آیا Strategy با خطر حذف از شاخص روبروست؟ استراتژی در بحران «چهارگانه» گرفتار شده است

عنوان مقاله اصلی: «MicroStrategy با بحران اعتماد روبروست: خطر حذف از شاخص، انگیزه بازخرید بیت‌کوین، فروش سهام توسط مدیران»

نویسنده مقاله اصلی: Nancy, PANews

بازار ارز دیجیتال در آشفتگی به سر می‌برد و ضعف بیت‌کوین منجر به رکود کلی شده، پاکسازی حباب را تسریع کرده و باعث شده سرمایه‌گذاران احساس کنند روی یخ نازک راه می‌روند. به عنوان یک معیار مهم ارز دیجیتال، شرکت پیشرو خزانه دارایی‌های دیجیتال (DAT) یعنی Strategy (MicroStrategy) با فشارهای متعددی مانند همگرایی قابل توجه حق بیمه mNAV، کاهش شدت ذخیره‌سازی بیت‌کوین، فروش سهام توسط مدیران و خطر حذف از شاخص روبروست که اعتماد بازار را به چالش می‌کشد.

Strategy با بحران اعتماد روبرو است، آیا در خطر حذف از شاخص قرار دارد؟

در حال حاضر، مسیر DAT تاریک‌ترین دوران خود را تجربه می‌کند. با کاهش مداوم قیمت بیت‌کوین، نرخ حق بیمه بسیاری از شرکت‌های DAT در سراسر بازار سقوط کرده، قیمت سهام تحت فشار مداوم است، افزایش دارایی‌ها کند یا حتی متوقف شده و مدل‌های کسب‌وکار در حال گذراندن آزمون بقا هستند. Strategy نیز از این قاعده مستثنی نیست و در بحران اعتماد گرفتار شده است.

mNAV (چند برابر ارزش خالص دارایی بازار) یکی از شاخص‌های کلیدی برای اندازه‌گیری احساسات بازار است. اخیراً، حق بیمه mNAV شرکت Strategy به سرعت منقبض شده و تقریباً به سطح بحرانی رسیده است. طبق داده‌های StrategyTracker، تا ۲۱ نوامبر، mNAV شرکت Strategy برابر با ۱.۲ بود که قبلاً حتی به زیر ۱ کاهش یافته بود، که کاهشی حدود ۵۴.۹ درصدی نسبت به بالاترین رکورد تاریخی ۲.۶۶ را نشان می‌دهد. به عنوان بزرگترین و تأثیرگذارترین شرکت DAT، اختلال در حق بیمه خزانه Strategy باعث وحشت بازار شده است. دلیل پشت این موضوع این است که کاهش mNAV توانایی تأمین مالی را تضعیف کرده و شرکت را مجبور به انتشار سهام برای رقیق کردن سهام سهامداران موجود کرده است که به قیمت سهام فشار وارد می‌کند، باعث کاهش بیشتر mNAV می‌شود و منجر به یک چرخه معیوب می‌گردد.

با این حال، Greg Cipolaro، رئیس تحقیقات جهانی در NYDIG، اشاره کرد که mNAV به عنوان شاخصی برای ارزیابی شرکت‌های DAT محدودیت‌هایی دارد و حتی باید از گزارش‌های صنعت حذف شود. او معتقد است که mNAV ممکن است گمراه‌کننده باشد زیرا محاسبه آن کسب‌وکار عملیاتی شرکت یا سایر دارایی‌ها و بدهی‌های بالقوه را در نظر نمی‌گیرد و معمولاً بر اساس فرضیات مربوط به سهام در گردش است و بدهی‌های قابل تبدیل تبدیل‌نشده را پوشش نمی‌دهد.

عملکرد ضعیف سهام نیز نگرانی‌های بازار را افزایش داده است. طبق داده‌های StrategyTracker، تا ۲۱ نوامبر، ارزش بازار کل سهام MSTR شرکت Strategy حدود ۵۰.۹ میلیارد دلار است که کمتر از ارزش بازار کل نزدیک به ۶۵۰,۰۰۰ بیت‌کوین نگهداری شده (با میانگین هزینه نگهداری ۷۴,۴۳۳ دلار) به ارزش ۶۶.۸۷ میلیارد دلار است، به این معنی که قیمت سهام شرکت «حق بیمه منفی» نشان داده است. از ابتدای امسال، قیمت سهام MSTR ۴۰.۹ درصد کاهش یافته است.

