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    Base contribue à 70 % des revenus mais ne paie que 2,5 % de loyer ; la Superchain pourrait entamer son compte à rebours vers un « fork »

    By: blockbeats|2026/01/09 05:00:10
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    Titre original : Pourquoi vendre du $OP avant le $BASE
    Auteur original : @13300RPM, chercheur chez Four Pillars
    Traduction originale : AididiaoJP, Foresight News

    Points clés

    · Revenus hautement concentrés : En 2025, Base représentait environ 71 % des revenus du séquenceur de la Superchain. Cette tendance à la concentration s'intensifie, mais la part des paiements de Coinbase à Optimism reste fixée à 2,5 %.

    · Divergence prix-écosystème : Le jeton OP a chuté de 93 % par rapport à son sommet historique (4,84 $ → 0,32 $), tandis que sur la même période, la valeur totale verrouillée (TVL) de Base a augmenté de 48 % (31 milliards $ → 50 milliards $). Le marché a compris que la croissance de Base ne profite pas aux détenteurs d'OP, mais n'a pas encore pris en compte le risque d'un départ potentiel de Base.

    · Barrière technique nulle : L'OP Stack adopte la licence open-source MIT, ce qui signifie que Coinbase peut effectuer un fork à tout moment. Actuellement, le seul lien maintenant Base sur la Superchain est la relation de gouvernance, et un jeton BASE doté d'une gouvernance indépendante romprait totalement ce lien.

    · Alliance fragile : Optimism a offert à Base 1,18 milliard de jetons OP pour garantir une coopération à long terme, mais a limité son droit de vote à 9 % de l'offre totale. Il ne s'agit pas d'un véritable alignement des intérêts, mais plutôt d'une participation minoritaire assortie d'une « option de sortie ». Si une renégociation entraîne une baisse du prix de l'OP, Coinbase pourrait annuler le partage des revenus obtenu en échange de cette partie de la subvention, rendant l'opération rentable.

    Base, le réseau L2 de Coinbase, a contribué à environ 71 % des revenus du séquenceur de la Superchain en 2025, tout en ne versant que 2,5 % à l'Optimism Collective. L'OP Stack fonctionne sous licence open-source MIT, et d'un point de vue technique comme juridique, rien ne peut empêcher Coinbase de renégocier les conditions sous la menace d'un départ ou de construire une infrastructure indépendante, rendant l'adhésion à la Superchain dénuée de sens. Les détenteurs d'OP sont exposés à une dépendance aux revenus d'une seule contrepartie, avec des risques de baisse significatifs, et nous pensons que le marché n'a pas encore pleinement reconnu cette situation.

    1. Accaparer 71 % des revenus, ne payer que 2,5 % de « loyer »

    Lorsque Optimism a initialement conclu un accord avec Base, la prémisse était qu'aucune chaîne ne devait dominer l'écosystème économique de la Superchain, ce qui a conduit à un déséquilibre dans le partage des revenus. Les répartitions des frais ont été calculées sur la base du montant le plus élevé entre « 2,5 % des revenus de la chaîne » ou « 15 % des bénéfices en chaîne (revenus moins les coûts de gaz L1) », ce qui semblait raisonnable pour un écosystème de Rollup collaboratif et diversifié.

    Cependant, cette hypothèse était erronée. En 2025, Base a généré 74 millions de dollars de revenus, représentant plus de 71 % de tous les frais de séquenceur des chaînes OP, tout en ne versant que 2,5 % à l'Optimism Collective. Cela signifie que Coinbase a reçu 28 fois la valeur de son investissement. En octobre 2025, la TVL de Base avait atteint 5 milliards de dollars (une croissance de 48 % en six mois), devenant le premier L2 Ethereum à franchir ce seuil. Depuis, sa domination n'a fait que croître.

    Base contribue à 70 % des revenus mais ne paie que 2,5 % de loyer ; la Superchain pourrait entamer son compte à rebours vers un « fork »

    Un mécanisme de subvention a exacerbé ce déséquilibre. Alors que Base a mené la génération de revenus, le mainnet OP, qui partage 100 % de ses bénéfices avec le Collective, a supporté une contribution disproportionnée à l'écosystème. Essentiellement, le mainnet OP subventionne la cohésion politique de cette alliance, le plus grand membre payant la plus petite part.

