تحلیل مشاوران برتر ایالات متحده از بازار سهام ایالات متحده در آگوست: بازگشت سهام ارزش، افزایش هزینه‌های سرمایه‌گذاری هوش مصنوعی، در حالی که بازار اوراق قرضه داستان متفاوتی را روایت می‌کند

منبع پادکست: Creative Planning

ترکیب و سازماندهی شده توسط: Shenchao TechFlow

• مجری: Charlie Bilello (استراتژیست ارشد بازار در Creative Planning)
• مهمان: Jamie Battmer (مدیر سرمایه‌گذاری مشترک در Creative Planning)
• تاریخ انتشار: 1 آگوست 2026
• موضوعات اصلی این قسمت: پایداری چرخش دارایی، نیمه‌هادی‌ها و تصفیه اهرمی، افزایش IPO، تورم و انحراف بازار اوراق قرضه، کسری مالی، چرخه هزینه‌های سرمایه‌گذاری هوش مصنوعی، داده‌های اشتغال و تشکیل کسب‌وکار.
• افشاگری: Charlie Bilello و Jamie Battmer کارمندان Creative Planning هستند، یکی از بزرگترین مشاوران سرمایه‌گذاری مستقل ثبت شده (RIA) در ایالات متحده، که به‌طور رسمی دارایی‌های مدیریت/مشاوره‌ای به ارزش تقریباً 370 میلیارد دلار (تا ژوئن 2025) را افشا می‌کنند. این قسمت بر روی بازار کلی، بخش‌ها و چارچوب کلان تمرکز دارد، بدون اینکه هیچ اوراق بهادار خاصی را توصیه کند، اما خود برنامه هدف برندینگ Creative Planning را دارد، با یک افشای استاندارد در ابتدای ویدیو: محتوا به عنوان مشاوره سرمایه‌گذاری شخصی محسوب نمی‌شود.

بینش سنچائو: تاریخ خود را تکرار نمی‌کند، اما اغلب به صورت شعر در می‌آید. این عبارت در هر موضوع این قسمت جاری است: سهام ارزش، سهام کوچک و بازارهای نوظهور پس از 15 سال غفلت به طور جمعی بازگشته‌اند؛ نیمه‌هادی‌ها در 14 ماه 237% افزایش یافتند و تنها در یک ماه 20% از دست دادند؛ صندوق‌های اهرمی در یک ماه نصف شدند و مجبور به فروش موقعیت‌ها به Citadel شدند؛ IPO SpaceX به طور موقت به ارزش بازار 3 تریلیون دلار رسید و سپس به سرعت زیر قیمت عرضه سقوط کرد؛ جمع‌آوری سرمایه IPO در 2026 از اوج حباب 2021 فراتر رفته است. در همین حال، چهار ارائه‌دهنده بزرگ ابری شاهد افزایش شگفت‌انگیز 87% در هزینه‌های سرمایه‌گذاری در سه‌ماهه اول بودند، Google برای اولین بار در تاریخ خود جریان نقدی آزاد منفی را ثبت کرد و جریان نقدی آزاد Meta نسبت به سال گذشته 91% کاهش یافت، زیرا غول‌های فناوری با دارایی کم به سرعت به شرکت‌های با دارایی زیاد تبدیل می‌شوند. داستانی که از بازار اوراق قرضه می‌آید، بیشترین شوک را دارد: PCE اصلی به مدت 64 ماه متوالی بالای 2% بوده است و بازده خزانه‌داری 30 ساله ایالات متحده به بالاترین سطح 19 ساله 5.2% افزایش یافته است، که برای اولین بار در تاریخ است که نرخ‌های بلندمدت در یک چرخه کاهش نرخ افزایش یافته‌اند. استراتژیست ارشد بازار و مدیر سرمایه‌گذاری مشترک Creative Planning، یکی از بزرگترین مشاوران سرمایه‌گذاری مستقل در ایالات متحده، این نقاط را در یک بحث 44 دقیقه‌ای به هم متصل کرد تا نقشه بازار آگوست را ایجاد کند.

نکات کلیدی {#article-toc-33030-2}

• چرخش دارایی‌ها در سال جاری شدید بوده است: سهام ارزش حدود 20% افزایش یافته، سهام کوچک 19%، بازارهای نوظهور 15%، سهام بین‌المللی 13%؛ بازار بزرگ‌مقیاس ایالات متحده 9% افزایش یافته، اما سهام رشد کمی کاهش یافته است، با Magnificent 7 که 3% کاهش یافته است.
• این یک بازگشت به میانگین پس از 15 سال برتری سهام رشد/فناوری است، اما هم مجری و هم مهمان توافق دارند که این موضوع توجیهی برای تعقیب سهام ارزش یا تخصیص مجدد پرتفوی‌ها نیست.
• بخش نیمه‌هادی‌ها آنچه را که Charlie به عنوان "هیجان سفته‌بازی" در پایان ژوئن توصیف می‌کند، تجربه کرد، با افزایش 237% در 14 ماه، که از افزایش‌های قبل از اوج حباب اینترنت فراتر رفت؛ در ژوئیه، شاخص نیمه‌هادی‌ها 20% کاهش یافت و ETF DRAM 30% افت کرد.
• سرمایه‌گذاران خرده‌فروش کره‌ای با شرط‌بندی‌های اهرمی بر روی SK Hynix و Samsung با فراخوانی حاشیه مواجه شدند؛ صندوق هج فاند Situational Awareness ایالات متحده، به دلیل شرط‌بندی‌های اهرمی شدید بر روی نیمه‌هادی‌ها، در ژوئیه 67% سقوط کرد و مجبور به فروش موقعیت‌ها به Citadel شد.
• ارزش بازار SpaceX پس از IPO به طور موقت از 3 تریلیون دلار فراتر رفت و Google و Amazon را پشت سر گذاشت، با نسبت قیمت به فروش بیش از 150 برابر؛ از آن زمان بیش از 50% از اوج خود کاهش یافته و زیر قیمت عرضه سقوط کرده است.
• از 2026 تا به امروز، جمع‌آوری سرمایه IPO ایالات متحده به تقریباً 144 میلیارد دلار رسیده و از اوج 2021 فراتر رفته است؛ IPOهای بزرگ مانند OpenAI و Anthropic ممکن است عرضه بازار را بیشتر افزایش دهند.
• PCE اصلی به مدت 64 ماه متوالی بالای 2% بوده است؛ بازده خزانه‌داری 30 ساله ایالات متحده به 5.2% افزایش یافته است، که بالاترین میزان از ژوئیه 2007 است و این اولین بار است که در یک چرخه کاهش نرخ فدرال، این نرخ افزایش یافته است.
• در شش سال گذشته، تورم ایالات متحده به طور متوسط حدود 4% بوده است، دو برابر هدف؛ بازار شروع به قیمت‌گذاری در افزایش 25 واحد پایه در سپتامبر کرده است.
• از اول ژوئیه، بدهی ملی ایالات متحده بیش از 400 میلیارد دلار افزایش یافته و به نزدیک 40 تریلیون دلار رسیده است؛ هر دو روایت "رشد از بدهی" و "درآمد تعرفه برای پرداخت بدهی" محقق نشده‌اند.
• چهار ارائه‌دهنده بزرگ ابری (Amazon، Google، Microsoft، Meta) در سه‌ماهه اول مجموعاً 165 میلیارد دلار هزینه کرده‌اند، که افزایش سالانه 87% و افزایش 393% نسبت به سه سال پیش است.
• Google برای اولین بار جریان نقدی آزاد منفی ثبت کرد؛ جریان نقدی آزاد Meta از 14 میلیارد دلار به 784 میلیون دلار کاهش یافت، که کاهش سالانه 91% است.
• درخواست‌های اولیه بیکاری به پایین‌ترین سطح از ژانویه 2024 کاهش یافته است؛ تعداد کسب‌وکارهای جدید تشکیل شده در بخش فناوری اطلاعات به بالاترین سطح تاریخی رسیده است، با موانع به‌طور قابل توجهی کاهش یافته برای شرکت‌های یک‌نفره.