این وضعیت نگرانی‌هایی را در بازار در مورد حذف آن از شاخص‌هایی مانند Nasdaq 100 و MSCI USA ایجاد کرده است. JPMorgan Chase پیش‌بینی می‌کند که اگر ارائه‌دهنده شاخص جهانی MSCI شرکت Strategy را از شاخص‌های سهام خود حذف کند، خروج سرمایه می‌تواند تا ۲.۸ میلیارد دلار برسد. اگر سایر صرافی‌ها و ارائه‌دهندگان شاخص از این روند پیروی کنند، کل خروج سرمایه می‌تواند به ۱۱.۶ میلیارد دلار برسد. در حال حاضر، MSCI در حال ارزیابی پیشنهادی برای حذف شرکت‌هایی است که کسب‌وکار اصلی آن‌ها نگهداری بیت‌کوین یا سایر دارایی‌های ارز دیجیتال است و این دارایی‌ها بیش از ۵۰ درصد ترازنامه آن‌ها را تشکیل می‌دهند، و تصمیم نهایی تا ۱۵ ژانویه ۲۰۲۶ اتخاذ خواهد شد.

با این حال، خطر حذف Strategy در حال حاضر نسبتاً کم است. به عنوان مثال، شاخص Nasdaq 100 هر سال در دومین جمعه دسامبر تعدیل ارزش بازار را انجام می‌دهد، جایی که ۱۰۰ شرکت برتر حفظ می‌شوند، رتبه‌های ۱۰۱ تا ۱۲۵ باید در سال قبل در ۱۰۰ شرکت برتر بوده باشند تا حفظ شوند، و هر چیزی فراتر از ۱۲۵ به طور غیرمشروط حذف می‌شود. Strategy همچنان در محدوده امن قرار دارد و از نظر ارزش بازار در ۱۰۰ شرکت برتر رتبه‌بندی می‌شود و گزارش‌های مالی اخیر پایه محکمی را نشان می‌دهند. علاوه بر این، چندین سرمایه‌گذار نهادی از جمله سیستم بازنشستگی ایالت آریزونا، Renaissance Technologies، سیستم بازنشستگی فلوریدا، هیئت سرمایه‌گذاری طرح بازنشستگی کانادا، Swedbank و بانک ملی سوئیس، دارایی‌های سهام MSTR خود را در گزارش‌های سه‌ماهه سوم خود فاش کرده‌اند که تا حدودی از اعتماد بازار حمایت کرده است.

با این حال، کندی اخیر در فعالیت خرید Strategy توسط بازار به عنوان فقدان «مهمات» تفسیر شده است، به‌ویژه از آنجایی که گزارش سه‌ماهه سوم نشان داد که میزان نقدینگی و معادل‌های نقدی آن تنها ۵۴.۳ میلیون دلار است. از نوامبر، Strategy تنها در مجموع ۹,۰۶۲ بیت‌کوین خریداری کرده است که به طور قابل توجهی کمتر از ۷۹,۰۰۰ بیت‌کوین خریداری شده در مدت مشابه سال گذشته است، اگرچه این موضوع تحت تأثیر افزایش قیمت بیت‌کوین نیز قرار دارد. خرید اصلی این ماه از خرید اخیر ۸,۱۷۸ BTC ناشی شده است، در حالی که سایر معاملات عمدتاً شامل چند صد بیت‌کوین بوده است.

