3週間で8億ドルを吸収、資金の80％は「寝ている」：OUSDの「巨人のゲーム」にどれだけの真の需要があるのか？

著者：Jae、PANews

開始から3週間、Stripeが主導するOpen Standardは、OUSDという安定コインの流通量が8.25億ドルに達したという一見美しい成績表を提出しました。創設パートナーの資金援助により、OUSDは急速に規模を拡大しましたが、この資金が持続的な支払いおよび取引需要に転換されているかどうかは、ブロックチェーン上のデータから答えを見つける必要があります。

現在までに、OUSDの独立した保有アドレスは約2,200件であり、上位10のウォレットが流通量の約82％を保有しています。同期間中のブロックチェーン上の送金総額は370億ドルに達し、1回あたりの平均は約14,000ドルです。資金と保有アドレスが高度に集中しており、1回の送金額が大きいことは、初期の成長が主に機関資金の配置と移動を反映していることを示しており、一般ユーザーの採用度は依然として検証が必要です。

規模の他に、OUSDはもう一つの質問に答える必要があります：準備金の収益から少額の管理費を差し引いた後、どのようにコンプライアンス、清算、流動性などの運営コストをカバーするのか？

上位10アドレスが82％を支配：大口の投資、資金の80％は寝て利息を得る

9月30日、運営者Open StandardはOUSDのローンチを発表し、Stripe傘下のBridgeが発行を担当しました。同日、Stripe、Coinbase、Visaなどの5つの創設パートナーは、合計約10億ドルのOUSDを鋳造することを約束しました。

10月20日までに、OUSDの流通時価総額は8.25億ドルに達し、純鋳造量は8.98億ドル、償還規模は7300万ドルに過ぎず、ほぼ一方的な純流入の状態です。

しかし、資金の配分構造はその初期属性を露呈しています。

パブリックチェーンの分布では、Stripeが主導するTempoチェーンが流通時価総額の64.1％を占めており、独占的です。イーサリアムは15.1％、ソラナとベースは合計でわずか20％で、対応する時価総額は約1.7億ドルです。高頻度取引とDeFiで知られるソラナとベースの2つのエコシステムにおいて、OUSDの規模は非常に小さく、これはその成長の原動力がブロックチェーン上のネイティブな需要から来ているのではなく、発起者の方向性のある流動性注入によるものであることを示唆しています。

保有者の構造はさらにこれを裏付けています。現在までに、OUSDの独立した保有アドレスはわずか2,200件であり、上位10のウォレットが流通量の約82％を保有しており、1位のアドレスは約38％のシェアを占めています。この計算によれば、単一のアドレスの平均資金は約37.5万ドルであり、典型的な大口主導の構図です。

過去3週間、OUSDのブロックチェーン上の送金総額は370億ドルに達し、累計送金は271,200件、1回あたりの送金平均は約14,000ドルです。高い資金の流動性、低いアドレス数、高い単一送金額という3つの特徴が重なり合い、共通の結論に導きます：初期の資金はインフラの移動とバルク配置が主であり、小売ユーザーの参加度は低いです。

実際の使用需要は、流動性データからも垣間見ることができます。

現在、OUSDのDEX取引量は約770万ドルで、約5,700万ドルのDeFi TVLに対応し、資本利用率はわずか13.51％です。つまり、80％以上のOUSDは静かにウォレットに眠っており、実際の流通活動には入っていません。

ブロックチェーン上の流動性分布も高度に集中しています：Morphoが71.14％のシェアを占め、3週間でTVLがゼロから3,500万ドルを超えるまで急成長しました。OrcaとUniswapはそれぞれ18.65％と10.21％を占めています。資金は主に貸付プロトコルに流れ、利息を得るという典型的な資金配置行動です。

OUSDはスタート時の規模で勝利、採用速度は検証が必要

安定コインの規模の成長は、冷却スタートの突破に高度に依存しています。OUSDの最初の3週間の供給量は、USDGのローンチ時の33倍、PYUSDのローンチ時の6.5倍、Uのローンチ時の2.5倍であり、初期の規模は競合製品の同時期を大きく上回っています。

冷却スタートの成長パラダイムから見ると、異なる安定コインが依存する商業資源がその拡張ルートの違いを決定します。

USDG：取引所内蔵

同じくアライアンス型の安定コインであるUSDGのアプローチは比較的直接です：OKX、Robinhood、Krakenなどの取引所に結びつけ、安定コインをそれらの基盤構造に組み込むことで、追加のユーザー教育を必要としません。

これは典型的な「取引所協調戦略」です。ブロックチェーン上のデータによれば、X LayerとRobinhood Chainの2つのパブリックチェーン上で約20億ドルのUSDGが集まっており、全体の65％以上のシェアを占めています。取引所の入口は、安定コインの最も強力な成長エンジンの一つです。

PYUSD：アプリケーションシーンの拡張

もう一つの決済大手PayPalが発行するPYUSDは、別の道を歩んでいます。膨大なユーザーを背景に持ちながら、そのスタートは目立たず、市場価値は一時2億ドル未満で停滞していました。

2024年5月にソラナに拡張し、昨年末にはYouTubeクリエイターの収益分配やVisaの国際送金などの決済シーンに再度参入するまで、規模は急速に拡大しませんでした。これは、決済ブランドのユーザー数が自動的に安定コインの規模に転換されるわけではなく、ブロックチェーンエコシステムやアプリケーションシーンなどの段階的な実装が必要であることを意味します。