نکات برجسته بینش‌ها {#article-toc-33030-3}

• "این دارایی‌های بیشتر با رویکرد ارزش بالاخره پس از یک دوره طولانی از عملکرد ضعیف شروع به برتری کرده‌اند، اما عجله نکنید تا آنها را تعقیب کنید. درست مانند بعد از سقوط سهام فناوری در سال 2000، همه به سرعت به خرید سهام ارزش روی آوردند، یا بعد از دو برابر شدن بازارهای نوظهور در ده سال، مردم فقط در آن زمان به BRICS هجوم آوردند، که اغلب به عنوان زمان اشتباه در می‌آید."
• "چهار کلمه گران‌قیمت در تاریخ نوآوری مالی: این بار متفاوت است."
• "فدرال می‌گوید تورم تحت کنترل است، اما بازار اوراق قرضه کاملاً مخالف است. بازده 30 ساله 5.2% بالاترین میزان در 19 سال است."
• "دولت فدرال کسی است که ملوان مست را سیاه می‌کند. حداقل ملوان باید در نهایت به کشتی برگردد؛ قرض‌گیری دولت هیچ پایانی ندارد."
• "پایان هزینه‌های سرمایه‌گذاری هوش مصنوعی یا زمانی خواهد بود که پول تمام شود یا زمانی که کسی در یک خوابگاه راه‌حل مؤثرتری پیدا کند. تاریخ همیشه این‌گونه بوده است."
• "هیجان به بازده‌های سرمایه‌گذاری مربوط نمی‌شود. در بلندمدت، اغلب چیزهای خسته‌کننده برنده می‌شوند."

فصل اول: تنوع دوباره مهم می‌شود {#article-toc-33030-4}

Charlie Bilello: در سال گذشته، تنوع تقریباً به یک کلمه زشت تبدیل شده است. بسیاری از مردم می‌پرسند، چرا باید سهام ارزش را نگه‌دارم؟ چرا باید سهام کوچک را نگه‌دارم؟ این سهام‌های بین‌المللی را از پرتفوی من خارج کنید. اما امسال، ما آنچه را که من "همه چیز معکوس می‌شود" می‌نامم، دیده‌ایم. سهام ارزش حدود 20% افزایش یافته، سهام کوچک 19%، بازارهای نوظهور 15%، سهام میان‌مقیاس 15% و سهام بین‌المللی به طور کلی 13% افزایش یافته است. بازار ایالات متحده هنوز عملکرد خوبی دارد و 9% افزایش یافته است، اما سهام رشد در واقع کمی کاهش یافته است، با Magnificent 7 که 3% کاهش یافته است. نظر شما در مورد این چرخش چیست؟ چه درس‌هایی باید سرمایه‌گذاران بیاموزند؟

Jamie Battmer: بالاخره این اتفاق افتاده و من واقعاً خوشحالم. زیرا قبلاً، سهام رشد و سهام فناوری ایالات متحده به مدت حدود 15 سال برتری داشتند و هر چه این مدت طولانی‌تر می‌شد، برای مردم آسان‌تر بود که در اوج به دنبال آن بروند. ما این را در سال‌های 2000 و 2010 بیش از حد دیده‌ایم. در آن زمان، بازارهای نوظهور و سهام بین‌المللی افزایش یافتند در حالی که سهام بزرگ فناوری ایالات متحده 33% کاهش یافت و S&P تقریباً هیچ بازدهی در طول دهه نداشت. بنابراین دیدن این چرخش چیز خوبی است؛ نشان می‌دهد که تخصیص دارایی و تنوع دوباره شروع به کار کرده است، نه اینکه همه به دنبال سهام داغ بروند.

Charlie Bilello: حالا، بسیاری از سوالاتی که ما دریافت می‌کنیم برعکس است. یک سال پیش، همه می‌پرسیدند، "چرا باید این‌ها را نگه‌دارم؟" حالا آنها می‌پرسند، "سهام ارزش 20% افزایش یافته، سهام رشد کاهش یافته و این فاصله یکی از بزرگترین‌ها در تاریخ است؛ آیا برای من خیلی دیر است که مجدداً تخصیص دهم؟" من این نمودار را به شما نشان می‌دهم؛ چه نسبت بزرگ‌مقیاس/کوچک‌مقیاس باشد یا نسبت ایالات متحده/بین‌المللی، یکسان است. ارزش واقعاً فقط شروع به معکوس شدن نسبت به رشد کرده است، اما ما از اوج‌های تاریخی پایین می‌آییم و کاملاً ممکن است که این برتری در سال‌های آینده ادامه یابد. البته، این به صورت خطی اتفاق نخواهد افتاد، اما با توجه به 15 سال عملکرد ضعیف مداوم قبلی، فقط یک بازگشت یک‌ساله ممکن است هنوز در بعد زمانی زود باشد.

Jamie Battmer: بله، ممکن است سه ماه دیگر ادامه یابد، یا ممکن است 30 سال ادامه یابد؛ هیچ‌کس نمی‌داند. اما تا زمانی که شما تنوع کافی داشته‌اید، این موضوع برای شما قابل اقدام نیست. این دارایی‌های ارزش که مدت‌ها عملکرد ضعیفی داشتند بالاخره شروع به برتری کرده‌اند، که عالی است، اما عجله نکنید تا آنها را تعقیب کنید. درست مانند بعد از سقوط سهام فناوری در سال 2000، همه پرتفوی‌های خود را به سهام ارزش تغییر دادند و معلوم شد که زمان اشتباه بوده است؛ یا بعد از اینکه بازارهای نوظهور در ده سال بیش از 100% افزایش یافتند، فقط در آن زمان مردم به BRICS هجوم آوردند، که همچنین زمان اشتباه بود. این‌ها همه بخشی از پرتفوی هستند؛ فقط تعادل را حفظ کنید. در بلندمدت، یک اصلاح ممکن است فردا شروع شود، اما این توجیهی برای تنظیم تخصیص دارایی نیست.

Charlie Bilello: من کاملاً موافقم. پیش‌بینی آینده، اگر واقعاً می‌توانستیم این کار را انجام دهیم، باید شرط‌بندی‌های خود را بر روی دارایی‌هایی که در آینده برنده خواهند شد متمرکز کنیم. اما از آنجا که نمی‌دانیم، به همین دلیل است که تنوع می‌دهیم. ما نمی‌دانیم چه اتفاقی خواهد افتاد، بنابراین باید شرط‌های خود را پخش کنیم و همه چیز را نگه‌داریم.