برای جمع‌آوری وجوه اضافی، Strategy شروع به جستجوی تأمین مالی در بازار بین‌المللی کرده و ابزار مالی جدیدی به نام سهام ممتاز دائمی (با نرخ سود بالا ۸-۱۰٪) معرفی کرده است. اخیراً، این شرکت حدود ۷۱۰ میلیون دلار با انتشار اولین سهام ممتاز دائمی به یورو، STRE، برای حمایت از ابتکارات استراتژیک و برنامه ذخیره بیت‌کوین خود جمع‌آوری کرده است. شایان ذکر است که این شرکت در حال حاضر شش اوراق قرضه قابل تبدیل معوق دارد که تاریخ سررسید آن‌ها از سپتامبر ۲۰۲۷ تا ژوئن ۲۰۳۲ است.

علاوه بر این، اقدامات مدیران داخلی نیز توجه بازار را افزایش داده است. Strategy در گزارش مالی خود فاش کرد که معاون اجرایی Strategy، Weiming Shao، در ۳۱ دسامبر ۲۰۲۵ استعفا خواهد داد و از سپتامبر امسال، او ۱۹.۶۹ میلیون دلار سهام MSTR را از طریق پنج معامله فروخته است. با این حال، این فروش‌ها تحت یک برنامه معاملاتی از پیش تعیین‌شده 10b5-1 انجام شده است. چنین فروش‌هایی طبق یک برنامه معاملاتی از پیش تعیین‌شده 10b5-1 اجرا می‌شوند. طبق قوانین SEC ایالات متحده، برنامه‌های معاملاتی 10b5-1 به افراد داخلی شرکت اجازه می‌دهد تا سهام را بر اساس قوانین خرید یا فروش از پیش تعیین‌شده (شامل مقادیر، قیمت‌ها یا زمان‌بندی‌های مشخص) معامله کنند تا خطرات قانونی معاملات نهانی کاهش یابد.

خطر بدهی در تحلیل‌های چندجانبه اغراق‌آمیز است، فشار عمدتاً بر سرمایه‌گذاران با حق بیمه بالا است

در مواجهه با رکود بازار ارز دیجیتال و نگرانی‌های متعدد در مورد مدل کسب‌وکار DAT، بنیان‌گذار Strategy یعنی Michael Saylor مفهوم «HODL» را در پستی تکرار کرد و نسبت به کاهش اخیر قیمت بیت‌کوین ابراز خوش‌بینی کرد، برای آینده صعودی باقی ماند و حتی تأکید کرد که Strategy بیت‌کوین‌های خود را نمی‌فروشد مگر اینکه بیت‌کوین به زیر ۱۰,۰۰۰ دلار سقوط کند تا اعتماد بازار را تقویت کند.

در همین حال، بازار تحلیل‌های مختلفی از Strategy ارائه کرده است. Matrixport اشاره کرد که Strategy همچنان یکی از نماینده‌ترین شرکت‌های ذینفع در این بازار صعودی بیت‌کوین باقی مانده است. بازار مدت‌هاست نگران این بوده که آیا شرکت مجبور خواهد شد دارایی‌های بیت‌کوین خود را برای بازپرداخت بدهی بفروشد یا خیر. بر اساس ساختار دارایی-بدهی فعلی و توزیع سررسید بدهی، ارزیابی آن نشان می‌دهد که احتمال «مجبور شدن به فروش بیت‌کوین برای بازپرداخت بدهی» در کوتاه‌مدت نسبتاً کم است و منبع اصلی خطر فعلی نیست. کسانی که در حال حاضر بیشترین فشار را تحمل می‌کنند، سرمایه‌گذارانی هستند که در مرحله حق بیمه بالا وارد شده‌اند. اکثر تأمین مالی Strategy زمانی رخ داد که قیمت سهام نزدیک به رکورد تاریخی ۴۷۴ دلار و ارزش خالص دارایی (NAV) به ازای هر سهم در اوج خود بود. همانطور که NAV به تدریج کاهش می‌یابد و حق بیمه کوچک می‌شود، قیمت سهام نیز از ۴۷۴ دلار به ۲۰۷ دلار بازگشته است که باعث شده سرمایه‌گذارانی که در سطح حق بیمه بالا وارد شده‌اند با زیان‌های تحقق‌نیافته قابل توجهی روبرو شوند. در مقایسه با افزایش قیمت فعلی بیت‌کوین، قیمت سهام فعلی Strategy به طور قابل توجهی از اوج قبلی خود بازگشته است که باعث می‌شود ارزش‌گذاری آن نسبتاً جذاب‌تر باشد و انتظار برای گنجانده شدن در شاخص S&P 500 در دسامبر همچنان وجود دارد.

