Goldman Sachs lancia un 'grafico inquietante': o il mercato obbligazionario è 'eccessivamente pessimista', o il mercato azionario è 'troppo ottimista'

La divergenza tra azioni e obbligazioni si avvicina a un punto critico!

Autore: Xu Chao, Wall Street Watch

La divergenza tra il mercato azionario statunitense e il mercato del credito sta raggiungendo un punto critico. L'ultimo rapporto di Goldman Sachs mostra che lo spread di credito dei fornitori di cloud computing di grande scala (hyperscaler) è aumentato al livello più alto dell'anno, mentre i prezzi delle azioni corrispondenti non riflettono adeguatamente questa pressione. Gli analisti affermano chiaramente: o il mercato obbligazionario è 'eccessivamente pessimista', o il mercato azionario ha ancora circa il 15% di spazio al ribasso non digerito.

Il stratega di Goldman Sachs, Louis Miller, ha sottolineato nel suo ultimo rapporto settimanale che l'indice di spread di credito dei fornitori di cloud computing di grande scala di Goldman Sachs (GSUCHS30) è aumentato al livello più ampio dell'anno, e l'ultima volta che lo spread si avvicinava a questo livello, i prezzi delle azioni correlate erano circa il 15% più bassi rispetto ad ora. Nel frattempo, il paniere di azioni beneficiarie dell'AI di Goldman Sachs è sceso di circa il 25% rispetto al picco di giugno, rispetto all'indice S&P 500 senza componenti AI.

Il credito avverte prima delle azioni

Goldman Sachs avverte che l'indice di spread di credito dei fornitori di cloud computing di grande scala (linea blu, mostrata in ordine inverso) è salito al livello più ampio dell'anno, mentre il paniere di azioni corrispondente (linea nera) ha appena iniziato a scendere. L'ultima volta che lo spread di credito è aumentato fino a un livello vicino a quello attuale, i prezzi delle azioni correlate erano circa il 15% più bassi rispetto ad ora.

La pressione nel mercato del credito non è limitata solo ai grandi fornitori di cloud computing. I contratti di swap sul rischio di credito (CDS) dei fornitori di cloud computing di grande scala hanno appena raggiunto un massimo storico. Nella parte inferiore della struttura del capitale, la situazione è ancora più grave: tra 20 obbligazioni di centri dati AI con rating spazzatura, 7 dipendono da un unico inquilino, CoreWeave, e le obbligazioni di CoreWeave stesso sono scese a livelli di crisi.

Miller ha ulteriormente osservato che questa settimana il settore AI non ha risparmiato nessuno. Il cruscotto tematico di Goldman Sachs per l'AI mostra che NeoClouds ha registrato un calo del 24,8% in cinque giorni, le reti ottiche sono scese del 21,4% e i chip di memoria sono scesi del 16,6%. L'unico tema che ha registrato un aumento significativo è stato 'AI-at-Risk' (settori tradizionali colpiti dall'AI), con un aumento del 3,5%.

La crescita della spesa in capitale per l'AI ha raggiunto il picco, il contributo agli utili diventerà gradualmente negativo

La spiegazione centrale di Goldman Sachs per la pressione attuale è il cambiamento nella crescita della spesa in capitale. Miller avverte: 'L'espansione degli spread in tutto il settore costringe gli investitori a confrontarsi con una domanda: cosa succederà quando la crescita della spesa per l'AI rallenterà? È probabile che la spesa in capitale per l'AI abbia già raggiunto il picco, e la sostenibilità del finanziamento e il ritorno sul capitale hanno sostituito le recenti revisioni delle aspettative di profitto come il fulcro del dibattito di mercato.'

Secondo i dati di ricerca sugli investimenti di Goldman Sachs, il tasso di crescita della spesa in capitale dei fornitori di cloud computing di grande scala raggiungerà un picco del 116% nel terzo trimestre del 2026, e il mercato si aspetta generalmente che rallenti trimestre dopo trimestre, scendendo a circa il 20% entro la fine del 2027.

Questa tendenza ha già un impatto chiaro sugli utili dell'S&P 500. Goldman Sachs stima che la spesa in capitale dei fornitori di cloud computing di grande scala (valore netto al netto dell'ammortamento) contribuirà a circa 11 punti percentuali alla crescita degli utili per azione dell'S&P 500 nel 2026, scendendo a 7 punti percentuali nel 2027, e nel 2028, a causa dell'ammortamento di un gran numero di centri dati, il contributo diventerà -1 punto percentuale.

In altre parole, la spesa in capitale, che in passato ha aumentato gli utili, diventerà un freno quando la sua crescita rallenterà.