U：取引エコシステム駆動

バイナンスエコシステムに依存するUは、暗号原生のルートを継承しています：CEXとDeFiの流動性の腹地に直結します。ローンチ初日からAster、PancakeSwapなどの複数のDeFiプロトコルを統合し、その後バイナンスが主流の取引ペアをローンチし、手数料ゼロのキャンペーンを展開し、取引需要と流動性マイニングで規模を拡大しました。

その特徴は、ブロックチェーン上の活発さが高く、短期間で日平均数億ドルの取引量を達成し、市場価値は16億ドルに達しました。その代償は、成長が取引インセンティブに高度に依存しており、保持と安定性が相対的に弱いことです。

OUSD：アライアンス資源の傾斜

OUSDは第4のモデルを代表しています：決済大手、カード組織、取引所で構成されるアライアンスが発起し、創設パートナーの方向性のある資本注入によって急速に規模を拡大します。その利点は起点が高く、資源が豊富で、機関の信頼度が高いことですが、短所も明らかです：C端向けのDeFiインセンティブプランが欠如しており、主要CEXの現物取引ペアの支援も不足しており、流動性のフライホイールはまだ形成されていません。

言い換えれば、OUSDは「0から8億」への冷却スタートの問題を解決しましたが、「8億から80億」への成長は、実際の支払い、取引、貸付シーンによって支えられる必要があります。

安定コインビジネスの経済学：Circleの純利益はわずか7％、OUSDはどのように「寝て稼ぐ」か？

成長よりも注目すべきは、安定コインのビジネスモデルです。多くの人は安定コインが利ざやで寝て稼ぐ良いビジネスだと思っていますが、Circleの最新の財務報告は安定コインの競争の帳簿を開示しました。

今年上半期、Circleは約140億ドルの収入を記録しましたが、利益は想像以上に豊かではなく、1ドルの安定コインを発行するコストと利益を分解してみると：

• 59セントはチャネルに：8.19億ドルが流通パートナーの分配と取引コストに使用され、1ドルを稼ぐごとに約59セントが顧客獲得を手伝ったチャネルに支払われます。
• 34セントは基盤に投入：4.73億ドルがコンプライアンス資格、インフラ、流動性支援、ネットワーク開発に再投資されます。安定コインは「重資産」ビジネスであり、マネーロンダリング防止、準備金監査、クロスチェーン検証、銀行間決済経路は、すべてが厳しい現金消費です。
• 7セントの純利益：最終的な純利益は約1.03億ドルで、1ドルの収入からの純利益はわずか7セントです。

さらに隠れたコストは償還流動性です。24時間体制でほぼリアルタイムの法定通貨の双方向交換を保証し、極端な市場状況下での取り付け騒ぎを防ぐために、Circleは主流の清算機関に巨額の低金利の緩衝資本を蓄積し、高額な機関間資金移動コストを負担しなければなりません。この部分のコストは個別に計上されていませんが、利益を侵食しています。

実際、OUSDも同様のコスト構造に直面することになります。その基盤発行者はBridgeであり、保管者にはブラックロック、ニューヨークメロン銀行などが含まれ、直面する規制要件や資金清算基準はCircleに劣らないものです。マネーロンダリング監視、準備金監査、銀行間決済、クロスチェーン運営は、すべてにお金がかかります。

簡単に粗い計算をすると：8億ドルの供給量、5％の年利準備収益を考慮すると、OUSDの年間準備毛収入は約4,000万ドルです。運営者が7％の利益を留保する場合、年間にコストをカバーするために利用できる資金はわずか280万ドルであり、これは明らかに完全なコンプライアンスおよび運営システムを支えることはできません。

利率の下落リスクについては言うまでもありません：準備収益率が1ポイント下がるごとに、同規模での年間毛収入は800万ドル減少します。利ざやで生き残る安定コインにとって、規模の成長が利率の低下を相殺できるかどうかは、そのビジネスモデルが成立するかどうかを直接決定します。

コストの圧力に加えて、アライアンス型安定コインには生まれつきの弱点もあります：流通パートナーの忠誠心。

OUSDの創設パートナーリストには、主要な流通業者が一般的に「マルチホスティング」の身分を持っています：

• CoinbaseはOUSDの発起者の一つであり、同時にUSDCの主要株主および最大の分配受益者でもあります。
• VisaはOUSDのガバナンスボードにも参加し、基盤の決済においてUSDCを大量に使用しています。

彼らにとって、OUSDは単なる選択肢の一つであり、唯一の選択肢ではありません。どの安定コインがより高い分配を提供し、より良い体験を提供し、より強い流動性を持つかによって、チャネル資源はそちらに傾くでしょう。この「傭兵式」の協力関係は、順調な時には一緒に規模を拡大できますが、コストの縮小や利益の不一致に直面した場合、チャネルは迅速に転向する可能性があります。

これが安定コイン競争の後半の主要な矛盾です：初期は誰の準備がより真実で透明であるかを競い、業界が成熟期に入ると、競うのはコンプライアンスと流動性のコスト管理能力、そして流通チャネルに対する交渉力です。

いずれにせよ、8.25億ドルは、3週間で立ち上げた安定コインにとって、間違いなく良いスタートです。

しかし、規模は入場券に過ぎず、城壁ではありません。OUSDが今後直面する課題は、巨人の資源を基に競争力のある使用シーンとチャネルエコロジーを構築できるかどうかです。

スタートでのリードは短期的な優位性に過ぎず、利益モデルを確立することで、競争が激化する安定コイン市場で生き残る機会を得ることができます。

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