    Où sont passés ces frais ? Selon la documentation officielle d'Optimism, les revenus du séquenceur vont dans la trésorerie de l'Optimism Collective. À ce jour, cette trésorerie a accumulé plus de 34 millions de dollars provenant des frais de la Superchain, mais ces fonds n'ont été ni utilisés ni alloués à des projets spécifiques.

    Le « volant d'inertie » envisagé (les frais subventionnent les biens publics → les biens publics renforcent l'écosystème → l'écosystème génère plus de frais) n'a pas encore été lancé. Les projets actuels comme RetroPGF et les subventions à l'écosystème tirent leurs fonds de l'émission de jetons OP, et non de l'ETH présent dans la trésorerie. C'est crucial car cela sape la proposition de valeur fondamentale de rejoindre la Superchain. Base contribue à environ 1,85 million de dollars par an à une trésorerie qui ne fournit aucun retour économique direct aux chaînes membres payantes.

    La participation à la gouvernance illustre également le problème. En janvier 2024, Base a publié le « Manifeste de participation de Base à la gouvernance d'Optimism ». Depuis, aucune action publique n'a été entreprise : aucune proposition, aucune discussion sur les forums, aucune implication visible dans la gouvernance. En tant que chaîne contribuant à plus de 70 % de la valeur économique de la Superchain, Base est notablement absente du processus de gouvernance auquel elle prétend participer. Même les forums de gouvernance d'Optimism mentionnent à peine Base. La soi-disant « gouvernance partagée » semble n'être qu'une façade pour les deux parties.

    Par conséquent, la « valeur » de l'adhésion à la Superchain reste à ce jour entièrement tournée vers l'avenir : future interopérabilité, future influence sur la gouvernance, futurs effets de réseau. Pour une société cotée en bourse responsable devant ses actionnaires, lorsque les coûts immédiats sont concrets et continus, la « valeur future » est difficile à justifier.

    La question ultime se résume à : Coinbase a-t-elle une incitation économique à maintenir le statu quo ? Et que se passera-t-il lorsqu'elle décidera qu'elle n'en a plus besoin ?

    2. Le potentiel d'un « fork » imminent

    C'est la réalité juridique derrière toutes les relations au sein de la Superchain : l'OP Stack est un produit public sous licence MIT. N'importe qui dans le monde peut librement le cloner, le forker ou le déployer sans aucune autorisation.

    Alors, qu'est-ce qui retient des chaînes comme Base, Mode, Worldcoin et Zora au sein de la Superchain ? Selon la documentation d'Optimism, la réponse réside dans une série de « contraintes souples » : participation à la gouvernance partagée, mises à niveau et sécurité partagées, fonds d'écosystème et légitimité de la marque Superchain. L'inclusion des chaînes est volontaire, non coercitive.

    Nous pensons que cette distinction est cruciale pour évaluer le risque lié à l'OP.

    Considérez ce que Coinbase perdrait dans un fork : la participation à la gouvernance d'Optimism, la marque « Superchain » et un canal pour des mises à niveau coordonnées du protocole.

    Réfléchissez maintenant à ce qu'elle conserverait : 100 % des 5 milliards de dollars de TVL, tous les utilisateurs, toutes les applications déployées sur Base et plus de 74 millions de dollars de revenus de séquenceur par an.

    Pour que ces « contraintes souples » tiennent, Base doit obtenir d'Optimism quelque chose qu'elle ne peut pas construire ou acheter seule. Cependant, il existe des preuves suggérant que Base favorise déjà cette indépendance. En décembre 2025, Base a lancé un pont inter-chaînes directement vers Solana, tirant parti de l'infrastructure propre à Coinbase et construit sur le CCIP de Chainlink au lieu de s'appuyer sur la solution d'interopérabilité de la Superchain. Cela indique que Base ne dépend pas uniquement de la solution d'interopérabilité de la Superchain.