Indicatori interni del mercato inviano avvisi simultanei

La pressione nel settore AI non è un fenomeno isolato; il 'grafico inquietante' di Goldman Sachs mostra anche segnali di pressione a un livello di mercato più ampio.

Sul fronte del sentiment, il volume delle opzioni put ha raggiunto 'il secondo più alto di quest'anno, secondo solo a giugno'.

Sul fronte del rischio, il portafoglio di copertura del fattore Beta di Goldman Sachs (GSP1BETA) è sceso del 15% rispetto ai recenti massimi, e le azioni cicliche ad alta beta hanno rotto il canale di tendenza ascendente.

Sul fronte delle aspettative di crescita, il rapporto tra azioni cicliche e azioni difensive di Goldman Sachs (GSP1CYDE, escludendo le materie prime) ha implicato che le aspettative di crescita economica sono scese a circa il 2%, mostrando che il mercato è diventato più pessimista rispetto ai dati fondamentali.

Sul fronte della leva e delle posizioni, l'esposizione Beta detenuta dai fondi hedge è superiore al livello implicato dalla leva ------ l'esposizione netta corretta per il beta è al 67° percentile degli ultimi cinque anni, mentre il tasso di leva netto è solo al 17° percentile.

Miller ha anche sottolineato che le condizioni finanziarie sono 'passate da un motore positivo di supporto alla crescita a un freno negativo', con tassi di interesse più elevati e spread più ampi che colpiscono direttamente le azioni dipendenti dal debito, e il paniere di azioni sensibili al debito di Goldman Sachs (GSX1DEBT) continua a essere sotto pressione rispetto al mercato.

Goldman Sachs fornisce cinque strategie di risposta

Nonostante l'emissione di questi avvisi, Miller non prevede un crollo totale del mercato. Ritiene che 'nonostante l'aumento della correlazione e l'affollamento delle posizioni, il mercato sta ancora assorbendo la pressione attraverso rotazioni piuttosto che un forte calo a livello di indice', e ha proposto cinque strategie di trading.

1. Andare long sul mercato ampio 'de-AI'.

L'indice S&P 500 senza componenti AI (SPXXAI) ha sovraperformato l'S&P 500 di 586 punti base dal 6 ottobre, e la correlazione tra il settore AI e il resto del mercato è diventata negativa. Miller ritiene che la crescita nominale e i dati sull'occupazione siano ancora resilienti, e l'effetto della pressione dei tassi di interesse sulle valutazioni è stato parzialmente rilasciato, supportando la logica della rotazione piuttosto che di un calo sistemico.

2. Andare long sul fattore qualità, ma prestare attenzione ai rischi tecnici.

Il portafoglio di copertura del fattore qualità di Goldman Sachs (GSP1QUAL) è aumentato del 20% negli ultimi tre mesi, con un RSI superiore a 80; Miller avverte che, una volta che le aspettative di inflazione e tassi di interesse si attenueranno, ci sarà un rischio di inversione significativo. Il fattore qualità europeo (GSPEQUAL) è aumentato del 7,5% nell'ultimo mese, mostrando un chiaro slancio.

3. Trading sanitario a medio termine.

Miller è ottimista sulle azioni beneficiarie dell'ACA (GSHLCACA), scommettendo che i Democratici potrebbero ripristinare il credito d'imposta sulle prime scadenze dell'ACA per migliorare il flusso di pazienti per i fornitori di servizi sanitari attualmente in difficoltà con crediti inesigibili e pazienti a pagamento.

4. Andare long su opportunità non correlate in Brasile.

Le valutazioni attuali sono a livelli di ciclo medio, con una partecipazione di investitori esteri inferiore ai picchi del ciclo elettorale precedente, e le azioni domestiche sensibili ai tassi di interesse (GSBZRATE) hanno posizioni leggere. Miller è ottimista sul potenziale di rialzo prima e dopo il ballottaggio del 25 ottobre in Brasile, con il rapporto prezzo/utili che potrebbe essere rivalutato da un livello medio a uno alto.

5. Coprire l'esposizione ai semiconduttori di Taiwan.

Miller ha osservato che il prezzo delle azioni di TSMC è sceso del 2,3% nonostante l'aggiornamento delle previsioni di performance annuali e l'accelerazione dell'espansione della capacità, 'dimostrando chiaramente la volontà del mercato di acquistare la narrativa della forte domanda di AI'. Le posizioni dei fondi hedge a Taiwan hanno raggiunto il massimo storico, mentre le performance non hanno soddisfatto le aspettative estremamente elevate. Il team asiatico di Goldman Sachs raccomanda di andare short sul paniere di semiconduttori di Taiwan (GSXATWSM) e sul paniere tecnologico di Taiwan (escludendo TSMC) (GSXATTXT).