el capital de MSTR con bonos del Tesoro de EE. UU., apoyando a MSTR para emitir acciones preferentes respaldadas a nivel nacional, o incluso mediante intervención administrativa directa, aumentando a la fuerza su calificación crediticia.

El clímax de este drama aún no ha terminado por completo; la lucha de poder entre los viejos y nuevos órdenes financieros de EE. UU. sigue en curso. La estructura de MSTR es frágil, larga en volatilidad, corta en tiempo.

Mientras Wall Street desatornille uno de los tornillos de MSTR, entonces las cuatro posturas que mencionamos anteriormente: colapso de precios, incumplimiento de deuda, desaparición de la prima, estrangulamiento del índice, harán que la estructura de MSTR se desequilibre en un corto período de tiempo.

Pero por otro lado: cuando la cadena está en pleno apogeo, podría convertirse en uno de los objetivos más dinámicos en los mercados de capitales globales.

Esto es tanto el atractivo como el peligro de MSTR.

Fuentes:

1. El gambito de Trump: La guerra silenciosa entre la Casa Blanca y JPMorgan