Jamie Battmer: توپ بلور من به اندازه سایر توپ‌های بلور وال استریت که ادعا می‌کنند آینده را پیش‌بینی می‌کنند بی‌فایده است. تنها تفاوت این است که مال من فقط به یک باتری کوچک نیاز دارد، در حالی که مال آنها به طرز گزاف‌گویی شارژ می‌شود.

فصل دوم: هیجان نیمه‌هادی و بازگشت به میانگین {#article-toc-33030-5}

Charlie Bilello: در ادامه، می‌خواهم در مورد آنچه که جان باگل به عنوان "قانون آهنی بازارهای مالی" اشاره کرده است، یعنی بازگشت به میانگین صحبت کنم. قبل از ژوئیه، من معتقدم که بیشترین بخش بیش از حد گسترش یافته نیمه‌هادی‌ها بودند. من زمان زیادی را صرف مطالعه آن کردم و تنها می‌توانم آن را به عنوان هیجان سفته‌بازی توصیف کنم. ما دیدیم که این بخش در 14 ماه 237% افزایش یافته است، که حتی از افزایش‌های قبل از اوج حباب اینترنت فراتر رفت. در هفته‌های منتهی به اوج، مقدار زیادی سرمایه به ETFهای نیمه‌هادی سرازیر شد، به اصطلاح "تعقیب سهام داغ". یک ETF DRAM وجود دارد که عمدتاً سه سهام را نگه‌داری می‌کند و در حدود 30 روز نزدیک به 30 میلیارد دلار جمع‌آوری کرد و به سریع‌ترین ETF در تاریخ تبدیل شد. این تقریباً هرگز به خوبی پایان نمی‌یابد. در ژوئیه، S&P اساساً ثابت بود، کمتر از 1% کاهش یافت، اما نیمه‌هادی‌ها 20% کاهش یافتند و ETF DRAM 30% افت کرد. آیا شما در ژوئن شنیدید که مردم زیادی در مورد نیمه‌هادی‌ها صحبت می‌کنند؟ آیا بسیاری از مردم از شما پرسیدند که آیا باید بخرند؟

Jamie Battmer: البته که هست. هیجان در جامعه نسبت به جهش در فناوری هوش مصنوعی به قدری قوی است که همه چیز مرتبط با نیمه‌هادی‌ها به شدت افزایش یافته است. شما می‌توانید استدلال کنید که آیا Nvidia بیش از حد قیمت‌گذاری شده است؛ بعد از همه، این یک شرکت بزرگ است که واقعاً می‌تواند پول درآورد. اما بسیاری از شرکت‌هایی که در کنار آن افزایش یافته‌اند بزرگ نیستند، مدیریت متوسطی دارند و فقط در حال سوار شدن بر دوش آن هستند. این شبیه حباب فناوری قبلی است، جایی که فقط اضافه کردن "dot com" به نام یک شرکت می‌توانست منجر به افزایش 50% شود. جالب است که مشتریان ما به طور بیش از حد درگیر نشده‌اند؛ گاهی کسی در مورد آن می‌پرسد. اما از منظر مدیریت پرتفوی، این واقعاً بر دارایی‌های عمومی ما تأثیر می‌گذارد. ما کارهای زیادی در زمینه بهینه‌سازی کارایی مالیاتی انجام داده‌ایم و همچنین سعی کرده‌ایم مشتریانی که مقادیر زیادی سهام Nvidia با سودهای غیرواقعی دارند را متعادل کنیم. وقتی چنین انحرافات شدیدی بر اساس طمع و شوق غیرمنطقی رخ می‌دهد، چالش‌های زیادی ایجاد می‌کند. با این حال، این‌ها در نهایت خود را اصلاح خواهند کرد، همانطور که داده‌های اخیر نشان داده‌اند. این ما را به یاد می‌آورد که نباید تحت تأثیر هیجان غیرمنطقی قرار بگیریم و به دنبال روندهای داغ نرویم.

Charlie Bilello: همچنین در اینجا درسی در مورد اهرم وجود دارد. ما شاهد افزایش شدید ETFهای اهرمی و محصولات مرتبط بوده‌ایم و داستان‌های زیادی در مورد حساب‌های حاشیه وجود دارد. در کره، بسیاری از سرمایه‌گذاران خرده‌فروش به دلیل شرط‌بندی‌های اهرمی بر روی SK Hynix و Samsung از بین رفته‌اند. در اینجا در ایالات متحده، یک هج فاند به نام Situational Awareness وجود دارد، که کمی کنایه‌آمیز است زیرا به نظر می‌رسد آنها از آن آگاهی ندارند. آنها شرط‌بندی‌های اهرمی شدیدی بر روی نیمه‌هادی‌ها انجام دادند و این صندوق از صدها میلیون به 45 میلیارد دلار در چند سال تبدیل شد، که آن را به یکی از سریع‌ترین رشدهای هج فاند در ایالات متحده تبدیل کرد، اما سپس با مشکل مواجه شد. اساساً، آنها با فراخوانی حاشیه مواجه شدند و مجبور به فروش بیشتر موقعیت‌های سهام خود به Citadel کن گریفین شدند.

Jamie Battmer: این اساساً مترادف با "ما این ماه شما را ناامید کردیم" است؛ متأسفم، ما هم انسان هستیم. انسان‌ها می‌توانند به برخی چیزها مشتاق شوند و همچنین می‌توانند از چیزهای دیگر بترسند. تمام داده‌ها به وضوح نشان می‌دهند که انسان‌ها نمی‌توانند از بازارهای عمومی پیشی بگیرند. شما نباید سعی کنید از آن پیشی بگیرید؛ استراتژی بهینه این است که آن را داشته باشید. بنابراین وقتی ما پرتفوی‌ها را طراحی می‌کنیم، برای "این ماه ممکن است شما را ناامید کند" پیش‌فرض می‌گذاریم. ممکن است بازار کاهش یابد، ممکن است اقتصاد تضعیف شود؛ این اتفاق خواهد افتاد، اما پرتفوی برای این سناریوها آماده است و بهبود خواهد یافت. با این حال، وقتی مردم به شدت بر روی این چیزها شرط‌بندی می‌کنند، منجر به تیترهایی مانند "متأسفیم، ما طمع کردیم، هیجان‌زده شدیم و شما را ناامید کردیم" می‌شود. چنین تیترهایی به اندازه روزنامه‌ها قدیمی هستند.

Charlie Bilello: این صندوق در ژوئیه 67% کاهش یافت، که به وضوح چیزی نیست که سرمایه‌گذاران می‌خواستند، اگرچه با توجه به افزایش‌های قبلی عظیم آن، نوسانات شدید پیش‌بینی می‌شد. همان‌طور که معمولاً، مشکل در تعقیب عملکرد گذشته توسط سرمایه‌گذاران است. آنها از افزایش لذت نبردند اما باید سقوط را تحمل کنند. یک جمله بسیار درست در سرمایه‌گذاری این است که شما باید زنده بمانید تا روز دیگری بجنگید. وقتی شما از اهرم استفاده می‌کنید و آن اهرم با نوسانات شدید مواجه می‌شود، ممکن است شانس مبارزه دوباره را از دست بدهید. این یک درس خوب برای همه سرمایه‌گذاران است.