    Nous ne prétendons pas que Coinbase fera un fork demain. Ce que nous voulons souligner, c'est que la licence MIT elle-même est une « option de sortie » pleinement mature, et les actions récentes de Coinbase suggèrent qu'elle réduit activement sa dépendance à la valeur fournie par la Superchain. Un jeton BASE avec son propre champ de gouvernance achèvera ce changement, transformant ces « contraintes souples » de restrictions significatives en associations purement cérémonielles.

    Pour les détenteurs d'OP, la question est simple : si la seule raison de garder Base liée à la Superchain est la façade de « l'alliance écosystémique », que se passera-t-il lorsque Coinbase décidera que cette mascarade ne vaut plus la peine ?

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    3. La négociation, en fait déjà en cours

    « Explorer » — c'est le terme standard pour chaque L2 dans les 6 à 12 mois précédant le lancement officiel d'un jeton.

    En septembre 2025, Jesse Pollak a annoncé lors de la conférence BaseCamp que Base « explorait » l'émission d'un jeton natif. Il a prudemment ajouté qu'il n'y avait actuellement « aucun plan concret » et que Coinbase « n'a pas l'intention d'annoncer une date de sortie de sitôt ». C'est remarquable car jusqu'à la fin de 2024, Coinbase avait clairement indiqué qu'il n'y avait aucun projet d'émettre un jeton Base. Cette annonce est intervenue quelques mois après que Kraken a révélé son plan pour le jeton INK sur le réseau Ink, signalant un changement dans le paysage concurrentiel de la tokenisation des L2.

    Nous pensons que la formulation est tout aussi importante que le fond. Pollak a décrit le jeton comme un « levier puissant pour étendre la gouvernance, garantir des incitations cohérentes pour les développeurs et ouvrir de nouvelles voies de conception ». Aucun de ces termes n'est neutre. Mises à niveau du protocole, paramètres de frais, subventions à l'écosystème, sélection du séquenceur — ce sont tous des domaines actuellement régis par la Superchain. Un jeton BASE avec une gouvernance sur ces décisions chevauchera la gouvernance d'Optimism, Coinbase détenant un contrôle économique plus important.

    Pour comprendre pourquoi le jeton BASE modifierait fondamentalement la relation, il faut d'abord saisir le mécanisme de gouvernance actuel de la Superchain.

    L'Optimism Collective fonctionne sur un système bicaméral :

    · Sénat des jetons (détenteurs d'OP) : Vote sur les mises à niveau du protocole, les subventions et les propositions de gouvernance.

    · Assemblée des citoyens (détenteurs de badges) : Vote sur la distribution des fonds RetroPGF.

    L'autorité de mise à niveau pour Base est contrôlée par un portefeuille multisig 2/2, les signataires étant Base et l'Optimism Foundation — aucune des deux parties ne peut mettre à niveau unilatéralement les contrats de Base. Une fois pleinement mis en œuvre, le Conseil de sécurité « exécutera les mises à niveau sur la base des conseils de gouvernance d'Optimism ».

    Cette structure accorde à Optimism un contrôle partagé sur Base, plutôt qu'un contrôle unilatéral. Le multisig 2/2 est une forme de poids et contrepoids : Optimism ne peut pas imposer des mises à niveau que Base ne souhaite pas, mais Base ne peut pas non plus mettre à niveau unilatéralement sans la signature d'Optimism.

    Si Coinbase décide de suivre la voie d'autres jetons de gouvernance L2 comme ARB et OP, des conflits structurels sont inévitables. Si les détenteurs de BASE votent pour mettre à niveau le protocole, quelle décision prévaut — la gouvernance de BASE ou celle d'OP ? Si BASE a son propre programme de subventions, pourquoi les développeurs de Base attendraient-ils le RetroPGF ? Si la gouvernance de BASE contrôle la sélection des validateurs, quel pouvoir reste-t-il au multisig 2/2 ?