تحلیلگر ارز دیجیتال Willy Woo خطر بدهی Strategy را بیشتر تحلیل کرد و دیدگاه‌های «بسیار شکاکانه» در مورد انحلال آن در بازار نزولی ابراز کرد. او در توییتی اعلام کرد که بدهی Strategy عمدتاً از اوراق قرضه ارشد قابل تبدیل تشکیل شده است که می‌توانند در سررسید به صورت نقدی، سهام عادی یا ترکیبی از هر دو بازخرید شوند. از این میان، Strategy حدود ۱.۰۱ میلیارد دلار بدهی دارد که در ۱۵ سپتامبر ۲۰۲۷ سررسید می‌شود. Woo تخمین زد که برای جلوگیری از نیاز به فروش بیت‌کوین برای بازپرداخت بدهی، قیمت معاملاتی سهام Strategy باید تا آن زمان بالای ۱۸۳.۱۹ دلار باشد که تقریباً معادل قیمت بیت‌کوین حدود ۹۱,۵۰۲ دلار است.

بنیان‌گذار و مدیرعامل CryptoQuant یعنی Ki Young Ju نیز معتقد است که احتمال ورشکستگی Strategy بسیار کم است و می‌گوید: «MSTR تنها در صورتی می‌تواند ورشکست شود که یک سیارک کوچک به زمین برخورد کند. Saylor هرگز بیت‌کوین را نمی‌فروشد مگر اینکه سهامداران آن را بخواهند، همانطور که بارها به طور عمومی تأکید کرده است.»

Ki Young Ju اشاره کرد که حتی اگر Saylor فقط یک بیت‌کوین بفروشد، هویت اصلی MSTR به عنوان یک «شرکت خزانه بیت‌کوین» را متزلزل می‌کند و یک مارپیچ مرگ دوگانه برای قیمت بیت‌کوین و سهام MSTR ایجاد می‌کند. بنابراین، سهامداران MSTR نه تنها امیدوارند که ارزش بیت‌کوین قوی باقی بماند، بلکه انتظار دارند Saylor به استفاده از استراتژی‌های نقدینگی مختلف برای افزایش قیمت MSTR و بیت‌کوین با هم ادامه دهد.

در پاسخ به نگرانی‌های بازار در مورد خطر بدهی، او توضیح داد که اکثر بدهی‌های Strategy به شکل اوراق قرضه قابل تبدیل است و نرسیدن به قیمت تبدیل به معنای خطر انحلال نیست. این فقط به این معنی است که اوراق قرضه باید به صورت نقدی بازپرداخت شوند و MSTR راه‌های متعددی برای مقابله با سررسیدهای بدهی پیش رو دارد، از جمله تأمین مالی مجدد، انتشار اوراق قرضه جدید، تأمین وام‌های تضمین‌شده یا استفاده از جریان نقدی عملیاتی. عدم تبدیل باعث ورشکستگی نمی‌شود؛ این بخشی عادی از سررسید بدهی است و به انحلال مربوط نیست. اگرچه این بدان معنا نیست که قیمت سهام MSTR همیشه بالا باقی می‌ماند، اما این باور که آن‌ها بیت‌کوین را برای تقویت قیمت سهام می‌فروشند یا در نتیجه ورشکست می‌شوند، کاملاً پوچ است. حتی اگر بیت‌کوین به ۱۰,۰۰۰ دلار سقوط کند، Strategy ورشکست نخواهد شد؛ بدترین سناریو تنها شامل تجدید ساختار بدهی خواهد بود. علاوه بر این، MSTR می‌تواند از بیت‌کوین به عنوان وثیقه برای جمع‌آوری پول نقد استفاده کند، اگرچه این کار خطر انحلال بالقوه را به همراه خواهد داشت، بنابراین به عنوان آخرین راه حل عمل می‌کند.

لینک مقاله اصلی