فصل سوم: تاریخ IPO دوباره به شعر درمی‌آید {#article-toc-33030-6}

Charlie Bilello: موضوع سوم این است که تاریخ دوباره به شعر درمی‌آید. ما همه می‌دانیم که می‌گویند تاریخ خود را تکرار نمی‌کند، اما به صورت شعر درمی‌آید. من در مورد بازار IPO صحبت کرده‌ام. در روزهای اول IPO SpaceX، من بسیاری از پیام‌های هشداردهنده را منتشر کردم و گفتم که ارزش بازار آن زمانی از 3 تریلیون دلار فراتر رفته است، بالاتر از Google و Amazon، با نسبت قیمت به فروش بیش از 150 برابر. بسیاری از مردم گفتند، "Charlie، شما این شرکت را نمی‌فهمید؛ این بار متفاوت است؛ این روند معمول IPO را دنبال نخواهد کرد." اما تا به امروز، این سهام بیش از 50% از اوج خود کاهش یافته و زیر قیمت عرضه و همچنین پایین‌تر از قیمت بسته شدن در روز اول سقوط کرده است. این بار واقعاً هیچ تفاوتی ندارد، درست مانند آنچه که شما در نامه‌تان در سه‌ماهه گذشته نوشتید.

Jamie Battmer: متشکرم، Charlie، که از این موضوع برای تمسخر من استفاده کردید؛ در واقع، من تمام این نمودارها را از شما دزدیده‌ام. اما جدی بگویم، عبارت "این بار متفاوت است"—مارک تواین گفت که تاریخ به شعر درمی‌آید و کتاب مورد علاقه من، "این بار متفاوت است: هشت قرن حماقت مالی"، به ما می‌گوید که این فقط چیزی نیست که در 15 یا 30 سال گذشته اتفاق افتاده است، بلکه چیزی است که به مدت هزار سال در حال وقوع است. این به خود طبیعت انسانی برمی‌گردد. طبیعی است که مردم نسبت به این چیزها هیجان‌زده شوند؛ ما مشتریان زیادی داریم که هیجان‌زده هستند. اگر بتوانیم به آنها کمک کنیم تا از طریق شرکای نگهداری، تخصیص نسبتاً بالاتری به دست آورند، اگر مشتریان بخواهند، این کار را انجام خواهیم داد، اما داده‌ها به ما می‌گویند که این کار را نکنیم. آنچه که بیش از همه من را شگفت‌زده می‌کند این است که وال استریت وانمود می‌کند که توانایی پیش‌بینی آینده را دارد. اگر از صد نفر بپرسید که آیا یک IPO داغ چیز خوبی است و آیا باید در آن شرکت کنند، بیشتر پاسخ‌ها مثبت خواهد بود. اگر این افراد تابلوهایی را بالا می‌بردند که می‌گفتند، "این IPO را بخر، و یک سال بعد، به طور متوسط، یک سوم را از دست می‌دهید،" هیچ‌کس آن را نمی‌خرید. اما وال استریت به طرز شگفت‌انگیزی مردم را بارها و بارها به حرکت درمی‌آورد.

Charlie Bilello: آنها بدون شک در فروش خوب هستند. تقاضا واقعاً وجود دارد، چندین برابر بیش از حد. ما این فیلم را قبلاً دیده‌ایم؛ هیجان در روزهای اولیه تجارت به اوج می‌رسد و شما اساساً نقدینگی را برای دیگران فراهم می‌کنید تا خارج شوند. کسانی که در قیمت IPO خریداری کرده‌اند، فروشندگان هستند. هفته آینده ما اولین آزمایش واقعی را خواهیم دید زیرا داخلی‌ها و سرمایه‌گذاران اولیه SpaceX هنوز اجازه فروش نداشته‌اند. اولین گزارش درآمد هفته آینده منتشر خواهد شد و دو روز بعد، اولین گروه از افراد قادر به فروش خواهند بود. بنابراین این آزمایش واقعی است. اگر شما 10 برابر، 20 برابر یا 30 برابر سود غیرواقعی بر روی SpaceX دارید، آیا مقداری از آن را می‌فروشید؟ این به نظر می‌رسد یک رویداد با احتمال بالا باشد.

Jamie Battmer: ما صدها مشتری از کارکنان SpaceX یا افراد مرتبط داریم. نکته این است که شما نمی‌توانید کنترل کنید که بازار چه می‌کند؛ دوره‌های قفل 3 ماهه، 6 ماهه و غیره کاملاً خارج از کنترل شما هستند. اما برنامه‌ریزی مناسب املاک، کاهش ریسک و مدیریت ریسک چیزی است که باید بر روی آن تمرکز کنید. این چیزی است که ما برای مشتریان کارکنان SpaceX خود انجام می‌دهیم. شرکت‌هایی مانند Anthropic و OpenAI، یا هر کسی که دارایی‌های بسیار ارزشمند دارد، جهت‌گیری آینده بازار عمومی یک بازی حدس است، اما بسیاری از چیزهایی که شما می‌توانید کنترل کنید که به قیمت سهام مربوط نمی‌شود. این تمرکز است، نه اینکه بر روی اینکه سهام فردا چگونه عمل خواهد کرد، تمرکز کنید. البته، آنچه که با افزایش تدریجی دوره قفل اتفاق می‌افتد واقعاً ارزش توجه دارد.

Charlie Bilello: هنوز تمام نشده است؛ هنوز 5 ماه از سال باقی مانده است. اگر به این نمودار نگاه کنید، مقدار جمع‌آوری شده از طریق IPOهای ایالات متحده رکوردی را ثبت کرده است، با حدود 144 میلیارد دلار جمع‌آوری شده از 2026 تا به امروز، که از اوج حباب 2021 فراتر رفته است. البته، بخش زیادی از این به SpaceX مربوط می‌شود. اما همان‌طور که همیشه گفته‌ام، تاریخاً، چه در 2021 یا 2000، زمانی که چنین موج بزرگی از عرضه وجود دارد و مردم به دنبال نقدینگی خروج هستند، اغلب نشان‌دهنده این است که بازار در آینده دشوارتر خواهد بود. این ممکن است این بار اتفاق نیفتد، اما اگر تاریخ به شعر درمی‌آید، تعجب‌آور نخواهد بود اگر شرکت‌هایی مانند OpenAI و Anthropic در یک رکود بازار عمومی شوند، زیرا عرضه در بازار به طور ناگهانی بیش از حد افزایش یافته است.

Jamie Battmer: بله، Charlie و من هر دو بیش از 20 سال در این زمینه بوده‌ایم. کسانی که آخرین رونق فناوری را به یاد دارند می‌دانند که آخرین بار همه اینقدر در مورد نام‌های سهام هیجان‌زده بودند. در 2021، بیشتر در مورد SPACها و برخی مهندسی مالی بود، اما این بار، هیجان در مورد نام‌هایی مانند SpaceX و Anthropic به جو Google، Facebook و حتی pets.com بازگشته است، که ما در 25 سال گذشته ندیده‌ایم. کسانی که این را تجربه کرده‌اند می‌دانند که نتیجه معمولاً زیبا نیست و سرمایه‌گذاران باید اکنون این را به یاد داشته باشند.