    Le point clé est que la gouvernance d'Optimism ne peut pas empêcher Base d'émettre un jeton avec un champ de gouvernance qui chevauche le sien. La « Loi de la chaîne » définit les normes de protection des utilisateurs et d'interopérabilité, mais ne restreint pas ce que les gouverneurs de chaîne peuvent faire avec leurs propres jetons. Demain, Coinbase pourrait lancer le jeton BASE avec des droits de gouvernance complets sur le protocole Base, et le seul recours d'Optimism serait la pression politique — cette « contrainte souple » de plus en plus inefficace.

    Un autre angle intéressant est la contrainte d'une société cotée en bourse. Ce serait la première fois qu'un événement de génération de jetons est mené par une entreprise publique. L'émission traditionnelle de jetons et les airdrops sont conçus pour maximiser la valeur des jetons pour les investisseurs privés et l'équipe fondatrice. Cependant, Coinbase a une obligation fiduciaire envers les actionnaires de COIN. Tout schéma de distribution de jetons doit démontrer sa capacité à accroître la valeur de l'entreprise Coinbase.

    Cela change les règles du jeu. Coinbase ne peut pas simplement distribuer des jetons par airdrop pour maximiser la bonne volonté de la communauté. Ils ont besoin d'une structure capable d'augmenter le cours de l'action COIN. Une façon d'y parvenir est d'utiliser le jeton BASE comme levier pour renégocier une part de revenus plus faible pour la Superchain, augmentant ainsi les bénéfices non répartis de Base et, finalement, renforçant les finances de Coinbase.

    4. Réfutation sur le « risque de réputation »

    Peut-être que le contre-argument le plus fort à notre point de vue est que Coinbase est une société cotée en bourse qui se positionne comme un parangon de « conformité et de collaboration » dans l'espace crypto. Forker l'OP Stack pour économiser quelques millions de dollars de part de revenus chaque année peut sembler mesquin et pourrait ternir son image de marque soigneusement cultivée. Cet argument mérite une considération sérieuse.

    La Superchain offre effectivement une valeur réelle. Sa feuille de route inclut une communication inter-chaînes native, et la valeur totale verrouillée sur tous les L2 Ethereum a culminé à environ 555 milliards de dollars en décembre 2025. Base bénéficie de la composabilité avec le mainnet OP, Unichain et Worldchain. Renoncer à ces effets de réseau a un coût.

    De plus, il y a la subvention de 118 millions de jetons OP. Pour solidifier « l'alliance à long terme », l'Optimism Foundation a accordé à Base la possibilité de recevoir environ 118 millions de jetons OP sur six ans. Au moment de l'accord, cette subvention était évaluée à environ 175 millions de dollars.

    Cependant, nous pensons que cette défense méconnaît la menace réelle. La réfutation suppose un fork public et conflictuel. Une voie plus probable est une renégociation en douceur : Coinbase tirant parti du jeton BASE pour négocier des conditions plus favorables au sein de la Superchain. Cette négociation ne fera probablement pas la une des journaux en dehors des forums de gouvernance.

    Considérez l'argument de l'interopérabilité. Base a déjà construit indépendamment une solution d'interopérabilité distincte d'Optimism, établissant un pont vers Solana en utilisant le CCIP. Ils n'ont pas attendu la solution d'interopérabilité de la Superchain. Ils construisent simultanément leur propre infrastructure inter-chaînes. Lorsque vous prenez les choses en main pour résoudre le problème, la contrainte souple des « mises à niveau et sécurité partagées » devient moins critique.

    Regardez à nouveau la subvention OP. Le pouvoir dont dispose Base pour voter ou déléguer avec ces subventions est plafonné à 9 % de l'offre votable. Il ne s'agit pas d'un lien profond, mais d'une participation minoritaire à gouvernance légère. Coinbase ne peut pas contrôler Optimism avec 9 %, mais Optimism ne peut pas non plus contrôler Base avec cela. Au prix actuel (environ 0,32 $), l'ensemble de la subvention de 118 millions est évalué à environ 38 millions de dollars. Si, après renégociation, le marché constate une baisse de 30 % de l'OP en raison de la réduction des attentes de revenus de Base, la perte théorique de Coinbase sur cette subvention est minuscule par rapport à une annulation permanente ou à une réduction significative de la part des revenus.