Charlie Bilello: هیجان با بازده‌های سرمایه‌گذاری مرتبط نیست. در بلندمدت، اغلب چیزهای خسته‌کننده برنده می‌شوند. وقتی Anthropic و OpenAI عمومی شوند، همه بسیار هیجان‌زده خواهند شد و ممکن است سهام افزایش پالس‌مانند را تجربه کنند، اما مراقب باشید که فرض نکنید این روند ادامه خواهد یافت و به دنبال افزایش نروید. S&P این بار به اصول خود پایبند بوده و قوانین را برای گنجاندن SpaceX در شاخص تغییر نداده است؛ این تنها شرکتی است که در شاخص قرار دارد. Nasdaq قوانین خود را تغییر داد و بسیاری از صادرکنندگان بزرگ ETF نیز همین کار را کردند و می‌خواستند SpaceX را به دلیل تقاضای بالا شامل کنند. تا کنون، عدم تغییر قوانین تصمیم درستی بوده است زیرا SpaceX هنوز سودآور نیست و حداقل به مدت یک سال در شاخص گنجانده نخواهد شد.

Jamie Battmer: در کوتاه‌مدت، به نظر می‌رسد که این کار به خوبی پیش می‌رود، اما در بلندمدت چه کسی می‌داند. با نگاهی به تصویر بزرگ‌تر، این به یک واقعیت مربوط می‌شود: 87% از شرکت‌ها با درآمد سالانه بیش از 100 میلیون دلار هنوز خصوصی هستند. بنابراین ما به مشتریان واجد شرایط توصیه می‌کنیم که به هر دو بازار عمومی و خصوصی تخصیص دهند. یک تصور غلط دیگر در وال استریت این است که بازارهای خصوصی بهتر هستند، گنجینه مقدس. اینطور نیست؛ آنها فقط متفاوت هستند و نمایانگر تنوع هستند. به این ترتیب، می‌توانید به طور گسترده‌تری به کل سیستم اقتصادی دسترسی پیدا کنید. در کوتاه‌مدت، عدم وجود SpaceX در شاخص چیز خوبی است، اما در آینده، با آمدن IPOهای بزرگ‌تر، اینکه آیا شرکت‌های شاخص به اصول خود پایبند خواهند ماند یا سازش خواهند کرد، بحث جالبی خواهد بود.

Charlie Bilello: علاوه بر این، اگر شما یک ETF بازار کل را نگه‌دارید، وزن SpaceX تنها حدود 20 واحد پایه است زیرا شناوری آن بسیار کم است. بنابراین قرار گرفتن در معرض SpaceX در یک پرتفوی بازار کل بسیار کم است. اما اگر شما 5%، 10%، 15% یا 20% از پرتفوی خود را بر روی SpaceX شرط‌بندی کنید، این یک وزن بسیار زیاد است، یک شرط بزرگ است.

فصل چهارم: دروغ تورم پایین و ضدحمله بازار اوراق قرضه {#article-toc-33030-7}

Charlie Bilello: در ادامه، بیایید در مورد تورم صحبت کنیم، که من آن را "دروغ تورم پایین" می‌نامم. دولت فدرال و فدرال رزرو سعی دارند به همه بگویند که تورم تحت کنترل است و آنقدر بالا نیست. اما معیار تورم مورد علاقه فدرال، PCE اصلی، به مدت 64 ماه متوالی بالای 2% بوده است. اکنون می‌توان گفت که عواقب منفی شروع به نشان دادن خود کرده‌اند. بازده اوراق قرضه 30 ساله به 5.2% افزایش یافته است، که بالاترین میزان از ژوئیه 2007 و بالاترین میزان در 19 سال است. بازار اوراق قرضه به بسیاری از چیزها پاسخ می‌دهد، اما قطعاً شامل یک نکته است: تورم به اندازه‌ای که فدرال می‌گوید تحت کنترل نیست و به هدف 2% نزدیک نیست. یک یادآوری دیگر: این اولین بار است که در یک چرخه کاهش نرخ فدرال، بازده 30 ساله نه تنها کاهش نیافته بلکه در واقع بسیار بالاتر از زمانی است که کاهش نرخ‌ها آغاز شد. به نظر من، این نشانه‌ای از خطای سیاست است و نشان می‌دهد که سرمایه‌گذاران شروع به تردید در نگهداری خزانه‌داری‌های بلندمدت ایالات متحده کرده‌اند.

Jamie Battmer: امیدوارم که اینطور باشد، زیرا واقعاً نباید اوراق قرضه‌ای را فراتر از نیازهای نقدینگی کوتاه‌مدت و میان‌مدت خود نگه‌دارید. خطر این است که کسی بگوید، "5% کافی است؛ می‌توانم از این زندگی کنم." اما داده‌ها به وضوح نشان می‌دهند که در بلندمدت، بازده اوراق قرضه تنها حدود نیمی از آنچه بازار سهام ارائه می‌دهد، است. و اگر نرخ بهره مانند سال 2022 به شدت افزایش یابد، این دارایی‌های به اصطلاح امن می‌توانند 20% کاهش یابند. یک تصور غلط رایج این است که اوراق قرضه در بلندمدت عملکرد ضعیفی دارند، اما آنها همیشه در طوفان‌ها پناهگاه امنی ارائه نمی‌دهند، به‌ویژه اگر طوفان خود افزایش نرخ بهره باشد. در مورد نموداری که شما فقط نشان دادید، تورم مالیات پنهان نهایی است و بسیاری از اعداد که ما می‌بینیم به وضوح بی‌معنی هستند. به عنوان مثال، در دهه گذشته، هزینه‌های بهداشت و درمان کاهش یافته و همه می‌دانند که این یک دروغ است. خانواده من را به عنوان مثال در نظر بگیرید: ما سه فرزند داریم، از یک مزرعه در میانه غرب آمده‌ایم و مقدار زیادی بیکن می‌خوریم. قیمت بیکن به شدت افزایش یافته است و من حتی یک بسته در یخچال دارم. به خانواده‌ام گفتم که مقداری بیکن ارزان‌تر را امتحان کنند، اما بچه‌ها حاضر به خوردن آن نبودند. بنابراین شاید آنها فقط بدقلق هستند، یا شاید نشان می‌دهد که حتی مردم عادی نیز به وضوح افزایش قیمت‌ها را احساس می‌کنند.

Charlie Bilello: کاملاً موافقم. مشکل واقعی افزایش تجمعی است که همیشه مرا آزار می‌دهد. وقتی به فدرال رزرو گوش می‌دهید، آنها فقط در مورد آنچه در 12 ماه گذشته اتفاق افتاده صحبت می‌کنند. اما حتی با نگاه به آن عدد، تورم در حال افزایش است، نه کاهش. رئیس جدید فدرال، کوین وارش، این هفته موضع بسیار سختی داشت. یکی از نقل‌قول‌های کنفرانس مطبوعاتی این هفته این بود: "خانواده‌ها و کسب‌وکارها از تورم بالا و پایدار به مدت 63، 64 ماه ناراضی بوده‌اند. ما اینجا هستیم، ما تحویل خواهیم داد و ما به شدت بر روی این موضوع تمرکز داریم." این شبیه به لحن سخت او از اولین کنفرانس مطبوعاتی در ژوئن است. اما تا کنون، هیچ اقدام عملی وجود نداشته است؛ فدرال نرخ‌ها را افزایش نداده و هنوز در حال انجام برخی از اشکال تسهیل کمی است، با ترازنامه‌ای که هنوز در حال گسترش است. در شش سال گذشته، تورم ایالات متحده به طور متوسط حدود 4% در سال بوده است، که دو برابر هدف است. به نظر من، فدرال باید اقدام کند. اگر شما هدف 2% دارید و می‌خواهید اعتبار خود را به عنوان مبارزان تورم بازگردانید، باید نرخ‌ها را افزایش دهید. بازار شروع به قیمت‌گذاری در افزایش 25 واحد پایه در سپتامبر کرده است، که من فکر می‌کنم بسیار محتمل است. نظر شما چیست؟ آیا فدرال در حال عقب‌ماندن است؟