    Réduire la part de revenus de 2,5 % sur plus de 70 millions de dollars de revenus annualisés à 0,5 % permettrait à Coinbase d'économiser de façon permanente plus de 1,4 million de dollars par an. En revanche, la dévaluation ponctuelle de la subvention OP d'environ 10 millions de dollars n'est qu'une fraction de ce montant.

    Les investisseurs institutionnels ne se soucient pas de la politique de la Superchain. Ils se soucient de la TVL de Base, du volume des transactions et des bénéfices de Coinbase. Une renégociation du partage des revenus ne provoquerait pas de fluctuation du cours de l'action COIN. Elle apparaîtrait simplement comme une mise à jour de gouvernance de routine sur les forums d'Optimism, améliorant légèrement la marge bénéficiaire de l'activité L2 de Coinbase.

    5. Une source de revenus unique assortie d'une « option de sortie »

    Nous pensons que l'OP n'a pas encore été perçu par le marché comme un actif présentant un risque de contrepartie, mais il devrait l'être.

    Le jeton a chuté de 93 % par rapport à son sommet historique de 4,84 $ à environ 0,32 $, avec une capitalisation boursière en circulation d'environ 620 millions de dollars. Le marché a clairement réévalué l'OP à la baisse, mais nous pensons qu'il n'a pas pleinement digéré le risque structurel intégré dans le modèle économique de la Superchain.

    La divergence du marché raconte l'histoire. La TVL de Base est passée de 31 milliards de dollars en janvier 2025 à un pic de plus de 56 milliards de dollars en octobre. Base gagne, mais les détenteurs d'OP non. L'attention des consommateurs s'est presque entièrement tournée vers Base, et malgré l'arrivée de nouveaux partenaires, le mainnet OP reste à la traîne en termes d'utilisation par les utilisateurs réguliers.

    La Superchain ressemble à un collectif décentralisé. Mais économiquement, elle dépend fortement d'une seule contrepartie qui a de nombreuses motivations pour renégocier.

    Regardez la concentration des revenus : Base représente plus de 71 % de tous les revenus du séquenceur de l'Optimism Collective. La raison du taux de contribution élevé du mainnet OP n'est pas sa croissance rapide, mais le fait qu'il partage 100 % des bénéfices, tandis que Base ne partage que 2,5 % ou 15 %.

    Maintenant, regardons la structure de revenus asymétrique à laquelle les détenteurs d'OP sont confrontés :

    · Si Base reste et se développe : OP capture 2,5 % des revenus. Base conserve 97,5 %.

    · Si Base renégocie à ~0,5 % : OP perdra environ 80 % de ses revenus provenant de Base. Le plus grand contributeur économique de la Superchain devient non pertinent.

    · Si Base sort complètement : OP perdra son moteur économique du jour au lendemain.

    Dans les trois scénarios, il y a un potentiel de hausse limité et un risque de baisse potentiellement illimité. Ce que vous détenez est une position longue sur un flux de revenus, tandis que le plus grand payeur détient toutes les cartes, y compris une option de sortie sur un accord MIT et la possibilité d'établir une gouvernance indépendante pour un jeton de nouvelle génération à tout moment.

    Le marché semble avoir déjà digéré le point selon lequel « la croissance de Base ne profite pas efficacement aux détenteurs d'OP ». Mais ce que nous pensons qu'il n'a pas encore digéré, c'est le risque de sortie — à savoir la possibilité pour Coinbase de tirer parti du jeton BASE pour renégocier les conditions ou, pire, de se désengager progressivement et complètement de la gouvernance de la Superchain.

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    Points clés
    1. Accaparer 71 % des revenus, ne payer que 2,5 % de « loyer »
    2. Le potentiel d'un « fork » imminent
    ethereum
    3. La négociation, en fait déjà en cours
    4. Réfutation sur le « risque de réputation »
    5. Une source de revenus unique assortie d'une « option de sortie »

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