Jamie Battmer: تنها فکر مبتنی بر داده این است که نرخ خطای وال استریت در پیش‌بینی حرکات نرخ بهره به اندازه هر چیز دیگری بالا است. یک سال پیش، آنها نه کاهش نرخ پیش‌بینی کردند و هیچ‌کدام اتفاق نیفتاد. جالب است که یک تصور غلط در مورد رئیس فدرال وجود دارد، فکر می‌کنند که آنها همه‌کاره هستند، بزرگ‌ترین گوریل در قبیله، در حالی که در واقع آنها فقط یکی از اعضای رأی‌دهنده هستند. تقریباً مانند یک رئیس‌جمهور، آنها بیش از حد ستایش و سرزنش می‌شوند، اما آنها فقط یک صدای انسانی هستند که وانمود می‌کند آینده را می‌داند. آلن گرینسپن مدت زیادی رئیس فدرال بود و حتی کتابی به نام "ماسترو" نوشت و ادعا کرد که همه چیز را هماهنگ کرده است. اما سپس ما شدیدترین رکود اقتصادی از زمان رکود بزرگ را داشتیم، با بسیاری از سیاست‌هایی که در دوران او به اجرا درآمد. برعکس، پل ولکر در دهه‌های 70 و 80 به خاطر ایجاد رکود و اینکه کارتر در انتخابات 1980 به ریگان باخت، به خاطر اینکه فدرال به شدت تورم را سرکوب کرد، سرزنش شد. بنابراین بله، قیمت‌ها به طور سرسختانه‌ای بالا مانده‌اند و به نظر می‌رسد که باید اقداماتی انجام شود، اما این یک عمل متعادل‌کننده است. هیچ‌کس نمی‌داند فردا چه خواهد آمد. سرکوب تورم به کارگران عادی آسیب می‌زند، اما نرخ‌های بهره بالاتر نیز به کارگران عادی آسیب می‌زند و آسیب به کسب‌وکارهای کوچک بیشتر از شرکت‌های بزرگ است که می‌توانند نرخ‌های پایین‌تری را مذاکره کنند. بنابراین این یک تعادل است؛ داده‌های آینده به ما پاسخ خواهند داد، اما واقعیت این است که قیمت‌ها فقط به افزایش، افزایش و افزایش ادامه داده‌اند، هرگز کاهش نیافته‌اند و این مدت زیادی ادامه داشته است. این یک نشانه جدی از سیاست‌های دوران COVID است.

Charlie Bilello: واقعاً عوامل زیادی وجود دارد. من اغلب در مورد فدرال صحبت می‌کنم، اما به وضوح تنها آنها نیستند. دولت فدرال و وضعیت مالی نیز بخش‌های مهمی هستند، اما به دلایلی، فدرال اکنون می‌گوید، "ما در مورد این صحبت نمی‌کنیم؛ این نگرانی ما نیست." این منطقی نیست. آنها باید صحبت کنند و باید صحبت کنند زیرا این بخشی مهم از تصویر تورم است. اما فدرال همچنین مسئولیت دارد؛ آنها نرخ‌ها را برای مدت طولانی بسیار پایین نگه داشته‌اند، در تسهیل کمی وسیع شرکت کرده‌اند و عملیات آنها در MBS در سال‌های 2020 و 2021 اقداماتی کاملاً دیوانه‌وار بودند که به طور قطع تورم را تحریک کردند و همچنان آتش را شعله‌ور می‌کنند. بنابراین به این نکته برمی‌گردم: اگر شما هدف 2% دارید، باید به آن پایبند باشید. ما بیش از پنج سال است که به آن نرسیده‌ایم؛ شما باید نرخ‌ها را برای رسیدگی به آن افزایش دهید. این به این معنا نیست که شما تنها کسی هستید که می‌توانید تورم را حل کنید، اما این کار شماست و باید کاری انجام دهید. من معتقدم که در سپتامبر افزایش نرخ خواهیم داشت و می‌توانیم شما را دعوت کنیم تا در آن زمان دوباره بحث کنیم.

فصل پنجم: کسری مالی: بیشتر از یک ملوان مست هدر می‌رود {#article-toc-33030-8}

Charlie Bilello: موضوع بعدی "بدگویی درباره ملوان مست" است. اصطلاح "ملوان" احتمالاً در قرن هفدهم به وجود آمده است و به ملوانانی اشاره دارد که پس از آمدن به خشکی تمام درآمد خود را در بارها و مکان‌های مشابه خرج می‌کنند، تا زمانی که هیچ چیزی برایشان باقی نماند. من اغلب می‌گویم که دولت فدرال پول را مانند یک ملوان مست خرج می‌کند، اما این واقعاً بدگویی درباره ملوانان مست است. زیرا ما نه تنها 7 تریلیون دلار از بودجه را خرج می‌کنیم بلکه به طور مفرط قرض می‌گیریم. از اول ژوئیه، بدهی ملی بیش از 400 میلیارد دلار افزایش یافته است، که شگفت‌انگیز است. ما به سرعت به بدهی ملی 40 تریلیون دلار نزدیک می‌شویم. تورم تنها به دلیل فدرال نیست؛ این قرض‌گیری و هزینه‌های کسری عظیم که از زمان COVID متوقف نشده است، فیل در اتاق است که بسیاری از مردم به طور جدی در مورد آن صحبت نمی‌کنند.

Jamie Battmer: بله، در واقع حتی زودتر شروع شد، بعد از 2008، اما فقط بدتر شده است. هر یک از ما به خاطر زندگی به این شکل به زندان بدهکاران انداخته می‌شدیم، از خانه یا آپارتمان‌های خود بیرون می‌رفتیم؛ این واقعاً کار نمی‌کند.

Charlie Bilello: این کار را در خانه امتحان نکنید.

Jamie Battmer: درست است. و در مورد ملوانان مست، حداقل آنها در نهایت به کشتی خود برمی‌گردند. حتی اگر این کشتی تایتانیک باشد که به آن برمی‌گردند، آنها رفته‌اند و ممکن است به یک کوه یخ برخورد کنند، اما آنها رفته‌اند. قرض‌گیری دولت هرگز پایانی ندارد. صرف‌نظر از اینکه کدام حزب در قدرت است، همیشه تحریک، تحریک و بیشتر تحریک است. این مانند نوعی دارو در زمینه پزشکی است؛ وقتی وارد بدن می‌شود، اقتصاد می‌گوید، "بیشتر، بیشتر، بیشتر." سرعت رشد ترسناک است. من سه فرزند دارم و فقط در مورد قیمت‌های بیکن شکایت می‌کردم، نیمه شوخی، اما بدهی جهانی، تعهدات و چک‌هایی که ما می‌نویسیم در نهایت باید توسط آنها نقد شوند یا به سررسید برسند. به نظر من، این بار سنگینی ترسناک برای نسل‌های آینده به جا می‌گذارد.

Charlie Bilello: من همیشه گفته‌ام که آنها به نوعی برای این هزینه خواهند کرد. نه لزوماً با بازپرداخت بدهی به طور مستقیم، بلکه بیشتر از طریق تورم یا کاهش تامین اجتماعی در آینده. بنابراین ما باید کاری انجام دهیم. علاوه بر این، ایده اینکه درآمدهای تعرفه‌ای بودجه را متعادل کرده و بدهی را پرداخت کند، همانطور که اسکات بسنت زمانی که بدهی 37.2 تریلیون دلار بود گفت، اکنون که به 39.8 تریلیون دلار رسیده است، به وضوح محقق نشده است. در ابتدای دوره دوم ترامپ در اوایل 2025، بسیاری در دولت گفتند که آنها از رشد برای فرار از بدهی استفاده خواهند کرد و در مورد رشد واقعی 5%، 6% یا 7% صحبت کردند. این در کاغذ خوب به نظر می‌رسد، اما واقعیت سخت است. رشد در 2024 به 2.8% پیش‌بینی شده است، 2025 به 2.1% و رشد سه‌ماهه اول امسال به 2.1%، با آخرین GDP تنها 1.5%. بنابراین ایده فرار از بدهی از طریق رشد، مگر اینکه شما نرخ‌های رشد پس از جنگ جهانی دوم را داشته باشید، اگر فقط بتوانید 1% تا 2% رشد کنید، تنها یک راه‌حل وجود دارد که هیچ‌کس حاضر به انجام آن نیست و آن هم کاهش هزینه‌هاست. باید انضباط وجود داشته باشد.

Jamie Battmer: این مانند این است که کسی بگوید شما باید سالم‌تر غذا بخورید و بیشتر ورزش کنید. قبل از یک حمله قلبی بزرگ، این مسئله‌ای نیست؛ وقتی این اتفاق می‌افتد، بزرگ‌ترین مسئله می‌شود. آیا ما از بدهی از طریق رشد فرار خواهیم کرد؟ شاید هوش مصنوعی بتواند کاری انجام دهد. شاید. اما داده‌های تاریخی می‌گویند نه. آیا تعرفه‌ها پاسخ خواهند بود؟ شاید. اما داده‌های تاریخی نیز می‌گویند نه. من فقط رئیس جدید فدرال، گرینسپن، ولکر و اکنون بن برنانکه را ذکر کردم، که وقتی رئیس فدرال بود، واقعاً این سیاست‌های بدهی عظیم را به شدت به جلو برد. او به خاطر درک علل رکود بزرگ مشهور است و آن را گنجینه مقدس اقتصاد کلان می‌داند. اما تعرفه‌های عظیمی که در زمان فروپاشی‌های اقتصادی به اجرا درآمدند، تمام داده‌ها نشان می‌دهند که آنها مشکلات را تشدید کرده و اقتصاد جهانی را به رکود جهانی کشانده‌اند. بنابراین تاریخ می‌گوید نه. آینده هنوز نوشته نشده است، اما ایجاد موانع بیشتر برای سرمایه‌داری بیشتر احتمالاً اثرات منفی به جای مثبت خواهد داشت و آن احتمال زیاد به نظر نمی‌رسد.

فصل ششم: هزینه‌های سرمایه‌گذاری هوش مصنوعی تا کی می‌تواند افزایش یابد؟ {#article-toc-33030-9}

Charlie Bilello: دو موضوع دیگر وجود دارد. این یک موضوع بزرگ است و بسیاری به رونق زیرساخت هوش مصنوعی بستگی دارد. آیا ما تا زمانی که موسیقی متوقف شود، ادامه خواهیم داد؟ همه به یاد دارند که چاک پرینس در سال 2007، زمانی که مدیرعامل سیتی‌گروپ بود، گفت که آنها تا زمانی که موسیقی متوقف شود، ادامه خواهند داد. در آن زمان، بانک‌های بزرگ در حال رقصیدن بودند و سپس موسیقی متوقف شد و منجر به بحران مالی شد. اکنون، شرکت‌های بزرگ فناوری هنوز در حال رقصیدن هستند. اگر به گزارش‌های درآمد سه‌ماهه اول Amazon، Google، Microsoft و Meta نگاه کنید، اوراکل هنوز گزارش نداده است. هزینه‌های سرمایه‌گذاری آنها همه بالاتر از انتظارات بوده است. چهار شرکت مجموعاً 165 میلیارد دلار در سه‌ماهه اول هزینه کرده‌اند، که عددی شگفت‌انگیز است، 87% افزایش سالانه و 393% از سه سال پیش. من همچنان می‌پرسم، آیا ما حداقل به نرخ رشد اوج هزینه‌های سرمایه‌گذاری نزدیک هستیم؟ آیا ما به لحظه‌ای نزدیک می‌شویم که موسیقی متوقف شود؟ حدس می‌زنم وقتی موسیقی متوقف شود، به خاطر این نمودار خواهد بود. بیایید در مورد جریان نقدی آزاد صحبت کنیم. هفته گذشته من به Google اشاره کردم، که برای اولین بار در تاریخ خود جریان نقدی آزاد منفی را به دلیل هزینه‌های عظیم خود در زیرساخت‌های مرتبط با هوش مصنوعی گزارش کرد. سهام Meta این هفته به شدت تحت تأثیر قرار گرفت، با کاهش 91% جریان نقدی آزاد، اکنون تنها 784 میلیون دلار، از 12 میلیارد دلار در سه‌ماهه گذشته و 14 میلیارد دلار در سه‌ماهه قبل. جیمی، این شرکت‌ها قبلاً دارایی کم بودند، که یکی از دلایل برتری ارزش‌گذاری آنها بود، اما اکنون به سرعت در حال تبدیل شدن به کسب‌وکارهای سرمایه‌بر هستند. و در نهایت، آیا سرمایه‌گذاران خواهند گفت، "صبر کنید، من برای این خون‌ریزی ثبت‌نام نکرده‌ام؟" آنها قبلاً قوی‌ترین شرکت‌ها از نظر جریان نقدی آزاد در جهان بودند و اکنون برخی از آنها به منفی تبدیل شده‌اند. این شرکت‌ها تمام پول خود را به شرکت‌های نیمه‌هادی داده‌اند. این وضعیت تا کی می‌تواند ادامه یابد؟ آیا نرخ رشد امروز می‌تواند حفظ شود؟ چه چیزی آنها را وادار به کاهش برنامه‌های هزینه خواهد کرد؟

Jamie Battmer: اول از همه، از نظر شخصی، من فکر می‌کنم فیسبوک یکی از بدترین شرکت‌های زمین است، بنابراین از دیدن سوختن پول آن مشکلی ندارم. اما به طور کلی، ما واقعاً در زیرساخت‌ها سرمایه‌گذاری زیادی کرده‌ایم. مانند هر کلاس دارایی، شما باید از تعقیب روندها خودداری کنید. بله، این عناصر داغ وجود دارند، اما همچنین شرکت‌هایی وجود دارند که جاده‌ها، پل‌ها، مراکز بازیافت و تصفیه آب را می‌سازند. بنابراین کل یک کلاس دارایی را دور نریزید و همه چیز را در یک صنعت در حال رشد سریع نریزید. بله، ممکن است ادامه یابد، اما به نظر می‌رسد که ما به اوج نزدیک‌تر هستیم تا نقطه شروع. جالب است که یا همانطور که این نمودار نشان می‌دهد، آنها پول تمام خواهند کرد؛ یا، همانطور که همیشه اتفاق افتاده است، مقدار زیادی پول و منابع به چیزی سرازیر می‌شود، آن را گران می‌کند یا منابع را تخلیه می‌کند، و سپس نوآوری انقلابی بعدی آن را کارآمدتر می‌کند. شاید کسی در یک خوابگاه آن ایده درخشان را پیدا کرده باشد و کارایی بیشتری را به ارمغان بیاورد و نیاز به چنین زیرساختی را کاهش دهد. امیدوارم این استنفورد یا دانشگاه مونتانا باشد، نه یک تأسیسات دولتی کره شمالی. اما تاریخ همیشه این‌گونه بوده است؛ افزایش قیمت‌های نفت باعث شده است که فناوری‌های استخراج کارآمدتر ایجاد شوند. با استفاده از تاریخ به عنوان راهنما، نتیجه می‌تواند این باشد که آنها پول تمام می‌کنند، یا به آرامی محو می‌شوند، یا هوش مصنوعی واقعاً برای بسیاری، بسیاری از سال‌ها شگفت‌انگیز خواهد بود. شگفتی‌ای که فناوری به ارمغان می‌آورد ممکن است یک عمر طول بکشد، اما نوسانات وجود خواهد داشت و اکنون مقدار زیادی پول به این حوزه سرازیر می‌شود، که به طور تاریخی نشانه‌ای از شوق غیرمنطقی و سیگنال‌های خطر است.

Charlie Bilello: بله، این شرکت‌ها در اصل دارایی کم بودند، که یکی از دلایل ارزش‌گذاری بالای آنها بود و اکنون به سرعت در حال تبدیل شدن به کسب‌وکارهای سرمایه‌بر هستند، که به طور تاریخی بازده خوبی برای سهام‌داران ارائه نکرده‌اند. من همچنین می‌خواهم به سرعت اشاره کنم که این آخرین ترتیب تأمین مالی نیست؛ Nvidia اعلام کرده است که 250 میلیارد دلار تأمین مالی برای مراکز داده OpenAI انجام داده است. ما این چرخه معاملات را بیشتر و بیشتر می‌بینیم؛ شرکت‌ها در حال تمام کردن پول هستند، یا بدهی یا سهام صادر می‌کنند، و حتی Google نیز سهام صادر کرده است، که مرا شگفت‌زده کرد. آنها دیگر نمی‌توانند از طریق جریان نقدی آزاد تأمین مالی کنند. به نظر می‌رسد OpenAI نیز برای انجام آنچه می‌خواهد به اندازه کافی پول ندارد و اکنون به Nvidia وابسته است، که اساساً تأمین مالی این پروژه را تضمین می‌کند و از آن تأمین مالی برای تأمین تراشه‌ها استفاده می‌کند. من فکر می‌کنم این ساختار چرخه‌ای خطرناک است؛ با نگاه به آینده، Nvidia مجبور به انجام این عملیات خواهد شد، که یک علامت هشدار خواهد بود.

فصل هفتم: سیگنال‌های مثبت در اشتغال و تشکیل کسب‌وکار {#article-toc-33030-10}

Charlie Bilello: آخرین موضوع، بیایید در مورد چیزی مثبت صحبت کنیم. دو روند بسیار مثبت وجود دارد. اول، در پایان سال گذشته، ما اغلب در مورد بازار کار ضعیف، افزایش نرخ بیکاری و حتی اولین از دست دادن شغل‌ها خارج از رکود صحبت می‌کردیم. من آن را گیج‌کننده‌ترین بازار کار در تاریخ می‌نامم. اما در شش ماه گذشته، ما شاهد بازگشت بوده‌ایم؛ اشتغال دوباره شروع به رشد کرده و درخواست‌های اولیه بیکاری کاهش قابل توجهی را تجربه کرده است. ترس از اینکه هوش مصنوعی منجر به بیکاری و از دست دادن شغل‌های گسترده شود هنوز وجود دارد و شاید در آینده این اتفاق بیفتد، اما در حال حاضر، مردم به طور گسترده‌ای برای بیکاری درخواست نمی‌کنند. درخواست‌های اولیه بیکاری به پایین‌ترین سطح از ژانویه 2024 کاهش یافته است. از طرف دیگر، در مورد هزینه‌های سرمایه‌گذاری، که یک نگرانی بالقوه است، تعداد کسب‌وکارهای تشکیل شده در بخش فناوری اطلاعات به قدری زیاد است که نمودار تقریباً سرریز می‌شود، همانطور که در این نمودار نشان داده شده است. تعداد زیادی کسب‌وکار جدید در حال شکل‌گیری است؛ هرگز شروع یک شرکت فناوری به این آسانی نبوده است، که به تعداد کمتری از کارمندان نیاز دارد و ما شاهد ظهور بسیاری از شرکت‌های یک‌نفره هستیم. صرف‌نظر از روندها و بازده‌های بازار، این امر نوآوری و رقابت بیشتری را به ارمغان خواهد آورد. همانطور که شما گفتید، درمان این تقاضای بالای سرمایه و قیمت‌های بالای حافظه در نهایت نوآوری خواهد بود. نظر شما در مورد بازار کار و افزایش کسب‌وکارهای جدید چیست؟

Jamie Battmer: فکر می‌کنم این عالی است. این نشان می‌دهد که مردم ایده‌های خوبی دارند. شما درست می‌گویید؛ موانع تحقق به طور قابل توجهی کاهش یافته است. برخی از مردم در مشکل هستند، از روزمرگی خسته شده‌اند، می‌خواهند چیزهای جدیدی را امتحان کنند و شکستن این موانع چیز فوق‌العاده‌ای است. همچنین عالی است که تعداد کمتری از مردم باید به خانه برگردند و به خانواده‌هایشان بگویند که بیکار هستند. هوش مصنوعی ممکن است و خواهد توانست برخی شغل‌ها را از بین ببرد، اما تاریخ نشان می‌دهد که هر جهش کیفی در فناوری، اشتغال، رفاه و بهره‌وری بیشتری به ارمغان آورده است. اگر این بار متفاوت باشد، استثنای قاعده خواهد بود. البته، آنچه مؤثر است و آنچه مؤثر نیست تغییر خواهد کرد، اما آنچه مؤثر است و آنچه مؤثر نیست از زمان‌های باستان تغییر کرده است. فکر می‌کنم این عالی است که افرادی با ایده‌ها و تمایل به تغییر واقعاً می‌توانند شانس خود را برای دنبال کردن رویای آمریکایی امتحان کنند. بسیاری از مردم می‌گویند رویای آمریکایی دیگر وجود ندارد، اما داده‌ها تصویر کاملاً مخالفی را نشان می‌دهند.

Charlie Bilello: عالی است. جیمی، برنامه امروز فوق‌العاده بود، بسیار متشکرم.

Jamie Battmer: متشکرم، چارلی.